公司1月全口径销售金额及销售面积分别同比增长19.3%和43.7%，销售排名暂时提升到行业第八。我们认为公司具备中长期稳定发展的各项要素，随着行业格局调整，综合实力有望未来跻身行业前十。我们看好公司未来规模扩张与业绩提升，给予公司14.5元目标价，维持“买入”的投资评级。
　　▍逆周期拓展成效初显，1月销售表现亮眼。据“中指数据”统计，2023年1月公司实现全口径销售金额122亿元，销售面积35万平米，分别同比增长19.3%和43.7%，而同期全国TOP100和TOP10房企销售额同比分别下降31.7%和27.6%。我们测算公司2022年全年拿地销售比为35%且高度聚焦于上海等核心城市，当前该部分逆周期新增优质土储已逐步转化为可售货值，支撑公司实现远好于行业的销售表现。公司全口径销售排名2022年全年排名第18位，2023年1月暂时达到第8位。我们相信，假以时日，公司有望站稳行业前十。
　　▍清晰战略叠加融资优势助力公司进入长期良性发展循环。2月8日，上交所披露公司100亿元小公募公司债券已获得反馈，本次债券预计分期发行，募集资金扣除发行费用后拟全部用于偿还到期公司债券或公司债券回售。我们统计，2022年全年公司累计发行公司债券及中期票据合计67.9亿元，发行期限均为5年，加权平均利率4.8%，较公司截至2021年底平均融资成本5.8%显著改善。同时1月5日公司公告其非公开发行A股股票申请已获中国证监会受理。我们相信，而随着行业基本面逐步转好，公司将有望进一步扩大既有优势，并进入长期良性发展通道。
　　▍从拿地分化到货值分化再到销售分化和盈利能力分化，公司相对优势明显。我们认为，销售表现的分化并未结束，货值分化才刚开始。公司新增储备聚焦核心城市，盈利能力可靠，去化相对顺畅。一旦2023年初公司取得新的现金流入，则又会在拿地方面占据更有利位置。我们期待2024-2025年公司结算面积和结算利润率再有所提升。
　　▍风险因素：公司再融资事项仍需获得中国证监会核准才能实施，再融资最终结果仍存在不确定性。公司非核心城市存量项目销售不及预期的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司在行业逆周期拓展的效果已初步显现，我们预计在优质货值的支撑下2023年全年公司销售表现将持续优于行业。规模扩张同时伴随着盈利能力修复，我们相信中长期发展下公司综合实力有望跻身行业前十。我们维持公司2023/2024年EPS预测为1.55/2.10元，参考越秀地产、金融街、华润置地等蓝筹地产企业2022年7-15倍估值水平（中信证券研究部预测），考虑到公司2022年为业绩低谷期，且后续销售及盈利能力提升确定性较高，我们给予公司2022年12倍PE的估值，对应14.5元的目标价，维持“买入”的投资评级。
　　

研究报告全文：逆周期拓展成效初显顺周期发展潜力可期华发股份600325SH跟踪点评2023213中信证券研究部核心观点公司1月全口径销售金额及销售面积分别同比增长193和437销售排名暂时提升到行业第八我们认为公司具备中长期稳定发展的各项要素随着行业格局调整综合实力有望未来跻身行业前十我们看好公司未来规模扩张与业绩提升给予公司145元目标价维持买入的投资评级逆周期拓展成效初显1月销售表现亮眼据中指数据统计2023年1月公司实现全口径销售金额122亿元销售面积35万平米分别同比增长193陈聪和437而同期全国TOP100和TOP10房企销售额同比分别下降317和基础设施和现代服276我们测算公司2022年全年拿地销售比为35且高度聚焦于上海等核心务产业首席分析师城市当前该部分逆周期新增优质土储已逐步转化为可售货值支撑公司实现S1010510120047远好于行业的销售表现公司全口径销售排名2022年全年排名第18位2023年1月暂时达到第8位我们相信假以时日公司有望站稳行业前十清晰战略叠加融资优势助力公司进入长期良性发展循环2月8日上交所披露公司100亿元小公募公司债券已获得反馈本次债券预计分期发行募集资金扣除发行费用后拟全部用于偿还到期公司债券或公司债券回售我们统计年全年公司累计发行公司债券及中期票据合计亿元发行期限均为20226795年加权平均利率48较公司截至2021年底平均融资成本58显著改善张全国同时1月5日公司公告其非公开发行A股股票申请已获中国证监会受理我们房地产和物业服务相信而随着行业基本面逐步转好公司将有望进一步扩大既有优势并进入行业联席首席分析长期良性发展通道师S1010517050001从拿地分化到货值分化再到销售分化和盈利能力分化公司相对优势明显我们认为销售表现的分化并未结束货值分化才刚开始公司新增储备聚焦核心城市盈利能力可靠去化相对顺畅一旦2023年初公司取得新的现金流入则又会在拿地方面占据更有利位置我们期待2024-2025年公司结算面积和结算利润率再有所提升风险因素公司再融资事项仍需获得中国证监会核准才能实施再融资最终结果仍存在不确定性公司非核心城市存量项目销售不及预期的风险盈利预测估值与评级公司在行业逆周期拓展的效果已初步显现我们预计在优质货值的支撑下2023年全年公司销售表现将持续优于行业规模扩张同时伴随着盈利能力修复我们相信中长期发展下公司综合实力有望跻身行业前十我们维持公司20232024年EPS预测为155210元参考越秀地产金融街华润置地等蓝筹地产企业2022年7-15倍估值水平中信证券研究部预测考虑到公司2022年为业绩低谷期且后续销售及盈利能力提升确定性较高我们给予公司2022年12倍PE的估值对应145元的目标价维持买入的投资评级华发股份600325SH项目年度202020212022E2023E2024E评级买入维持营业收入百万元5100651241591096670169238当前价1017元营业收入增长率目标价1450元YoY5390515412838总股本2117百万股净利润百万元29023195256032814437流通股本2117百万股净利润增长率YoY42101-199282352总市值215亿元每股收益EPS基本元137151121155210近三月日均成交额377百万元毛利率24325824023625052周最高最低价113557元净资产收益率ROE139153114132157近1月绝对涨幅-078每股净资产元990983105811751336近6月绝对涨幅2873PE7467846648近月绝对涨幅126180PB1010100908PS0404040303资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023210证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明华发股份跟踪点评600325SH2023213利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入5100651241591096670169238货币资金4364249994504005669658852营业成本3861138020449075095451895存货211375217378188578188491166039毛利率243258240236250应收账款95328184253307税金及附加33973361447546224861其他流动资产3738844987476004832648086销售费用14501582171418681869流动资产292501312687286762293766273285销售费用率2831292827固定资产83027955607830410887管理费用14541527171419341939长期股权投资1429921475294753747545475管理费用率2930292928无形资产20146996914691969财务费用264235566611644其他长期资产1401417631406316363186631财务费用率0505100909非流动资产293444237076681110879144962研发费用37799185100资产总计321844355057363443404644418247研发费用率0102020101短期借款926610301182936311586投资收益459575610732812应付账款2772931283381714331144111EBITDA49795734486560187673其他流动负债118782120494115160136372139460营业利润率12461359106111081271流动负债155777152807154513189046195157营业利润63586962627273938801长期借款7941177170801708217084170营业外收入3249504448其他长期负债2331129189291892918929189营业外支出137182117145148非流动性负债102722106359109359111359113359利润总额62536829620572918701负债合计258499259166263872300405308515所得税16932152155118232175股本21172117211721172117所得税率271315250250250资本公积673926926926926少数股东损益16581482209421872088归属于母公司所2095320819224042488628289归属于母公司股有者权益合计29023195256032814437东的净利润少数股东权益4239275073771677935481442净利率股东权益合计5762434964633459589199571104240109731负债股东权益总321844355057363443404644418247计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润45604677465454686526增长率折旧和摊销120151189303417营业收入5390515412838营运资金的变化2495031264279212561126539营业利润45995-99179191其他经营现金流-521-31-45-131-205净利润42101-199282352经营现金流合计2910936061327193125233276利润率资本支出-44966-29920-23500-23500-23500毛利率243258240236250投资收益459575610732812EBITDAMargin981128290111其他投资现金流-16505-14640-11035-10957-10977净利率5762434964投资现金流合计-61012-43986-33925-33725-33665回报率权益变化1603233599000净资产收益率139153114132157负债变化44783-64723152101804224总资产收益率0909070811股利支出-847-953-974-800-1034其他其他融资现金流-11181-11148-566-611-644资产负债率803730726742738融资现金流合计4878615027161287692545现金及现金等价所得税率27131525025025016883710240662962157股利支付率物净增加额328305312315311资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利4