事件描述
　　公司发布2022年年报，实现营业收入43.51亿元，同比上升19.25%，归属于上市公司股东的净利润4.34亿元，同比上升35.54%。实现扣非归母净利润为3.95亿元，同比增长30.87%。实现EPS0.75元，ROE9.61%。其中，第四季度实现营业收入12.25亿元，归母净利润1.53亿元，扣非归母净利润1.32亿元。拟10派2.20元（含税）。
　　事件点评
　　非注射剂品种收入同比增速23.69%，注射剂稳健增长，业绩超过股权激励目标。全年公司非注射剂品种收入29亿元，占总收入的66.65%，同比增长23.7%，超过股权激励目标。其中，金振口服液全年销售过10亿，全年销量26307.91万支，同比增加74.81%，带动公司口服液营业收入增长68.45%，杏贝止咳颗粒和散寒化湿颗粒带动颗粒和冲剂的收入达到2.81亿元，增长104.46%。筋骨止痛凝胶带动凝胶剂收入达到3186.00万元，增长417.69%。
　　注射剂收入14.51亿元，同比增长11.26%，维持比较稳健的增长。热毒宁进入《新冠诊疗方案》，销量3182.81万支，同比增长54.90%。银杏二萜内酯葡胺注射液销量880.79万支，下滑14.37%。
　　公司股权激励目标为2022-2024年收入增速不低于22%、20%、18%，或者利润增速不低于24%、22%、20%，且非注射剂收入增速不低于22%、23%、22%，其中非注射剂收入增速为压力项。2022年业绩超过股权激励目标，费用上摊销1535.41万元。
　　研发能力强，新获散寒化湿颗粒、苓桂术甘颗粒两个新药注册批件。研发方面，公司以中药发展为主体，同时统筹推进化学药、生物药协同发展，研发效率及质量持续提升。继2021年11月银翘清热片成为新的中药注册分类办法实施以来的第一个1.1类新药之后，公司再获散寒化湿颗粒、苓桂术甘颗粒2个注册批件。其中，苓桂术甘颗粒是首个按古代经典名方目录管理的中药复方制剂（中药3.1类新药）。处方来源于张仲景《金匮要略》中的苓桂术甘汤，已列入《古代经典名方目录（第一批）》。散寒化湿颗粒是继“三方三药”后，首个获批的新冠肺炎治疗中药药物，已纳入《新型冠状病毒肺炎诊疗方案(第十版)》中，为3.2类中药新药。
　　公司研发投入稳步上升，2022年研发费用6.06亿元（+21.3%）；研发费用率13.92%（+0.23pp）。目前处于三期临床的1.1类中药创新药2个，二期临床的1.1和1.2类中药创新药6个。
　　产品储备丰富，独家品种众多，主销售改革成效初显。目前，公司拥有46个中药独家品种，4个中药保护品种，108个品种进入2022版国家医保目录，其中独家品种24个。43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为6个。公司全面开发七大基药品种及重点品种，坚持打造战略大品种。公司打破热毒宁注射液多年销售独大的局面，聚焦银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液大品种，打造三大核心品种集群，支撑公司整体业绩稳健增长。销售方面，公司推动完善主管制，建立动态择优的主管体系。主管制改革打破原有的按产品区分的事业部制，由主管组建销售队伍针对性负责医院所有品种的销售工作，一方面可以将销售费用倾斜到一线，同时有助于精细化管理及二线品种和非注射品种的上量。其中，热毒宁注射液执行“专人专做”，在巩固儿科优势的基础上，大力拓展成人科室，深度挖掘急诊科室、呼吸科室及住院病房场景的市场潜力。金振口服液聚焦核心高端医院开发和增长工作，基层市场呈现较好发展态势，持续优化基层终端资源，产品覆盖持续加大。银杏二萜内酯葡胺注射液以抗血小板聚集新途径的学术理论为指导，确立首个获批上市的特异性PAF受体拮抗剂的学术引领，继续坚持“以量换价”，推动规模快速增长，稳定住市场基本盘。同时对代理商推行类自营精细化管理，对潜力省份予以培育。
　　公司运营效率明显提升。2022年，公司综合毛利率为72.10%，同比增加0.19个百分点；期间费用率61.01%，同比减少0.74个百分点，其中销售费用率42.93%，同比减少0.46个百分点；管理费用率18.28%，同比增加0.14个百分点；财务费用率-0.20%，同比减少0.43个百分点；经营性现金流净额为9.96亿元，同比增加9.65%。公司运营效率明显提升，营业周期161.36天（-47.37天），净营业周期60.24天（-49.72天），总资产周转率0.68次（+0.08次）。
　　投资建议
　　预计公司2023-2025年EPS分别为0.93、1.14、1.40元，对应公司2月20日收盘价26.25元，PE分别为28.08、22.94、18.78倍，我们认为，公司产品储备丰富，销售改革成效初显，销售短板已逐步回补加强，运营效率显著提升，我们看好公司未来一段时间的发展，维持“买入-A”评级。
　　风险提示
　　风险因素包括但不限于：重点品种集采降价的风险，疫情反复影响终端销售的风险，营销模式变革不及预期的风险，产品研发失败的风险等。

研究报告全文：中成药康缘药业600557SH买入-A维持首期股权激励目标达成运营效率明显提升2023年2月20日公司研究公司快报公司近一年市场表现事件描述公司发布2022年年报实现营业收入4351亿元同比上升1925归属于上市公司股东的净利润434亿元同比上升3554实现扣非归母净利润为395亿元同比增长3087实现EPS075元ROE961其中第四季度实现营业收入1225亿元归母净利润153亿元扣非归母净利润132亿元拟10派220元含税事件点评非注射剂品种收入同比增速2369注射剂稳健增长业绩超过股权市场数据2023年2月20日激励目标全年公司非注射剂品种收入29亿元占总收入的6665同比收盘价元2625增长237超过股权激励目标其中金振口服液全年销售过10亿全年年内最高最低元27501010销量2630791万支同比增加7481带动公司口服液营业收入增长流通A股总股本亿5765856845杏贝止咳颗粒和散寒化湿颗粒带动颗粒和冲剂的收入达到281亿流通A股市值亿15131元增长10446筋骨止痛凝胶带动凝胶剂收入达到318600万元增长总市值亿1534641769注射剂收入亿元同比增长维持比较稳健的增长热毒宁进基础数据2022年12月31日14511126基本每股收益075入新冠诊疗方案销量318281万支同比增长5490银杏二萜内酯摊薄每股收益075葡胺注射液销量88079万支下滑1437公司股权激励目标为年收入增速不低于或者每股净资产元8442022-2024222018利润增速不低于242220且非注射剂收入增速不低于2223净资产收益率896其中非注射剂收入增速为压力项年业绩超过股权激励目标费资料来源最闻222022用上摊销153541万元分析师研发能力强新获散寒化湿颗粒苓桂术甘颗粒两个新药注册批件研魏赟发方面公司以中药发展为主体同时统筹推进化学药生物药协同发展执业登记编码S0760522030005研发效率及质量持续提升继2021年11月银翘清热片成为新的中药注册分类办法实施以来的第一个类新药之后公司再获散寒化湿颗粒苓桂术邮箱weiyunsxzqcom11甘颗粒2个注册批件其中苓桂术甘颗粒是首个按古代经典名方目录管理的中药复方制剂中药31类新药处方来源于张仲景金匮要略中的苓桂术甘汤已列入古代经典名方目录第一批散寒化湿颗粒是继三方三药后首个获批的新冠肺炎治疗中药药物已纳入新型冠状病毒肺炎诊疗方案第十版中为32类中药新药公司研发投入稳步上升2022年研发费用606亿元213研发费用率1392023pp目前处于三期临床的11类中药创新药2个二期临床的11和12类中药创新药6个请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1公司研究公司快报产品储备丰富独家品种众多主销售改革成效初显目前公司拥有46个中药独家品种4个中药保护品种108个品种进入2022版国家医保目录其中独家品种24个43个品种进入国家基本药物目录其中独家品种为6个公司全面开发七大基药品种及重点品种坚持打造战略大品种公司打破热毒宁注射液多年销售独大的局面聚焦银杏二萜内酯葡胺注射液金振口服液大品种打造三大核心品种集群支撑公司整体业绩稳健增长销售方面公司推动完善主管制建立动态择优的主管体系主管制改革打破原有的按产品区分的事业部制由主管组建销售队伍针对性负责医院所有品种的销售工作一方面可以将销售费用倾斜到一线同时有助于精细化管理及二线品种和非注射品种的上量其中热毒宁注射液执行专人专做在巩固儿科优势的基础上大力拓展成人科室深度挖掘急诊科室呼吸科室及住院病房场景的市场潜力金振口服液聚焦核心高端医院开发和增长工作基层市场呈现较好发展态势持续优化基层终端资源产品覆盖持续加大银杏二萜内酯葡胺注射液以抗血小板聚集新途径的学术理论为指导确立首个获批上市的特异性PAF受体拮抗剂的学术引领继续坚持以量换价推动规模快速增长稳定住市场基本盘同时对代理商推行类自营精细化管理对潜力省份予以培育公司运营效率明显提升2022年公司综合毛利率为7210同比增加019个百分点期间费用率6101同比减少074个百分点其中销售费用率4293同比减少046个百分点管理费用率1828同比增加014个百分点财务费用率-020同比减少043个百分点经营性现金流净额为996亿元同比增加965公司运营效率明显提升营业周期16136天-4737天净营业周期6024天-4972天总资产周转率068次008次投资建议预计公司2023-2025年EPS分别为093114140元对应公司2月20日收盘价2625元PE分别为280822941878倍我们认为公司产品储备丰富销售改革成效初显销售短板已逐步回补加强运营效率显著提升我们看好公司未来一段时间的发展维持买入-A评级风险提示风险因素包括但不限于重点品种集采降价的风险疫情反复影响终端销售的风险营销模式变革不及预期的风险产品研发失败的风险等财务数据与估值会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元36494351527463547520YoY203192212205184请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2公司研究公司快报净利润百万元321434546669817YoY219355258224221毛利率719721725726728EPS摊薄元055074093114140ROE7390104113121PE倍479353281229188PB倍3632302623净利率88100104105109资料来源最闻山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3公司研究公司快报财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产28743730425956246739营业收入36494351527463547520现金9371601216732454230营业成本10251214145117392045应收票据及应收账款7327287799161013营业税金及附加617388106126预付账款3261457666营业费用15831868224727073196存货338343348425484管理费用162190227273323其他流动资产834997921963946研发费用4996067178641023非流动资产31443066291127662617财务费用8-9-15-18-25长期投资44444资产减值损失2-2000固定资产24502409229122082123公允价值变动收益00000无形资产434398364324282投资净收益44444其他非流动资产256255252229208营业利润351455598722872资产总计60186796717083909356营业外收入13000流动负债14531781172522652400营业外支出2312202020短期借款2350000利润总额328446578702852应付票据及应付账款360373503547688所得税44222221其他流动负债8591408122217171712税后利润324442556681831非流动负债9281858384少数股东损益4791114长期借款00000归属母公司净利润321434546669817其他非流动负债9281858384EBITDA5296317458711019负债合计15451862180923482483少数股东权益168180189201215主要财务比率股本593585585585585会计年度2021A2022A2023E2024E2025E资本公积17298989898成长能力留存收益37204136469253736204营业收入203192212205184归属母公司股东权益43044754517258416658营业利润-01296315208207负债和股东权益60186796717083909356归属于母公司净利润219355258224221获利能力现金流量表百万元毛利率719721725726728会计年度2021A2022A2023E2024E2025E净利率88100104105109经营活动现金流9089966951093994ROE7390104113121净利润324442556681831ROIC7290104113121折旧摊销191193176182186偿债能力财务费用8-9-15-18-25资产负债率257274252280265投资损失-4-4-4-4-4流动比率2021252528营运资金变动385361-182536速动比率1314181923其他经营现金流412-00-0营运能力投资活动现金流-297-164-19-32-34总资产周转率0607080808筹资活动现金流-443-168-1101725应收账款周转率4360707578应付账款周转率3233333333每股指标元估值比率每股收益最新摊薄055074093114140PE479353281229188每股经营现金流最新摊薄155170119187170PB3632302623每股净资产最新摊薄7368138859991139EVEBITDA278219178140110资料来源最闻山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4公司研究公司快报分析师承诺本人已在中国证券业协会登记为证券分析师本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本人对证券研究报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎分析结论具有合理依据本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿本人承诺不利用自己的身份地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利投资评级的说明以报告发布日后的6--12个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中A股以沪深300指数为基准新三板以三板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级新股覆盖新三板覆盖报告及转债报告默认无评级评级体系公司评级买入预计涨幅领先相对基准指数15以上增持预计涨幅领先相对基准指数介于5-15之间中性预计涨幅领先相对基准指数介于-5-5之间减持预计涨幅落后相对基准指数介于-5--15之间卖出预计涨幅落后相对基准指数-15以上行业评级领先大市预计涨幅超越相对基准指数10以上同步大市预计涨幅相对基准指数介于-10-10之间落后大市预计涨幅落后相对基准指数-10以上风险评级A预计波动率小于等于相对基准指数B预计波动率大于相对基准指数请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5公司研究公司快报免责声明山西证券股份有限公司以下简称公司具备证券投资咨询业务资格本报告是基于公司认为可靠的已公开信息但公司不保证该等信息的准确性和完整性入市有风险投资需谨慎在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映发布当日的判断在不同时期公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突公司在知晓范围内履行披露义务本报告版权归公司所有公司对本报告保留一切权利未经公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯公司版权的其他方式使用否则公司将保留随时追究其法律责任的权利依据发布证券研究报告执业规范规定特此声明禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任依据发布证券研究报告执业规范规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告依据证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定和证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定山西证券研究所上海深圳上海市浦东新区滨江大道5159号陆家广东省深圳市福田区林创路新一代产业嘴滨江中心N5座6楼园5栋17层太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层北京市西城区平安里西大街28号中海电话0351-8686981国际中心七层httpwwwi618comcn电话010-83496336请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明6