推荐逻辑：公司作为国内运动鞋服巨头，16-21年营收GAGR达到29.9%。展望来看：1）运动鞋服是高成长性赛道，率先受益于消费复苏。2021年全球/国内运动鞋服市场规模分别达3637.6亿美元/3718亿人民币，2016-2021年GAGR分别为5.3%/14.3%，远高于其他类型服饰，当前国内人均运动鞋服消费较主要发达国家仍有1.4倍以上增长空间。2）运动鞋服是竞争格局较优的赛道，2021年国内运动鞋服品牌CR5为58.1%，集中度高且优势企业稳定性强，未来研发实力雄厚的头部企业市场份额有望持续提升。3）公司三道增长曲线齐头并进，护城河稳固：主品牌打造极致价值且持续推进DTC改革，在赢领计划指导下稳健增长；FILA定位运动时尚且精准聚焦高尔夫、滑雪等赛道，差异化优势显著，看好提升专业产品占比与门店升级带来客单价与店效双升，恢复增长动能；公司培育的户外运动品牌潜力巨大，有望复制FILA的成功，保持较快增长。
　　优质赛道前景广阔，国产品牌持续崛起。运动鞋服是持续增长动能强且集中度高的优质赛道，展望来看国内运动鞋服高景气将延续：1）2021年国内人均运动鞋服消费金额为40.1美元，参照主要发达国家仍有1.4倍以上增长空间。2）政策推进叠加居民健康意识增强背景下，国内运动参与率持续提升，2021年我国每周参加1次以上体育锻炼人数比例为67.5%，较2014年提升18.5pp；3）运动时尚潮流方兴未艾，进一步推动居民对运动鞋服消费偏好提升。2021年我国运动鞋服占服装行业整体比重为13.4%，相较德国/日本/美国仍分别有5.1pp/5.7pp/24.3pp提升空间。国货崛起的势头进一步推动了国内运动品牌增速快于运动服饰整体增速。
　　安踏多品牌矩阵成型，新增长动力显著。公司是全球领先的运动鞋服巨头，2022H1实现营收259.7亿元，同比增长13.8%，超过NIKE成为国内市占率第一的运动鞋服公司。展望来看，公司多品牌齐头并进，护城河稳固：1）主品牌方面，近年来业绩增长稳健，18-21年主品牌复合增速为18.8%，2021年在国内市场份额达9.3%，为国产第一大品牌。公司继续发力打造极致价值产品，不断深化DTC改革和门店升级，市场份额有望进一步提升。2）FILA作为第二大增长曲线，凭借精准定位运动时尚，构筑差异化优势叠加渠道端高效运营，近年来业绩表现亮眼。2018-2021年FILA营收GAGR为36.9%，2021年在国内市场份额为6.9%；展望来看，FILA通过聚焦高尔夫网球等小众高端品类，发力提升专业产品占比，并持续整改低效门店，推动门店升级，带动客单价与店效增长，有望快速走出低谷迎来复苏。3）户外运动品牌群方面，Descente精准卡位高端滑雪运动，Kolon打造中高端户外生活方式，Amer sports拥有始祖鸟在内的众多高端品牌，在产品力、品牌认可度等方面优势突出，渠道拓展空间大，成为公司强大的增长新动能。
　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为2.59元、3.40元、4.13元，对应PE分别为38倍、29倍、24倍。考虑到公司作为全球运动鞋服巨头，虽然短期受疫情冲击业绩有所调整，但长期来看公司多品牌齐头并进叠加持续推进渠道升级，竞争优势仍十分稳固，市占率有望持续提升。参考可比公司估值，给予其2023年35倍估值，对应目标价137.55港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情缓和不及预期的风险，店效提升不及预期的风险，门店扩张不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。
　　

研究报告全文：dTableStockInfo2023年02月08日买入维持证券研究报告公司研究报告当前价11310港元安踏体育2020HK纺织服饰目标价13755港元管理迭代构筑护城河剑指全球运动服饰巨头投资要点西南证券研究发展中心TableSummary推荐逻辑公司作为国内运动鞋服巨头16-21年营收GAGR达到299展望来看1运动鞋服是高成长性赛道率先受益于消费复苏2021年全球国TableAuthor分析师蔡欣内运动鞋服市场规模分别达36376亿美元3718亿人民币2016-2021年GAGR执业证号S1250517080002分别为53143远高于其他类型服饰当前国内人均运动鞋服消费较主要电话023-67511807发达国家仍有14倍以上增长空间2运动鞋服是竞争格局较优的赛道2021邮箱cxinswsccomcn年国内运动鞋服品牌CR5为581集中度高且优势企业稳定性强未来研发实力雄厚的头部企业市场份额有望持续提升3公司三道增长曲线齐头并进联系人周铁护城河稳固主品牌打造极致价值且持续推进DTC改革在赢领计划指导下稳电话18798688288健增长FILA定位运动时尚且精准聚焦高尔夫滑雪等赛道差异化优势显著邮箱zhoutyfswsccomcn看好提升专业产品占比与门店升级带来客单价与店效双升恢复增长动能公司培育的户外运动品牌潜力巨大有望复制FILA的成功保持较快增长TableQuotePic相对指数表现优质赛道前景广阔国产品牌持续崛起运动鞋服是持续增长动能强且集中度高的优质赛道展望来看国内运动鞋服高景气将延续12021年国内人均运安踏体育恒生指数动鞋服消费金额为401美元参照主要发达国家仍有14倍以上增长空间24政策推进叠加居民健康意识增强背景下国内运动参与率持续提升2021年我-6国每周参加1次以上体育锻炼人数比例为675较2014年提升185pp3-15运动时尚潮流方兴未艾进一步推动居民对运动鞋服消费偏好提升2021年我国运动鞋服占服装行业整体比重为134相较德国日本美国仍分别有-2551pp57pp243pp提升空间国货崛起的势头进一步推动了国内运动品牌增速-34快于运动服饰整体增速-4422222422622822102212232安踏多品牌矩阵成型新增长动力显著公司是全球领先的运动鞋服巨头2022H1实现营收2597亿元同比增长138超过NIKE成为国内市占率第数据来源聚源数据一的运动鞋服公司展望来看公司多品牌齐头并进护城河稳固1主品牌方面近年来业绩增长稳健18-21年主品牌复合增速为1882021年在国内市场份额达93为国产第一大品牌公司继续发力打造极致价值产品不基础数据断深化DTC改革和门店升级市场份额有望进一步提升2FILA作为第二大52TableBaseData周区间港元690-1299增长曲线凭借精准定位运动时尚构筑差异化优势叠加渠道端高效运营近3个月平均成交量百万76年来业绩表现亮眼2018-2021年FILA营收GAGR为3692021年在国内流通股数亿2714市场份额为69展望来看FILA通过聚焦高尔夫网球等小众高端品类发力市值亿320479提升专业产品占比并持续整改低效门店推动门店升级带动客单价与店效增长有望快速走出低谷迎来复苏3户外运动品牌群方面Descente精准卡位高端滑雪运动Kolon打造中高端户外生活方式Amersports拥有始祖鸟相关研究在内的众多高端品牌在产品力品牌认可度等方面优势突出渠道拓展空间1TableReport安踏体育2020HK电商DTC双轮大成为公司强大的增长新动能驱动22H1业绩超预期2022-08-26盈利预测与投资建议预计2022-2024年EPS分别为259元340元4132安踏体育2020HK疫情拖累短期流元对应PE分别为38倍29倍24倍考虑到公司作为全球运动鞋服巨头水经营指标保持稳健2022-04-18虽然短期受疫情冲击业绩有所调整但长期来看公司多品牌齐头并进叠加持续推进渠道升级竞争优势仍十分稳固市占率有望持续提升参考可比公司估值给予其2023年35倍估值对应目标价13755港元维持买入评级风险提示疫情缓和不及预期的风险店效提升不及预期的风险门店扩张不及预期的风险行业竞争加剧的风险指标年度2021A2022E2023E2024E营业收入百万元人民币4932800531486462187837414756增长率389177517011923归属母公司净利润百万元人民币7720007041549221451119385增长率4955-87930962139每股收益EPS284259340413净资产收益率2669195820411985PE3439377128792372数据来源公司公告西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告安踏体育2020HK目录1公司概况全球运动鞋服巨头多品牌全渠道发展111全球运动鞋服巨头增长动力强劲112业绩增长稳健经营韧性较强313股权结构稳定管理迭代构筑护城河82行业分析优质赛道前景广阔1021坡长雪厚的优质赛道增长快集中度高1022人均消费金额与运动参与率仍有较大提升空间1323趋势户外参与率提升国货崛起势不可挡173公司分析多品牌齐头并进护城河稳固2031安踏主品牌多维度发力市场份额稳步提升2032FILA高质量运营增长稳健专业产品有望发力2833户外运动品牌群第三增长曲线潜力巨大324盈利预测与估值365风险提示37请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告安踏体育2020HK图目录图1安踏体育历史沿革1图22004-2010年安踏营收亿元及增速2图32004-2010年公司净利润亿元及增速2图42011-2015年可比公司门店数量3图52016-2022H1公司营收亿元及增速4图62019-2021公司各品牌对总营收的拉动4图72016-2022H1公司各产品营收亿元及增速4图82016-2021年公司各产品营收占比4图92022H1公司各产品营收亿元及同比增速5图102016-2021年公司各产品对总营收增长的贡献率5图112018-2022H1公司各品牌营收占比5图122018-2022H1公司各品牌营收亿元及增速5图13公司2009年以来收购进程6图142018-2022H1公司各品牌毛利率6图152016-2022H1公司各项业务毛利率6图162016-2022H1公司整体毛利率及净利率7图172016-2022H1公司各项费用7图182016-2022H1公司销售费用及销售费用率7图192016-2022H1公司归母净利润及增速变化8图202017-2022H1公司毛利率及净利率变动情况8图212016-2022H1公司ROE拆解8图222016-2022H1公司与板块ROE对比8图23安踏体育股权结构9图24消费者更关注运动鞋服的功能与智能技术11图25全球运动鞋服男装女装童装CR511图26国内运动鞋服男装女装童装CR512图272016-2021全球运动服饰男装女装童装规模及增速13图282016-2021国内运动服饰男装女装童装规模及增速13图292016-2021年中国人均运动鞋服消费金额及增速14图302013-2021年我国人均可支配收入及增速14图312021年各国人均运动鞋服消费支出美元14图32中国常规运动参与率15图332013-2021年我国体育场地数量及人均体育场地面积15图342021年我国各类体育运动场地数量占比15图35我国运动时尚市场规模17图362013-2021年我国运动服饰规模占服饰规模比重17图372021年各国运动服饰规模占整体服饰规模比重17图382014-2021年我国户外市场零售额及增速18图39小红书露营搜索热度增量18图402022年各国露营人口渗透率对比19请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告安踏体育2020HK图412022年各国人均年露营设备支出美元19图42日本户外运动发展趋势19图43我国户外运动发展趋势19图44中国品牌与境外品牌关注度20图452022年抖音平台国货热20图462018-2022H1安踏主品牌营收及增速20图472012-2021年安踏主品牌在国内市场市占率20图48四大运动品牌跑鞋价格带元22图49四大运动品牌篮球鞋价格带元22图50头部国产运动品牌研发费用对比亿元22图51头部国产运动品牌研发费用率22图52安踏氮科技23图53安踏原分销模式24图54安踏DTC模式24图55安踏品牌线下DTC业务模式营收25图56安踏品牌各业务模式营收占比25图572019年5月安踏在重庆推出第九代店25图582020年10月南京安踏首家第十代店25图59安踏近几年广宣投入情况26图602021年部分头部运动品牌广宣投入情况26图61安踏品牌体育明星代言26图62安踏品牌娱乐明星代言26图63北京冬奥会期间安踏引发热议27图64安踏赞助北京冬奥会比赛鞋服装备27图65FILA发展历程29图662018-2022H1FILA营收及增速29图672018-2022H1FILA品牌营收占比29图682012-2021年FILA市占率30图692018-2022H1FILA与安踏主品牌毛利率30图70FILA推出冬奥主题TVC凌空直上31图71FILA代言人31图722012-2022H1FILA中国地区门店数31图732019-2022H1FILA中国店效万元月31图74FILAXYPROJECT联名系列32图75FILA登上米兰时装周32图762016-2022H1Descente门店数量家33图77Descente门店形象33图78Kolonsport门店数量家33图79Kolonsport门店形象33图802008-2018年Amersports营收及增速35图812008-2018年Amersports归母净利润及增速35图822008-2018年Amersports各项业务营收占比35图832008-2018年Amersports各地区营收占比35请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告安踏体育2020HK表目录表1公司品牌矩阵1表2公司管理层情况9表3公司股权激励计划情况10表4全球运动鞋服企业市值在纺服整体市值中的排名11表5部分头部品牌核心科技12表6促进体育运动相关政策16表72012-2021年各运动服饰品牌在国内市场占有率19表8安踏各系列产品情况21表9安踏主品牌部分科技23表10安踏DTC转型前后对比25表112022131-202226安踏冠军系列销售情况27表12FILA经营流水30表13户外品牌流水34表14Amersports旗下品牌34表15公司分业务收入与成本预测36表16可比公司一致性预期37附财务报表38请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告安踏体育2020HK1公司概况全球运动鞋服巨头多品牌全渠道发展11全球运动鞋服巨头增长动力强劲安踏体育用品有限公司下称安踏成立于1991年是全球领先的运动鞋服巨头旗下拥有安踏FILADESCENTEKOLON等众多品牌涵盖专业运动时尚运动和户外运动三大领域根据欧睿国际2021年安踏在国内运动鞋服市场占有率为162超过阿迪达斯成为国内市场第二位2022H1安踏进一步超过Nike成为国内运动鞋服市场第一图1安踏体育历史沿革数据来源公司公告西南证券整理公司多品牌策略布局三大运动品牌群专业运动时尚运动和户外运动以满足差异化消费需求其中专业运动品牌群包括安踏和安踏儿童定位大众市场为消费者提供包括大众运动专业及小众运动领域的功能性体育用品时尚运动品牌群包括FILAFILAFUSION和FILAKIDS定位中高端时尚领域为广泛年龄段的消费者提供高端潮流运动服饰户外运动品牌群包括DESCENTEKOLONSPORT以及AMERSPORTS旗下的Arcteryx始祖鸟Salomon萨洛蒙及Wilson威尔逊等定位高端高品质的户外运动人群打造专业化潮流化的高端户外产品线表1公司品牌矩阵专业运动时尚运动户外运动数据来源公司官网西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分1公司研究报告安踏体育2020HK复盘公司发展历程公司发展大致经历三个阶段第一阶段1991-2010由代工成功转型品牌批发模式行业红利期下快速增长1成功转型品牌批发模式体育明星央视平台营销模式获成功公司早期主要做代工业务1994年创立自有品牌安踏采取批发模式并在全国建立销售网络到1998年底销售网点突破2000余家1999年公司签约孔令辉作为品牌代言人并在央视投放广告受益于2000年孔令辉夺得悉尼奥运会冠军所带来的品牌知名度提升公司营业额从2000万增长到2亿多体育明星央视平台模式初获成功2行业红利期下快速增长收购FILA初试多品牌运营21世纪初为鞋服行业发展红利期安踏在完成由加工到品牌批发模式转型后业绩持续高增长2004-2007年公司营收从31亿元增长到318亿元GAGR达1171公司于2007年在港交所成功上市成为首个在港交所上市的晋江系体育运动用品企业公司于2009年成功收购FILA中国区业务开始步入多品牌运营阶段图22004-2010年安踏营收亿元及增速图32004-2010年公司净利润亿元及增速801801870016701606001460140120125005010010400408083030060620404200102021000002004200520062007200820092010-220042005200620072008200920100营业收入营业收入增速归母净利润归母净利润增速数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理第二阶段2011-2015渠道转型克服危机超越李宁成为本土运动鞋服第一品牌从品牌批发到品牌零售战略转型走出行业困境受金融危机叠加奥运后期行业库存危机影响运动鞋服行业整体承压呈现库存堆积店效及营收下滑的现象导致关店潮2012-2015年李宁安踏特步361分别关店2122808596657家在此背景下公司积极推动渠道变革取消批发时代的大区制公司直接与经销商零售店对接提升渠道管理效率同时开拓电商渠道利用电商处理积压库存最终率先实现复苏请务必阅读正文后的重要声明部分2公司研究报告安踏体育2020HK图42011-2015年可比公司门店数量100009000800070006000500020112012201320142015安踏李宁特步361数据来源公司公告西南证券整理第三阶段2016-至今多品牌战略布局主品牌DTC转型1多品牌战略布局齐头并进公司收购FILA以来通过对其渠道管理品牌运营全方位战略升级带动FILA营收持续快速增长成为公司第二增长曲线在FILA取得成功的激励下2016年公司明确单聚焦多品牌全渠道战略聚焦大众体育鞋服品类打造多品牌矩阵并利用线上线下全渠道实现业绩突破相继收购了高端户外滑雪品牌DescenteKolonSport高端儿童运动品牌Kingkow并与其他投资者一起收购Amersports进一步完善品牌布局实现专业运动时尚运动户外运动三大领域全覆盖2主品牌推动DTC转型2020年公司提出DTC转型计划通过渠道改革利用直营门店平台电商私域电商三大场域直面消费者打通人货场提升生产经营效率2021年受益于推进DTC转型的红利公司主品牌营收实现522的增长12业绩增长稳健经营韧性较强运动鞋服领域龙头国潮红利下营收稳增2021年公司营收4933亿元同比增长389占国内运动鞋服市场的1622022H1公司营收达2597亿同比增长138超过Nike成为国内运动市场占有率第一的品牌回溯公司成长历程单聚焦多品牌全渠道的发展策略助力公司业绩实现高增长12009年公司收购FILA经渠道品牌管理重新赋能后于2014年开始发力随后持续保持高增长成为公司的第二增长曲线22019年公司收购AmerSport完善户外运动品牌产品矩阵2020年成为公司增长最快的品牌群32020年开始重塑主品牌安踏系列提出DTC战略转型和赢领计划2021年增速由负转正实现主品牌战略升级受疫情影响22H1服装鞋帽针纺织品类社会零售总额同比减少65安踏在行业整体承压的环境下仍保持138的增速可见其强劲的经营韧性请务必阅读正文后的重要声明部分3公司研究报告安踏体育2020HK图52016-2022H1公司营收亿元及增速图62019-2021公司各品牌对总营收的拉动60050504550040404003530303002520202001510010510000201920202021-10营业收入yoy右轴安踏FILA所有其他品牌数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理服饰类产品为营收贡献主力鞋类增速最快2022H1公司鞋类服饰配饰营收分别达到1111亿元1404亿元82亿元同比分别增长2586154公司产品中以鞋类运动服饰为主2022H1占总营收比重分别达到4285412016-2021年营收增长贡献最大的是服饰类产品其次是鞋类产品其中2020年受疫情影响服饰类产品需求疲软鞋类产品需求相对韧性较强鞋类对整体营收增长贡献率达8152021年鞋类服饰类产品对总营收增长的贡献率分别为466504图72016-2022H1公司各产品营收亿元及增速图82016-2021年公司各产品营收占比350100100300808025060200406015020100405000-202002016201720182019202020212022H1服饰营收鞋类营收配饰营收鞋类营收增速服饰营收增速配饰营收增速鞋类服饰配饰数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司年报西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分4公司研究报告安踏体育2020HK图92022H1公司各产品营收亿元及同比增速图102016-2021年公司各产品对总营收增长的贡献率160301001402580120201006080156040104052020000鞋类服饰配饰20172018201920202021营收同比增速右轴鞋类服饰配饰数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司年报西南证券整理多品牌协同发展助力营收增长安踏自2009年收购FILA后通过对FILA进行业务重塑和赋能探索出一套成熟的业务升级模式此后又相继收购了DescenteKolonsport和Amersports等知名品牌成长为综合性多品牌体育用品集团目前公司营收主要来自安踏主品牌和FILA2022H1两大主营品牌营收占比分为515415安踏品牌整体增长较为稳健2018-2021年营收GAGR为188其中2020年受疫情冲击营收有所下滑2021年以来逐步修复2022H1安踏品牌实现营收1336亿元同比增长263FILA品牌在2020年前快速增长其中2018-2020年营收GAGR为434营收比重从352提升至4912020年以来FILA逐步进入稳定增长期2022H1实现营收1078亿元同比下降05主要受疫情冲击影响预计随着疫情缓和增速将逐步修复图112018-2022H1公司各品牌营收占比图122018-2022H1公司各品牌营收亿元及增速10030080250806020040601502010040500200-20020182019202020212022H120182019202020212022H1安踏营收FILA营收所有其他品牌营收安踏营收增速安踏FILA所有其他品牌FILA营收增速所有其他品牌营收增速数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分5公司研究报告安踏体育2020HK图13公司2009年以来收购进程数据来源公司公告西南证券整理毛利率不断提升FILA品牌盈利能力最优2022H1公司毛利率达到62自2016年以来已经上升116pp主要原因在于1品牌结构不断升级高毛利率品牌销售占比提升带来销售结构改善2018-2022H1FILA品牌毛利率高于安踏主品牌2022H1FILA毛利率已达686其占总营收比重从2018年352上升至4152主品牌与户外运动品牌毛利率持续提升主品牌受益于推进DTC改革叠加品牌力向上毛利率从2018年42提升至2022H1的551户外运动品牌群毛利率从2018年618提升至2022H1的742从产品品类来看公司各类产品毛利率均有所提高2022H1鞋类服饰配饰毛利率分别为584652566分别较2016年提升121pp142pp194pp图142018-2022H1公司各品牌毛利率图152016-2022H1公司各项业务毛利率8070706060505040403030202010100020182019202020212022H12016201720182019202020212022H1安踏FILA户外运动品牌群鞋类服饰配饰数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分6公司研究报告安踏体育2020HK图162016-2022H1公司整体毛利率及净利率7060504030201002016201720182019202020212022H1毛利率净利率数据来源公司公告西南证券整理费用率整体上行销售费用率增长显著2016年至2022H1公司费用率整体呈上行态势2022H1总费用率为455较2016年提升173pp主要系销售费用率提升所致分拆来看财务费用率低且波动小中枢仅-03研发费用率基本稳定管理费用率从51增加至66主要因为公司DTC模式转型导致员工人数及工资水平均有所增长销售费用率呈上升趋势从2016年212提升至364增加152pp销售费用增长主要由于12020年启动DTC改革带来大量门店由经销转为直营2公司加大广宣投入公司广宣开支从2018年的292亿元增长到2021年的612亿元GAGR达28图172016-2022H1公司各项费用图182016-2022H1公司销售费用及销售费用率5020040180354016030140301202510020208015601010402050002016201720182019202020212022H1-10总费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率销售费用亿元销售费用率数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理净利润高增长经营韧性较强2016-2021年公司净利润从239亿元增长到772亿元GAGR达2652022H1受疫情影响净利润为359亿元同比减少662016-2021年公司净利率受费用率变动的影响整体小幅下行从2016年179下降到2021年的157-22pp请务必阅读正文后的重要声明部分7公司研究报告安踏体育2020HK图192016-2022H1公司归母净利润及增速变化图202017-2022H1公司毛利率及净利率变动情况906048050370406025030140203001020201720182019202020212022H111000-10234归母净利润亿元净利润增速毛利率同比增减pp净利率同比增减pp数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理ROE变动合理处于较高水平纵向来看2016-2021年公司ROE水平基本保持稳定从2016年263上升至292原因在于公司盈利能力与运营能力稳健其中净利率减少22pp资产周转率下降01次权益乘数也从15上升至22对应资产负债率从304上升至459与公司规模扩张契合横向比较公司ROE持续高于李宁361度特步国际等可比公司显示出公司具有非常优异的投资回报率图212016-2022H1公司ROE拆解图222016-2022H1公司与板块ROE对比252040215301510120055100002016201720182019202020212022H1权益乘数资产周转率次安踏体育李宁度特步国际销售净利率右轴361数据来源wind西南证券整理数据来源wind西南证券整理13股权结构稳定管理迭代构筑护城河丁氏家族控股核心管理层稳定截至2022年6月30日公司创始人丁世忠先生与其兄长丁世家等人共同组成的丁氏家族合计持股548股权结构稳定公司核心管理层包括执行董事丁世忠丁世家毕明伟赖世贤郑捷吴永华以及财务总监谢建聪核心管理层人员大多是丁氏家族成员公司组织框架稳定且管理层在各自领域均有丰富从业经验请务必阅读正文后的重要声明部分8公司研究报告安踏体育2020HK图23安踏体育股权结构数据来源Wind西南证券整理激励计划覆盖核心团队公司于2018年通过股份奖励计划向3707名承授人发放10295万股股份购股权占已发行股本038购股行权行使价为01港币股购股权于2025年至2027年分批解锁有助于充分绑定核心管理人员表2公司管理层情况高管姓名职务主要工作履历安踏创始人之一担任中国全国人民代表大会代表中负责集团重大的战略并直接管理审计监察部丁世忠董事会主席董事国体育用品业联合会副主席萨马兰奇体育发展基金会及收购兼并部理事长中国篮球协会顾问及中国奥委会委员丁世家董事会副主席董事负责管理本集团生产职能安踏创始人之一在中国体育用品业拥有逾二十年经验2008年加盟安踏体育于营销管理方面拥有超过十年经验包括于著名国际运动服饰品牌中国业务任职销售总郑捷董事负责Amersports相关业务监及总经理近八年彼毕业于复旦大学获颁发管理科学学士学位负责安踏品牌除FILA品牌以外的所有其他赖世贤联席CEO董事品牌集团采购以及人力资源法务投资者2003年加入安踏曾先后担任集团COO和CFO关系及行政管理等负责FILA以及多品牌的渠道协同和安踏海外吴永华联席CEO董事在中国销售及营销方面拥有逾二十年经验业务数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分9公司研究报告安踏体育2020HK表3公司股权激励计划情况股权激励方案名称认股数万股占总股本比行权价港币覆盖员工数股份奖励计划1029450380103707奖励股份进程时间购股权解锁比例2025年5月1日602027年5月1日40合计100数据来源公司公告西南证券整理管理迭代构筑护城河安踏作为全球市值第二大的运动品牌集团截至2023年1月31日管理能力是其核心竞争力之一过去公司成功将处于亏损的FILA培育为年营收超200亿元2021年的现金牛企业体现了其卓越的品牌运营能力为了更好地实现精细化管理和推动战略落地公司于2023年1月18日宣布了执行董事管理职能的调整主要内容包括1丁世忠卸任CEO仍为董事会主席更专注集团重大的战略并直接管理审计监察部及收购兼并部2赖世贤与吴永华担任联席CEO赖总分管安踏迪桑特可隆吴总分管FILA以及多品牌的渠道协同和安踏海外业务郑捷分管Amersports相关业务同时丁总对赖总与吴总两位联席CEO提出三大目标1跑赢大市2做大市值成为真正全球化公司3联席CEO模式设立人才梯队培养计划此次管理改革有助于1推动安踏全球化战略落地安踏自2019年收购Amersports后确立了全球化战略此次管理改革后Amersports有望在郑捷带领下加速推进五个十亿欧元计划安踏主品牌海外业务有望在吴永华带领下做大做强2优化集团多品牌管理提升管理效率3加强人才梯队建设例如曾先后负责过安踏篮球事业部Amersports旗下始祖鸟大中华业务的徐阳此次接任吴永华负责专业运动品牌群CEO向赖世贤汇报展望来看安踏作为国内运动鞋服龙头通过此次管理变革有望进一步提升多品牌运营效率和推进全球化战略成长为全球运动服饰巨头2行业分析优质赛道前景广阔21坡长雪厚的优质赛道增长快集中度高运动服饰是坡长雪厚的优质赛道大多数知名运动服饰品牌拥有悠久的历史其中锐步成立于1895年newbalance成立于1906年匡威成立于1908年FILA成立于1911年卡帕成立于1916年等均有超百年历史品牌通过历史积淀构筑起自身护城河从市值来看目前全球纺服行业市值排名第二的Nike是运动品牌而在全球纺服行业市值排名前30的公司中有接近13都是运动服饰品牌可以看出运动服饰行业可以产生生命周期长高市值的公司请务必阅读正文后的重要声明部分10公司研究报告安踏体育2020HK表4全球运动鞋服企业市值在纺服整体市值中的排名市值截至2023年市值排名公司名主要品牌成立时间1月31日亿美元ColeHaanBobHurleyConverseairjordanBauerNike3耐克1972年197433HockeyUmbro8安踏安踏斐乐FILA可隆Kolon迪桑特Descente1991年409979露露柠檬lululemonlululemon1998年3915810阿迪达斯三叶草adidasY-3adidasspecialOriginaladidasNEOLABEL1949年3059711李宁李宁新动艾高AIGLE乐途Lotto凯盛Kason1990年2596714威富VFTheNorthFaceSupremeVansicebreakerAltra1899年1201117彪马Puma1948年1016022哥伦比亚Columbia1938年595724安德玛UnderArmourUnderArmour1996年5603数据来源各品牌官网Googlefinance西南证券整理从竞争格局来看运动服饰由于功能属性相较休闲服饰更强消费者在选购运动服饰时偏好较为集中根据贝恩咨询数据消费者在选购运动服饰时对产品功能与智能科技的关注度更高因此拥有雄厚研发实力掌握关键面料等材质科技的头部品牌拥有更高的市场份额进而运动鞋服市场竞争格局相较于其他类型服饰集中度更高全球来看2021年全球运动服饰品牌CR5达到313高于男装CR5为114女装CR5为91以及童装CR5为141国内来看运动鞋服集中度更高2021年运动鞋服CR5达到581同样高于男装CR5为12女装CR5为48和童装CR5为121图24消费者更关注运动鞋服的功能与智能技术图25全球运动鞋服男装女装童装CR570406050304020301020100201420152016201720182019202020210运动品牌CR5男装品牌CR5女装品牌CR5童装品牌CR5数据来源贝恩咨询西南证券整理数据来源euromonitor西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分11公司研究报告安踏体育2020HK图26国内运动鞋服男装女装童装CR570605040302010020142015201620172018201920202021运动鞋服品牌CR5男装品牌CR5女装品牌CR5童装品牌CR5数据来源euromonitor西南证券整理表5部分头部品牌核心科技品牌品类科技名称特征鞋类NikeZoom柔软轻薄缓震性能良好Nike兼具防水及透气性的材质的抗水性专利布有一层防水薄膜附着于紧密编织的超细纤维层上服装Strom-FIT可防雨水冰雹和大雪鞋类Boost储存并释放更多的跑步动能柔软舒适且回弹迅速Adidas可以压缩运送者体内的深层肌肉和组织促进血液流动并改善运动员肌肉中的能量输送高服装Adidastechfit性能的techfit可减少软组织震动鞋类安踏氮科技通过氮气颠覆性能轻弹赋能于鞋子中底轻量化和稳定性安踏服装防风透湿科技在挡风侵扰的同时具备透湿性使体表湿气及时排出有效保持衣服内干爽舒适鞋类李宁轻弹科技将PEBAX作为原材料主打的就是轻量和高效回弹李宁利用材料表面的张力使得水滴落在衣服表面则会出现荷叶效应从而水珠快速滑落减服装防泼水科技少水在表面的吸附数据来源euromonitor西南证券整理从成长性来看随着经济的发展和人们对身体健康的重视运动服饰行业也呈现了较高的景气度从全球来看2021年全球运动鞋服市场规模为36376亿美元同比增长2092016-2021年GAGR达53同期男装女装童装GAGR分别为05093从国内来看2021年国内运动鞋服规模为3718亿元同比增长182016-2021年GAGR达143同期男装女装童装GAGR分别为3846103请务必阅读正文后的重要声明部分12公司研究报告安踏体育2020HK图272016-2021全球运动服饰男装女装童装规模及增速8000250070002000600015001000500050040000003000-5002000-10001000-15000-2000201620172018201920202021全球运动服饰亿美元全球男装规模亿美元全球女装规模亿美元全球童装规模亿美元全球运动服饰yoy右轴全球男装yoy右轴全球女装yoy右轴全球童装yoy右轴数据来源euromonitor西南证券整理图282016-2021国内运动服饰男装女装童装规模及增速12000252010000158000106000504000-52000-100-1520142015201620172018201920202021国内运动服饰规模亿人民币国内男装规模亿人民币国内女装规模亿人民币国内童装规模亿人民币国内运动服饰yoy右轴国内男装yoy右轴国内女装yoy右轴国内童装yoy右轴数据来源euromonitor西南证券整理22人均消费金额与运动参与率仍有较大提升空间我国运动鞋服市场受到三大因素驱动增长1运动鞋服人均消费金额提升2运动参与率提升尤其是小众运动近年来逐渐开始流行3运动时尚潮流兴起居民对运动鞋服消费偏好提升请务必阅读正文后的重要声明部分13公司研究报告安踏体育2020HK近年来我国运动鞋服人均消费金额呈现持续提升趋势根据euromonitor数据2021年我国人均运动鞋服消费金额为401美元同比增长2732016-2021年GAGR达146人均消费金额快速增长主要受益于我国人均可支配收入增长作为全世界最大的发展中国家我国长期维持较高的人均可支配收入增速2021年我国居民人均可支配收入为35万元同比增长91横向对比来看根据euromonitor数据2021年我国人均运动鞋服消费支出相较法国德国英国美国的支出水平仍有23x28x33x91x增长空间相较文化背景和消费习惯较为相似的日本韩国也分别有14x23x增长空间图292016-2021年中国人均运动鞋服消费金额及增速图302013-2021年我国人均可支配收入及增速4530400001240253500010353000020302500082515200006201015000415510000105000205000-5201620172018201920202021中国人均运动鞋服消费美元yoy右轴全国居民人均可支配收入元yoy右轴数据来源euromonitor西南证券整理数据来源国家统计局西南证券整理图312021年各国人均运动鞋服消费支出美元450400350300250200150100500中国日本法国韩国德国英国美国数据来源euromonitor西南证券整理其次我国居民运动参与率持续增加根据2020年全民健身活动状况调查公报2020年我国每周参加1次以上体育锻炼人数比例为675较2014年提升185pp经常参加体育锻炼每周参加3次运动强度中等持续时间30分钟人数比例为372较2014年提升33pp除此之外近年来户外运动参与率持续提升滑雪网球等小众高端运动也逐渐普及请务必阅读正文后的重要声明部分14公司研究报告安踏体育2020HK图32中国常规运动参与率80706050403020100每周参加1次以上体育锻炼人数比例经常参加体育锻炼20142020数据来源2020年全民健身活动状况调查公报西南证券整理运动参与率提升主要受到两方面的驱动一是政策出台强化体育场地设施建设二是居民对体育运动的重视程度增加政策促进我国居民体育运动参与率提升主要在两方面1促进体育场地建设如体育强国建设纲要提出到2035年人均体育场地面积达到25平方米健康中国行动2019-2030年提出到2030年学校体育场地设施开放率超过90农村行政村体育设施覆盖率基本实现全覆盖2强化体育教育关于深化体教融合促进青少年健康发展的意见新时代教育评价改革总体方案等提出要推进中高考体育改革提升中小学体育锻炼强度从2022年义务教育新课标来看体育课课时占比为10-11成为仅次于语文与数学的第三大科目未来学生体育用品市场也有望得到长足发展从场地和配套设施来看近年来我国在相关领域的建设持续推进根据国家体育总局全国体育场地统计调查数据2021年我国共有体育场地3971万个同比增长7人均场地面积达24平方米同比增长96具体来看篮球场地27全民健身路径23和乒乓球场地22占比较高图332013-2021年我国体育场地数量及人均体育场地面积图342021年我国各类体育运动场地数量占比游泳场地其他场地5003015篮球场4002527全民健身路径20300231520010足球场10005健身步道排球场30003健身房2羽毛球场201320182019202020213田径场6体育场地万个5乒乓球场人均体育场地面积右轴平方米22数据来源2021年全国体育场地统计调查数据西南证券整理数据来源2021年全国体育场地统计调查数据西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分15