投资收益显著承压、750天曲线下行导致准备金多计提、寿险新单保费增速仍疲软等因素对上市险企2022年盈利有较大负面影响，我们预计除中国人保外，其余上市险企2022年归母净利润均同比下滑。1）2022年权益市场表现明显弱于2021年，第一、三季度跌幅显著，上市险企前三季度投资收益显著下降，四季度股市反弹将带来收益率提升，利好净利润和净资产增长。2）2022年750天曲线下行14 bps左右，导致准备金计提增加，对利润产生负面影响。3）我们预计2022年中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保归母净利润分别同比-35%、-8%、-45%、+15%，大部分险企利润增速较前三季度有所改善，预计中国平安归母营运利润同比+2%。4）我们预计，在四季度利率上行及股市反弹推动下，大部分险企年末归母净资产较三季度末有所增长；受下半年股市整体下跌，以及NBV贡献下滑等因素影响，大部分上市险企年末EV较中期增速或将放缓，不排除部分公司出现下降可能。
　　寿险：我们预计新单保费有所改善，人力与NBV仍承压。1）新单保费：四季度部分险企新单保费增速仍处于改善趋势，预计储蓄类产品是新单增长主动力，疫情反复、开门红筹备等因素也对保费增长产生了部分影响。平安寿险个人业务新单全年同比-10.4%，Q4单季同比-5.2%，降幅较Q3收窄5pct。太保寿险个险新单期缴全年同比-19.5%，Q4单季同比+35.3%，预计主要由于2021年同期基数较低。2）新业务价值：我们预计2022年新业务价值同比仍两位数下滑，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保的寿险NBV分别同比-18%、-23%、-35%、-60%、-24%。我们预计，由于储蓄类业务在保费中占比提升，险企整体新业务价值率亦将明显下降。3）人力：国寿、平安2022年三季度末代理人规模较年初分别同比-12.2%、-18.7%，较中期分别-3.5%、-6.0%。我们预计2022年全年人力规模仍将延续下滑趋势，但降幅将继续趋缓。目前各险企提高代理人招募标准，持续推动队伍转型升级，预计整体质态和人均产能将有所提升。
　　产险：上市险企保费同比+9.5%，我们预计综合成本率同比显著改善。1）2022年上市产险公司保费合计同比+9.5%，人保、平安、太保保费同比增速分别为+8.3%、+10.4%、+11.6%，合计市占率较年初+0.5pct。2）Q4产险保费增速有所下滑，我们预计主要是疫情影响下汽车终端消费市场较为疲软，汽车产销量增速回落所致。①我们认为，自车险综改满一年后，车险保费增速与汽车产销量趋势关联性加强，四季度汽车产销走弱背景下，人保、平安、太保车险保费同比增速分别为+4.0%、+4.2%、+4.0%，较Q3增速均有下滑。我们预计新能源汽车渗透率的提升，将增强车险保费增长动力。②我们认为，非车险未来或将仍保持较快增长速度，是财险公司重要的发力领域。3）我们预计，由于前三季度综合成本率基础较佳，叠加Q4自然灾害水平同比明显减少，预计上市险企全年综合成本率同比显著改善趋势得以保持；预计平安产险综合成本率仍与行业趋势相反，主要受信保业务拖累。
　　投资建议：资产端与负债端均有改善，估值低位，安全边际较高。1）2022年二季度以来寿险新单延续改善趋势，人力规模降幅收窄，目前各险企持续推进2023年开门红销售，由于其他类别资产收益率下降，保险储蓄类产品吸引力提升，短期年金销售环境好转。2）伴随国内稳增长政策持续落地、防疫和地产政策持续优化，宏观经济预期改善，十年期国债收益率回升至2.9%上下，新增固收类投资收益率压力有所缓解。3）2023年2月24日保险板块估值0.34-0.70倍2023EP/EV，处于历史低位，行业维持“优于大市”评级，公司推荐中国人寿、中国太保、中国平安等。
　　风险提示：长端利率趋势性下行；股市持续低迷；保障型产品增长不及预期。

研究报告全文：TableMainInfo行业研究金融保险证券研究报告行业深度报告2023年02月24日TableInvestInfo投资评级优于大市维持保险行业2022年报前瞻行业底部已至市场表现曙光当在不远投资要点TableSummaryTableQuoteInfo保险海通综指1468投资收益显著承压750天曲线下行导致准备金多计提寿险新单保费增速仍778疲软等因素对上市险企2022年盈利有较大负面影响我们预计除中国人保外089其余上市险企2022年归母净利润均同比下滑12022年权益市场表现明显弱-601于2021年第一三季度跌幅显著上市险企前三季度投资收益显著下降四-1290季度股市反弹将带来收益率提升利好净利润和净资产增长22022年750-1980202222022520228202211天曲线下行14bps左右导致准备金计提增加对利润产生负面影响3我资料来源海通证券研究所们预计2022年中国人寿中国太保新华保险中国人保归母净利润分别同比-35-8-4515大部分险企利润增速较前三季度有所改善预计中国平安归母营运利润同比24我们预计在四季度利率上行及股市反弹相关研究推动下大部分险企年末归母净资产较三季度末有所增长受下半年股市整体TableReportInfo上市险企1月保费点评受春节假期影响保费增速承压20230219下跌以及NBV贡献下滑等因素影响大部分上市险企年末EV较中期增速或保险行业12月月报疫情导致产寿险将放缓不排除部分公司出现下降可能单月增速均承压期待2023年迎来复苏寿险我们预计新单保费有所改善人力与仍承压新单保费四季20230129NBV1上市险企12月保费点评平安Q4个度部分险企新单保费增速仍处于改善趋势预计储蓄类产品是新单增长主动力人业务新单降幅收窄太保个险新单大幅疫情反复开门红筹备等因素也对保费增长产生了部分影响平安寿险个人业增长20230118务新单全年同比-104Q4单季同比-52降幅较Q3收窄5pct太保寿险个险新单期缴全年同比-195Q4单季同比353预计主要由于2021年同期基数较低2新业务价值我们预计2022年新业务价值同比仍两位数下滑中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保的寿险NBV分别同比-18-23-35-60-24我们预计由于储蓄类业务在保费中占TableAuthorInfo比提升险企整体新业务价值率亦将明显下降3人力国寿平安2022年三季度末代理人规模较年初分别同比-122-187较中期分别-35-60我们预计2022年全年人力规模仍将延续下滑趋势但降幅将继续趋缓目前各险企提高代理人招募标准持续推动队伍转型升级预计整体质态和人均产能将有所提升产险上市险企保费同比95我们预计综合成本率同比显著改善12022年上市产险公司保费合计同比95人保平安太保保费同比增速分别为83104116合计市占率较年初05pct2Q4产险保费增速有所下滑我们预计主要是疫情影响下汽车终端消费市场较为疲软汽车产销分析师孙婷量增速回落所致我们认为自车险综改满一年后车险保费增速与汽车产Tel01050949926销量趋势关联性加强四季度汽车产销走弱背景下人保平安太保车险保Emailst9998haitongcom费同比增速分别为404240较Q3增速均有下滑我们预计新证书S0850515040002能源汽车渗透率的提升将增强车险保费增长动力我们认为非车险未来或将仍保持较快增长速度是财险公司重要的发力领域我们预计由于前联系人曹锟3三季度综合成本率基础较佳叠加Q4自然灾害水平同比明显减少预计上市险Tel010-56760090企全年综合成本率同比显著改善趋势得以保持预计平安产险综合成本率仍与Emailck14023haitongcom行业趋势相反主要受信保业务拖累投资建议资产端与负债端均有改善估值低位安全边际较高12022年二季度以来寿险新单延续改善趋势人力规模降幅收窄目前各险企持续推进2023年开门红销售由于其他类别资产收益率下降保险储蓄类产品吸引力提升短期年金销售环境好转2伴随国内稳增长政策持续落地防疫和地产政策持续优化宏观经济预期改善十年期国债收益率回升至29上下新增固收类投资收益率压力有所缓解32023年2月24日保险板块估值034-070倍2023EPEV处于历史低位行业维持优于大市评级公司推荐中国人寿中国太保中国平安等风险提示长端利率趋势性下行股市持续低迷保障型产品增长不及预期请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业2目录1预计2022年上市险企利润合计同比明显下滑5112022年权益市场表现明显弱于2021年长端利率有所回升512750天曲线下行导致准备金多计提对利润影响偏负面82寿险预计2022年上市险企NBV合计降幅约25921保费预计新单保费仍处于改善趋势疫情对Q4或有短期影响922新业务价值预计上市险企全年NBV仍为两位数降幅1123人力人力总规模降幅已趋缓转型改革推动人均产能提升133产险保费同比95综合成本率同比显著改善134投资建议资产端与负债端均有改善估值处于历史低位优于大市评级15请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业3图目录图1预计除中国人保外各险企2022年ROE同比均下降5图22021-2022年股市主要指数涨跌幅6图32021-2022年十年期国债到期收益率走势6图4近年来上市险企总投资收益率情况7图5近年来上市险企净投资收益率情况7图62022年末人身险公司股票基金资产占比较Q3提升7图72022年末财产险公司股票基金资产占比较Q3下降7图82022年保险资金运用财务收益率较前三季度029pct7图92022年保险资金运用综合收益率较前三季度027pct7图102011年以来750天曲线与十年期国债即期收益率走势对比9图112022年前三季度上市保险公司的寿险首年期交保费及其增速10图122022Q4平安寿险及健康险个人业务新单保费降幅环比收窄11图13中国太保Q1-Q4单季首年期交保费及同比增速11图14人保寿险月度保费同比增速情况11图15人保健康险月度保费同比增速情况11图16我们预计中国平安Q4单季NBV由于低基数实现较高增长12图17上市险企2022年上半年NBVmargin明显下降12图18上市险企人力规模降幅已趋缓万人13图19三大上市产险公司2022保费合计增速9514图20上市产险公司合计市占率较2022年初有所提升14图212022年Q4单季产险保费增速显著放缓14图222020-2022年前三季度产险公司综合成本率情况15图23目前长端利率已回升至29上下15图242016年以来保险指数与长端利率走势相关性加强16图252018年以来健康险保费同比增速17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业4表目录表1上市保险公司2022年全年及四季度单季归母净利润预测百万元5表2750天移动平均国债收益率的季度环比变动及全年同比变动bps8表32019-2022年前三季度会计估计变更对税前利润影响金额9表42022年保险公司的NBV预测百万元12表5上市保险公司估值及盈利预测18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业51预计2022年上市险企利润合计同比明显下滑投资收益显著承压750天曲线下行导致准备金多计提寿险新单保费增速仍疲软等因素对上市险企2022年盈利有较大负面影响我们预计除人保外其他上市险企2022年归母净利润均下滑我们预计中国人寿中国太保新华保险中国人保归母净利润分别同比-35-8-4515四季度单季利润分别同比-205168其中中国人保增速较高预计主要是由于2021Q4基数较低以及2022年综合成本率显著改善影响预计中国平安归母营运利润同比2Q4单季同比-4预计主要受2021年同期寿险业务基数较高以及2022Q4财险信保业务负面影响延续等因素所致表1上市保险公司2022年全年及四季度单季净利润预测百万元2022前三季度2022全年2022四季度单季2021Q1-32022Q1-3同比增速20212022E同比增速2021Q42022Q4E同比增速中国人寿4848631117-365092133063-3524351946-20中国平安118737123288414796115126322922427975-4中国太保2268620272-112683424626-8414843545新华保险119545190-57149478224-45299330341中国人保207752349513216382494315863144868合计不含平安10390180074-2311434090856-2110439107823资料来源保险公司20212022年三季报及2021年年报海通证券研究所预测注中国平安采用营运利润口径其他上市险企为归母净利润我们预计在四季度利率上行及股市反弹推动下保险公司其它综合收益变动对于归母净资产产生正面影响预计大部分险企年末归母净资产较三季度末有所增长我们预计受下半年股市整体下跌以及NBV贡献下滑等因素影响大部分上市险企年末EV较中期增速或将放缓不排除部分公司出现下降可能图1预计除中国人保外各险企2022年ROE同比均下降3002502442091942002001691541501421261651261301221131231181091001341109710410394775069350020182019202020212022E中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保资料来源Wind海通证券研究所预测112022年权益市场表现明显弱于2021年长端利率有所回升2022年权益市场表现明显弱于2021年第一三季度跌幅显著2022年全年沪深300指数万得全A指数创业板指数上证综指分别累计-216-187-294-151表现明显弱于2021年的-529212048其中沪深300指数一季度三季度单季分别-145-152四季度单季沪深300指数万得全A指数创业板指上证综指分别18292521表现与2021年同期的15462420基本持平请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业6图22021-2022年股市主要指数涨跌幅25015050-50-150-250-350沪深300指数万得全A指数创业板指数上证综合指数资料来源Wind海通证券研究所债券市场方面2022年多空因素反复博弈长端利率从窄幅震荡走向大幅调整12022年上半年长端利率保持窄幅震荡2022年初强劲的经济社融数据和宽信用政策表态为市场带来经济乐观预期但很快被严峻的疫情形势冲淡降息降准在预期发酵之后落地实际力度与预期的差异带动后续利率调整资金面保持宽松资产荒现象演绎海外方面俄乌局势突变美联储加息缩表进程日渐推进中美利差倒挂至非舒适区间并带动外资流出多空因素制衡下上半年十年期国债到期收益率最大振幅仅18BP2进入2022年下半年利率开启大幅调整超预期充裕的资金面再度转弱的经济修复预期和8月的超预期降息导致十年期国债利率触底到258的年内低位之后资金面边际收敛十年期美债利率上行至4以上的高位宽信用政策加码债市开始调整11月中旬以来防疫措施调整稳增长政策密集出台利率明显回升基金和理财赎回负反馈进一步催动债市调整十年期国债利率于12月中旬触及292的年内高点后逐渐回落2022年十年期国债到期收益率上行6bpsQ4单季上行8bps虽然走势上略强于2021年同期全年下行37bpsQ4单季下行10bps但大部分时间处于较低位臵保险公司的债券大部分计为持有至到期投资我们预计险企新增固收资产的净投资收益率面临一定压力但Q4以来的明显回升也为险企提供了配臵窗口期对于缓解投资端压力有积极作用图32021-2022年十年期国债到期收益率走势343332313029329282726258252022-102021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-112022-122023-012020-12资料来源Wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业7图4近年来上市险企总投资收益率情况图5近年来上市险企净投资收益率情况7060605550504540403035203020182019202020212022H12022Q1-320182019202020212022H12022Q1-3中国人寿中国平安中国太保中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保新华保险中国人保资料来源上市保险公司2018-2021年年报2022年半年报三季报资料来源上市保险公司2018-2021年年报2022年半年报三季报海通证券研究所海通证券研究所人身险公司Q4增配股票基金资产行业投资收益率环比提升根据银保监会数据截至2022年末人身险公司保险资金运用余额中股票基金占比为132较Q3末提升07pct而财产险公司占比则为148下降03pct主要是基金资产占比的减少从投资收益率来看2022年保险行业财务收益率为376较前三季度年化提升029pct综合收益率183较前三季度年化提升027pct图62022年末人身险公司股票基金资产占比较Q3提升图72022年末财产险公司股票基金资产占比较Q3下降1001002712592502382372358080659610365668690868260535253608173787266664040311323336405418416202022322221610310299002022Q22022Q32022Q42022Q22022Q32022Q4银行存款债券股票银行存款债券股票证券投资基金长期股权投资其他证券投资基金长期股权投资其他资料来源银保监会海通证券研究所资料来源银保监会海通证券研究所图82022年保险资金运用财务收益率较前三季度029pct图92022年保险资金运用综合收益率较前三季度027pct38538832822844037636636838357234363473483343232183183321561511493021292826124122200保险行业人身险公司财产险公司保险行业人身险公司财产险公司2022Q22022Q32022Q42022Q22022Q32022Q4资料来源银保监会海通证券研究所资料来源银保监会海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业812750天曲线下行导致准备金多计提对利润影响偏负面关于会计估计变更1保险公司确定各项保险合同准备金时首先需要确定折现率死亡率和发病率费用率退保率保单红利假设等精算假设这些精算假设的调整即会计估计变更会直接导致准备金的多提或少提从而导致利润的减少或增加可见会计估计变更是当年会计利润的一个不确定性来源2准备金计提的规模受到传统险准备金折现率假设的影响同等情况下折现率假设的下调会导致准备金的多提传统险准备金折现率假设基础利率曲线综合溢价在现行准则下1基础利率曲线的20年以内部分采用的是750日移动平均国债收益率曲线因此利率的趋势性下降即750天曲线的下移可能会导致此后准备金的多提从而降低税前利润但险企也可考虑逆周期等因素从而调节综合溢价以对冲750天曲线变动对利润带来的影响表2750天移动平均国债收益率的季度环比变动及全年同比变动bps期限2019Q12019Q22019Q32019Q42019全年10y233309312223107520y011167257227661期限2020Q12020Q22020Q32020Q42020全年10y-391-690-531-518-212920y-437-486-389-326-1639期限2021Q12021Q22021Q32021Q42021全年10y-531-424-609-451-201620y-352-275-521-372-1520期限2022Q12022Q22022Q32022Q42022全年10y-280-420-339-345-138320y-220-394-366-448-1428资料来源中债网海通证券研究所2022年750天曲线下行14bps左右导致准备金计提增加对利润产生负面影响2022年前三季度中国人寿中国平安中国太保新华保险会计估计变更对税前利润的影响分别为-227亿元-177亿元-82亿元和-49亿元占税前利润比重分别为-81-18-37和-1452022年上半年中国人保会计估计变更对税前利润的影响为-11亿元占税前利润比重为-4我们认为各公司会计估计变更的最主要因素即为上述分析的750天曲线下行带来的准备金多提但部分险企会计估计变更还可能受到疾病发生率退保率费用及保单红利等多种因素影响因此利率下行对不同公司准备金计提规模的影响作用可能有大有小我们认为由于750天曲线全年下移幅度较前三季度继续扩大预计各险企仍将面临准备金多提引致的全年利润增长压力1指中华人民共和国财政部企业会计准则第25号原保险合同财会20063号及保险合同相关会计处理规定财会200915号请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业9表32019-2022年前三季度会计估计变更对税前利润影响金额会计估计变更对税前2022上半年前三201920202021利润的影响百万元季度中国人寿-2402-38543-38275-22654中国平安-20774-19141-22566-17674中国太保-8077-11733-14621-8214新华保险-6249-11644-12076-4944中国人保-1486-8186-5436-11262022上半年前三占当期税前利润比重201920202021季度中国人寿-4-71-76-81中国平安-11-10-16-18中国太保-29-40-47-37新华保险-47-75-77-145中国人保-5-26-15-4资料来源上市险企会计估计变更公告海通证券研究所注人保未披露2022年前三季度会计估计变更因而采用上半年会计估计变更数据计算当期税前利润比重时也相应使用上半年利润总额国寿平安太保新华则统一使用前三季度数据IFRS17准则落地实施后准备金计提将受到当期利率的直接影响2020年12月财政部下发关于修订印发企业会计准则第25号保险合同的通知财会202020号根据文件要求在境内外同时上市的企业以及在境外上市并采用国际财务报告准则或企业会计准则编制财务报表的企业自2023年1月1日起执行新准则根据新准则规定保险公司准备金评估利率由750天曲线变更为评估时点的市场利率因此2023年及以后上市险企准备金变动将更多受到当期利率走势的影响图102011年以来750天曲线与十年期国债即期收益率走势对比504540353025202011201220132014201520162017201820192020202120222023750曲线十年期国债即期收益率资料来源Wind海通证券研究所2寿险预计2022年上市险企NBV合计降幅约2521保费预计新单保费仍处于改善趋势疫情对Q4或有短期影响2022年一季度上市险企新单期交保费普遍负增长我们预计主要是由于2021年同期由于开门红提前新旧重疾定义切换导致保费基数较高代理人规模同比明显收缩2022年开门红节奏晚于2021年同期等因素影响国寿首年期交平安个人业务新单太保个险新单期缴新华个险新单期缴人保寿险长险新单期缴一季度分别同比-4-16-44-21-6国寿新单期缴同比降幅窄于同业预计主要是由于上年同期基数相对较低而太保新单降幅较大预计为上年同期基数较请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业10高所致二季度以来大部分险企新单期交增速明显改善国寿首年期交平安个人业务新单太保个险新单期缴新华个险新单期缴人保长险新单期缴二季度分别同比167-32-94-282244较一季度增速分别210pct125pct350pct-73pct301pct我们预计行业新单增速改善主要是由于2021年3月份以后保费增速大幅下滑导致基数较低各险企普遍推出增额终身寿险的新产品发力长期储蓄类业务由于一季度资本市场出现较大波动部分公募基金银行理财产品净值出现明显回撤而保险产品保本保息特点对客户吸引力相对提升有利于储蓄型险种销售三季度上市险企负债端延续小幅改善趋势我们预计仍然以储蓄类产品为主力前三季度国寿新华人保首年期缴分别同比-02-146-16太保个险新单期缴同比-249平安个人业务新单同比-115而上述指标Q3单季分别同比64-138-15455-102较上半年增速均有改善我们预计太保单季新单期缴大幅改善的原因为上年同期基数较低四季度部分险企新单保费增速仍处于改善趋势但是疫情反复开门红筹备等因素也对保费增长产生了部分负面影响平安寿险个人业务新单全年同比-104Q1-Q4单季度同比增速分别为-157-32-102-52Q4降幅较Q3收窄5pct太保寿险个险新单期缴全年同比-195Q1-Q4单季增速分别为-439-97482和353Q4仍保持较高增速预计主要由于2021年同期基数较低3人保寿险Q1-Q4首年期交保费分别同比-58244-15295人保健康Q1-Q4首年期交保费分别同比-462-302-156-174人保寿险Q4新单期交保费增速实现较快增长预计主要是由于2021年同期基数较低图112022年前三季度上市保险公司的寿险首年期交保费及其增速-02-1614000011471200-5010001000915914-129-100-147800-150600-200400-249228184157167164200171-2500-300中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保2021Q1-3亿元左轴2022Q1-3亿元左轴同比增速右轴资料来源上市保险公司20212022年三季报海通证券研究所注中国平安采用首年保费口径中国太保采用个险首年期交保费口径请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业11图122022Q4平安寿险及健康险个人业务新单保费降幅环比收窄60005118-32-25004315-52-4400-6-8300-102224021682269-10203819141814200-12-157-14100-160-182022Q12022Q22022Q32022Q42021年亿元左轴2022年亿元左轴同比增速右轴资料来源中国平安定期保费收入公告海通证券研究所图13中国太保Q1-Q4单季首年期交保费及同比增速160601458455501403394012030100208101080-94053060480-10419-2040288268200-3020-445-400-502022Q12022Q22022Q32022Q42021年亿元左轴2022年亿元左轴同比增速右轴资料来源中国太保2021-2022年一季报半年报三季报定期保费公告海通证券研究所注2022年全年数据为原保费收入口径其余为保险业务收入口径图14人保寿险月度保费同比增速情况图15人保健康险月度保费同比增速情况15030025010020050150100050-500-50-100-100-150人保寿险长险首年单月增速人保寿险长险期交单月增速人保健康长险首年单月增速人保健康长险期交单月增速资料来源中国人保定期保费收入公告海通证券研究所资料来源中国人保定期保费收入公告海通证券研究所22新业务价值预计上市险企全年NBV仍为两位数降幅我们预计2022年上市险企新业务价值同比降幅仍然显著在新单保费整体下滑的同时预计新业务价值率亦显著下降我们预计2022年中国人寿中国平安中国太请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业12保新华保险中国人保的寿险NBV分别同比-18-23-35-60-24其中预计中国平安Q4单季NBV同比实现较高增长主要由于2022年公司精算假设调整造成2022Q4的基数较低表42022年保险公司的NBV预测百万元上半年前三季度全年四季度单季20212022同比20212022E同比20212022E同比中国人寿---154478036720-18中国平安3523725848-273789829181-23266133334625中国太保121357548-38134128718-3512771170-8新华保险40902112-4859802393-60中国人保24121493-3832272453-24合计10529779465-25资料来源保险公司2021年年报与2022年三季报海通证券研究所备注上表中除新华保险中国人保为上半年NBV数据外其余公司均为前三季度NBV数据中国人保NBV为寿险业务数据图16我们预计中国平安Q4单季NBV由于低基数实现较高增长20000189804001800025316000200140001258912000100000084077850698480006275-1696000-2013333-20026614000-33720000-400Q1Q2Q3Q4E2021NBV百万元左轴2022NBV百万元左轴同比增速右轴资料来源中国平安2021-2022年一季报半年报三季报海通证券研究所我们认为2022年二季度以来以增额终身寿险为代表的长期储蓄类业务销售情况较佳在一定程度上充当了新单保费增长的主要动力但由于储蓄类产品新业务价值率水平相对较低也导致险企整体价值率进一步下滑我们预计未来伴随经济环境向好保障型保险产品消费需求复苏新业务价值率水平或有望逐步企稳甚至有所回升图17上市险企2022年上半年NBVmargin明显下降600479500437400437300257303200185114107100663900201120122013201420152016201720182019202020212022H1中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保寿险资料来源上市险企2011-2021年年报2022年中报海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业1323人力人力总规模降幅已趋缓转型改革推动人均产能提升我们预计2022年全年人力规模仍将延续下滑趋势主要原因包括疫情因素影响下代理人展业仍面临一定困难各险企提高代理人招募标准入口端有所收紧等但我们预计伴随宏观经济向好保险销售环境改善代理人规模收缩趋势将放缓截至2022年三季度末国寿平安代理人规模分别为720万人488万人分别较年初-122-187较年中-35-60截至2022年年中太保新华人保代理人分别为312万月均318万129万人分别较年初-406太保为2022年上半年月均人力较2021年全年月均人力增速-183-306我们预计随着各险企进一步加强队伍转型建设以及增额终身寿等产品的热销代理人队伍整体质态和人均产能将有所提升1中国人寿坚持有效队伍驱动业务发展坚持稳中固量稳中求效队伍发展策略推进队伍转型升级销售队伍规模保持稳定持续改善队伍质态基础整体稳固2平安寿险实施代理人队伍分层精细化经营推动队伍结构优化截至2022年9月末大专及以上学历代理人占比同比上升40个百分点新人队伍方面平安寿险持续升级优政策通过以优增优逐步改善队伍结构与质量提升优质新人占比2022年前三季度新增人力中优占比同比提升103个百分点钻石队伍方面平安寿险进一步深化绩优经营策略稳定钻石队伍规模优化队伍结构2022年前三季度钻石队伍人均首年保费是整体队伍的48倍3中国太保强化芯基本法推动推进绩优组织建设优化招募系统流程完善训练体系队伍质态进一步优化2022年前三季度月均核心人力占比核心人力月人均首年保险业务收入核心人力月人均首年佣金收入均同比提升图18上市险企人力规模降幅已趋缓万人5004502562463914003483704141895073503288746068477903006531427492502591861386116748211111417389200102412917552531815034487031260010063651948814951578143916131378507439798207467200201420152016201720182019202020212022H12022Q3中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保资料来源上市险企2014-2021年年报2022年中报三季报海通证券研究所3产险保费同比95综合成本率同比显著改善2022年三大上市产险公司保费合计同比95行业保费可比口径下同比增长872022年人保平安太保产险保费同比增速分别为83104116较2021年增速分别45pct159pct83pct三大龙头险企合计市占642较年初提升05pct其中人保平安太保分别-01pct03pct03pct请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业14图19三大上市产险公司2022保费合计增速95图20上市产险公司合计市占率较2022年初有所提升123125140116400344328330327120101114350104100300102809925019720060831831933820040150203300100112114116115-2020212022H12022Q1-3202250-4000-60-5520212022H12022Q1-32022-80人保财险平安产险太保产险人保财险平安产险太保产险资料来源上市险企年报半年报三季报定期保费公告海通证券研资料来源上市险企定期公告海通证券研究所究所注太保2022年为原保费收入口径其余为保险业务收入口径上市险企产险总保费Q1-Q4单季同比增速分别为1208512450我们预计Q4单季保费增速下滑主要由于疫情影响下汽车终端消费市场较为疲软汽车产销量增速回落所致1车险业务上上市险企车险保费Q1-Q4分别109367940人保产险平安产险太保产险前三季度车险保费分别同比717578我们认为自车险综改满一年后车均费率负面影响得以消化车险保费增速与汽车产销量趋势关联性加强而四季度伴随汽车产销走弱车险保费增速回落人保产险平安产险太保产险Q4车险增速分别为404240分别较Q3增速-40pct-39pct-35pct我们认为未来车险保费增长一方面需要依靠汽车销量回暖另一方面由于新能源车单均保费较传统燃油车更高新能源汽车渗透率的提升亦将增强车险保费增长动力2非车险业务上上市险企车险保费Q1-Q4分别13215821177人保产险平安产险太保产险Q4非车险保费分别同比-34178273表现明显分化其中人保保费负增长主要是由于高基数下意健险保费负增长我们认为非车险未来或将仍保持较快增长速度是财险公司重要的发力领域图212022年Q4单季产险保费增速显著放缓160140139140122120103130981001031109980756071402018002022Q12022Q22022Q32022Q4人保财险平安产险太保产险资料来源上市险企年报半年报三季报定期保费公告海通证券研究所我们预计上市险企全年综合成本率同比显著改善12022年前三季度人保平安太保综合成本率分别为965979978分别同比-24pct06pct-19pct人保Q3单季承保利润同比962我们预计太保人保综合成本率改善主要受益于三季度自然灾害较少带来的赔付支出下降平安与行业趋势反向主要受到信保业务影响2我们预计由于前三季度综合成本率基础较佳叠加Q4自然灾害水平同比明显减少预计上市险企全年综合成本率同比显著改善趋势得以保持预计平安产险综合成本率仍与行业趋势相反主要受信保业务拖累请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业15图222020-2022年前三季度产险公司综合成本率情况1000995991990989982990990979980973975980978970974972960965960950940202020212022H12022Q1-32022E人保财险平安产险太保产险资料来源上市险企2020-2021年报2022年半年报三季报海通证券研究所预测4投资建议资产端与负债端均有改善估值处于历史低位优于大市评级资产端长端利率反弹向上利好保险公司投资收益与估值修复2022年11月中旬以来防疫措施调整稳增长政策密集出台利率明显回升十年期国债利率于12月中旬触及293的年内高点目前徘徊于29上下我们认为长端利率反弹对于保险公司影响整体偏利好1保险公司投资资产中大部分为固定收益类资产以持有至到期投资为主利率上行对于缓解保险公司新增固收资产的收益率压力具有积极作用2寿险公司内含价值评估中投资收益率假设通常为5左右利率上行利好投资收益率表现从而有助于提升内含价值评估的可靠性推动保险板块整体估值修复3从保险板块历史股价走势来看2016年以来保险指数与长端利率相关性不断加强图23目前长端利率已回升至29上下293295289290285280275270265260258255资料来源wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业16图242016年以来保险指数与长端利率走势相关性加强400045350040300035250030200025150010002020212022201620162016201620172017201720172018201820182018201920192019201920202020202020202021202120212022202220222023中信行业指数保险点左轴中债国债到期收益率10年右轴资料来源wind海通证券研究所负债端2023年开门红持续推进宏观经济回暖有望带来保险消费复苏2023年开门红或呈前低后高趋势宏观经济向好有望带动保障型产品消费修复1各险企积极推进2023年开门红预计短期储蓄型产品销售较好中国人寿于10月率先开启开门红推出鑫享未来产品为3年交8年期两全险中国平安主推产品为御享财富盛世金越以增额终身寿险短交年金的搭配为主太保新华也在2022年12月启动开门红首爆其中太保主要销售增额终身寿险长相伴盛世版新华主推年金险惠金享和鑫荣耀增额终身寿险我们预计受其他类别资产收益率下降影响保险储蓄类产品相对吸引力提升22023年开门红或将呈现前低后高趋势受2022年12月疫情政策调整以及春节假期提前等因素影响保险公司开门红展业节奏有所调整部分险企或将在23月推动二次冲刺开门红业务高峰可能后移至2月或3月整体呈现前低后高趋势3我们认为作为可选消费品保障型保险产品消费需求在疫情期间受到抑制伴随宏观经济复苏居民预期收入提升保险消费有望逐步迎来复苏长期来看我们仍看好康养服务对保险主业带动作用看好在政策支持下个人养老金为险企带来的增量空间12022年健康险保费同比24Q4单季受疫情因素影响增速有所下滑但我们认为从中长期来看健康险仍有较大发展空间通过打通保险体检康复养老药品医院等产业链条建立健康管理医疗服务保险的一站式健康生态系统能够有效提高客户粘性为保险业务增长赋能22022年4月国务院办公厅正式下发关于推动个人养老金发展的意见提出推动发展政府政策支持个人自愿参加市场化运营的个人养老金11月25日人社部财政部税务总局官网公布了36个个人养老金先行城市或地区试点正式落地实施截至2022年底个人养老金参加人数1954万人缴费人数613万人总缴费金额142亿元我们认为伴随人均收入水平提升和养老需求增长第三支柱未来发展空间广阔保险公司作为个人养老金市场重要参与者凭借保险产品康养服务综合优势有望分享发展红利请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业17图252018年以来健康险保费同比增速605050443940353128243030302125191821162018162015171615913106854333-200220-10-20-17-30健康险保费同比增速资料来源银保监会官网海通证券研究所负债端与资产端均有改善安全边际较高攻守兼备12022年二季度以来寿险新单延续改善趋势人力规模降幅收窄目前各险企持续推进2023年开门红销售由于其他类别资产收益率下降保险储蓄类产品吸引力提升短期年金销售环境好转2伴随国内稳增长政策持续落地防疫和地产政策持续优化宏观经济预期改善十年期国债收益率回升至29上下新增固收类投资收益率压力有所缓解32023年2月24日保险板块估值034-070倍2023EPEV处于历史低位行业维持优于大市评级公司推荐中国人寿中国太保中国平安等风险提示长端利率趋势性下行股市持续低迷保障型产品增长不及预期请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业18表5上市保险公司估值及盈利预测证券简称价格元EV元1YrVNB元A股人民币202020212022E2023E202020212022E2023E中国平安-A48207265763479378552271207166172中国人寿-A35533793425646405084207158130134新华保险-A31007713829784469166294192105105中国太保-A27664775518054125974185139091095中国人保-A515569625654735014009008008证券简称价格PEV倍VNBX倍A股人民币202020212022E2023E202020212022E2023E中国平安-A4820066063061056-902-1357-1879-2174中国人寿-A3553094083077070-116-444-837-1145新华保险-A3100040037037034-1567-2711-5070-5753中国太保-A2766058053051046-1083-1731-2920-3388中国人保-A515090082079070-390-1218-1827-2672证券简称价格EPS元BVPS元A股人民币202020212022E2023E202020212022E2023E中国平安-A48207835564435054171444446564981中国人寿-A35531781801171631592169316761813新华保险-A31004584792643943259347833903724中国太保-A27662562792562922237235723432609中国人保-A515045049056065457496501559证券简称价格PE倍PB倍A股人民币202020212022E2023E202020212022E2023E中国平安-A48206168671087954116108104097中国人寿-A35531998197230372180223210212196新华保险-A31006776471176788095089091083中国太保-A276610829921082948124117118106中国人保-A51511351053913788113104103092资料来源保险公司历年财报WIND海通证券研究所基于2023年2月24日收盘价请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业19信息披露分析师声明TableA孙婷nalyst银行行业非银行金融行业s本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围TableReports重点研究上市公司兴业银行中信银行浙商银行第一创业江苏银行沪农商行中国太保国金证券邮储银行杭州银行光大证券东吴证券宁波银行东方财富建设银行中信证券中国人寿国泰君安华兴资本控股苏州银行江苏金租瑞达期货上海银行兴业证券交通银行中国银行招商证券东亚银行渣打集团投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平以上股市场以海通综指为基准香港市10A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究保险行业20海通证券股份有限公司研究所TablePeopleInfo路颖所长邓勇副所长荀玉根副所长02123219403luyinghaitongcom02123219404dengyonghaitongcom02123219658xyg6052haitongcom涂力磊所长助理余文心所长助理02123219747tll5535haitongcom075582780398ywx9461haitongcom宏观经济研究团队金融工程研究团队金融产品研究团队梁中华02123219820lzh13508haitongcom冯佳睿02123219732fengjrhaitongcom倪韵婷02123219419niythaitongcom应镓娴02123219394yjx12725haitongcom郑雅斌02123219395zhengybhaitongcom唐洋运02123219004tangyyhaitongcom李俊02123154149lj13766haitongcom罗蕾02123219984ll9773haitongcom徐燕红02123219326xyh10763haitongcom联系人余浩淼02123219883yhm9591haitongcom谈鑫02123219686tx10771haitongcom李林芷02123219674llz13859haitongcom袁林青02123212230ylq9619haitongcom庄梓恺02123219370zzk11560haitongcom王宇晴wyq14704haitongcom黄雨薇02123154387hyw13116haitongcom谭实宏02123219445tsh12355haitongcom侯欢02123154658hh13288haitongcom张耿宇02123212231zgy13303haitongcom吴其右02123154167wqy12576haitongcom联系人联系人郑玲玲02123154170zll13940haitongcom滕颖杰02123219433tyj13580haitongcom曹君豪021-23219745cjh13945haitongcom章画意02123154168zhy13958haitongcom陈林文02123219068clw14331haitongcom魏玮02123219645ww14694haitongcom江涛02123219819jt13892haitongcom舒子宸szc14816haitongcom张弛02123219773zc13338haitongcom固定收益研究团队策略研究团队中小市值团队姜珮珊02123154121jps10296haitongcom荀玉根02123219658xyg6052haitongcom钮宇鸣02123219420ymniuhaitongcom王巧喆02123154142wqz12709haitongcom高上02123154132gs10373haitongcom潘莹练02123154122pyl10297haitongcom联系人郑子勋02123219733zzx12149haitongcom联系人王冠军02123154116wgj13735haitongcom吴信坤021-23154147wxk12750haitongcom王园沁02123154123wyq12745haitongcom方欣来021-23219635fxl13957haitongcom联系人藏多02123212041zd14683haitongcom余培仪02123219400ypy13768haitongcom孙丽萍02123154124slp13219haitongcom杨锦02123154504yj13712haitongcom张紫睿021-23154484zzr13186haitongcom王正鹤02123219812wzh13978haitongcom刘颖02123214131ly14721haitongcom政策研究团队石油化工行业医药行业李明亮02123219434lmlhaitongcom邓勇02123219404dengyonghaitongcom余文心075582780398ywx9461haitongcom吴一萍02123219387wuyipinghaitongcom朱军军02123154143zjj10419haitongcom郑琴02123219808zq6670haitongcom朱蕾02123219946zl8316haitongcom胡歆02123154505hx11853haitongcom贺文斌01068067998hwb10850haitongcom周洪荣02123219953zhr8381haitongcom联系人朱赵明02123154120zzm12569haitongcom李姝醒02163411361lsx11330haitongcom张海榕02123219635zhr14674haitongcom梁广楷01056760096lgk12371haitongcom联系人孟陆861056760096ml13172haitongcom纪尧jy14213haitongcom联系人周航02123219671zh13348haitongcom彭娉01068067998pp13606haitongcom肖治键02123219164xzj14562haitongcom汽车行业公用事业批发和零售贸易行业王猛02123154017wm10860haitongcom傅逸帆02123154398fyf11758haitongcom李宏科02123154125lhk11523haitongcom房乔华0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