主导企业再度减产降价，时间点较为反常
　　根据纸业联讯报道，箱板瓦楞纸行业主导企业宣布，其最大的生产基地2-3月份计划停机3-16天，减产比例约17.3%。同时，主导企业宣布各主要基地的大部分品种降价，幅度为30-200元/吨。这是主导企业春节复工后的首次较大范围减产，也是春节后箱板瓦楞纸价格第二轮下调，且降价幅度较第一轮(50元/吨)有所扩大。行业在春节后不久即接连迎来减产降价，这一情况较为罕见，反映了当前箱板瓦楞纸行业依然疲弱。我们预计2023年内需有望迎来边际改善，但箱板瓦楞纸行业的供需再平衡仍有待克服新增产能投放、出口边际走弱以及进口成品纸冲击这三重挑战，行业或仍处于阵痛期。
　　节后旺季不旺，需求恢复弱于供给
　　往年春节后，箱板瓦楞纸市场通常迎来下游企业阶段性补库，使此阶段市场呈现旺季特征。但今年行业供给恢复速度更甚于需求，节后市场旺季不旺。根据隆众资讯统计，截至2月17日，箱板纸和瓦楞纸开工率较2022年农历同期高5-6个百分点；下游的纸板和纸箱厂订单和开工情况较弱，补库积极性不足，春节后厂家库存继续呈现高位累积的态势。
　　内需改善可期，但供需修复仍面临三重挑战
　　伴随防疫政策的优化以及稳增长措施的逐步见效，我们预计2023年消费有望迎来边际复苏，带动箱板瓦楞纸内需的逐步改善。但行业的供需再平衡可能仍然任重道远，需要克服三重挑战：1.供给增量仍在高位，我们预计22/23年行业产能增速约6.8%/5.7%；2.外需边际走弱，箱板瓦楞纸间接出口(通过纸箱伴随出口商品出口至海外)约占总产量的25%，而高频数据显示出口可能仍在伴随欧美经济体增长放缓同比回落；3.进口冲击，2023年起再生纸和瓦楞纸进口关税取消(此前为5%-6%)，为东南亚纸厂进入国内市场创造了更多空间。
　　行业阵痛期尚未结束，出清或更为彻底
　　综合考虑内需的边际改善及行业在供给、外需和进口冲击三方面的挑战，我们预计箱板瓦楞纸行业的阵痛期可能尚未结束，1H23行业利润率仍将处于低位。另一方面，我们看到大企业正在提升对纤维原料等成本要素的控制，以更好地应对市场的挑战。伴随能源价格的回落、纤维产能的陆续投放，我们预计大企业在规模优势、自备电厂、原料成本控制力的领域的优势有望得到加强，相对中小企业的竞争力有望得到进一步提升。未来行业中小企业和落后产能的出清或许会较以往更为彻底。
　　风险提示：海外经济体降速快于预期，房地产政策严于预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告造纸减产降价反映箱板瓦楞纸行业弱供需华泰研究造纸增持维持2023年2月23日中国内地专题研究研究员龚劼主导企业再度减产降价时间点较为反常SACNoS0570519110002gongjiehtsccomSFCNoBHG354862128972097根据纸业联讯报道箱板瓦楞纸行业主导企业宣布其最大的生产基地2-3月份计划停机3-16天减产比例约173同时主导企业宣布各主要基研究员王帅地的大部分品种降价幅度为30-200元吨这是主导企业春节复工后的首SACNoS0570520110001brucewanghtsccom次较大范围减产也是春节后箱板瓦楞纸价格第二轮下调且降价幅度较第SFCNoAOH868862128972099一轮50元吨有所扩大行业在春节后不久即接连迎来减产降价这一情况较为罕见反映了当前箱板瓦楞纸行业依然疲弱我们预计2023年内需行业走势图有望迎来边际改善但箱板瓦楞纸行业的供需再平衡仍有待克服新增产能投放出口边际走弱以及进口成品纸冲击这三重挑战行业或仍处于阵痛期造纸沪深3003节后旺季不旺需求恢复弱于供给4往年春节后箱板瓦楞纸市场通常迎来下游企业阶段性补库使此阶段市场呈现旺季特征但今年行业供给恢复速度更甚于需求节后市场旺季不旺11根据隆众资讯统计截至2月17日箱板纸和瓦楞纸开工率较2022年农18历同期高5-6个百分点下游的纸板和纸箱厂订单和开工情况较弱补库积25极性不足春节后厂家库存继续呈现高位累积的态势Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23资料来源Wind华泰研究内需改善可期但供需修复仍面临三重挑战伴随防疫政策的优化以及稳增长措施的逐步见效我们预计2023年消费有望迎来边际复苏带动箱板瓦楞纸内需的逐步改善但行业的供需再平衡可能仍然任重道远需要克服三重挑战1供给增量仍在高位我们预计2223年行业产能增速约68572外需边际走弱箱板瓦楞纸间接出口通过纸箱伴随出口商品出口至海外约占总产量的25而高频数据显示出口可能仍在伴随欧美经济体增长放缓同比回落3进口冲击2023年起再生纸和瓦楞纸进口关税取消此前为5-6为东南亚纸厂进入国内市场创造了更多空间行业阵痛期尚未结束出清或更为彻底综合考虑内需的边际改善及行业在供给外需和进口冲击三方面的挑战我们预计箱板瓦楞纸行业的阵痛期可能尚未结束1H23行业利润率仍将处于低位另一方面我们看到大企业正在提升对纤维原料等成本要素的控制以更好地应对市场的挑战伴随能源价格的回落纤维产能的陆续投放我们预计大企业在规模优势自备电厂原料成本控制力的领域的优势有望得到加强相对中小企业的竞争力有望得到进一步提升未来行业中小企业和落后产能的出清或许会较以往更为彻底风险提示海外经济体降速快于预期房地产政策严于预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1造纸图表1箱板纸价格图表2瓦楞纸价格元吨元吨2016201720182019201620172018201970006800202020212022202320202021202220236500630060005800550053005000480045004300400038003500330030002800JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec资料来源纸业联讯华泰研究资料来源纸业联讯华泰研究图表3箱板纸企业库存图表4瓦楞纸企业库存天天29202120222023242021202220232224201819161414121098644JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec资料来源隆众资讯华泰研究资料来源隆众资讯华泰研究图表5箱板纸社会库存图表6瓦楞纸社会库存千吨千吨650202120222023500202120222023600450550500400450350400350300300250250200200JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec资料来源隆众资讯华泰研究资料来源隆众资讯华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2造纸图表7箱板纸开工率图表8瓦楞纸开工率2021202220232021202220238080707060605050404030302020101000-7周-6周-5周-4周-3周-2周-1周春节1周2周3周4周5周6周7周-7周-6周-5周-4周-3周-2周-1周春节1周2周3周4周5周6周7周资料来源隆众资讯华泰研究资料来源隆众资讯华泰研究图表9国废黄板纸价格图表10进口废纸浆价格元吨元吨2016201720182019202120222023340020202021202220234100310038002800350025003200220029001900260016001300230010002000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec资料来源隆众资讯华泰研究资料来源隆众资讯华泰研究图表11主导企业主要生产基地2-3月停机明细序号机台停机时间生产纸种停机天数1PM12月21日2月26日牛卡纸62PM22月26日3月05日牛卡纸83PM62月19日2月21日瓦楞纸34PM63月01日3月10日瓦楞纸105PM72月19日2月21日瓦楞纸36PM73月01日3月05日瓦楞纸57PM92月21日2月23日瓦楞纸38PM102月21日2月24日瓦楞纸49PM122月19日2月28日牛卡纸1010PM132月19日2月28日牛卡纸1011PM182月23日3月01日瓦楞纸712PM193月01日3月05日牛卡纸513PM323月16日3月31日白卡纸16资料来源纸业联讯华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3造纸免责声明分析师声明本人龚劼王帅兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4造纸香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师龚劼王帅本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报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