本报告导读：
　　制造业领域虽然众多，但都遵循基本的供需原理，业务流程可简化为产能扩张-订单获取-生产交付-业绩确认的动态循环。在哪一环节制造业公司股价表现最好，哪些指标可以作为股价上行的提示信号？市场并无系统性认知，本篇报告对此进行讨论。
　　摘要：
　　宏观：制造业权重提升，投资及利润与股价关联。①制造业占宏观经济及A股权重提升，重要性大幅凸显。制造业业务流程可简化为四大环节：产能扩张、订单获取、生产交付、业绩确认。②宏观层面：制造业投资及利润表现与工业指数股价较为相关。从相关性结果来看，2018年后投资环节的制造业投资增速及贷款需求，业绩环节的制造业利润增速及利润率，与股价相关性达到0.5左右，其余指标相关性不强。③宏观数据由于样本容量、公布频率、变动幅度等因素，与股价关系较为间接，下文进一步从行业、个股层面进行研究。
　　行业：投资、订单可作为股价机会信号。①从2010年以来涨幅靠前的科技制造行业中，选取三个发展时间较长、经历多轮周期、代表性较强的行业作为研究对象，包括消费电子、安防设备、光伏。②各环节观测指标均为财报数据，投资环节包括资本支出/折旧摊销、在建工程及固定资产增速；订单以预收账款+合同负债为代表；业绩指标选取归母净利润增速及ROE；生产环节在财报上无直接体现指标。③总结来看，资本支出、订单、业绩是股价的有效指标，指标上行期普遍对应股价上涨，拐点信号来看，资本支出、订单上行领先股价，可作为信号指标，业绩同步或落后股价，与共识一致。
　　个股：订单提示机会，产能投产+订单增长催生大行情。①从上面三个典型行业中选取三个龙头公司作为研究对象，分别是立讯精密、海康威视、隆基绿能。②研究指标进一步扩充，投资环节为资本支出/折旧摊销、固定资产增速；订单以预收账款+合同负债，以及预付账款+应付账款为代表；业绩方面，除净利润增速、ROE外，加入毛利率和费用率考察成本费用把控；此外新增估值分析，包括PE及PEG。③研究结论：a.订单上行拐点领先股价，是较好的机会信号；b.股价持续上涨期对应产能投产后，订单持续增长，业绩持续兑现；c.业绩方面，ROE的提升比业绩增速更重要，其中上行动力主要来自需求增长带动周转率和杠杆提升；d.优秀股票历史上产能扩张与订单增长交替出现，扩张模式普遍为相关多元化扩张，积极寻找第二增长曲线。e.大行情起点往往有低估值配合，PEG从0.5附近涨至1-1.5。
　　行业及个股梳理。①根据上文分析结论，从科技制造相关的二级行业中筛选近2年资本支出和合同负债出现上行拐点的行业：塑料、农化制品、金属新材料、半导体、光伏设备、通用设备。②在这些行业中筛选资本支出、固定资产增速已出现阶段性高点，订单及ROE开启上行趋势的个股，共选出15只。
　　风险提示：历史经验有效性下降；技术迭代导致产能落后；经济承压导致订单下滑。
　　

研究报告全文：策略研究策略研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20230215报告作者方奕分析师投资制造业股票看什么投资订单业绩021-38031658成长资本周期投资系列三fangyi020833gtjascom证书编号S0880520120005A本报告导读股制造业领域虽然众多但都遵循基本的供需原理业务流程可简化为产能扩张-订单马浩然分析师策获取-生产交付-业绩确认的动态循环在哪一环节制造业公司股价表现最好哪些指021-38031560略标可以作为股价上行的提示信号市场并无系统性认知本篇报告对此进行讨论mahaoran027837gtjascom专摘要证书编号S0880523020002宏观制造业权重提升投资及利润与股价关联制造业占宏观经题TableSummary济及A股权重提升重要性大幅凸显制造业业务流程可简化为四TableReport相关报告大环节产能扩张订单获取生产交付业绩确认宏观层面制造业投资及利润表现与工业指数股价较为相关从相关性结果来强国先强农聚焦粮食安全与乡村基建看2018年后投资环节的制造业投资增速及贷款需求业绩环节的20230214逆全球化百年回望聚焦资源与市场制造业利润增速及利润率与股价相关性达到05左右其余指标相20230206关性不强宏观数据由于样本容量公布频率变动幅度等因素转势的往事2014与当下与股价关系较为间接下文进一步从行业个股层面进行研究20230129行业投资订单可作为股价机会信号从2010年以来涨幅靠前基金的新共识顺经济周期与医药计算机的科技制造行业中选取三个发展时间较长经历多轮周期代表性20230128证较强的行业作为研究对象包括消费电子安防设备光伏各环春江水暖消费新生节观测指标均为财报数据投资环节包括资本支出折旧摊销在建20230128券工程及固定资产增速订单以预收账款合同负债为代表业绩指标研选取归母净利润增速及ROE生产环节在财报上无直接体现指标究总结来看资本支出订单业绩是股价的有效指标指标上行期报普遍对应股价上涨拐点信号来看资本支出订单上行领先股价可作为信号指标业绩同步或落后股价与共识一致告个股订单提示机会产能投产订单增长催生大行情从上面三个典型行业中选取三个龙头公司作为研究对象分别是立讯精密海康威视隆基绿能研究指标进一步扩充投资环节为资本支出折旧摊销固定资产增速订单以预收账款合同负债以及预付账款应付账款为代表业绩方面除净利润增速ROE外加入毛利率和费用率考察成本费用把控此外新增估值分析包括PE及PEG研究结论a订单上行拐点领先股价是较好的机会信号b股价持续上涨期对应产能投产后订单持续增长业绩持续兑现c业绩方面ROE的提升比业绩增速更重要其中上行动力主要来自需求增长带动周转率和杠杆提升d优秀股票历史上产能扩张与订单增长交替出现扩张模式普遍为相关多元化扩张积极寻找第二增长曲线e大行情起点往往有低估值配合PEG从05附近涨至1-15行业及个股梳理根据上文分析结论从科技制造相关的二级行业中筛选近2年资本支出和合同负债出现上行拐点的行业塑料农化制品金属新材料半导体光伏设备通用设备在这些行业中筛选资本支出固定资产增速已出现阶段性高点订单及ROE开启上行趋势的个股共选出15只风险提示历史经验有效性下降技术迭代导致产能落后经济承压导致订单下滑请务必阅读正文之后的免责条款部分A股策略专题目录1宏观制造业权重提升投资及利润与股价关联42行业投资订单可作为股价机会信号621消费电子苹果新品持续催化投资领先股价领先订单622安防政府投资驱动发展投资订单领先股价723光伏投资订单领先股价需求较供给更重要924供需两旺时股价弹性最大103个股订单提示机会产能投产订单增长催生大行情1131立讯精密外部收购扩充品类产能投产订单增长是股价最佳阶段1132海康威视自建产能拓展业务产能投产订单增长是牛市特征1333隆基绿能推进一体化布局订单增长较产能投产更重要144行业及个股梳理165风险提示17请务必阅读正文之后的免责条款部分2of18表1筛选目前符合结论的科技制造行业及个股总市值EPSPE代码公司行业亿元PEG-FY1202321422E23E24E22E23E24E000553SZ安道麦A农化制品22704205005823201701301035SZ润丰股份农化制品2105826788111311902603077SH和邦生物农化制品29105006006876502603360SH百傲化学农化制品461631832091110803300224SZ正海磁材金属新材料11805408611127171304688077SH大地熊金属新材料463425768281710702002049SZ紫光国微半导体103334447664435261908688123SH聚辰股份半导体11031146560829201502688220SH翱捷科技-U半导体254-061-030040-99-20315319688372SH伟测科技半导体10126537555344312108300316SZ晶盛机电光伏设备88421128635132241907688599SH天合光能光伏设备141017031141038211604002158SZ汉钟精机通用设备14411013516824201611300470SZ中密控股通用设备9116320324627221813603667SH五洲新春通用设备5006008711825171305数据来源Wind国泰君安证券研究注以上EPS预测均采用截至2023年2月14日Wind一致预测值请务必阅读正文之后的免责条款部分A股策略专题目前制造业在宏观经济和A股市场中的重要性大幅提升特别是近几年在先进制造领域涌现出众多牛股如何更好地投资制造业股票成为市场关注制造业虽然领域众多但最根本的经济学原理都是供需分析业务模式可以简化为产能扩张-订单获取-生产交付-业绩确认的动态循环那么在哪一环节制造业公司股价表现最好哪些指标可以作为股价上行的提示信号本篇报告我们将分别从宏观行业个股三个层面对上述问题做出讨论考虑到国内产业结构升级加速我们将研究重点聚焦先进制造领域1宏观制造业权重提升投资及利润与股价关联制造业占宏观经济及A股权重提升重要性大幅凸显2012年上一轮投资高峰过后国内经济结构加速转型制造业占GDP比重以及吸纳就业人数快速下降与之对应以平台经济为代表的服务业逐渐崛起2018年后中美贸易战新冠疫情爆发等突发事件证明保持完整制造业产业链掌握高端科技制造能力对国家安全的重要性2021年十四五规划首次提出保持制造业比重基本稳定20212022年制造业占GDP比重止跌回升预计后续将稳中有升2018年后国内制造业转型升级提速新兴制造领域涌现出众多优秀公司其市值大幅扩张带动主要宽基指数中制造业权重明显提升截至2022年底万得全A537上证指数433沪深300558创业板指743较2018年底40左右水平普遍提升目前制造业重要性凸显如何更好投资制造业股票特别是把握新兴行业发展机会值得我们重点思考图1中国制造业占经济比重触底后稳中有升图2A股主要宽基指数中制造业权重占比普遍提升GDP构成制造业宽基指数制造业权重占比城镇非私营单位就业人员制造业占比万得全A上证指数3480沪深300创业板指32603028402624202220020102011201220132014201520162017201820192020202120222006201120162021200520072008200920102012201320142015201720182019202020222004数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究注制造业分类按照证监会行业标准制造业公司业务流程可简化为四大环节产能扩张订单获取生产交付业绩确认制造业涉及领域广阔根据2017年国民经济行业分类制造业可进一步细分为31个行业涵盖生产生活的众多方面不同制造业生产产品不同具体商业模式各异分析框架不同但都遵循最根本的经济学原理供需为了整体概括制造业股价表现规律我们从供需出发将制造业业务流程简化为四大环节环节一供给方面的产能扩张即投资可观测指标包括资本开支固定资产形成环节二需求方面的订单获取即销售可跟踪预收账款合同负债等指标变动环请务必阅读正文之后的免责条款部分4of18A股策略专题节三生产交付关注重点包括产能利用率等环节四业绩确认经过财务处理将经营结果体现为报表数据关键指标包括利润增速ROE等在实际经营中四大环节动态进行相互影响难以简单割裂图3制造业企业业务流程示意图资金供给产能扩张投资资本开支固定资产形成生产交付成本费用把控业绩确认产能利用率利润增速ROE需求订单获取销售预收账款合同负债数据来源Wind国泰君安证券研究宏观层面制造业投资及利润表现与工业指数股价较为相关根据制造业四大环节划分我们分别寻找宏观层面对应指标以中证全指工业指数作为A股制造业股价代表两者对比以确定哪些指标可以作为股价指引产能扩张环节的宏观指标为制造业固定资产投资增速及贷款需求订单环节为PMI订单指数生产环节可关注PMI库存指数制造业产能利用率业绩方面制造业利润增速及利润率是市场较为关注的数据从相关性结果来看2010年以来各指标普遍与工业指数关系不强可能原因是多数时间内宏观指标波动较小2018年后宏观经济波动加大结果更具参考性2018年以来投资环节的制造业投资增速及贷款需求业绩环节的利润增速及利润率与股价变动相关性达到05左右其余指标相关性仍然不强制造业投资和贷款需求可以反映企业家对于未来发展的信心进而影响市场预期推动股价变动制造业利润是月频数据可以在财报空窗期内影响市场对上市公司基本面的判断并且利润率比利润增速更关键总体来看宏观数据由于样本容量公布频率变动幅度等因素与股价关系较为间接下文我们将进一步从行业个股层面对上述问题进行探讨图4制造业投资及贷款需求与工业指数较为相关图5PMI订单指标与工业指数不相关中证全指工业指数点左轴中证全指工业指数点左轴固定资产投资完成额制造业累计同比右轴PMI新订单右轴贷款需求指数制造业右轴PMI在手订单右轴8000100800060与股价相关性7000与股价相关性10年以来-0318年以来0580700010年以来0018年以来00556000与股价相关性606000500010年以来-0218年500050以来404000054000204530003000与股价相关性20000200010年以来0018年以来024020102011201220132014201520162017201820192020202120222019201120122013201420152016201720182020202120222010数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of18A股策略专题图6产能利用率及PMI库存与工业指数关联度不强图7制造业利润增速及利润率与工业指数较为相关中证全指工业指数点左轴中证全指工业指数点左轴PMI产成品库存右轴制造业收入利润率累计值3右轴产能利用率制造业当季值-30右轴制造业利润总额累计同比右轴与股价相关性8000558000与股价相关性2510年以来-0318年以7000与股价相关性10年以来0518年以来01700016年以来03来051560005060005000500054000454000与股价相关性3000-5300010年以来02182000402000年以来04-1520172018201920202010201120122013201420152016202120222011201620172022201220132014201520182019202020212010数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究2行业投资订单可作为股价机会信号行业层面投资订单上行拐点领先股价可作为提示机会的信号为了具体分析行业层面制造业股价与哪些指标更相关我们从2010年以来涨幅靠前的科技制造行业中选取三个发展时间较长经历多轮周期代表性较强的行业作为研究对象包括消费电子安防设备光伏各环节观测指标均为财报数据投资环节包括资本支出折旧摊销1表明扩张在建工程及固定资产增速订单以预收账款合同负债为代表业绩指标选取归母净利润增速及ROE生产环节在财报上无直接体现指标总结来看资本支出订单业绩是股价的有效指标指标上行期普遍对应股价上涨拐点信号来看资本支出订单上行领先股价可作为信号指标业绩同步或落后股价与股价提前反映业绩的共识一致21消费电子苹果新品持续催化投资领先股价领先订单消费电子行业2014年后进入销量瓶颈期品类扩充单价提升驱动行业保持成长以智能手机为例看消费电子行业发展2007年苹果推出第一代iPhone手机开启手机智能化时代2010年推出极具创新的iPhone4使得全球智能手机销量快速增长2014年后由于渗透率到顶智能手机出货进入停滞期2017年后受全球宏观经济疫情等影响智能手机出货边际下滑虽然智能手机销量早早进入瓶颈期但并未影响过去10年A股市场涌现出大量优秀的消费电子股票相关公司持续的品类扩张及客单价提升是其业绩保持增长的关键图8智能手机销量逐步由高速增长期过渡至停滞下滑期出货量智能手机全球当季值百万部左轴出货量智能手机全球当季同比右轴500120高速增长期停滞期下滑期100400803006040200201000-200-402009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122008-12数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6of18A股策略专题消费电子投资领先股价股价领先订单苹果新品推出影响明显2010年以来申万消费电子行业指数出现四轮上涨幅度大持续时间长的牛市行情分别开始于1212140316031906与苹果新品推出具有一定关系2012年iPhone5首次进入中国市场国内苹果产业链公司开始扩容2014年苹果推出史上最畅销的智能手机iPhone62016年推出iPhone7时发布无线蓝牙耳机Airpods2019年推出新款耳机AirpodsPro进一步打开用户市场从股价与各环节指标关系来看各指标连续上行过程中消费电子行业指数均有不错表现即产能订单业绩持续提升时股价上行趋势强劲从指标上行拐点信号来看投资领先股价股价领先于订单及固定资产股价与业绩基本同步投资开始扩张可作为消费电子行业的机会信号但订单指示意义不明显可能原因在于市场对苹果新品推出较为关注强势新品推出后股价即开始反映未来销量大增的预期后续实际订单才会反映出来图9消费电子投资领先股价投资上股价上图10消费电子股价领先固定资产变化申万消费电子指数收盘价点左轴申万消费电子指数收盘价点左轴资本支出折旧和摊销15右轴在建工程同比增速右轴固定资产同比增速右轴900010090001508070007000100605000500040503000300020100001000020112012201020132014201520162017201820192020202120222014201120122013201520162017201820192020202120222010数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图11消费电子股价领先订单订单上股价上图12消费电子股价与业绩基本同步变动申万消费电子指数收盘价点左轴申万消费电子指数收盘价点左轴归母净利润同比增速右轴预收账款合同负债同比增速右轴ROE-TTM3右轴90004009000603007000700040200500050002010030003000001000-1001000-2020102013201120122014201520162017201820192020202120222014202020112012201320152016201720182019202120222010数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究22安防政府投资驱动发展投资订单领先股价安防行业持续进行技术迭代需求驱动逐渐由政府向企业个人切换中国安防行业最早可追溯至20世纪60年代故宫文物失窃经过数十年发请务必阅读正文之后的免责条款部分7of18A股策略专题展国内安防行业经历多轮技术升级迭代2007-2010年为数字化阶段2011-2015年为网络高清化阶段2016年以来为智能化阶段三阶段中安防行业增速出现较大波动发展驱动逐渐由ToG转向ToB和ToC2007-2010年受益北京奥运会上海世博会广州亚运会深圳大运会等大型活动带动行业增速快速提升2010-2015年平安城市天网工程等大型规划持续推进行业增速虽下滑但仍可维持10以上2016年后雪亮工程启动带动行业增速回升2019年后大型政府建设逐渐接近尾声企业数字化升级个人家庭监控等需求接棒但受疫情影响行业增速下滑明显图13安防行业经历多轮技术发展阶段中国市场规模安防行业合计亿元左轴同比增速右轴1000025数字化阶段网络高清化阶段智能化阶段8000206000154000102000500200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021数据来源Wind国泰君安证券研究安防行业投资订单领先股价产能投产订单业绩上行驱动大行情2010年以来申万安防设备指数共有4轮明显的牛市行情分别起步于1201140716121906从股价和各环节指标关系来看资本支出订单业绩持续上行过程中股价均有强势上涨但股价上涨期固定资产增速多为大幅回落对应产能成功投产从指标上行拐点信号来看投资订单领先股价但业绩拐点与股价拐点的先后并无规律简单来说资本支出订单上行提示安防行业机会产能大规模投产后持续的订单和业绩释放驱动股价走出上涨行情图14安防行业投资领先股价投资上股价上图15安防行业股价上行期对应固定资产增速回落申万安防设备指数收盘价点左轴申万安防设备指数收盘价点左轴资本支出折旧和摊销15右轴在建工程同比增速右轴固定资产同比增速右轴3000010030000100250002500080200005020000601500015000401000001000050005000200-500020102011201220132014201520162017201820192020202120222014201020112012201320152016201720182019202020212022数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分8of18A股策略专题图16安防行业订单领先股价订单上股价上图17安防行业股价与业绩之间拐点信号并不明显申万安防设备指数收盘价点左轴申万安防设备指数收盘价点左轴归母净利润同比增速右轴预收账款合同负债同比增速右轴ROE-TTM3右轴30000200300009025000150250007020000100200005015000150003050100001000010500005000-100-500-3020142020202220102011201220132015201620172018201920212011201220132014201520162017201820192020202120222010数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究23光伏投资订单领先股价需求较供给更重要光伏发展中政策影响不容忽视但权重正在减弱以海内外装机增长划分2011年以来国内光伏行业发展共经历三个阶段其中国内外政策的影响显著阶段一2011-2017年海外长期停滞国内爆发式增长20112012年美国欧盟相继开启对华光伏产品的反倾销调查此后多年国内出口停滞但同时国内政策支持开始发力2012年发布太阳能发电发展十二五规划国内市场接棒增长阶段二2018-2019年国内快速回落海外恢复增长2018年欧盟委员会决定不再延长对华太阳能板双反政策海外出口恢复增长但针对国内补贴乱象2018年出台531新政规范行业发展国内装机快速回落阶段三2020年至今内外需共振爆发世界主要国家相继发布碳中和计划对新能源发展更加重视叠加光伏度电成本成功平价全球光伏装机出现爆发式增长中国企业占据产业链绝对地位充分享受这一红利图18光伏行业逐步走向内外需共振爆发国内光伏新增装机量GW左轴太阳能电池出口金额亿美元右轴60国内高速增长国内回落内外需共振上行300海外长期停滞海外恢复50250403020020150100100201020112012201320142015201620172018201920202021数据来源Wind国泰君安证券研究光伏行业投资订单领先股价需求较供给对长期行情的指示作用更强2010年以来申万光伏设备指数共有4轮明显的牛市行情起步时点分别是1212140517051911从股价和各环节指标关系来看订单持续上行期股价均有不错表现但资本支出上行期股价未必上涨且股价与固定资产增速无明显关系由于进入门槛不高行业经常出现的产能请务必阅读正文之后的免责条款部分9of18A股策略专题过剩往往限制股价上行动能需求端订单对长期行情的指示作用更强从拐点信号来看资本支出同步领先股价订单领先股价两者同样可作为提示机会的信号光伏股价领先业绩与共识一致图19光伏投资同步领先股价投资上股价未必上图20光伏行业股价与固定资产增速无明显关系申万光伏指数收盘价点左轴申万光伏指数收盘价点左轴资本支出折旧和摊销15右轴固定资产同比增速右轴在建工程同比增速右轴15000150150002001501001000010000100505050005000000-500-5020182020201020112012201320142015201620172019202120222013201820112012201420152016201720192020202120222010数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图21光伏行业订单领先股价订单上股价上图22光伏行业股价领先业绩申万光伏指数收盘价点左轴申万光伏指数收盘价点左轴归母净利润同比增速右轴预收账款合同负债同比增速右轴ROE-TTM3右轴150002001500015015010010000100005010005000500050-50000-10020102012202220112013201420152016201720182019202020212021201120122013201420152016201720182019202020222010数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究24供需两旺时股价弹性最大行业公司供需两旺时股价表现更强上面三个行业的研究大致可得出结论投资产能扩张订单的增长均可以作为股价提示信号股票实例和经济学原理都表明供需两旺共同扩张是更健康的状态有产能无订单就会出现供给过剩行业竞争格局恶化以光伏行业为例16-19年行业资本支出强度持续上行保持高位但订单增速连续下滑期间行业指数表现低迷有订单无产能仅能获取阶段性涨价带来的红利基本面和股价弹性严重受限以新能源电池材料为例2020年行业需求开始爆发产品价格快速上涨已有大规模产能投产的华友钴业充分享受量价齐升而产能相对受限的寒锐钴业股价上涨幅度明显更小请务必阅读正文之后的免责条款部分10of18A股策略专题图2316-19年光伏投资升但订单降股价表现低迷图24新能源行情华友钴业凭借产能跑赢寒锐钴业华友钴业累计收益申万光伏指数累计收益寒锐钴业累计收益万得全A累计收益华友钴业归母净利润累计同比30寒锐钴业归母净利润累计同比3001500201020010000-10100500-2000-30-40-100-5002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102017-012018-102016-042016-072016-102017-042017-072017-102018-012018-042018-072016-01数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究3个股订单提示机会产能投产订单增长催生大行情个股层面订单领先股价产能投产订单持续增长推动股价大行情为了使研究结论更落地我们进一步分析个股层面制造业股价与各环节哪些指标更相关我们从上面三个典型行业中选取三个龙头公司作为研究对象分别是立讯精密海康威视隆基绿能研究指标进一步扩充投资环节为资本支出折旧摊销固定资产增速订单以预收账款合同负债以及预付账款应付账款为代表业绩方面除净利润增速ROE外加入毛利率和费用率考察成本费用把控此外新增估值分析包括PE及PEG个股层面研究结论包括订单上行拐点领先股价是较好的机会信号股价持续上涨期对应产能投产后订单持续增长业绩持续兑现业绩方面ROE的提升比业绩增速更重要其中上行动力主要来自需求增长带动周转率和杠杆提升优秀股票历史上产能扩张与订单增长交替出现扩张模式普遍为相关多元化扩张积极寻找第二增长曲线大行情起点往往有低估值配合PEG从05附近涨至1-1531立讯精密外部收购扩充品类产能投产订单增长是股价最佳阶段外部收购快速扩张产能不断切入新产品线打开成长空间立讯精密上市初期主营电脑连接器此后通过不断收购扩充产品线并且切入苹果产业链获取订单2017年后立讯成功拿下Airpods组装iPhone组装iWatch组装业务从消费电子零部件生厂商转型为综合性平台企业我们通过公司官网及公告梳理重要产能及订单时间线立讯精密股价分别在121216121901开启三轮大的上涨行情均对应有重要新业务开展如2011年开始为MacbookiPad供应内部连接线2013年开始供应MacbookiPadiPhone的Lightening线2017年2019年拿下AirpodsAirpodsPro组装订单2020年进一步拿下iPhone和iWatch组装订单关键订单的获取使得公司成功打开下一阶段成长空间股价得以重估请务必阅读正文之后的免责条款部分11of18A股策略专题图25立讯精密重要产能和订单情况立讯精密股价-前复权元股左轴立讯精密归母净利润累计同比右轴2018年iPhone2020年2021年iPhone2011年Macbook2013年Macbook2016年iPhone线性马达iPhone金属结构件iPad内部连接线iPadiPhone转接头iWatch组装及组装60Lightening2017年iPhoneLCP天线180声学组件1101收购博硕科技Airpods组装16050连接器垂直整合1511设立东莞立讯1401105收购昆山联滔切入电声器件1704收购美律电子12040切入苹果连接线加码电声器件100301110成立昆山立讯1608收购苏州美特80扩产连接器加码电声器件6020401205收购源光电装2010切入汽车电子2012收购纬创切入iPhone组装00-202011-012020-012020-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072021-012021-072022-012022-072011-07数据来源Wind公司官网及公告国泰君安证券研究注红字表示立讯精密切入苹果产业链的时间订单上行拐点领先股价股价上涨期产能投产投资高峰渐过订单持续增长带动业绩上行立讯精密股价三轮上涨期分别是1212-14081612-17111901-2010首先从拐点信号来看订单领先股价这一点与消费电子行业结论相反业绩增速与股价拐点基本同步其余指标的信号意义并不明显股价上涨期间内资本支出出现高峰后回落固定资产增速高峰则已过去表明产能逐渐建成投产订单持续增长并转换为业绩增速上行公司ROE上行或维持高位毛利率费用率同时保持高位净利率未提供正向推动估值均大幅上涨前两轮中PEG从最初05升至1附近最近一轮则从05升至15后期泡沫明显图26立讯精密股价上涨期资本支出强度下降图27立讯精密股价上涨期订单明显增长立讯精密资本支出折旧摊销左轴立讯精密预收账款合同负债亿元左轴立讯精密固定资产同比增速右轴立讯精密预付账款应付账款亿元右轴立讯精密预付账款应付账款同比增速3右轴1002504060080200306015040020401002002050100000002013-032022-032010-032011-032012-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032010-032014-032012-032013-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-032011-03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分12of18A股策略专题图28立讯精密股价上涨期ROE上行或维持高位图29立讯精密股价上涨期PEG由05修复至1-15立讯精密毛利率TTM左轴立讯精密PE-TTM倍左轴立讯精密ROE-TTM左轴立讯精密预测PEG-FY1倍右轴立讯精密期间费用率TTM右轴30141002012258015102060108154005610420002011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012016-032011-032012-032013-032014-032015-032017-032018-032019-032020-032021-032022-032010-03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究32海康威视自建产能拓展业务产能投产订单增长是牛市特征积极自建扩张持续提升技术实力拓展业务平台海康威视2010年上市后全球视频监控市占率迅速跃升至第一位此后多年在网络高清化技术路线上保持增长2015年公司深度智能产品首次亮相正式进入智能化阶段并先后在内部孵化出8个创新业务逐渐成长为智能物联平台型企业海康威视主要采取内生增长的扩张模式通过自建产业基地扩充产能内部鼓励员工创新并跟投孵化创新业务通过梳理公司投资公告我们认为公司产能投资的几个关键节点包括2011年录像设备摄像机产业基地完工2017年9月开始建设多个科技园和产业园2022年1月开始建设机器人基地红外热成像基地等从上述节点前后股价走势直观判断2011年产能投产后股价自2012年开始走出上涨行情但2017年2022年新增产能开始投资后股价表现并不好图30海康威视主要投资项目梳理海康威视股价-前复权元股左轴海康威视归母净利润累计同比右轴2108计划新建萤70石智能制造重601607增资萤石网1912设立海康庆基地5060络海康机器人消防子公司1612增资科技公1803计划新4050司负责生产建石家庄科30技园401410计划新建桐202011年完工庐安防产业基地1030视频监控录像设备计划17年底完工2201计划新建产业化项目数字机器人产品基020监控摄像机产业化1709计划新建地全球仓储物项目研发中心武汉科技园武汉智慧产业园-10流中心机器人重庆科技园成都科技园西安10桐庐基地红外科技园杭州创新产业园增资-20热成像产品基地系统公司负责软件开发0-302012-072019-012011-012011-072012-012013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072010-07数据来源Wind公司官网及公告国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分13of18A股策略专题订单领先股价持续上涨期产能逐步投产订单持续增长盈利能力强劲海康威视自上市以来共有四轮上涨行情分别是1201-13101407-15051601-18031906-2101从指标拐点信号来看订单的指示意义仍然明显其余指标并不存在明确规律股价持续上涨行情中资本支出高峰已过固定资产增速出现高峰后回落表明产能逐步投产订单持续增长并兑现业绩利润增速未必提升但会保持阶段性高位ROE大幅上行或保持高位展现出较强的盈利能力毛利率和费用率同步变动但多轮行情中有涨有跌估值大幅回升前三轮行情PEG由05左右涨至1-15最近一轮行情则由1涨至3整体来看海康威视股价与各指标间的关系与立讯精密结论一致图31海康威视股价上涨期资本支出强度下降图32海康威视股价上涨期订单持续增长海康威视资本支出折旧摊销左轴海康威视预收账款合同负债亿元左轴海康威视固定资产同比增速右轴海康威视预付账款应付账款亿元右轴1514030200120251001501020801510060510405020500002011-032013-032010-032012-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-032017-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032018-032019-032020-032021-032022-032010-03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图33海康威视股价上涨期ROE上行或维持高位图34海康威视上涨期PEG由05倍涨至1以上海康威视毛利率TTM左轴海康威视PE-TTM倍左轴海康威视期间费用率TTM右轴海康威视预测PEG-FY1倍右轴海康威视ROE-TTM右轴55356030255030502040452515301040202005351510002021-032022-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032015-072021-072011-072012-072013-072014-072016-072017-072018-072019-072020-072022-072010-07数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究33隆基绿能推进一体化布局订单增长较产能投产更重要技术优势奠定行业地位一体化战略顺利推进隆基绿能自成立起就专注单晶技术的发展2012年上市后单晶硅片产能成功扩张2014年收购乐叶光伏正式进军下游组件和电池生产此后不断通过自建丰富产能布局并凭借在单晶技术路线上的先发优势成长为光伏一体化龙头公请务必阅读正文之后的免责条款部分14of18A股策略专题司投资公告显示隆基于15年下半年16年19年2月和8月开始集中投资建设生产基地但公告后股价表现一般或处于行情后期对市场刺激不明显19年下半年及20年初隆基公告签订数百亿订单终端需求的爆发推动股价走出了长达近2年的行情图35隆基绿能主要投资建设情况隆基绿能股价-前复权元股左轴隆基绿能归母净利润累计同比右轴1907-09签订2001签订2111签订总价135亿订总价233亿总价70亿单订单订单604001601投资建设1902投资建设12GW硅棒10GW3501501设立乐叶3GW硅棒硅片50硅片1GW电池光伏作为组件05GW组件3001310业务平台1908投资建设25040500MW1606投资建设1802投资建硅片项15GW硅棒硅2208投资建设1506投资建设0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