展望及策略建议
　　从利率走势来看，在稳增长政策持续发力、本轮全民免疫快速达峰、春节期间消费向好的背景下，经济基本面将继续修复。但目前经济修复基础仍不牢固，货币政策或仍保持稳中偏松态势。此外，近期美联储加息暂缓，人民币汇率走强，中美利差倒挂有所收窄，外资流出压力有所缓解，对债市也将形成一定利好。综合来看，市场正逐渐消化基本面修复预期，在更多数据落地验证前，基本面继续驱动收益率上行的效果或有限，收益率仍将保持小幅波动的态势。投资策略方面，春节前后增量信息较少，较为值得关注的是1月滚动违约率有所抬升，且风险主体均为房地产企业或主营业务涉及了房地产行业的企业。虽然近期监管出台多项支持房企融资政策，但销售数据短期内明显改善的可能性较小，且从1月数据来看，房企信用债发行与到期量基本相当，仍未实现净流入，整体情况修复有限。故目前房地产债券投资仍建议选择国有企业以及有融资政策支持的相对优质的民企房地产债券。
　　债券市场回顾
　　信用风险：1月债券市场月度滚动违约率为0.23%，较上月有所上升。阳光城、泛海控股、金科地产、荣盛地产、鸿达兴业等4家主体未按期兑付到期债券。此外，上海世茂、宝龙实业、恒大地产和奥园集团等4家主体债券展期。
　　宏观与资金环境：1月官方制造业PMI重返扩张区间。1月制造业PMI为50.1%，较前值显著回升3.1个百分点。1月新订单指数较前值大幅回升7个百分点至50.9%，为2021年8月以来的最高水平。1月制造业生产指数较上月大幅回升5.2个百分点。流动性方面，1月央行通过公开市场操作净投放资金5518亿元。截至1月末，各期限质押式回购利率较上月末全面下行，幅度最大为106bp。
　　一级市场：1月信用债发行进一步降温，月内共计发行8845.95亿元，较上月减少1206.04亿元；信用债的净融资规模仍然为负，但由于到期压力减弱，净流出规模较上月大幅减少5509.63亿元至322.32亿元。
　　二级市场：1月，在利空因素扰动下，利率债收益率多数上行。各期限国债收益率较上月末全面上行3-12bp；信用债方面，各期限信用债收益率表现分化，较长期限品种收益率也出现上行，而前期超调的中短期限品种有所修复，市场情绪有一定改善。具体看，5年期各等级中短期票据收益率普遍上行2-7bp，3年期AAA等级中短期票据收益率上行7bp，AA+及以下级别债券收益率变动不大；而1年期短期票据收益率则多数下行16-21bp。
　　

研究报告全文：图说债市月报2023年1月1日1月31日地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期债券市场研究系列隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险信用债发行规模进一步下降信用利差有所收窄2022年1月图说债市月报作者中诚信国际研究院侯天成010-66428877-511本期要点tchhouccxicomcn翟帅010-66428877-262展望及策略建议shzhaiccxicomcn从利率走势来看在稳增长政策持续发力本轮全民免疫快速达峰春节期卢菱歌010-66428877-385间消费向好的背景下经济基本面将继续修复但目前经济修复基础仍不牢lgluccxicomcn固货币政策或仍保持稳中偏松态势此外近期美联储加息暂缓人民币谭畅010-66428877-264chtanccxicomcn汇率走强中美利差倒挂有所收窄外资流出压力有所缓解对债市也将形成一定利好综合来看市场正逐渐消化基本面修复预期在更多数据落地验证前基本面继续驱动收益率上行的效果或有限收益率仍将保持小幅波联系人动的态势投资策略方面春节前后增量信息较少较为值得关注的是1月中诚信国际研究院副院长滚动违约率有所抬升且风险主体均为房地产企业或主营业务涉及了房地产袁海霞010-66428877-261hxyuanccxicomcn行业的企业虽然近期监管出台多项支持房企融资政策但销售数据短期内明显改善的可能性较小且从1月数据来看房企信用债发行与到期量基本相当仍未实现净流入整体情况修复有限故目前房地产债券投资仍建议选择国有企业以及有融资政策支持的相对优质的民企房地产债券债券市场回顾图说债市月报信用债发行规模进一信用风险1月债券市场月度滚动违约率为023较上月有所上升阳步下降信用利差延续走扩-2022年12月光城泛海控股金科地产荣盛地产鸿达兴业等4家主体未按期兑付图说债市月报利空冲击下现取消发到期债券此外上海世茂宝龙实业恒大地产和奥园集团等4家主体行高峰债券收益率全面上行-2022年11月债券展期宏观与资金环境1月官方制造业PMI重返扩张区间1月制造业PMI为图说债市月报一级市场发行降温信501较前值显著回升31个百分点1月新订单指数较前值大幅回升用利差普遍走扩-2022年10月7个百分点至509为2021年8月以来的最高水平1月制造业生产指图说债市月报一级市场发行回暖债数较上月大幅回升52个百分点流动性方面1月央行通过公开市场操券收益率普遍上行-2022年9月作净投放资金5518亿元截至1月末各期限质押式回购利率较上月末全面下行幅度最大为106bp图说债市月报央行年内第二次降息债券收益率普遍下行-2022年8月一级市场1月信用债发行进一步降温月内共计发行884595亿元较上月减少120604亿元信用债的净融资规模仍然为负但由于到期压力减弱净流出规模较上月大幅减少550963亿元至32232亿元如需订阅研究报告敬请联系二级市场1月在利空因素扰动下利率债收益率多数上行各期限国中诚信国际品牌与投资人服务部债收益率较上月末全面上行3-12bp信用债方面各期限信用债收益率赵耿010-66428731表现分化较长期限品种收益率也出现上行而前期超调的中短期限品种有所修复市场情绪有一定改善具体看5年期各等级中短期票据收gzhaoccxicomcn益率普遍上行2-7bp3年期AAA等级中短期票据收益率上行7bpAA及wwwccxicomcn以下级别债券收益率变动不大而1年期短期票据收益率则多数下行16-21bp中诚信国际图说债市月报-2023年1月展望及策略建议隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险2023年1月制造业PMI回升至荣枯线以上同时春节期间多地旅游消费相关数据向好月内公布的2022年四季度GDP增速也高于市场预期经济回暖预期持续升温经济回暖预期股市分流叠加宽信用预期增强的背景下债券收益率呈现全面上行趋势截至1月31日各期限国债收益率较上月末全面上行1-7bp而各期限等级中短期票据收益率较上月全面上行3-43bp一级市场方面春节假期因素影响下发行量环比明显下降月内共计发行884595亿元较上月减少120604亿元信用债的净融资规模仍然为负但由于到期压力减弱资金净流出规模较上月大幅减少从利率走势来看在稳增长政策持续发力本轮全民免疫快速达峰春节期间消费向好的背景下经济基本面将继续修复但目前经济修复基础仍不牢固货币政策或仍保持稳中偏松态势此外近期美联储加息暂缓人民币汇率走强中美利差倒挂有所收窄外资流出压力有所缓解对债市也将形成一定利好综合来看市场正逐渐消化基本面修复预期在更多数据落地验证前基本面继续驱动收益率上行的效果或有限收益率仍将保持小幅波动的态势投资策略方面春节前后增量信息较少较为值得关注的是1月滚动违约率有所抬升且风险主体均为房地产企业或主营业务涉及了房地产行业的企业虽然近期监管出台多项支持房企融资政策但销售数据短期内明显改善的可能性较小且从1月数据来看房企信用债发行与到期量基本相当仍未实现净流入整体情况修复有限故目前房地产债券投资仍建议选择国有企业以及有融资政策支持的相对优质的民企房地产债券1月债券市场回顾一债市风险滚动违约率上升信用利差有所收窄1违约情况公募市场月度滚动违约率1为023图1公募发行主体月度滚动违约率走势图2每月新增违约主体家数含私募1月度滚动违约率是以统计时点向前倒推12个月的月初存续的公募债券发行人为样本不含此前已违约的发行人统计该样本在这12个月内合计新增的违约发行人数量占比wwwccxicomcn11中诚信国际图说债市月报-2023年1月09010单位家0809隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险070870606050504040230303020210100000月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月1912345678923456781月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月11121011121011129112345678234567891年年年年年年年年年年年年年年年年年年年12101112101112年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年20222022202120212021202120212021202120212021202220222022202220222022202220232020202020212021202120222022202220212022202120212021202120212021202120212022202220222022202220222022202220232021202120212022202220222020资料来源中诚信国际整理资料来源中诚信国际整理1月公募债券市场月度滚动违约率为023较上月有所上升1月债券市场违约主体数量有所增加阳光城泛海控股金科地产荣盛地产鸿达兴业等4家主体未按期兑付到期债券此外1月有上海世茂宝龙实业恒大地产和奥园集团等4家主体债券展期均属于房地产行业值得关注的是1月违约主体和发生展期的主体中仍多为房地产企业去年以来受监管政策收紧影响房地产市场出现调整房地产公司销售业绩有所下滑虽然目前房地产调控政策已经出现边际放松多项支持房企融资的政策出台但考虑到当前仍处于政策传导期短期内房地产企业的销售恢复仍存在不确定性后续仍需对房地产行业的融资修复情况和偿付风险保持关注2信用评级调整1月有1家主体评级被下调图3月内主体债项级别调整次数主体评级调整次数债项评级调整次数11级别调高级别调高级别调低级别调低22资料来源货币网上交所深交所1月的评级调整次数较上月有所减少月内主体评级调整3次债项评级调整3次其中本月有1家主体和1个债项等级被上调1家主体和2个债项wwwccxicomcn22中诚信国际图说债市月报-2023年1月等级被下调主体评级上调的发行人为相城国投2上调的主要原因包括区域财政实力增强内部管理能力提升资本实力提升隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险等而正邦科技由于融资能力下降资产流动性减弱等月内被2次下调等级级别由BBB级降至BB-级3信用利差中短期票据信用利差普遍收窄图41年期中短期票据信用利差走势图5中短期票据等级间利差变化400单位bp535030002501年3年5年200-5150100-1050-150-20AAA与AA级利差变动bpAA与AA级利差变动bpAAAAAAAAA-AA与AA-级利差变动bp资料来源wind资料来源wind信用利差有所修复进入1月后随着理财赎回冲击逐渐缓和经历前期超调后市场对信用债情绪有所改善信用利差开启修复行情短端利差收窄趋势更为明显具体看与上月相比1-5年期中短期票据信用利差普遍收窄2-26bpAA及以下等级收窄幅度更明显等级间利差方面1年和3年期各相邻等级间利差普遍收窄其中1年期AAA与AA等级利差收窄16bp幅度相对较大而5年期品种等级间利差多数走扩二债券市场运行信用债发行继续降温信用债收益率涨跌互现1宏观及货币环境官方制造业PMI重返扩张区间质押式回购利率下行图6财新和官方制造业PMI走势图7存款类机构质押式回购利率走势2苏州市相城国有资本投资有限公司wwwccxicomcn33中诚信国际图说债市月报-2023年1月5600350隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险5400300520025050002001504800100460005044000004200DR001DR007DR014官方制造业PMI财新制造业PMIDR021DR1M资料来源wind中诚信国际整理资料来源wind中诚信国际整理表12023年1月货币政策工具投放回笼净投放总额亿总额亿总额亿操作期数操作期数元元元逆回购2635460逆回购到期32304704990国库定存00国库定存到期000央行票据互150央行票据互换1500换到期SLF4SLF到期124-120MLF17790MLF到期17000790PSL未披露未披露PSL未披露未披露-142TMLF00TMLF到期000合计55181月官方制造业PMI重返扩张区间1月制造业PMI为501较前值显著回升31个百分点时隔3月重回荣枯线之上从需求方面来看新订单指数以及新出口订单双双回升1月新订单指数较前值大幅回升7个百分点至509结束了2022年10月以来的回落态势升至扩张区间为2021年8月以来的最高水平同时新出口订单回升19个百分点至461显示外需收缩趋势放缓生产方面疫情扰动减弱生产显著修复但受节假日因素影响生产改善力度略低于需求1月制造业生产指数较上月大幅回升52个百分点供应商配送时间指数较上月显著回升75个百分点显示此前因全民免疫高峰导致的短期物流运输人力不足配送时间延长的情况有所改善wwwccxicomcn44中诚信国际图说债市月报-2023年1月央行继续开展公开市场净投放资金价格普遍回落1月央行通过公开市场操作净投放资金5518隐性债务监管高压态势不变亿元其中月内央行开展强调防范处置风险的风险35460亿元逆回购7790亿元MLF和4亿元SLF操作同期有30470亿元逆回购7000亿元MLF和124亿元SLF到期此外国家开发银行中国进出口银行中国农业发展银行净回收抵押补充贷款PSL142亿元值得注意的是春节前一周央行通过逆回购和MLF操作实现净投放20450亿元创单周最高纪录1月资金价格呈现先升后降走势月初临近春节时点居民消费提现需求有所增加叠加税期因素扰动流动性有所趋紧跨过春节时点后资金利率快速回落同时受上月跨年时点基数较高影响截至1月末各期限质押式回购利率较上月末全面下行幅度最大为106bp2一级市场发行规模较上月下降发行利率涨跌互现图8各主要品种信用债发行情况图9各主要品种信用债净融资情况20004500单位亿元单位亿元40001000350030002500020001500-10001000500-20000-3000-40002023-012022-122023-012022-12图10各等级债券发行支数占比3图111年期短融发行利率走势3超短期融资券短期融资券按发行人主体评级wwwccxicomcn55中诚信国际图说债市月报-2023年1月AA700隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险4600500AA40026300200AAA10070AAAAAAA图123年期中票发行利率走势图133年期公司债发行利率走势700700600600500500400400300300200200100100AAAAAAAAAAAA图14各行业发行规模与利率情况400000亿元800300000600200000400100000200000000基金综电交轻建房电煤化批医钢商公有装建农-100000础融合力通工筑地子炭工发药铁业用色备筑林200设生运制产和与事金制材牧-200000施产输造零个业属造料渔400投与售人-300000融供业服600资应务-400000800发行规模到期规模本期发行利率上期发行利率净融资额图15各区域信用债发行情况wwwccxicomcn66中诚信国际图说债市月报-2023年1月200000亿元1500150000隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险100010000050050000000000江北广浙上山内福湖江安天四湖山重云陕河广辽吉新贵西海河宁黑-50000苏京东江海东蒙建北西徽津川南西庆南西南西宁林疆州藏南北夏龙省省省省古省省省省省省省省省省壮省省维省自省省回江500-100000自族吾治族省治自尔区自1000-150000区治自治区治区-200000区1500发行规模到期规模本期发行利率上期发行利率净融资额资料来源wind中诚信国际整理信用债发行规模下降1月工作日较少信用债4发行较为清淡月内共计发行884595亿元较上月减少120604亿元取消发行规模较上月下降1908亿元至471亿元信用债的净融资规模仍然为负但由于到期压力减弱1月净流出规模较上月大幅减少550963亿元至32232亿元发行利率方面信用债平均发行利率涨跌互现具体来看AAAAA级1年期短融和AA级3年期中票发行利率有所下行其他品种债券平均发行利率均有不同程度上行上行幅度最大为198bpAA级短融由于本期仅有景德镇城投1家样本样本数量较少易受特殊值影响1月该券种平均发行利率上行幅度最大发行成本较为波动分行业来看基础设施投融资金融综合电力生产与供应交通运输轻工制造等行业信用债发行规模相对较高均超过357亿元净融资方面半数以上行业存在资金净流出其中金融综合化工房地产钢铁等行业融资净流出规模在70亿元以上发行成本方面基础设施投融资房地产轻工制造综合煤炭等行业平均发行利率较高且均超过37从利率变化趋势上看超半数行业平均发行利率下降但商业与个人服务轻工制造房地产公用事业交通运输等行业发行利率有所上行上行幅度超16bp分区域来看江苏北京广东浙江上海等地区信用债发行规模超过574亿元净融资方面多数地区净融资规模为负数其中天津北京新疆4主要此部分信用债包含超短期融资券企业短期融资券中期票据企业债公开发行公司债非公开发行公司债PPN资产支持证券政府支持机构债可转债可交换债wwwccxicomcn77中诚信国际图说债市月报-2023年1月贵州四川等地区融资净流出规模在32亿元以上发行成本方面宁夏贵州天津云南等地区平均发行利率较高且均超过隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险595从变动趋势来看各地区发行利率涨跌互现其中贵州平均发行利率上行132bp变动幅度较大这主要系样本变动所致样本中新增的宏财投资和泉丰城投两家主体发行利率处于较高水平进而影响了地区的平均发行成本3二级市场债券成交规模下降信用债收益率走势分化图16各券种日均成交情况80000亿元7000060000500004000030000200001000002023年1月2022年12月图17国债到期收益率走势图18AAA级中短票到期收益率走势4000035038000360003003400032000300002502800026000240002002200020000150180001年3年5年7年10年15年年期年期年期135图19各区域中期票据信用利差变化图20各行业中期票据信用利差变化wwwccxicomcn88中诚信国际图说债市月报-2023年1月1200bp250bp隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险10002008001506001004002005000天津上海重庆钢铁综合医药建筑金融汽车煤炭化工电子青海省吉林省云南省甘肃省贵州省河北省辽宁省海南省山西省湖南省安徽省江苏省浙江省山东省湖北省陕西省江西省河南省四川省福建省房地产文化产业公用事业有色金属交通运输轻工制造装备制造建筑材料内蒙古自治区批发和零售业广西壮族自治区基础设施投融资商业与个人服务电力生产与供应新疆维吾尔自治区本月利差上月利差本月利差上月利差资料来源wind中诚信国际整理利率债收益率多数上行信用债收益率涨跌互现2023年1月在利空因素扰动下利率债市场有所承压收益率多数上行一是市场宽信用预期进一步增强1月10日央行银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会提出信贷投放节奏适度靠前发力1月13日央行在金融数据发布会上表示有关部门起草了改善优质房企资产负债表计划行动方案拟推进21项工作引导优质房企资产负债表回归安全区间在宽信用政策持续发力的背景下债券投资者对于信贷资金分流的担忧有所加剧二是防疫措施优化后经济修复有所提速防疫政策调整后疫情阶段性快速过峰对经济的干扰有所减弱国内基本面修复预期明显增强也影响到市场交易情绪根据国家统计局公布数据2022年四季度GDP同比增长29超过市场预期此外1月份制造业与非制造业PMI也均回升至临界点以上三是股市分流影响加剧随经济修复预期增强1月市场风险偏好有所提升股票投资需求持续回暖截至1月31日上证综指突破3250点较上月末上行超过53多重因素作用下截至1月31日各期限国债收益率较上月末全面上行3-12bp信用债方面各期限信用债收益率表现分化较长期限品种收益率也出现上行而前期超调的中短期限品种有所修复市场情绪有一定改善具体看5年期各等级中短期票据收益率普遍上行2-7bp3年期AAA等级中短期票据收益率上行7bpAA及以下级别债券收益率变动不大而1年期短期票据收益率则多数下行16-21bp成交规模方面1月二级市场债券成交总额为1791万亿元日均成交额为099万亿元日均成交额较上月减少1404其中利率债日均成交额较wwwccxicomcn99中诚信国际图说债市月报-2023年1月上月减少104至51052亿元信用债5日均成交额较上月减少2184至41221亿元金融债日均成交额较上月减少隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险3672至72226亿元区域利差6方面青海天津吉林云南甘肃等地区利差较高均超过257bp从变动趋势看多数地区利差收窄仅天津地区利差走扩8bp行业利差方面不同行业利差较上月均有不同程度收窄幅度在9-33bp之间其中基础设施投融资行业利差收窄幅度最大为33bp从行业利差绝对水平来看钢铁房地产医药等行业利差相对较高5统计口径为企业短期融资券超短期融资券中期票据企业债公司债ABS等6统计口径为剩余期限为1-10年期的无担保中期票据wwwccxicomcn1010中诚信国际图说债市月报-2023年1月附表隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险表21月债券违约及信用风险事件涉及产品事件主体事件进展性质2023年1月30日阳光城集团股份有限公阳光城集团股份21阳城01司未按时兑付该债券本金和利息构成实质待定实质性违约有限公司性违约2023年1月30日泛海控股股份有限公司泛海控股股份有20泛控01未按时兑付该债券本金和利息构成实质性待定实质性违约限公司违约2023年1月30日金科地产集团股份有限20金科地产金科地产集团股公司未按期兑付20金科地产MTN001本待定待定MTN001份有限公司息构成实质性违约2023年1月23日荣盛房地产发展股份有20荣盛地产荣盛房地产发展限公司未按期兑付20荣盛地产MTN001待定实质性违约MTN001股份有限公司本息构成实质性违约鸿达兴业集团有2023年1月17日鸿达兴业集团未按时兑20鸿达01待定实质性违约限公司付20鸿达01利息构成实质性违约华夏幸福基业股份有限公司未能于2023年华夏幸福基业股16华夏债1月20日兑付16华夏债应付本息构待定实质性违约份有限公司成实质性违约2023年1月9日上海世茂建设有限公司发布公告本期债券本金兑付调整为2023年5月30日支付5的本金2023年11月30日支付5的本金2024年1月920沪世茂上海世茂股份有日支付90的本金本期债券2022年1达成展期本息兑付展MTN001限公司月9日至2023年1月8日计息期间的利息协议期的兑付安排调整为2023年1月至2023年3月期间付清兑付日分别为2023年1月10日2023年2月10日2023年3月10日2023年1月5日上海宝龙实业发展集上海宝龙实业发团有限公司发布公告称债券本息兑付展期达成展期本金兑付展21宝龙01展集团有限公安排通过持有人会议决议21宝龙01将协议期司于2023年1月11日2023年11月11日2023年12月11日2024年1月11日分wwwccxicomcn1111中诚信国际图说债市月报-2023年1月别按照债券发行总额555和85的比例偿还本金及应付利息隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险2023年1月5日恒大地产集团有限公司恒大地产集团有发布公告称本期债券本金以及2021年7达成展期本息兑付展15恒大03限公司月8日至2022年7月7日期间的利息调协议期整至2023年7月8日完成支付2023年1月3日经债券持有人会议审议奥园集团有限公达成展期利息兑付展21奥园债通过应于2023年1月2日支付的利息改司协议期为在2023年7月2日支付资料来源中诚信国际整理表31月跟踪评级调整动态7最新债最新主最新相关债项主体时间评级机构项等级体等级展望21苏投债苏州市相城国有资本投资有限公司AAAAAA稳定2023112上海新世纪正邦转债江西正邦科技股份有限公司BBBB负面2023117东方金诚正邦转债江西正邦科技股份有限公司BB-BB-负面2023129东方金诚资料来源中诚信国际整理表4信用债发行利差单位bp级别AAAAAAA债券期限均值最小值最大值均值最小值最大值均值最小值最大值短融1年17646448230805124804804803年18989399220137330235235235中票5年11169133------------5年8948120247194334------企业债7年14299180420378462------10年------------------3年13864195------------公司债5年------------------资料来源wind中诚信国际整理表5信用利差月度变化单位bp7等级上调用红色标记下调用绿色标记wwwccxicomcn1212中诚信国际图说债市月报-2023年1月债券级别AAAAAAAAA-种类隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险1月12月1月12月1月12月1月3112月期限变化变化变化变化31日31日31日31日31日31日日31日1年5866-87692-16106121-15346360-14企业3年7179-8108118-10142147-5382386-4债5年8386-3127128-1162157540239667年737301201164156145113963841210年8087-7127130-31631594403398515年7588-13122131-9158166-8398405-7级别AAAAAAAAA-1月12月1月12月1月12月1月3112月期限变化变化变化变化中短31日31日31日31日31日31日日31日期票1年5661-57091-21107134-27347373-26据3年7177-6104117-1314616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