事件概述
　　2023年2月24日，中国人民银行公布《2022年第四季度中国货币政策执行报告》（下文简称《报告》），相关点评如下：
　　核心观点
　　央行2022年四季度货币政策报告对于内外环境的判断基本延续了此前的提法：世界经济增长动能减弱，国内经济恢复发展基础尚不牢固。在这一情形下，央行的货币政策基调也并未发生明显变化，不过表述略有调整，由“加大稳健货币政策实施力度”改为“稳健的货币政策要精准有力”，“精准有力”，意味着结构性的货币政策仍是主力，而以降息为代表的总量政策出台的可能性在降低，不过在当前银行面临资金结构性期限错配的情况下，央行通过降准释放长期资金缓解流动性压力的可能性仍然较大。另外对于结构性货币政策，除了强调落实之外，还提到“聚焦重点、合理适度、有进有退”，我们预计部分实施期限截止到2022年底的阶段性结构性货币政策工具或将退出，新的结构性政策工具或也将适时推出。总体而言，当前处于经济修复的观察期，货币政策仍会保持适度宽松，DR007等短端利率暂时上行并不意味着央行的转向，对于资本市场而言，当前的货币政策仍处于较为“舒适”的区间。
　　世界经济增长动能减弱，国内恢复基础尚不牢固
　　四季度央行对于内外环境的判断基本延续了此前的提法，世界经济增长动能减弱，国内经济恢复的基础尚不牢固。《报告》指出，当前外部环境依然严峻复杂，国内经济恢复的基础尚不牢固。
　　海外方面，重点关注地缘冲突、发达国家通胀及加息进程等方面。《报告》指出地缘冲突还在持续，世界经济增长动能减弱，发达经济体通胀仍处高位，加息进程尚未见顶，对我国经济的影响加深。
　　国内方面，重点关注疫情演进扰动、储蓄向消费转化动能、房地产新发展模式、地方财政收支压力等四个方面。《报告》指出疫情演进的扰动影响仍需关注，居民储蓄向消费转化的动能有待观察，房地产业转向新发展模式尚需时日，地方财政收支平衡压力持续存在，同时指出人口增长红利消退、绿色转型推进等也可能带来中长期挑战。
　　通胀水平总体保持温和，持续关注通胀反弹压力
　　四季度央行对于通胀的表态有所软化，不仅指出我国短期通胀压力整体可控、中长期具备保持基本稳定的有利条件，还将三季度提到的“警惕未来通胀反弹压力”改为“持续关注通胀反弹压力”。我们认为在猪价大幅回落、油价保持震荡的态势下，我国CPI难以大幅上行，虽核心CPI有随服务价格回升而反弹的动力，但也较难出现超预期的大幅上涨。
　　《报告》指出，短期看通胀压力总体可控，当前我国经济还处于恢复发展过程中，有效需求不足仍是主要矛盾，产业链、供应链运转通畅，PPI涨幅预计将总体维持低位。中长期看，物价水平具备保持基本稳定的有利条件，我国经济供需大体平衡，货币政策保持稳健，居民通胀预期平稳。
　　对于后续可能的压力方面，《报告》指出经济活力进一步释放，企业加快复工满产，劳动力市场加速回暖可能对未来工资变化产生影响；各方面政策累积效果还在逐步显现；主要发达经济体通胀较为顽固，大宗商品价格仍存上涨压力，海外高通胀也可能通过生产、流通等环节向国内传导。要加强监测研判，持续关注通胀反弹压力。
　　我们认为今年CPI压力仍然有限。一方面，受生猪供给充足，需求修复平淡影响，猪肉价格自去年10月高点34.5元/公斤降至今年2月的21.8元/公斤，降幅接近37%，而春节后（3-5月）为传统的消费淡季，猪肉价格仍然难以大幅回升，成为压制CPI上行的主要力量。另一方面，虽然随着经济企稳回升，服务价格可能会有所反弹，进而带动核心CPI逐步上行，不过从我们对于居民消费修复斜率（全年实际社零增速约6%）的判断来看，核心CPI也较难出现超预期的大幅上涨。
　　稳健的货币政策精准有力，结构性货币工具聚焦重点
　　四季度央行对于货币政策基调仍未发生明显变化，不过表述略有调整，由“加大稳健货币政策实施力度”改为“稳健的货币政策要精准有力”，“精准有力”意味着结构性的货币政策仍是主力，而以降息为代表的总量政策出台的可能性在降低，不过在当前银行面临资金结构性期限错配的情况下，央行通过降准释放长期资金缓解流动性压力的可能性仍然较大。另外，部分实施期限截止到2022年底的阶段性结构性货币政策工具或将退出，新的结构性政策工具或也将适时推出。
　　《报告》将三季度提到的“加大稳健货币政策实施力度”修改为“稳健的货币政策要精准有力”，同时强调，要搞好跨周期调节，既着力支持扩大内需，为实体经济提供更有力支持，又兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，稳固对实体经济的可持续支持力度。意味着央行的货币政策基调并未发生明显变化。
　　信贷方面，《报告》强调保持货币信贷合理平稳增长，并且新增支持金融机构按照市场化、法治化原则满足实体经济有效融资需求，增强信贷总量增长的稳定性和持续性。2022年信贷的典型特征就是超季节性的“锯

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告宏观点评报告TableDate2023年2月25日精准有力TableTitle保持稳健TableTitle22022年四季度货币政策执行报告点评TableSummary事件概述2023年2月24日中国人民银行公布2022年第四季度中国货币政策执行报告下文简称报告相关点评如下核心观点央行2022年四季度货币政策报告对于内外环境的判断基本延续了此前的提法世界经济增长动能减弱国内经济恢复发展基础尚不牢固在这一情形下央行的货币政策基调也并未发生明显变化不过表述略有调整由加大稳健货币政策实施力度改为稳健的货币政策要精准有力精准有力意味着结构性的货币政策仍是主力而以降息为代表的总量政策出台的可能性在降低不过在当前银行面临资金结构性期限错配的情况下央行通过降准释放长期资金缓解流动性压力的可能性仍然较大另外对于结构性货币政策除了强调落实之外还提到聚焦重点合理适度有进有退我们预计部分实施期限截止到2022年底的阶段性结构性货币政策工具或将退出新的结构性政策工具或也将适时推出总体而言当前处于经济修复的观察期货币政策仍会保持适度宽松DR007等短端利率暂时上行并不意味着央行的转向对于资本市场而言当前的货币政策仍处于较为舒适的区间世界经济增长动能减弱国内恢复基础尚不牢固四季度央行对于内外环境的判断基本延续了此前的提法世界经济增长动能减弱国内经济恢复的基础尚不牢固报告指出当前外部环境依然严峻复杂国内经济恢复的基础尚不牢固海外方面重点关注地缘冲突发达国家通胀及加息进程等方面报告指出地缘冲突还在持续世界经济增长动能减弱发达经济体通胀仍处高位加息进程尚未见顶对我国经济的影响加深138604国内方面重点关注疫情演进扰动储蓄向消费转化动能房地产新发展模式地方财政收支压力等四个方面报告指出疫情演进的扰动影响仍需关注居民储蓄向消费转化的动能有待观察房地产业转向新发展模式尚需时日地方财政收支平衡压力持续存在同时指出人口增长红利消退绿色转型推进等也可能带来中长期挑战通胀水平总体保持温和持续关注通胀反弹压力四季度央行对于通胀的表态有所软化不仅指出我国短期通胀压力整体可控中长期具备保持基本稳定的有利条件还将三季度提到的警惕未来通胀反弹压力改为持续关注通胀反弹压力我们认为在猪价大幅回落油价保持震荡的态势下我国CPI难以大幅上行虽核心CPI有随服务价格回升而反弹的动力但也较难出现超预期的大幅上涨报告指出短期看通胀压力总体可控当前我国经济还处于恢复发展过程中有效需求不足仍是主要矛盾产业链供应链运转通畅PPI涨幅预计将总体维持低位中长期看物价水平具备保持基本稳定的有利条件我国经济供需大体平衡货币政策保持稳健居民通胀预期平稳对于后续可能的压力方面报告指出经济活力进一步释放企业加快复工满产劳动力市场加速回暖可能对未来工资变化产生影响各方面政策累积效果还在逐步显现主要发达经济体通胀较为顽固大宗商品价格仍存上涨压力海外高通胀也可能通过生产流通等环节向国内传导要加强监测研判持续关注通胀反弹压力我们认为今年CPI压力仍然有限一方面受生猪供给充足需求修复平淡影响猪肉价格自去年10月高点345元公斤降至今年2月的218元公斤降幅接近37而春节后3-5月为传统的消费淡季猪肉价格仍然难以大幅回升成为压制CPI上行的主要力量另一方面虽然随着经济企稳回升服务价格可能会有所反弹进而带动核心CPI逐步上行请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1证券研究报告宏观点评报告不过从我们对于居民消费修复斜率全年实际社零增速约6的判断来看核心CPI也较难出现超预期的大幅上涨稳健的货币政策精准有力结构性货币工具聚焦重点四季度央行对于货币政策基调仍未发生明显变化不过表述略有调整由加大稳健货币政策实施力度改为稳健的货币政策要精准有力精准有力意味着结构性的货币政策仍是主力而以降息为代表的总量政策出台的可能性在降低不过在当前银行面临资金结构性期限错配的情况下央行通过降准释放长期资金缓解流动性压力的可能性仍然较大另外部分实施期限截止到2022年底的阶段性结构性货币政策工具或将退出新的结构性政策工具或也将适时推出报告将三季度提到的加大稳健货币政策实施力度修改为稳健的货币政策要精准有力同时强调要搞好跨周期调节既着力支持扩大内需为实体经济提供更有力支持又兼顾短期和长期经济增长和物价稳定内部均衡和外部均衡坚持不搞大水漫灌稳固对实体经济的可持续支持力度意味着央行的货币政策基调并未发生明显变化信贷方面报告强调保持货币信贷合理平稳增长并且新增支持金融机构按照市场化法治化原则满足实体经济有效融资需求增强信贷总量增长的稳定性和持续性2022年信贷的典型特征就是超季节性的锯齿状波动从今年12月份银行信贷投放节奏以及央行此处的表态来看央行应该会对银行信贷投放进行一定引导以增强信贷的稳定性和持续今年信贷超季节性大幅波动的情况应该会有所缓解结构性货币政策工具方面落实好已出台的工具仍然是重点报告指出实施好普惠小微贷款支持工具继续并行实施碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款运用好科技创新再贷款和设备更新改造专项再贷款落实好普惠小微贷款减息支持工具和收费公路贷款支持工具推动保交楼贷款支持计划落地生效除此之外针对结构性货币政策工具还强调聚焦重点合理适度有进有退我们预计部分实施期限截止到2022年底的阶段性结构性货币政策工具或将退出例如设备更新改造专项再贷款2022年9月-2022年末收费公路贷款支持工具2022年第四季度普惠小微贷款减息支持工具2022年第四季度等1汇率表述基本没变强调市场的决定性作用四季度央行对于汇率的表述与三季度基本一致我们认为今年在美联储加息接近尾声美元指数维持震荡的格局下人民币汇率或也将窄幅波动难以对国内货币政策产生掣肘报告指出坚持以市场供求为基础参考一篮子货币进行调节有管理的浮动汇率制度坚持市场在汇率形成中起决定性作用增强人民币汇率弹性优化预期管理保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定房地产强调做好三保改善优质房企资产负债表四季度央行对于房地产的表述与2022年底召开的央行货币政策委员会四季度例会上的表述基本一致后续会进一步做好三保工作改善优质头部房企资产负债状况确保房地产市场平稳发展随着政策的逐步落地房地产风险将逐步收敛进而带动行业步入良性发展轨道报告除了强调牢牢坚持房子是用来住的不是用来炒的定位坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段坚持稳地价稳房价稳预期稳妥实施房地产金融审慎管理制度之外还新增扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作满足行业合理融资需求推动行业重组并购改善优质头部房企资产负债状况因城施策支持刚性和改善性住房需求做好新市民青年人等住房金融服务确保房地产市场平稳发展与此前2022年底召开的央行货币政策委员会四季度例会上的表述基本一致1结构性货币政策工具httpwwwpbcgovcnzhengcehuobisi125207125213463469246346974772191indexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告宏观点评报告专栏重要信息央行上缴结存利润支持稳增长专栏指出2022年人民银行依法向中央财政上缴结存利润113万亿元主要用于留抵退税和增加对地方转移支付支持助企纾困稳就业保民生对稳定宏观经济大盘发挥了重要作用在完全核销历史成本的基础上2022年人民银行依法上缴了所有的历史结存利润并对外公开披露这是提高央行财务透明度的重大进展坚持实施稳健货币政策稳住宏观经济大盘专栏指出过去五年人民银行按照党中央国务院决策部署始终坚持实施稳健的货币政策为高质量发展提供稳的支撑一是货币信贷总量稳定增长2018年以来累计实施14次降准释放长期流动性超11万亿元灵活运用公开市场操作中期借贷便利再贷款等工具维持流动性合理充裕二是利率调控以我为主推动综合融资成本稳中有降企业贷款利率由2018年高点的560降至2022年12月的397个人住房贷款利率从575降至426三是人民币汇率坚持市场导向2019年以来在市场供求作用下人民币对美元汇率曾三次破7但很快又回到7下方我国居民消费有望稳步恢复专栏指出近三年来受疫情影响我国消费动能进一步放缓疫情三年2020-2022年社会消费品零售总额年均同比增速为26比疫情前三年2017-2019年低65个百分点展望2023年上述制约消费回暖的因素有望缓解中长期看2035年实现人均GDP达到中等发达国家水平离不开消费引擎的重要支撑需坚定信心发挥好消费增长的战略推动作用风险提示经济活动超预期变化宏观首席TableAuthor分析师孙付宏观研究助理丁俊菘邮箱sunfuhx168comcn邮箱dingjshx168comcnSACNOS1120520050004联系电话021-50380388联系电话021-50380388请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告宏观点评报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo孙付毕业于复旦大学世界经济系华西宏观首席分析师专注于经济增长货币政策与利率研究完成蜕变时期杠杆风险与增长动能研究和逆风侵袭冲击与周期叠加两部宏观经济研究专著诸多成果被金融市场研究新财富等收录刊发丁俊菘复旦大学经济学博士2021年7月加入华西证券研究所专注于就业通胀以及流动性等方面的研究在金融研究财经科学GrowandChange等一流期刊发表学术论文多篇分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告宏观点评报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公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