核心观点
　　 DAU：外源创作者将持续驱动DAU增长，预计有望接近抖音。用户增长依赖于内容驱动，而内容产量跟创作者基数息息相关。从来源分布来看，视频号内生创作者主要来自于公众号和朋友圈创作者的转化；外源创作者主要来自于抖快平台全平台发布内容。我们认为外部生产者还有较大增长空间。据我们测算，未来如电商直播等商业化基建完善，生产者MAU可达1.86亿，据此撬动6.80亿用户DAU。
　　使用时长：严肃向内容及高比例非核心用户将使得视频号平均用户时长低于抖快。不同调性产品将带来不同时长，而娱乐类内容撬动的用户时长将高于知识和生活类。生产端：视频号沿袭公众号风格，内容偏严肃向、专业化。消费端：视频号因为立人设属性，使得流量权重向非娱乐类内容倾斜，因此整体泛娱乐占比远低于抖快。产品调性差异会使得视频号时长偏低。我们基于此假设测算未来视频号核心用户使用时长的天花板将略低于娱乐性更强的抖快，为106min。另一方面，但考虑到视频号“小红点”引流会带来大量泛用户，使总体平均使用时长降低至69min。
　　广告加载率和ECPM：广告加载率或将介于抖快之间，ECPM或将与抖音相似。根据张小龙的预期，视频号未来期望达到的公域占比为77%，处于抖快之间。如此期望能够达成，我们预计视频号广告加载率天花板也有望提升至抖快之间的10%。视频号的用户城市线相对于抖音较高，但其外循环广告要经过小程序跳转才能触达商家页面，两者正负作用平衡后预计均衡状态视频号ECPM将与抖音相似。
　　商业化节奏：视频号在22年9月开启竞价广告，加载率持续提升。视频号信息流广告上线初期，还是以合约形式售卖的品牌广告为主，22年9月加入竞价模式，广告加载率持续提升，中性预期在2023/2024/2025年分别贡献148/297/460亿元收入。
　　盈利预测与投资建议
　　视频号广告ad load自22年9月起进入快速增长通道，无分成成本情况下将驱动利润弹性。预计22/23/24年归母净利润为1403/1290/1540亿元（原22~24归净利润为1406/1259/1486亿元，上调游戏和视频号收入），对应EPS 14.68/13.49/16.11元。我们根据SOTP估值，给予目标价389.01港币（340.22人民币HKD/RMB=0.87），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　创作者增长不及预期，时长增长放缓，ECPM不及预期，假设条件变动影响测算

研究报告全文：公司研究深度报告腾讯控股00700HK买入维持信息流广告变现稳步推进严肃向内容引股价2023年02月20日377港元领差异化增长目标价格38901港元52周最高价最低价4412818863港元腾讯视频号深度报告总股本流通H股万股955831955831H股市值百万港币3603482核心观点国家地区中国行业传媒DAU外源创作者将持续驱动DAU增长预计有望接近抖音用户增长依赖于内报告发布日期2023年02月21日容驱动而内容产量跟创作者基数息息相关从来源分布来看视频号内生创作者主要来自于公众号和朋友圈创作者的转化外源创作者主要来自于抖快平台全平台1周1月3月12月发布内容我们认为外部生产者还有较大增长空间据我们测算未来如电商直播绝对表现-248-3783792-1515等商业化基建完善生产者MAU可达186亿据此撬动680亿用户DAU相对表现-1171472183-101使用时长严肃向内容及高比例非核心用户将使得视频号平均用户时长低于抖快恒生指数-131-5251609-1414不同调性产品将带来不同时长而娱乐类内容撬动的用户时长将高于知识和生活类生产端视频号沿袭公众号风格内容偏严肃向专业化消费端视频号因为立人设属性使得流量权重向非娱乐类内容倾斜因此整体泛娱乐占比远低于抖快产品调性差异会使得视频号时长偏低我们基于此假设测算未来视频号核心用户使用时长的天花板将略低于娱乐性更强的抖快为106min另一方面但考虑到视频号小红点引流会带来大量泛用户使总体平均使用时长降低至69min广告加载率和ECPM广告加载率或将介于抖快之间ECPM或将与抖音相似根据张小龙的预期视频号未来期望达到的公域占比为77处于抖快之间如此期望能够达成我们预计视频号广告加载率天花板也有望提升至抖快之间的10视频号的用户城市线相对于抖音较高但其外循环广告要经过小程序跳转才能触达商家页面两者正负作用平衡后预计均衡状态视频号ECPM将与抖音相似项雯倩021-633258886128xiangwenqianorientseccomcn商业化节奏视频号在22年9月开启竞价广告加载率持续提升视频号信息流广执业证书编号S0860517020003告上线初期还是以合约形式售卖的品牌广告为主22年9月加入竞价模式广告香港证监会牌照BQP120加载率持续提升中性预期在202320242025年分别贡献148297460亿元收入李雨琪021-63325888-3023liyuqiorientseccomcn盈利预测与投资建议执业证书编号S0860520050001香港证监会牌照BQP135视频号广告adload自22年9月起进入快速增长通道无分成成本情况下将驱动利吴丛露wucongluorientseccomcn润弹性预计222324年归母净利润为140312901540亿元原2224归净利润执业证书编号S0860520020003为140612591486亿元上调游戏和视频号收入对应EPS146813491611香港证监会牌照BQJ931元我们根据SOTP估值给予目标价38901港币34022人民币詹博021-633258883209HKDRMB087维持买入评级zhanboorientseccomcn风险提示执业证书编号S0860521110001创作者增长不及预期时长增长放缓ECPM不及预期假设条件变动影响测算公司主要财务信息2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元482064561347552075613057696843视频号增量可期降本增效持续发力2022-12-05同比增长27771645-16511051367腾讯控股0700HK2022Q3点评腾讯3Q22前瞻视频号信息流逐步变2022-10-27营业利润百万元184237271620194207172792201456现游戏短期承压同比增长99594743-2850-11031659业绩短期承压视频号信息流变现开启有2022-08-25归属母公司净利润百万元159847224822140341128972153967望贡献增量腾讯控股0700HK同比增长71304065-3758-81019382022Q2点评每股收益元16722352146813491611毛利率45954403435846614800净利率33164005254221042209净资产收益率21601639135615231659市盈率倍2014222420市净率倍44333资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长序言信息流广告是除互选广告外视频号另一大收入构成它于2022年7月18日上线首批上线的信息流广告以品牌广告为主以合约的形式售卖2022年8月10日视频号将广告投流门槛从100万下降至5万开始引入部分效果广告2022年9月视频号竞价广告正式上线广告的投流门槛将进一步降低玩法进一步丰富吸引更加多元的广告主参与视频号信息流广告的投放市场认为腾讯视频号DAU潜在收入等多个指标未来空间不超过快手而我们则认为其潜力或更接近抖音本报告写于视频号开启信息流变现的初期重点放在信息流广告将为腾讯广告体系带来的收入增量我们通过拆分因子的方式判断其增长趋势和收入天花板视频号信息流广告收入由什么因子构成信息流广告单日收入可以由DAU每日活跃用户数平均浏览时长Feed流密度广告加载率ECPM每千条广告曝光成本计算其中Feed流密度与用户的浏览速度有关是外生变量而DAU与视频号创作者数量呈正相关平均浏览时长和平台内容生态的吸引程度有关广告加载率和平台公私域推送的占比有关ECPM与用户分布的城市线以及广告效果有关视频号信息流广告预计未来能为腾讯贡献多少收入增量在中性假设下我们预计天花板DAU为68亿Feed流密度为25次分钟平均浏览时长为692分钟广告加载率设定为10填充率达80ECPM为35元千次据此计算得到未来长期视频号信息流广告贡献的日均收入上限为33亿元年收入上限达到1202亿元有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长目录序言2一DAU增长受内容生产者驱动711视频号目前创作者来源主要来自公众号抖快7111来源1初始生产者公众号创作者严肃向驱动差异化竞争7112来源2抖快迁移来的中长尾创作者8113来源3微信原生创作者UGC内容丰富视频号内容生态1212DAU上限测算186亿创作者翘起68亿用户DAU13二时长平台调性及核心用户比例影响用户时长1421平台调性差异视频号偏知识向抖音偏娱乐向1422泛娱乐有望随着公域属性增长而提升1623泛生活微信原生创作者增加将推动泛生活内容占比增长1824泛知识受限于公众号创作者瓶颈占比预计略微下降1925泛资讯预计未来板块占比下降至抖音水平2026时长测算视频号生态环境严肃性更强核心用户比例较低预计用户使用时长天花板为692min21三广告加载率与平台公域占比有关2331广告模式合约广告占比偏高22年9月开启竞价模式2332广告加载率测算视频号私域占比介于抖快之间广告加载率天花板预计为1024四ECPM取决于用户净值及广告转化效果2541用户净值微信高线城市用户占比更高用户净值层面占优2542转化效果微信落地页中转及转化效果问题相较抖音处于价格弱势26五视频号广告收入测算2751收入天花板预测2752中性情景2753乐观情景2754悲观情景28六盈利预测与投资建议2861盈利预测28有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长62投资建议31七风险提示31有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长图表目录图1视频号头部视频更替率8图2抖音头部视频更替率8图3视频号内容结构按账号垂类划分9图4抖音TOP100榜单内容结构9图5朋友圈向视频号导流13图6视频号DAU增长趋势预测14图7视频号和抖音内容类型VV分布15图8抖音和视频号内容类型生产端分布15图9公域私域双重身份15图10公开赞私密赞双重赞15图11视频号线上演唱会相关话题18图12视频号售卖付费课程的创作者19图13视频号TOP100榜单时事垂类点赞量占比20图14时事垂类榜单TOP100账号发布视频总数20图15企业垂类榜单TOP100账号发布视频总数21图16视频号内容品类预测及抖音目前内容品类占比22图17抖音Q3各板块播放次数投稿数杠杆22图18视频号用户时长增长趋势预测22图19视频号上线的首批品牌广告23图20投流门槛降低后视频号上线的小程序游戏广告24图21广告加载率增长趋势预测25图222022年12月微信和抖音活跃用户城市线分布26图23ECPM增长趋势预测26表1视频号创作者类型分布7表2视频号与公众号有关的更新8表37月视频号TOP50榜单创建时间小于半年的账号10表4抖快视频号账号视频点流量波动性比较前30位创作者10表57月视频号TOP50榜单从其他平台迁移至视频号的中长尾账号12表6视频号和抖音内容品类分类14表7公域私域VV比重15表82022年7月抖音视频号影视娱乐榜单TOP1016表9视频号及抖音视频平均VV测算22表10公域私域VV比重24有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长表11视频号信息流广告中性假设收入测算27表12视频号信息流广告乐观假设收入测算28表13视频号信息流广告悲观假设收入测算28表14季度主要财务数据测算28表15主营业务估值29表16游戏可比公司PE估值29表17视频可比公司PS估值30表18社交广告可比公司PE估值30表19支付可比公司PS估值30表20金融可比公司PE估值30表21云可比公司PS估值30有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长一DAU增长受内容生产者驱动内容生产平台的DAUMAU与其平台创作者数量呈正相关因为内容生产者越多意味着平台内容越多元内容消费者在平台上获得的体验就越丰富因此会有更多用户愿意使用该平台目前类似的平台有类似的创作者杠杆抖音快手接近14但腾讯视频号的杠杆却格外高为113主要因小红点导流会将非短视频用户带入其中让同一个内容被更多的用户看到快手根据财报数据显示20Q4创作者MAU为12亿用户MAU为4811亿创作者用户MAU249抖音根据Questmobile显示22Q2创作者MAU为15亿用户MAU为677亿创作者用户MAU222小红根据公司生态大会数据显示21年底创作者MAU为043亿用户MAU为2亿创作者用户MAU215视频号根据Questmobile显示2022Q2有6000万月活创作者和8亿MAU创作者用户MAU7511视频号目前创作者来源主要来自公众号抖快目前视频号有6000万月活创作者其中抖快占47主要为全平台同步发布内容的创作者公众号占比17主要为传统的公众号文字生产者向视频号迁移其他创作者占比36主要是微博B站小红书以及微信本身的创作者表1视频号创作者类型分布总计公众号抖音快手其他6000万17262136数据来源新视东方证券研究所测算视频号对哪类创作者具备吸引力就是判断内容生产者成长空间的关键如果平台上位机会越大那么对于抖快与公众号中小创作者的吸引力越大111来源1初始生产者公众号创作者严肃向驱动差异化竞争可以发现公众号创作者是抖快不具备的宝贵创作者资源也将会是视频号泛知识化的中坚力量同时公众号创作者也有激励加入到视频号泛知识化的趋势当中公众号已告别增长期进入稳定期根据西瓜数据2021年上半年公众号总体阅读量同比下降1744评论数减少2462因此公众号创作者自身也有寻求增长的诉求目前公众号创作者做增长的最好方式就是主动拥抱短视频的浪潮因为一方面文字性内容门槛和需要分配的注意力较高限制了公众号用户群体范围和使用场景而视频内容更直观摄取难度较低另一方面公众号获取粉丝主要依靠私域裂变获取粉丝的效率较低若公众号创作者开通视频号其便可以利用视频号的信息流在公域推广公众号的内容而腾讯做的则是打通双向流量自2021年起视频号就推出一系列更新打通公众号和视频号跳转的链路促进微信流量的内循环有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长表2视频号与公众号有关的更新时间更新内容20212视频号和公众号首页双向打通20215公众号主直播时公众号出现直播提醒202112公众号主页绑定视频号动态20221公众号可以预约视频号直播20222支持在视频号展示公众号的身份20222公众号支持查看来自视频号直播的新增粉丝详情数据来源视频号东方证券研究所综上我们认为公众号创作者开通视频号将成为一个普遍趋势开通视频号的公众号将通过视频号获得更多曝光扩大自己的粉丝群体未开通视频号的公众号将因为文字内容的阅读频次被短视频内容挤压获取粉丝成本逐渐升高最终我们预计有80的公众号创作者会选择在视频号注册账号将公众号的内容以视频的形式搬运至视频号目前公众号创作者大约为2000万这将为视频号贡献1600万的月活创作者但因为当前来看已经转化了约1000万MAU剩余的开发空间不大112来源2抖快迁移来的中长尾创作者对于新入场玩家来说最在意的无非是流量攀升这件事在一个成熟而固化的平台新玩家想要攀升的可能性较小而在视频号这样的新兴平台新玩家上位可能性激增横向比较视频号月度更替率指标几乎为抖音的两倍而季度更替率二者差距更明显二季度视频号TOP10的更替率达到90只有头部账号一禅小和尚连续三个月进入TOP10的榜单视频号季度TOP10TOP50TOP100的更替率达到906672而抖音季度TOP10TOP50TOP100账号更替率只有603434图1视频号头部视频更替率图2抖音头部视频更替率5月6月7月8月5月6月7月8月6440707060616160605861206054605050485150566050485040404040403430302926282830302622182020101000Top10Top50Top100Top500Top10Top50Top100数据来源新视东方证券研究所数据来源新抖东方证券研究所我们认为这有两个原因视频号仍处于发展阶段基调未定视频号整体环境基调仍处于探索阶段其在用户心中的地位尚未明确因此头部榜单的结构分布会与当期的热点事件或内容供给高度相关波动性有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长较大抖音正好与其相反大多数用户以娱乐为目的刷抖音抖音泛娱乐的环境基调已比较稳定再加之长时间的运营使一些账号IP效应明显使得抖音结构逐渐固化图3视频号内容结构按账号垂类划分健康100运动90美妆科技互联网80科学科普文化70职场400300汽车6086013608001300820企业1400200640980501800700900880财经100050013001140900380029001060美食6009004010002400萌宠120010002500204024002400时尚艺术30500184024802520游戏动漫280020002000400旅行摄影20140027001900教育2800300024602520搞笑1017002100210020801720174014001200母婴育儿8005007000000音乐民生情感影视娱乐生活数据来源新视东方证券研究所图4抖音TOP100榜单内容结构10000情感9000企业汽车8000教育140013007000110015001200文化健康600020002100旅游22002500萌宠50002600才艺4000二次元时尚30005100游戏4700美食2000430038004100体育1000搞笑000社会娱乐四月五月六月七月八月时事数据来源新抖东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长除更替率高以外视频号头部账号相比抖快会更年轻视频号七月TOP50的榜单中创号时间小于半年的账号占比达14个占28而抖音7月TOP50榜单中创号时间小于半年的只有星汉灿烂月升沧海和电视剧幸福到万家两个影视官方账号可以看出头部账号在视频号的先发优势较弱新账号进入视频号一样有机会将账号做大做强这会吸引在别的平台运营的不是很好的创作者或一些新的创作者进入在视频号成长的红利期中寻求机会因此我们预测在短期13年内视频号的创作者仍能保持相对较快的增长趋势表37月视频号TOP50榜单创建时间小于半年的账号视频号排名创号时间晚间情感820220625Ax阿羡搞笑1220220530何静同学1620220213情感先笙2620220614知名爱豆丫丫酱2820220228老徐的一家老小2920220112义勇忠诚正能量3120220617陶矜股权必修课3720220609手机搜狐网3920220704东叔思维说4120220516小柴爆米花4320220228米粒儿剪辑4420220617As南屿4820220621黑道三小姐妹4920220330数据来源新视东方证券研究所视频号的内容分发逻辑会更加去中心化算法推荐中如果给予人粉丝的权重高于内容的权重那么创作者的数据表现会更为中心化为了衡量算法逻辑差异我们可以对比同一个创作者在不同平台流量的波动性流量波动性越大意味着创作者流量越不稳定在平台流量分配机制中内容质量的权重会更大而与作者自身属性相关的因素权重会更小平台去中心化程度会更高反之创作者IP属性会占推荐主导地位创作者流量更为中心化为了对比各家算法中心化程度我们从抖音快手和视频号中随机抽取了100组在各平台均有发布视频的创作者计算他们历史发布所有视频的流量波动性点赞数标准差平均值最后取100位创作者的平均值结果为快手视频号抖音但因为微信团队不希望用户过多关注流量数据因此隐藏了流量上限为10W因此视频号波动性表观数据偏低实际上结论我们只能得出去中心化程度快手视频号抖音表4抖快视频号账号视频点流量波动性比较前30位创作者账号抖音快手视频号有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长疯狂小杨哥037087101一禅小和尚23113404田一名197492164黄雪纯你的纯哥牛牛的纯纯206355169有文化的漫漫095248319卓雅的美妆日记296223268FERNWANG14515211不怕队长Brillian264319401米哥mimi16142174妮妮吃不饱丫11912113鄙人李洋洋127239293c俊武357179121左奕然啊06608138全球不知道24519627990后游戏少年游戏少年小张288255263陶鹿鹿ya09415914超级英雄张艺杰201202183赵小黎118125106张镇辉台球教学191157303才不是沐沐呢沐沐Mercury288293259划水小乔385393285Zina姿娜191221223小教程275519321小兵洋洋正气父子233235089cococola888135156188一只黑珠珠223272201叶铭yzy228226174张海柱175169178机灵姐弟的日常142325144我是子小静10913912平均值181214207数据来源抖音快手视频号东方证券研究所视频号头部账号在原生平台表现平平或者可以认为中长尾账号更愿意迁移至视频号有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长7月视频号TOP50榜单中有12的账号为抖快迁移至视频号的中长尾账号在视频号上这些账号月新增点赞数均在150w250w之间但在抖快上点赞量和粉丝量等数据均远低于头部账号在抖音上超级头部账号如人民日报有16亿粉丝973亿点赞顶流账号如刘畊宏也有73471万粉丝13亿点赞而这些账号普遍粉丝数在100万以下点赞量也未破千万在快手上超级头部账号的粉丝数一般在千万以上也远远超过这些账号截至2022年7月表57月视频号TOP50榜单从其他平台迁移至视频号的中长尾账号视频号排名月新增点赞数平台平台发布视频数平台粉丝数平台赞数Ax阿羡搞笑122302w抖音29765w473w环球创意榜142042w抖音32926w250w何静同学162094w抖音421376w3505w影视菇211587w快手24257w-一点英语App251947w快手661486w-叮当睡着了341580w抖音57512w1679w数据来源新视东方证券研究所我们认为内容多平台发布的边际成本极低不愿意多平台维护的在个人用户中可能多见但是在中头部账号中应不多见但为何并非所有账号都做出多平台发布的选择商业化基建和流量盘是生产者增长非常重要的影响因素虽然反垄断法已经限制独家协议但没有限制平台对于优质内容的扶持当前实际情况可能是如果是独家内容或者是优先发布的内容就会被判定为优质内容给予流量扶持因此账号在腾讯直播带货等商业化变现基建还不完善的情况下或者新增潜在流量不能对老平台冲流量扶持的情况下就会选择不在腾讯平台发布因此预计未来视频号的头部账号中很大一部分会是其他平台上原来的中长尾创作者因为相比于公众号创作者和素人创作者他们更有视频创作的经验也运营过短视频账号同时比他们更有经验的创作者迁移至视频号运营的概率较低因此其他平台上的中长尾创作者在视频号这个新环境中更有可能斩获更多流量获得成功根据二八分化的原理我们将抖快后80的创作者定为中长尾创作者参考快手2020年的数据我们估计抖快平台创作者将占月活用户的25根据QuestMobile数据抖音中视频号用户的活跃渗透率为708快手中视频号用户的活跃渗透率为642用活跃渗透率来估计平台内容的相似性综上估计抖音最终迁移的中长尾创作者数量为67亿MAU25快手2020年月活创作者MAU80中长尾创作者占比708对抖音的活跃渗透率095亿快手最终迁移的中长尾创作者数量为4亿MAU25快手2020年月活创作者MAU80中长尾创作者占比642对快手的活跃渗透率051亿2020年抖快重合用户规模达到21亿占抖音MAU397以此估计抖快创作者的重合度并进行去重得出这部分创作者总量为108亿113来源3微信原生创作者UGC内容丰富视频号内容生态相比于抖快视频号背靠着微信这个全中国最大的社交软件每天都有无数视频内容在微信的私域中传播而微信的运营团队正在尝试引导私域中的UGC进入视频号朋友圈发布30s以上的视频的途径由微视改为了视频号微信以这种方式鼓励用户通过视频号的形式将视频内容分享有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长至朋友圈当用户通过私聊或群聊分享视频给好友时通过视频号直接分享链接可以节省接收方下载视频的时间也方便视频的留存以未来进行重复分享图5朋友圈向视频号导流数据来源微信东方证券研究所我们预计微信原生用户将为视频号带来6200万创作者增量在2021年微信公开课上张小龙提到每天有109亿用户打开微信12亿用户发表朋友圈据此估计发朋友圈的用户占活跃用户的11腾讯2022年第二季度财报显示微信月活已到达1299亿据此估计朋友圈的月活创作者数量为143亿因为小红书的属性在一定程度上与朋友圈相似以个人创作的UGC内容为主故利用小红书视频内容的比例估算朋友圈的视频内容创作者据统计五月小红书站内视频笔记占比达到4333最终可以得出如果朋友圈的视频创作者全部选择以视频号为媒介发布视频能为视频号贡献6200万的创作者增量12DAU上限测算186亿创作者翘起68亿用户DAU上述三类创作者预计将成为视频号未来的主要创作者共计186亿对于创作者占MAU的比例快手为25但我们预计视频号内容创作者的最终比例会更低因为视频号背靠微信庞大流量池获取流量会比抖快更简单视频号目前的比例为75我们预计最终比例会更高因为随着创作者增加其边际增量会递减再者未来非专业创作者的占比将增长单个创作者对流量带动的效率下降因此我们预计未来视频号内容创作者占月活创作者比例将落在25抖快和75视频号目前中间即1625据此可以计算出视频号最终月活用户数量为1145亿当视频号内容生态成熟后我么预计其用户使用的习惯频次应类似抖音快手选取抖音快手抖音极速版快手极速版2022年Q1DAUMAU的数据取平均据此估计视频号未来的DAUMAU将在594左右最终算出视频号的DAU天花板将在680亿左右按照缓慢导入趋势预计视频号DAU在202320242025年Q4分别为520亿597亿643亿有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明13腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长图6视频号DAU增长趋势预测DAU亿7006436156246365855976005435625204905004604283784003322942653002402031761932001501001000002020Q3E2020Q4E2021Q1E2021Q2E2021Q3E2021Q4E2022Q1E2022Q2E2022Q3E2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2024Q1E2024Q2E2024Q3E2024Q4E2025Q1E2025Q2E2025Q3E2025Q4E数据来源草根调研东方证券研究所预测二时长平台调性及核心用户比例影响用户时长21平台调性差异视频号偏知识向抖音偏娱乐向创作者数量决定了短视频平台DAU上限用户的使用时长和浏览深度则取决于内容品类的分布整体而言短视频的内容品类可以分为泛生活泛娱乐泛资讯和泛知识四类用户在不同品类的内容上每天可以消耗的时长是有所差异的用户可以再泛娱乐内容上花费很长时间但是在知识向的内容上可能较难达到非常高的时长因此不同调性的产品会有不同的时长天花板表6视频号和抖音内容品类分类泛生活泛娱乐泛资讯泛知识文化搞笑民生健康萌宠音乐企业教育美食游戏社会汽车情感二次元时事政务财经生活影视娱乐美妆运动职场才艺科学科普家居科技互联网时尚艺术旅行摄影母婴育儿有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明14腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长数据来源抖音视频号东方证券研究所从全局VV结构上看视频号和抖音内容生态的主要差别在于泛娱乐抖音泛娱乐VV显著高于视频号究其原因我们可以从生产端和用户端分别挖掘图7视频号和抖音内容类型VV分布图8抖音和视频号内容类型生产端分布视频号抖音视频号抖音50457063624060403050302540203020151522191020141510103100泛生活泛娱乐泛资讯泛知识泛生活泛娱乐泛资讯泛知识数据来源抖音视频号东方证券研究所数据来源抖音视频号东方证券研究所生产端公众号创作者是视频号此前重要的创作者类型他们入驻后带来的泛知识类泛资讯类短视频成为了视频号内容丰富的来源奠定了严肃向的基调用户端我们不难发现视频号VV私域入口占比33高于抖快因此立人设考量使得内容体系天然严肃向用户在微信体系内转发点赞会选择知识型职业性内容对于娱乐向内容即使喜欢点赞分享意愿相较于其他平台也较低因此会拉低娱乐向内容在视频号体系内的裂变权重反过来使得娱乐向内容生产者入驻意愿较低表7公域私域VV比重其他关注朋友推荐机器推荐视频号13267抖音892快手3070视频号目标81577数据来源张小龙公开课东方证券研究所测算一方面视频号也顺势而为强化严肃向内容性今年提出重点扶持泛知识泛生活和泛资讯三类内容沿袭公众号偏严肃的风格构建知识性的更强的内容生态但是公域比重偏低将带来一系列问题例如adload提升困难产品时长受到压制等因此另一方面张小龙也希望提升视频号公域属性做到关注朋友机器1210为了达此目标降低人设标签对于私密性内容的影响视频号做出了多种改变例如1公域私域双重身份2公开赞私密赞双重赞32022年末产品端也陆续加入地理位置标签等优化改版持续加强公域流量推荐的精准程度图9公域私域双重身份图10公开赞私密赞双重赞有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明15腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长数据来源微信东方证券研究所数据来源微信东方证券研究所22泛娱乐有望随着公域属性增长而提升就头部泛娱乐品类点赞数量而言视频号和抖音占比相似而泛娱乐品类的点赞量主要由影视娱乐贡献在视频号和抖音上该垂类分别占TOP100总点赞量的2754和23721抖音头部账号以明星为主而视频号以二创博主为主就2022年7月视频号和抖音影视娱乐TOP10排行榜而言视频号有80是二创博主而抖音有70是明星二者对时长的贡献不同二创博主一般会在多个平台上同步发视频追求流量最大化例如视频号7月影视娱乐TOP10榜单中吃瓜娱乐酱虫大大大大影视菇娱九叔和知名爱豆丫丫酱等二创博主在其他平台上均有同步发视频占TOP10二创博主的625且二创博主的取材一般会与当其热点话题有关重复率会比较高普遍化的内容不利于用户使用时长的增长表82022年7月抖音视频号影视娱乐榜单TOP10排名视频号抖音1皮皮更段子唐艺2吃瓜娱乐酱赵露思3香蕉娱乐刘德华4虫大大大大刘畊宏5星汉灿烂月升沧海白鹿my有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明16腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长6影视菇Angelababy7娱九叔薛之谦8BLACKPINK现场新闻姐9莉莉幸福一家人梦紫10知名爱豆丫丫酱蔡徐坤数据来源新抖新视东方证券研究所随着平台时长流量提升和公域属性提升视频号明星入驻比例也将提升例如7月抖音影视娱乐榜TOP10中的8位明星均以抖音为主要宣传阵地因为明星的需求是培养巩固自己的粉丝群体或为自己的影视音乐作品宣发对平台变现需求不强明星会选择公域平台而非私域平台入驻例如明星会选择推特而非facebook入驻因此随着视频号流量崛起和公域属性占比提升明星的入驻比例也将提升2腾讯拥有全国最大的泛娱乐资源库作为潜在协同资源虎牙斗鱼直播腾讯视频腾讯音乐腾讯动漫等PGC泛娱乐内容都是腾讯潜在的内容资源库以腾讯音乐为例视频号从2021年底另辟蹊径开始举办线上演唱会效果比较理想2021年12月17日邀请西城男孩线上直播演唱会最终累计观看人数超2700万最高同时在线人数达150万2022年5月20日周杰伦摩天伦2013演唱会在视频号举行线上重映吸引流量达到新高QQ音乐TMElive酷狗音乐酷我音乐四个视频号直播间观看人次达47751万新增2000万直播用户指过去7天没有收看过直播的用户留存率达到30同时视频号还会同步开启与演唱会相关的话题鼓励创作者以话题为主题创作视频一方面给予了泛娱乐板块的创作者借助演唱会热度吸引更多流量的机会另一方面利用演唱会的余热吸引用户观看相关视频提高使用时长综上预计未来视频号泛娱乐板块的主要增长点腾讯泛娱乐体系的相互协同以及如能推动公域流量增长饭圈体系的征地转移流量也不可小觑我们预计泛娱乐板块内容量将保持增长趋势但不超过抖音占比或从14提升至17有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明17腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长图11视频号线上演唱会相关话题数据来源视频号东方证券研究所23泛生活微信原生创作者增加将推动泛生活内容占比增长视频号头部泛生活品类的点赞量主要由旅行摄影和情感贡献二者分别占TOP100榜单总点赞量的964和829其余品类视频号与抖音相似旅行摄影品类占比较多主要因为2022年各地散发疫情给人们出行带来障碍被压抑的旅行需求在线上释放导致旅行摄影点赞量上涨7月视频号旅行摄影板块TOP100总点赞量环比增长932抖音旅行摄影板块也有增长7月旅行摄影板块TOP100总点赞量环比增长71考虑到疫情封锁结束人们对旅行摄影板块的关注将持续提升带动其内容占比的增长情感一直是视频号内容生态中占比较大的品类因为情感类内容制作成本低其形式大多数是单人口播或者是视频图片轮播口播配音视频图片素材大多数来源于新闻综艺电影或电视剧的片段在网上能轻易找到而文案也能在小红书喜马拉雅网易云等平台上找到相似内容情感类内容在视频号上容易起量在之前视频号点赞带有社交属性而情感类的内容容易引起用户共鸣并传递自己的价值观点赞能满足用户立人设的需求所以用户会更为积极地为情感类内容点赞在视频号7月TOP50榜单创号时间小于半年的14个账号中情感类账号独占4席但是随着平台和用户对原创内容的重视程度加深和私密赞的推出在别的平台能找到原型的视频和文案更难被接受情感类内容也更难以通过用户的社交推荐实现快速起量该部分内容正在有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明18腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长逐渐萎缩其进入视频号TOP50榜单的账号数量从2021年15月平均每月10个下降至今年47月平均每月45个随着用户对其关注度下降预计未来情感类内容的占比将继续下降此外微信用户将成为泛生活基石其潜力垂类主要由萌宠美食家居母婴育儿和旅行摄影等更贴近生活的细分构成因为视频号背靠微信1299亿MAU其中有大量优质UGC等待视频号去发掘这是抖快不具有的资源例如喜欢烹饪的用户可以将烹饪的过程分享出来平时出游的旅拍也可以同步上传至视频号这些日常视频也有机会成为爆款就像母婴育儿区的头部创作者竹子和老爹其很多视频未经修饰只是将父女的日常展示出来也获得较高流量随着视频号的普及度增加当用户发视频号如同发朋友圈一样成为一种习惯时将会有6200万的微信原生创作者在视频号上分享自己的生活推动泛生活品类视频占比增加最终随着微信原生创作者的入驻预期未来泛生活生产端数量占比将有望持续增长我们预计泛生活品类整体占比将增长至6524泛知识受限于公众号创作者瓶颈占比预计略微下降视频号头部泛知识板块点赞量占比高于抖音这是因为视频号天生带有部分公众号的严肃属性基于此泛知识内容创作者自然愿意在符合视频风格的环境中进行创作用户也更为习惯在视频号中浏览偏严肃的泛知识内容二者共同造成视频号泛知识内容浏览量占比相对较高对于泛知识板块头部作者我们发现其中原生公众号创作者比例极低例如财经垂类TOP10中只有1个创作者是原生公众号创作者而借助短视频销售课程的机构较多财经垂类TOP10中有4个创作者在售卖付费课程原因是原生公众创作者尚处于视频媒介的探索转型阶段在做视频化的尝试但并未全面拥抱短视频的形式运营的主阵地还停留在公众号视频号是绝佳的网课销售平台知识付费机构可以通过制作知识短视频或截取正式课程片段发布在视频号上展现付费知识的质量图12视频号售卖付费课程的创作者有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明19腾讯控股深度报告信息流广告变现稳步推进严肃向内容引领差异化增长数据来源视频号东方证券研究所我们认为视频号泛知识类板块数量将持续增长其中将由原生公众号创作者和知识付费机构贡献增量因为公众号传统形式已达发展瓶颈创作者需积极拥抱视频号才能实现粉丝增长相比于静态广告将宣传资金投入到短视频平台的运营中是知识付费机构的更优选择在所有短视频平台中视频号是知识氛围最浓的平台因此各知识付费机构将更为积极地选择入驻视频号虽然由于视频号大力发展泛知识板块的战略其内容占比将在短期呈明显上升趋势但受限于公众号2000万创作者的瓶颈长期来看其板块增速会低于大盘增速表现为占比略微下降我们预测最终泛知识板块生产端占比为1725泛资讯预计未来板块占比下降至抖音水平泛资讯板块可以分为时事和企业两个大的垂类视频号头部泛资讯点赞量占比远低于抖音是因为时事垂类差距悬殊2022年7月视频号时事垂类点赞量占所有垂类比例只有23而抖音则高达508这是因为时事类账号不是通过爆款视频而是通过长期高质量运营获取粉丝而视频号起步较晚时事类账号运营时间有限因此其在头部的优势不明显但纵向来看视频号头部时事垂类正处于高速增长阶段2022年7月时事垂类点赞量占比相对上一季度提升了952预计视频号未来头部时事垂类占比与抖音差距将进一步缩小而从时事垂类整体来看官媒或地方资讯类的账号运营目的是大范围的时政宣传而没有普通账号的变现压力因此他们更倾向于多平台同步发布视频以扩大时政的影响力比如抖快上的官媒和地方资讯类账号基本都会在视频号开通账号同步发布内容因此就时事内容丰富度而言视频号与抖音差距并不大但这同时意味着时事垂类发展已几乎见顶由于在短视频平台这种自媒体平台发布时政内容需要互联网新闻信息服务许可证这给时事类账号的运营设立了门槛所以时事类创作者资源库是一个存量市场当视频号时事类内容丰富度接近抖音时该垂类发展就已经接近天花板难以获得更进一步的增量图13视频号TOP100榜单时事垂类点赞量占比图14时事垂类榜单TOP100账号发布视频总数时事垂类占比视频号抖音25002300700002114588386000055455555022000485585000042284443561348150040000100030000385200005001000000004月5月6月7月4月5月6月数据来源新视东方证券研究所数据来源新视新抖东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明20