公司发布2022年业绩快报，公告显示，公司2022年实现营业总收入85.70亿元，同比下滑6.3%，实现归母净利润3.52亿元，同比下滑39.4%；其中单Q4实现营业总收入24.56亿元，同比下滑14.6%，实现归母净利润0.77亿元，同比下滑19.9%。
　　Q4收入承压主因提价、疫情以及渠道优化。公司Q4收入端延续Q3下滑态势，预计主因①受浆价长期高位影响，公司主动提高产品出厂均价，收缩折扣力度，Q3逐步完成，因而Q4损失了部分市场份额；②受22Q4疫情从反复到防控优化，物流受阻，线上作为主力渠道承压；③由于疫情期间KA渠道持续承压，部分KA客户回款风险逐步显现，公司风控意识较强，主动进行退出及结构优化，因此造成收入的阶段性波动。展望23年，随着疫后复苏，公司渠道调整到位，低基数下公司收入端有望实现亮眼增长。
　　Q4利润率环比改善，提价及结构优化消化部分成本压力。公司Q4归母净利率环比提升0.47pct，盈利能力底部改善，主因公司提价，及产品结构优化，高毛利率产品收入占比提升，以此对冲部分成本压力。23年浆价步入下行通道是大概率事件，公司成本结构中木浆成本占比较高，有望贡献明显利润弹性，考虑到公司当前仍有部分高价浆库存，浆价虽已出现下滑，但预计利润率将在Q2末至Q3迎来明显向上拐点。
　　盈利预测及投资建议：公司于12月20日晚公告推出新一轮股权激励计划，一方面预计当前管理层基本稳定，另一方面将进一步绑定新管理层，激发组织活力，为公司长远健康发展奠基。我们预计公司22-24年营业总收入为85.70/100.55/110.68亿元，分别同比-6%/17%/10%，实现归母净利润为3.52/6.05/8.28亿元，分别同比-39%/72%/37%，28日股价对应23年PE为28X，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：疫情风险、市场竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年02月28日中顺洁柔002511SZ强烈推荐维持消费品轻工纺服Q4盈利能力修复23年成本压力缓解业绩高增可期目标估值NA当前股价1276元公司发布2022年业绩快报公告显示公司2022年实现营业总收入8570亿基础数据元同比下滑63实现归母净利润352亿元同比下滑394其中单Q4总股本万股131453实现营业总收入2456亿元同比下滑146实现归母净利润077亿元同已上市流通股万股128135比下滑199总市值亿元168流通市值亿元164每股净资产MRQ39Q4收入承压主因提价疫情以及渠道优化公司Q4收入端延续Q3下滑态ROETTM73势预计主因受浆价长期高位影响公司主动提高产品出厂均价收缩折资产负债率346主要股东广东中顺纸业集团有限公司扣力度Q3逐步完成因而Q4损失了部分市场份额受22Q4疫情从反主要股东持股比例2858复到防控优化物流受阻线上作为主力渠道承压由于疫情期间KA渠道持续承压部分KA客户回款风险逐步显现公司风控意识较强主动进行退股价表现出及结构优化因此造成收入的阶段性波动展望23年随着疫后复苏公1m6m12m司渠道调整到位低基数下公司收入端有望实现亮眼增长绝对表现-718-15相对表现-419-3中顺洁柔沪深300Q4利润率环比改善提价及结构优化消化部分成本压力公司Q4归母净利0率环比提升047pct盈利能力底部改善主因公司提价及产品结构优化-10高毛利率产品收入占比提升以此对冲部分成本压力23年浆价步入下行通-20道是大概率事件公司成本结构中木浆成本占比较高有望贡献明显利润弹-30性考虑到公司当前仍有部分高价浆库存浆价虽已出现下滑但预计利润-40率将在Q2末至Q3迎来明显向上拐点Mar22Jun22Oct22Feb23资料来源公司数据招商证券盈利预测及投资建议公司于12月20日晚公告推出新一轮股权激励计划相关报告一方面预计当前管理层基本稳定另一方面将进一步绑定新管理层激发组中顺洁柔股权激励织活力为公司长远健康发展奠基我们预计公司22-24年营业总收入为1002511激发新管理层活力浆价现拐点利润85701005511068亿元分别同比-61710实现归母净利润为修复可期2022-12-26352605828亿元分别同比-39723728日股价对应23年PE为2中顺洁柔002511Q3提价及结构调整致收入承压看好中长期28X维持强烈推荐评级发展优势2022-10-293中顺洁柔002511Q2疫情风险提示疫情风险市场竞争加剧风险原材料价格大幅波动风险下收入稳健增长管理改善成效释放可期2022-08-31赵中平S1090521080001财务数据与估值zhaozhongpingcmschinacomcn会计年度202020212022E2023E2024E王鹏S1090522040002营业总收入百万元7824915085701005511068wangpeng25cmschinacomcn同比增长1817-61710营业利润百万元1104676400700953同比增长53-39-417536归母净利润百万元906581352605828同比增长50-36-397237每股收益元069044027046063PE185289477277202PB3334333027资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202020212022E2023E2024E单位百万元202020212022E2023E2024E流动资产40403752386446095554营业总收入7824915085701005511068现金112587588612181921营业成本45915863578964436905交易性投资00000营业税金及附加5666617279应收票据12122营业费用15451987175721122380应收款项10511178108912841409管理费用365341343482481其它应收款1612131617研发费用190212214251277存货16611468165118401929财务费用1873813其他185217223250276资产减值损失2438283032非流动资产34393771388637883601公允价值变动收益00000长期股权投资00000其他收益2924242424固定资产27933129326431833013投资收益40222无形资产商誉169169152137123营业利润1104676400700953其他477473471468466营业外收入54111111资产总计74787523775083979155营业外支出2112222流动负债22852460247426142727利润总额1088667409708961短期借款1430000所得税1838657103133应付账款9961164118513061404少数股东损益00000预收账款137164166183197归属于母公司净利润906581352605828其他10091131112311251126长期负债151157149156154主要财务比率长期借款00000202020212022E2023E2024E其他151157149156154年成长率负债合计24362616262327702881营业总收入1817-61710股本13111312131313131313营业利润53-39-417536资本公积金811218218218218归母净利润50-36-397237留存收益29203373359340934740获利能力少数股东权益03333毛利率413359324359376归属于母公司所有者权益50424904512556246271净利率11664416075负债及权益合计74787523775083979155ROE19911770113139ROIC19411569110136现金流量表偿债能力单位百万元202020212022E2023E2024E资产负债率326348338330315经营活动现金流82813206376951049净负债比率1901000000净利润906581352605828流动比率1815161820折旧摊销312364385399387速动比率1009091113财务费用673813营运能力投资收益40262626总资产周转率1212111213营运资金变动39342580277130存货周转率3537373737其它157332应收账款周转率8482758582投资活动现金流382647475274174应付账款周转率5254495251资本支出512636500300200每股资料元其他投资13011252626EPS069044027046063筹资活动现金流6991915090171每股经营净现金063100048053080借款变动179199900每股净资产384373390428477普通股增加31000每股股利010010008014019资本公积增加155592000估值比率股利分配98131131106182PE185289477277202其他512111511PB3334333027现金净增加额37724711331704EVEBITDA134182234170139资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关赵中平香港中文大学硕士对外经济贸易大学学士2014-2016年分别就职于安信证券银河证券2016-2021年就职于广发证券轻工行业首席分析师2020年新财富水晶球新浪金麒麟均获得第三名2021年加入招商证券任轻工时尚首席分析师刘丽对外经济贸易大学会计学硕士2011-2015年就职于国美控股集团投资部2015-20177太平洋证券服饰纺织行业分析师2017年8月加入招商证券2021年起任美妆时尚联席首席毕先磊山东大学金融硕士吉林大学工学学士曾就职于德邦证券研究所轻工组2021年加入招商证券研究方向为轻工制造王鹏华威商学院金融学硕士中山大学金融学学士2020-2021年就职于万联证券2021年加入招商证券任研究助理研究方向为轻工新消费王梓旭中央财经大学硕士2022年加入招商证券任研究助理研究方向为纺织服装评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明3