事件：2023年1月新增社融59800亿元（去年同期61759亿元），新增人民币贷款为49000亿（去年同期39800亿），M2同比增长12.6%（前值11.8%），M1同比增长6.7%（前值3.7%），社融余额增速9.4%（前值9.6%）。金融数据公布后，现券利率小幅回落。
　　一、信贷创单月历史新高，驱动力主要来自基建贷款和企业短贷，涉房贷款依然偏弱
　　1月新增信贷4.9万亿，同比多增9200亿，大幅超市场预期，并创下单月历史新高。具体来看，企业融资明显多增是拉动信贷同比回升的主要原因。1月企业中长期贷款录得3.5万亿，同比多增了1.4万亿。从投向上来看，去年累计的基建项目在年初放款，叠加1月专项债发行带来的配套贷款投放，二者共同带动基建相关贷款投放。在政策的支持下，预计制造业中长期贷款投放也有支撑。
　　房企新增拿地依然处于低位，房开贷预计偏弱。地产销售增速处于低位，1月30大中城市地产销售同比下跌了40%，居民提前偿还房贷需求较强，这使得1月新增居民中长期贷款仅为2231亿，同比少增5193亿。地产融资依然处于低位。企业短贷在1月表现较好，这可能与经济活力边际增加，企业经营周转类贷款需求提升。1月企业短期贷款新增1.51万亿，同比多增了5000亿元。
　　二、企业发债融资成本提升并减少信用债融资，叠加春节错位下政府债券发行同比少增，二者拖累社融增速继续回落
　　1月社融余额增速录得9.4%，较前值回落0.2个百分点。1月新增社融规模为5.98万亿，同比少增1959亿元。社融中的贷款同比多增7312亿元，是支撑社融的主要原因。由于债券融资成本提升，发债企业在1月取消推迟发债计划增加，这使得1月企业债券融资同比少增4352亿元。春节错位下，政府债券融资录得4140亿，同比少增了1886亿元。二者是拖累社融的主要原因。另外，票据利率提升，未贴现银行承兑汇票同比少增了1770亿元，这也对社融造成拖累。
　　三、春节错位带来居民存款同比回升，股市向好非银存款高增，二者拉动M2快速回升
　　1月M2增速为12.6%，增速较前值上行0.8个百分点，回升速度加快，并且这与社融增速快速下行背离。其中居民、企业和非银存款分别多增7900亿元、6845亿元和11936亿元，三者共同推升M2增速回升。春节前，不少企业会发奖金，从而使得企业存款减少，而居民存款增加。由于春节错位，居民1月存款实现多增。企业存款的多增与企业贷款大幅多增对应。1月股市向好，上证指数上涨5.5%，而去年1月上证指数下跌了7.7%，股市向好使得资金流向非银机构，并带动非银存款大幅同比多增。
　　M1增速为6.7%，较前值回升3个百分点。M1的回升并非地产销售回暖驱动。一方面是因为2022年1月M1是低基数，去年1月M1环比-5.2%，今年1月M1环比-2.5%，基数原因推升M1增速2个百分点左右。并且企业短期贷款明显多增，也对M1构成支撑。
　　四、信贷冲量，但是社融增速回落，而且涉房贷款偏弱，因而对债市影响小
　　对于债市来说，首先，不能单看一个月信贷冲量情况，而是要看持续性。1月投放过快，2月投放节奏可能放缓一些，从而符合监管要求合理把控信贷投放节奏。这意味着2月信贷同比多增将减少。信贷同比大幅高增持续性有待观察。
　　其次，涉房贷款偏弱，信贷结构方面对债市冲击有限。1月信贷大幅增加，主要依靠基建贷款，而政府部门加杠杆对债市冲击有限。涉房贷款融资依然处于低位，私营部门主动融资需求还有待恢复。这种融资结构和去年6月、9月和12月类似，过去经验也显示，这对债市的利空作用有限。
　　最后，社融增速1月继续回落，因而实体经济总量融资增速减弱。展望后续，9.4%的社融增速预计是今年社融增速的底部，上半年社融增速或将温和回升。社融大幅回升的风险还不高。M2与社融利差与债市11月以来逐步背离，这说明债市自11月调整以来，已经对社融回升和经济复苏有一定预期，因而社融温和回升对债市冲击也可控。
　　五、债市弱势震荡，信用债票息策略依然适用
　　近期利率债盘整，而信用债走势向好，信用利差收窄。机构在信用债市场抱团，采取中短久期吃票息策略。在数据真空期，市场对经济的强预期难以逆转，长端利率下行空间有限。长端利率依然建议不追涨，等待调整反击。信用债方面，建议配置中短久期强区域高等级城投债。短久期下沉也建议在强区域去筛选。理财配置力量边际小幅恢复，二级资本债仍有修复空间，建议配置2-3年期的高等级全国性商业银行二级债或者强区域城商行二级资本债。负债稳定的机构也可以关注大行的中短久期永续债。
　　风险提示：货币超预期收紧，宽信用超预期，地产融资恢复。
　　

研究报告全文：TableSummary信贷向好而社融走弱债市怎么走债券研究方正证券研究所证券研究报告债券点评20230210分析师TABLEANALYSISINFO张伟事件2023年1月新增社融59800亿元去年同期61759亿元登记编号S1220522040002新增人民币贷款为49000亿去年同期39800亿M2同比增长126前值118M1同比增长67前值37社TableAuthor融余额增速94前值96金融数据公布后现券利率小幅回落相关研究一信贷创单月历史新高驱动力主要来自基建贷款和企业短经济倒春寒暂未消退债市震荡TABLEREPORTINFO贷涉房贷款依然偏弱为主2022041911月低流动性债券月报202112081月新增信贷49万亿同比多增9200亿大幅超市场预期2022年房企债券到期压力测算并创下单月历史新高具体来看企业融资明显多增是拉动信20211125贷同比回升的主要原因1月企业中长期贷款录得35万亿同稳字当头以我为主20211122比多增了14万亿从投向上来看去年累计的基建项目在年四角度剖析10月基本面202111162022年城投债到期压力测算初放款叠加1月专项债发行带来的配套贷款投放二者共同20211114带动基建相关贷款投放在政策的支持下预计制造业中长期美元债要约置换展期与回购贷款投放也有支撑20211110特殊再融资债还有多少空间房企新增拿地依然处于低位房开贷预计偏弱地产销售增速20211109处于低位1月30大中城市地产销售同比下跌了40居民提前偿还房贷需求较强这使得1月新增居民中长期贷款仅为2231亿同比少增5193亿地产融资依然处于低位企业短贷在1月表现较好这可能与经济活力边际增加企业经营周转类贷款需求提升1月企业短期贷款新增151万亿同比多增了5000亿元二企业发债融资成本提升并减少信用债融资叠加春节错位下政府债券发行同比少增二者拖累社融增速继续回落1月社融余额增速录得94较前值回落02个百分点1月新增社融规模为598万亿同比少增1959亿元社融中的贷款同比多增7312亿元是支撑社融的主要原因由于债券融资成本提升发债企业在1月取消推迟发债计划增加这使得1月企业债券融资同比少增4352亿元春节错位下政府债券融资录得4140亿同比少增了1886亿元二者是拖累社融的主要原因另外票据利率提升未贴现银行承兑汇票同比少增了1770亿元这也对社融造成拖累三春节错位带来居民存款同比回升股市向好非银存款高增二者拉动M2快速回升1月M2增速为126增速较前值上行08个百分点回升速度加快并且这与社融增速快速下行背离其中居民企业和非银存款分别多增7900亿元6845亿元和11936亿元三者共同推升M2增速回升春节前不少企业会发奖金从而使得企业存款减少而居民存款增加由于春节错位居民1月存款实现多增企业存款的多增与企业贷款大幅多增对应1月股市向好上证指数上涨55而去年1月上证指数下跌了77股市向好使得资金流向非银机构并带动非银存款大幅1敬请关注文后特别声明与免责条款债券点评同比多增M1增速为67较前值回升3个百分点M1的回升并非地产销售回暖驱动一方面是因为2022年1月M1是低基数去年1月M1环比-52今年1月M1环比-25基数原因推升M1增速2个百分点左右并且企业短期贷款明显多增也对M1构成支撑四信贷冲量但是社融增速回落而且涉房贷款偏弱因而对债市影响小对于债市来说首先不能单看一个月信贷冲量情况而是要看持续性1月投放过快2月投放节奏可能放缓一些从而符合监管要求合理把控信贷投放节奏这意味着2月信贷同比多增将减少信贷同比大幅高增持续性有待观察其次涉房贷款偏弱信贷结构方面对债市冲击有限1月信贷大幅增加主要依靠基建贷款而政府部门加杠杆对债市冲击有限涉房贷款融资依然处于低位私营部门主动融资需求还有待恢复这种融资结构和去年6月9月和12月类似过去经验也显示这对债市的利空作用有限最后社融增速1月继续回落因而实体经济总量融资增速减弱展望后续94的社融增速预计是今年社融增速的底部上半年社融增速或将温和回升社融大幅回升的风险还不高M2与社融利差与债市11月以来逐步背离这说明债市自11月调整以来已经对社融回升和经济复苏有一定预期因而社融温和回升对债市冲击也可控五债市弱势震荡信用债票息策略依然适用近期利率债盘整而信用债走势向好信用利差收窄机构在信用债市场抱团采取中短久期吃票息策略在数据真空期市场对经济的强预期难以逆转长端利率下行空间有限长端利率依然建议不追涨等待调整反击信用债方面建议配置中短久期强区域高等级城投债短久期下沉也建议在强区域去筛选理财配置力量边际小幅恢复二级资本债仍有修复空间建议配置2-3年期的高等级全国性商业银行二级债或者强区域城商行二级资本债负债稳定的机构也可以关注大行的中短久期永续债风险提示货币超预期收紧宽信用超预期地产融资恢复2敬请关注文后特别声明与免责条款债券点评图表1利率走势与M2-社融利差背离社融-M210Y国债右轴8438636434322302826-224-4222016-012018-012020-012022-01资料来源Wind方正证券研究所图表2历史上信用利差收窄而利率调整或震荡时期10Y国债信用利差右轴BP2013年1月-2013年3月2017年4月-2017年7月52021年1月-2021年5月3002014年6月-2014年9月2022年12月-2023年1月250452004150351003502502012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-02资料来源Wind方正证券研究所3债券点评分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国香港和澳门特别行政区台湾省除外发布根据证券期货投资者适当性管理办法本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户若您并非前述等级的投资者为保证服务质量控制风险请勿订阅本报告中的信息本资料难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解在任何情况下本报告的内容不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告版权仅为方正证券所有本公司对本报告保留一切法律权利未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用删节和修改公司投资评级的说明强烈推荐分析师预测未来半年公司股价有20以上的涨幅推荐分析师预测未来半年公司股价有10以上的涨幅中性分析师预测未来半年公司股价在-10和10之间波动减持分析师预测未来半年公司股价有10以上的跌幅行业投资评级的说明推荐分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数中性分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平减持分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数地址网址httpswwwfoundersccomE-mailyjzxfoundersccom北京西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海静安区延平路71号延平大厦2楼深圳福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层4