三大投资主线：
　　【地产链】2022年11月28日，房地产股权融资再政策落地，完善了“信贷+债券+股权”相结合的多方位融资政策，标志着房地产供给端的进一步放松，【大厨电】和【白电】板块具有较强的后地产属性，相较于其他品类两者需求与地产相关性更大。大厨电板块首推标的【老板电器】，除传统厨电以外，推荐集成灶行业的两大龙头【亿田智能】和【火星人】；白电板块首推标的为【海信家电】，三大白电龙头【海尔】、【美的】、【格力】亦会受益；
　　【新消费】成长性板块估值经历回调，产品迭代创新可期，推荐海外需求回暖，内销新品持续推进的【石头科技】【科沃斯】；推荐国内龙头地位稳固，海外需求放量在即的【极米科技】以及影院租赁业务持续复苏，车载业务有望打开公司长期成长天花板的【光峰科技】；
　　【上游核心零部件】【盾安环境】：热管理核心零部件龙二，大口径电子膨胀阀有望实现弯道超车；【三花智控】：热管理龙一，储能温控和机器人业务打开新成长赛道；【华翔股份】：低电价竞争优势显著，加速黑金铸造行业整合集中度提升；
　　风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险。
　　

研究报告全文：否极泰来看好家电地产链和新兴消费家电行业2023年春季投资策略证券分析师刘正A0230518100001刘嘉玲A0230522120003研究支持沈呈熹A0230122050002程恺雯A023012207000820230221投资要点三大投资主线地产链2022年11月28日房地产股权融资再政策落地完善了信贷债券股权相结合的多方位融资政策标志着房地产供给端的进一步放松大厨电和白电板块具有较强的后地产属性相较于其他品类两者需求与地产相关性更大大厨电板块首推标的老板电器除传统厨电以外推荐集成灶行业的两大龙头亿田智能和火星人白电板块首推标的为海信家电三大白电龙头海尔美的格力亦会受益新消费成长性板块估值经历回调产品迭代创新可期推荐海外需求回暖内销新品持续推进的石头科技科沃斯推荐国内龙头地位稳固海外需求放量在即的极米科技以及影院租赁业务持续复苏车载业务有望打开公司长期成长天花板的光峰科技上游核心零部件盾安环境热管理核心零部件龙二大口径电子膨胀阀有望实现弯道超车三花智控热管理龙一储能温控和机器人业务打开新成长赛道华翔股份低电价竞争优势显著加速黑金铸造行业整合集中度提升风险提示汇率波动风险原材料价格波动风险wwwswsresearchcom2主要内容1板块回顾需求疲软板块估值触底2趋势研判多重政策共振行业景气度有望加速回升3板块推荐地产链疫后复苏新消费成长可期4金股推荐风险提示311白电板块空调内销出货持平通胀高库存拖累出口内销全年市场需求略显平淡Q4增速环比回落根据产业在线数据2022年空调累计实现内销出货量8430万台同比-047整体需求较为平淡其中Q3受益于多地高温天气等因素影响内销出货同比374冷年结束后内销增速回落Q4实现内销出货1552万台同比-467外销海外通胀高库存拖累出口Q4以来表现有所回暖2022年空调外销累计实现出货量6574万台同比-318海外多国家及地区通胀加剧海外整体库存水平较高Q3单季度外销出货降幅扩大至83Q4以来进入传统出口备货旺季11-12月单月出货同比分别103133出口增速回正22Q4空调内销增速环比回落万台11-12月外销出货增速回正万台140015090070800601200501007001000406003050800500204001060003000400-10200-50-20200100-300-1000-401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201920202021202220192020202120222020yoy2021yoy2022yoy2020yoy2021yoy2022yoy资料来源产业在线申万宏源研究资料来源产业在线申万宏源研究wwwswsresearchcom411白电板块空调龙头表现分化渠道库存仍处低位二三线空调企业市占率小幅提升海尔份额增幅领跑行业根据产业在线数据2022年12月单月空调市场出货端CR3达6970同比环比分别-225-260个pcts龙头集中度环比略有回落其中格力和美的市占率分别为2058和4098同比分别-338210个pcts海尔市占率为814同比-097个pcts累计来看美的和格力市占率同比分别下滑1816个pcts海尔提升09个pcts增幅领跑行业渠道库存位于较低水平整体风险相对可控截至2022年9月底空调累计库存3987万台其中工业库存1633万台渠道库存2354万台渠道库存水平同环比均有所回升但整体仍低于年中及15年至今的中枢水平2817万台2022年12月空调总销量CR3为69702022年9月空调渠道库存仍处于较低水平万台10050009045008040007035006030005025004020003015002010001050000Jul-20Jul-21Jul-22Jan-20Jan-21Jan-22Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20Jan-21Jan-22Mar-20Mar-21Mar-22Nov-20Nov-21Nov-22Sep-20Sep-21Sep-22Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19Sep-20Sep-21Sep-22May-20May-21May-22May-15May-16May-17May-18May-19May-20May-21May-22格力美的海尔其他渠道库存工业库存资料来源产业在线申万宏源研究资料来源产业在线申万宏源研究wwwswsresearchcom511白电板块空调Q4双线增速放缓线上销售再迎涨价空调22年内需整体偏弱Q4增速环比显著放缓总量方面根据奥维云网数据2022年空调线上零售量额同比分别-1520线下量额同比分别-274-212传统家电内需整体偏弱Q3随着多地出台促消费政策夏季高温等因素提振双线市场有所回暖Q4线上零售量额分别同比86124线下量额分别同比-418-377线上降幅显著放缓线下降幅扩大均价方面2023年1月空调线下市场均价同比提升70至4508元连续27个月保持上涨势头线下价格依旧坚挺铜等大宗原材料价格自2022Q2开始进入下行通道线上空调市场已率先开启降价2022年7-10月空调线上均价同比持续回落11月开始再度恢复正增长2023年1月空调线上市场均价为3267元同比提升1022年空调线上销量同比微降万台空调22Q4零售额双位数增长亿元22Q4线上再迎涨价线下价格坚挺元900140200140500020120120450080015700100150100400060080803500105006060300040100402500540020202000300150000500200-20-201000-5100-40-405000-600-600-10210721082109211021112112220122022203220422052206220722082209221022112212230121072108210921102111211222012202220322042205220622072208220922102211221223012107210821092110211121122201220222032204220522062207220822092210221122122301线上零售量线下零售量线上零售额线下零售额线上零售均价线下零售均价线上零售量同比线下零售量同比线上零售额同比线下零售额同比线上均价同比线下均价同比资料来源奥维云网申万宏源研究资料来源奥维云网申万宏源研究资料来源奥维云网申万宏源研究wwwswsresearchcom611白电板块洗衣机Q4市场遇冷冰箱出口压力犹存洗衣机Q4内销出货降幅扩大Q3拉动H2整体出口根据产业在线数据2022年洗衣机总出货量6860万台同比-82其中内外销分别出货40332827万台同比分别-943-636Q3内外销同比分别-580589Q4内外销同比-1331-456内销降幅扩大出口增速转负冰箱内销Q4增速略有回落海外较高库存压力下出口疲软2022年冰箱总出货量为7557万台同比-128其中内外销分别出货41233434万台同比-309-2209Q3内外销同比分别109-2737Q4整体出货-188其中内销同比-161增速略放缓出口同比-3687通胀海外较高库存背景下海外需求疲软2022Q4洗衣机内外销出货景气度回落万台2022年冰箱出口压力犹存万台500200450140450400120150400350100350100300803006025025050402002002015001500100100-50-205050-400-1000-60内销量外销量内销yoy外销yoy内销量外销量内销yoy外销yoy资料来源产业在线申万宏源研究资料来源产业在线申万宏源研究wwwswsresearchcom712厨电板块双线市场分化Q4景气度环比回落洗碗机均价同比持续上行元油烟机Q4线上景气度略有回落线下降幅扩大8000162022年以来油烟机双线市场分化全年线上量额同比7000146000123058线下量额同比-302-262Q3线50001040008上市场回暖零售量同比97线下零售量同比-3000620004279Q4线上下销量同比39-408线上景气10002度略有回落线下降幅扩大00洗碗机H2增速放缓双线均价坚挺线上零售均价线下零售均价2022年洗碗机线上量额同比-0377线下同比-线上均价同比线下均价同比116-67H2增速持续回落Q3线上量额同比-3070线下同比-142-112Q4线销量同资料来源奥维云网申万宏源研究比68线下降幅扩大至244双线均价依旧坚挺油烟机Q4线下销量降幅扩大万台洗碗机Q4线上零售延续增长势头亿元70501016040914060308120502071006801040560044030-1032020-2020-301-2010-400-400-50220122022203220422052206220722082209221022112212220122022203220422052206220722082209221022112212线上零售额线下零售额线上零售量线下零售量线上同比线下同比线上零售额同比线下零售额同比wwwswsresearchcom资料来源奥维云网申万宏源研究资料来源奥维云网申万宏源研究813小家电板块板块估值历史低水位品类间景气度分化小家电板块估值处于历史24-25分位具备较高配置价值截至2023年2月17日申万小家电指数PE为2576X显著低于2012年以来该子板块估值中枢3385X仅对应到24-25分位处于历史低位配置性价比凸显新消费品类景气度分化投影仪根据奥维全渠道推总数据2022年10月包含激光在内的家用智能投影实现销量831万台同比增长136实现销额181亿元同比增长19211月实现量额1085万台278亿元同比78-55在大促节点前置情况下单月销量规模再创新高景气度高企扫地机器人根据天猫数据今年以来扫地机线上单月销量同比均下滑22H2线上销量额同比分别-178相较于H1H1量额同比分别-26-1品类景气度有所回升小家电板块估值处于2012年以来24-25分位扫地机H2景气度环比回暖千台百万元120200010018008010016006014008012004060100020800040600-2040020200-400-600销量销额同比销量同比销额----------------------------------------------资料来源Wind申万宏源研究资料来源天猫申万宏源研究wwwswsresearchcom914行情回顾板块估值处于近年低位配置性价比凸显2022年以来白电PE调整幅度领先于板块整体板块估值持续回调配置性价比凸显322020年受益疫情宅经济家电板块估值大涨262021年以来上游原材料价格飙升带动白电售20价提升一定程度上抑制了终端需求同时成14本压力加剧以白电为首的家电板块估值回调8目前家电及白电板块估值处于近年底部随着原材料价格年内回落企稳企业盈利能力修复逻辑逐步兑现板块配置性价比凸显市盈率白色家电申万市盈率家用电器申万2021年以来家电板块估值持续回调wwwswsresearchcom资料来源Wind申万宏源研究1015机构持仓Q4家电板块配比略有回落零部件超配延续22Q4家电板块配置比例略有回落Q4板块配置比例回落多子板块持续回暖截至2022Q4公募基金重仓总市值3057359亿元家电重仓总市值46647亿元家电股重仓占比153环比Q3下滑026个pcts其中主动基金白电标的低配029黑电低配004厨卫低配006小家电低配022零部件超配032照明低配006白电板块配置率先回暖零部件资料来源Wind申万宏源研究依旧延续超配势头22Q4白电板块延续低配22Q4零部件板块延续超配形势wwwswsresearchcom资料来源Wind申万宏源研究注细分板块只考虑主动基金重仓情况11主要内容1板块回顾需求疲软板块估值触底2趋势研判多重政策共振行业景气度有望加速回升3板块推荐地产链疫后复苏新消费成长可期4金股推荐风险提示1221地产竣工数据改善一线二手房市场年底销售回落22H2住宅开工数据低迷竣工降幅收窄至个位数22H2住宅竣工较H1降幅收窄万平方米2022年10-12月住宅新开工面积同比-3616-250001004972-4366降幅有所扩大竣工面积分别同200005015000比-920-1833-570H2降幅环比收窄010000现期房销售双位数下滑一线城市二手房年底遇冷5000-502022年11-12月住宅现房销售同比-2824-0-1001750期房同比-3308-33712020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112022年12月一线城市中深圳二手房成交量同比房屋新开工面积住宅房屋竣工面积住宅309实现同比正增长北京同比-4064广州房屋新开工面积住宅yoy房屋竣工面积住宅yoy11月同比-3396降幅扩大22H2一线城市二手房市场年底增速回落万平方米22Q4商品房住宅销售降幅扩大万平方米2501000250001502008002000010060015000501504001000001002005000-505000-1000-2002020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11商品房住宅销售面积现房商品房住宅销售面积期房深圳二手房成交面积住宅北京二手房成交面积住宅广州二手房成交面积住宅深圳yoy北京yoy广州yoyyoy现房yoy期房wwwswsresearchcom资料来源Wind申万宏源研究1321地产空调销售与地产数据具有较强相关性空调销售与商品房销售周期有较强相关性空调作为最主要的白电品类之一目前对标海外每百户保有量尚未达到饱和水平与地产销售数据相关性较大2008年底商品房销售数据逐步回暖空调内销增速回升节点约滞后地产销售数据4个月2012年空调内销增速企稳回升节奏约滞后地产销售数据5个月2015-2016年滞后期进一步拉长至14个月2020-2021年在疫情影响下趋于同频2022年以来商品房现期房销售增速分化空调需求疲软疫情前空调销售滞后于商品房约3-4个季度疫情下缩短至同频12020200310007-11年政策刺激消费力提前透支2014年凉夏渠道库存主要形成期5个月4个月6个月5个月13个月14个月10个月12个月8012-13年夏季高温15H2进入长达一年的去库存周期20年疫情低基数下21年高增后续需求疲软6040201302-201412200-202007-022007-062007-102008-022008-062008-102009-022009-062009-102010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10200709200802200812200904200911201005201202201207201302201403201502201604201702-40202103-商品房销售面积现房累计同比商品房销售面积期房累计同比内销量家用空调累计同比wwwswsresearchcom资料来源Wind申万宏源研究1421地产22年三成精装项目延期交付贡献23年出货弹性超30精装项目延期交付白电品类需求递延根据奥维云网地产大数据统计2022年全国精装修楼盘计划交付3162个项目共计277万套精装房2023年计划交付3270个项目共计284万套精装房根据目前奥维监测数据2022年延期交付项目占比已超30按统一比例推算约83万套精装房将递延至2023年交付按照2021年城镇及农村每百户保有量及常住人口城镇化率647进行推算全国家庭平均每百户空冰洗保有量分别为13610499台其中冰洗几近饱和空调仍有渗透率提升空间故我们按照递延精装房空冰洗每百户20010499台的新增需求进行测算以2022年内销出货量作为基数预计三大品类分别可贡献弹性1321202022年精装计划交房项目分城市性质分析延期交付精装房白电需求弹性测算城市性质项目数个规模万套精装占比品类空调冰箱洗衣机新一线城市1056886319城镇家庭每百户保有量台161710421005二线城市961830299农村家庭每百户保有量台8901035961三线城市466443160城镇化率647四线城市26326596全国家庭平均每百户保有量台13601040989一线城市308237862022年延期交付精装修房万套83五线城市678230递延需求万台1660863821其他城市4130112022年内销出货万台843014123240331合计316227721000弹性132120资料来源奥维云网地产大数据申万宏源研究资料来源Wind产业在线奥维云网申万宏源研究wwwswsresearchcom1521地产政策持续加码市场悲观情绪开启修复三箭合一供给端政策进一步放松2022年9月29日央行银保监会决定阶段性调整差别化住房信贷政策11月8日中国银行间市场交易协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具11月28日证监会在股权融资方面调整优化5项措施完善了信贷债券股权相结合的多方位融资政策标志着房地产供给端的进一步放松市场之前对于地产的偏悲观情绪有望持续修复2022年9月底以来地产政策频发时间部门主要内容央行与银保监会发布关于阶段性调整差别化住房信贷政策的通知通知提到对于2022年6-8月份新建商品住宅销售价格环比同比均连续2022929央行银保监会下降的城市在2022年底前阶段性放宽首套住房商业性个人住房贷款利率下限此外按照因城施策原则符合条件的城市政府可自主决定在2022年底前阶段性维持下调或取消当地新发放首套住房贷款利率下限目前首套房贷利率下限为41财政部税务总局发布关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告自2022年10月1日至2023年12月31日对出售自有住房并2022930财政部税务总局在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人若新购住房金额大于或等于现住房转让金额的全部退还已缴纳的个人所得税新购住房金额小于现住房转让金额的按新购住房金额占现住房转让金额的比例退还出售现住房已缴纳的个人所得税央行宣布自2022年10月1日起下调首套个人住房公积金贷款利率015个百分点5年以下含5年和5年以上利率分别调整为26和2022930央行31如以公积金贷款100万元贷款30年按等额本息还款方式计算累积30年月供减少295万元10月26日国务院办公厅印发第十次全国深化放管服改革电视电话会议重点任务分工方案提出给予地方更多自主权因城施策运用20221026国务院办公厅好政策工具箱中的40多项工具灵活运用阶段性信贷政策支持刚性和改善性住房需求有关部门和各地区要认真做好保交楼防烂尾稳预期相关工作用好保交楼专项借款压实项目实施主体责任防范发生风险保持房地产市场平稳健康发展在人民银行的支持和指导下交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具第二支箭支持包括房地产企业在内的民营2022118交易商协会企业发债融资第二支箭由人民银行再贷款提供资金支持委托专业机构按照市场化法治化原则通过担保增信创设信用风险缓释凭证直接购买债券等方式支持民营企业发债融资预计可支持约2500亿元民营企业债券融资后续可视情况进一步扩容第二支箭支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资有进一步推进包括龙湖集团200亿元新城控股150亿元美的置业20221111交易商协会150亿元碧桂园在内的多家房企正在沟通发债注册额度意向11月13日央行银保监共同发布关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知内容涉及保持房地产融资平稳有序20221114央行银保监积极做好保交楼金融服务积极配合做好受困房地产企业风险处置依法保障住房金融消费者合法权益阶段性调整部分金融管理政策加大住房租赁金融支持力度六大方面共十六条具体措施银保监会住房和城乡建设部人民银行发布商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知允许商业银行按市场化法治化央行银保监住建原则在充分评估房地产企业信用风险财务状况声誉风险等的基础上进行自主决策与优质房地产企业开展保函置换预售监管资金业20221114部务保函置换金额不得超过监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的30置换后的监管资金不得低于监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的70证监会决定在股权融资方面调整优化项措施并自即日起施行项措施包括恢复涉房上市公司并购重组及配套融资恢复上市房企和证监会涉房上市公司再融资调整完善房地产企业境外市场上市政策进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用积极发挥私募股权投资基金作用资料来源各部门公开信息整理申万宏源研究wwwswsresearchcom1622出口需求高基数海外需求疲软家电出口增速下行2022年家电单月出口量额同比下滑家电出口下滑品类表现分化根据海关总署数据2022年家电出口量额300250同比分别-130-1098月以来单月增200速均为双位数下滑1501002022年空调出口存在月度波动整体累500计出口额同比-34冰箱在高基数等因素-50Jul-20Jul-21Jul-22Jan-20Jan-21Jan-22Mar-20Mar-21Mar-22Nov-20Nov-21Nov-22Sep-20Sep-21Sep-22May-21May-22影响下年内降幅持续扩大累计出口额同比-100May-20-211洗衣机出口额同比-47其中同比出口量同比出口额H2同比39出口景气度环比回升资料来源海关总署申万宏源研究2022年空冰出口压力犹存洗衣机景气度略有回升吸尘器21H2出口开启下行趋势800407003050004006002040003005001040003000200300-102000100200-20100-30100000-400-100金额空调亿元金额冰箱亿元数量万台金额百万元金额洗衣机亿元同比空调同比数量同比金额同比冰箱同比洗衣机资料来源海关总署申万宏源研究资料来源海关总署申万宏源研究wwwswsresearchcom1723大宗铜价Q3后回升铝钢企稳多品类终端价格回落铝不锈钢价格回落企稳元吨铜价22Q3后震荡再上行铝钢价格回落企稳26000元吨22Q2原材料价格大幅回落7月铜价阶段性触底后2400022000再度震荡上行截至23年2月17日铜价较22年最低2000018000点上涨249铝不锈钢价格Q2回落后基本企稳1600014000下游终端反应迅速多品类售价回落趋势已现1200010000根据奥维云网数据2022H2以来空调及油烟机终端全渠道均价基本呈现同比回落趋势12月空调及长江有色市场平均价铝A00油烟机单月均价同比分别-03-133洗碗机售经销价不锈钢板冷轧3042B1012192438价坚挺12月单月均价同比31资料来源Wind申万宏源研究22Q3起铜价阶段性触底后震荡上行元吨空调烟机均价开启下行通道洗碗机价格坚挺80000元吨403070000206000010050000-1040000-20-3030000-40空调均价同比油烟机均价同比洗碗机均价同比wwwswsresearchcom资料来源Wind申万宏源研究资料来源奥维云网申万宏源研究1824出口成本集运指数大幅下行美元兑人民币汇率冲高回落集运全球多条线集运指数大幅下行出口成本压力缓解根据FBX数据截至2023年2月17日FBX全球集装箱指数为1991相较于去年同期下滑80FBX中国-北美西岸中国-北美东岸中国-北欧中国-地中海运价指数分别为123826332682和3695同比分别大幅下滑92858173集运指数持续下行家电出口型企业压力有望进一步缓解汇率美元兑人民币汇率冲高回落仍高于15年以来中枢水平2022年Q2起人民币快速贬值美元兑人民币汇率年内最高水平达72555截至2023年2月20日美元兑人民币汇率为68643较年初下降120相较于2022年最高点回落539但整体水平仍高于2015年以来的中枢水平66691FBX运价指数持续走低美元兑人民币汇率有所回落2500074200007215000701000068500066064622021429202152920216292021729202182920219292022129202222820223312022430202253120226302022731202283120229302023131202132960202110292021112920211229202210312022113020221231FBX全球集装箱指数FBX中国-北美西岸运价指数FBX中国-北欧运价指数FBX中国-地中海运价指数资料来源FBX官网申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究wwwswsresearchcom19主要内容1板块回顾需求疲软板块估值触底2趋势研判多重政策共振行业景气度有望加速回升3板块推荐地产链疫后复苏新消费成长可期4金股推荐风险提示20