内容提要
　　螺矿比，即螺纹钢与铁矿价格的比值；从钢材生产的角度看，铁矿石是钢材生产中铁元素的主要贡献者，而螺纹在成品材产量中占比1/4左右，二者是妥妥的上下游关系；从生产成本的角度看，铁矿在钢材生产成本中占比最低为33%，最高达到70%，而焦炭所占比例最低为20%，最高位56%，铁矿所占成本远超焦炭以及其它成本；由此也导致二者走势具有很强的联动性。
　　从2013年连铁上市至今统计数据来看，期货螺矿比均值5.64，最高值8.55，最低值3.91，其正常波动范围在4.48-6.8之间；而现货螺矿比与期货螺矿比在走势上虽有一定差异，但总体仍高度相关。
　　短期来看，钢弱矿强的格局难解；钢材强预期未减，但是现实端仍在修复阶段，尚难证伪；而在铁水产量缓慢回升以及钢厂盈利小幅改善的背景下，钢厂仍有较强补库预期，支撑铁矿价格；中长期来看，本轮螺矿比走缩达17个月，再度下探接近历史低位，估值优势凸显；后续终端需求转好，钢厂扩利润之下，可逢低多配。
　　操作建议
　　螺矿比逢低多配
　　风险提示
　　宏观政策变动；终端改善力度；钢厂利润情况；铁矿发运情况

研究报告全文：螺纹专题报告2023年2月10日Expertsoffinancialderiv螺矿比套利规律性探讨ativespricing心似双丝网中有千千结衍生品定价专家内容提要螺矿比即螺纹钢与铁矿价格的比值从钢材生产的角度看铁矿石优财研究院是钢材生产中铁元素的主要贡献者而螺纹在成品材产量中占比14左右投资咨询业务资格二者是妥妥的上下游关系从生产成本的角度看铁矿在钢材生产成本中湘证监机构字20171号占比最低为33最高达到70而焦炭所占比例最低为20最高位56铁矿所占成本远超焦炭以及其它成本由此也导致二者走势具有很强的联动性作者杨彦龙从2013年连铁上市至今统计数据来看期货螺矿比均值564最高从业资格编号F03103782值855最低值391其正常波动范围在448-68之间而现货螺矿比投资咨询编号Z0018274与期货螺矿比在走势上虽有一定差异但总体仍高度相关邮箱yangyanlongjinxinqhcom短期来看钢弱矿强的格局难解钢材强预期未减但是现实端仍在修复阶段尚难证伪而在铁水产量缓慢回升以及钢厂盈利小幅改善的背景下钢厂仍有较强补库预期支撑铁矿价格中长期来看本轮螺矿比走缩达17个月再度下探接近历史低位估值优势凸显后续终端需求转好钢厂扩利润之下可逢低多配操作建议螺矿比逢低多配风险提示宏观政策变动终端改善力度钢厂利润情况铁矿发运情况117专题报告螺纹目录内容提要1操作建议1风险提示1一基本简介4二行情回顾6一201310-201503逐步走强6二201504-201703窄幅整理6三201704-201808大幅冲顶7四201809-202106高位回落8五202107-202109再度反弹8六202110-202302震荡探底9三驱动因素10一利润驱动10二供需驱动13四合约配比15一生产配比15二货值配比16五后市展望16重要声明17图表图1黑色产业链4图2现货螺矿比季节性走势5图3指数螺矿比季节性走势5图4期现货螺矿比走势对比5图5201310-201503期现货螺矿比走势6217专题报告螺纹图6201504-201703期现货螺矿比走势7图7201704-201808期现货螺矿比走势7图8201809-202106期现货螺矿比走势8图9202107-202109期现货螺矿比走势9图10202110-202302期现货螺矿比走势9图11螺纹钢利润季节性走势元吨10图12螺纹钢利润与螺矿比走势对比元吨11图13螺纹钢利润与螺矿比线性关系11图14螺纹钢利润与PB粉利润走势对比元吨12图15利润差与螺矿比走势对比元吨12图16利润差与螺矿比线性关系12图17指数螺矿比与螺纹钢供需指标相关性分析13图18指数螺矿比与铁矿石供需指标相关性分析13图19沪市线螺终端采购量与指数螺矿比走势对比吨14图20螺纹钢厂库与指数螺矿比走势对比万吨14图21高炉产能利用率与指数螺矿比走势对比14图2245港港口库存与指数螺矿比走势对比吨15图23247家钢厂进口矿日耗与指数螺矿比走势对比万吨15图24合约配比16317专题报告螺纹一基本简介螺矿比即螺纹钢与铁矿价格的比值从钢材生产的角度看铁矿石是钢材生产中铁元素的主要贡献者而螺纹在成品材产量中占比14左右二者是妥妥的上下游关系从生产成本的角度看铁矿在钢材生产成本中占比最低为33最高达到70而焦炭所占比例最低为20最高位56铁矿所占成本远超焦炭以及其它成本铁水成本16吨铁矿石05吨焦炭013喷吹煤200元吨粗钢成本095吨铁水015吨废钢002吨硅锰200元吨螺纹钢成本粗钢150元吨具体配比因钢厂而异由此也导致二者走势具有很强的联动性从2013年连铁上市至今统计数据来看期货螺矿比均值564最高值855最低值391其正常波动范围在448-68之间而现货螺矿比与期货螺矿比在走势上虽有一定差异但总体仍高度相关图1黑色产业链资料来源优财研究院417专题报告螺纹图2现货螺矿比季节性走势资料来源Mysteel优财研究院图3指数螺矿比季节性走势资料来源Mysteel优财研究院图4期现货螺矿比走势对比资料来源Mysteel优财研究院517专题报告螺纹二行情回顾一201310-201503逐步走强2008年金融危机过后为刺激经济恢复各国均实行宽松货币政策投资需求回升海外矿山资本开支连续4年大幅增长2012年更是超过9000亿美元达到顶峰一般来说资本开支领先于产量增速约2年时间前期大幅资本投入导致2012年之后供应压力显现连铁自上市以来便遭遇滑铁卢普氏62指数更是从接近200美元吨高点回落至50美元吨以下而这期间国内钢材市场也见顶回落铁矿需求疲弱而供应激增矛盾难解跌幅远大于螺纹统计显示同时段连铁跌幅接近60而螺纹仅为3223螺矿比走扩图5201310-201503期现货螺矿比走势资料来源Mysteel优财研究院二201504-201703窄幅整理2015年二三季度延续之前的弱势全产业链深度亏损哀鸿遍地螺矿震荡下行寻底由于铁矿前期跌幅较大部分非主流矿山被迫退出市场供给过剩缓解此时铁矿跌幅不深而螺纹加速下跌螺矿比回落四季度开始具有标志性意义的供给侧改革拉开大幕国内经济发展进入新阶段经过一系列改革措施之后经济企稳回升终端需求改善黑色系估值修复共振上行由于螺矿涨跌幅相当螺矿比也呈现出区间震荡的走势617专题报告螺纹图6201504-201703期现货螺矿比走势资料来源Mysteel优财研究院三201704-201808大幅冲顶2016年2月份国务院发布关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见提出从2016年开始用5年时间再压减粗钢产能1亿吨-15亿吨2017年开始轰轰烈烈的钢铁行业去产能运动正式开启14亿吨地条钢首当其冲彻底出清同时开始大幅淘汰其他落后产能进入四季度北方采暖季限产政策开始执行环保被提高到前所未有的高度钢材供应强势收紧导致铁矿石需求下降螺矿走势强弱分化加剧统计显示同时段螺纹涨幅2963连铁跌幅达1214螺矿比走强创下新高图7201704-201808期现货螺矿比走势资料来源Mysteel优财研究院717专题报告螺纹四201809-202106高位回落2018年下半年开始采暖季限产政策出现放松迹象环保限产禁止一刀切同时钢铁置换产能陆续投产供应端迅速回升截止2020年底粗钢产量达到1053亿吨同比增长52铁矿需求回暖而铁矿在2019年受到突发事件影响导致供应锐减先是巴西溃坝造成接近9280万吨的产能减量其后澳洲飓风又影响到2200万吨的减量主流矿商纷纷下调产量目标值连铁强势上涨其后疫情爆发矿山供应雪上加霜而国内率先控制住疫情之后经济复苏需求爆发铁矿供需矛盾再度激化连铁大涨至1358元吨高度统计显示同时段连铁涨幅达14021而螺纹涨幅仅为2597螺矿比连连走低图8201809-202106期现货螺矿比走势资料来源Mysteel优财研究院五202107-202109再度反弹2021年三季度政策端的影响放大7月份开始各省粗钢压减工作逐步开启供给端快速收缩8月份受到纠正运动式减碳的影响市场情绪有所回落9月份开始粗钢压减工作政策落地同时在华东华南西北等地能耗双控以及拉闸限电等因素的干扰下螺纹高位筑顶再度反弹至5730元吨反观铁矿在高估值政策打压以及需求回落的背景下从7月中下旬便开启漫漫熊途统计显示同时段连铁跌幅达3807而螺纹涨幅达1086螺矿比触底反弹817专题报告螺纹图9202107-202109期现货螺矿比走势资料来源Mysteel优财研究院六202110-202302震荡探底2021年四季度以来供给端影响因素逐步减弱需求端成为市场关注的重心所在2021年中央经济工作会议指出当前我国经济发展面临需求收缩供给冲击预期转弱三重压力稳增长成为政策主线房地产松绑以及强预期主导下钢厂利润有所修复螺矿比短暂反弹但是去年3月份疫情再度来袭上海封城其后疫情多点散发严格的封控措施打断经济复苏之路国内需求疲弱大幅加息背景下海外需求不济产业链负反馈显现共振下行终端未见明显走好钢厂存补库预期同时矿山创伤未愈统计显示同时段连铁涨幅1753而螺纹跌幅2893螺矿比持续走缩图10202110-202302期现货螺矿比走势资料来源Mysteel优财研究院917专题报告螺纹三驱动因素一利润驱动通过前文介绍可知铁矿和螺纹是前世今生的关系铁矿资源海外垄断程度较高以四大矿山为主的主流矿和其他非主流矿而我国铁矿资源对外依赖度长期在80以上国内钢材企业议价能力低且铁矿在螺纹钢生产成本中所占的比例远高于其他原燃料这就导致铁矿价格非理性涨跌会严重干扰钢材利润统计可知连铁上市以来螺纹钢现货利润同盘面螺矿比的相关性达到70左右所以螺矿比套利的核心在于观测螺纹钢利润的变化情况一般来说钢厂利润是钢厂生产的先行指标当行业出现高利润时钢厂生产积极性明显提升大量的低端产能进入行业复产动力充足此时螺纹涨幅远大于铁矿螺矿比走扩但是持续的高利润也刺激了高负荷生产供应压力凸显之下会使得利润向均值回归此时螺纹跌幅要大于铁矿螺矿比高位回落而当行业处于亏损状态时高成本企业以及低端产能陆续退出市场开工率大幅回落此时螺纹跌幅仍大于铁矿螺矿比仍在探底但是停限产频出持续的亏损带来的是供应大幅收缩利润再次向均值靠拢螺纹涨幅领先铁矿螺矿比企稳回升对于钢厂利润的解读欢迎关注后续专题图11螺纹钢利润季节性走势元吨资料来源Mysteel优财研究院1017专题报告螺纹图12螺纹钢利润与螺矿比走势对比元吨资料来源Mysteel优财研究院图13螺纹钢利润与螺矿比线性关系资料来源Mysteel优财研究院另外从整个产业链的角度来看若内部利润长期分配不均衡会引起负反馈倒逼高利润方让渡利润所以对于进口矿利润的监测也变得至关重要通过螺纹钢PB粉之间的利润差可以很好的了解到利润在上下游之间分配的合理性统计可知利润差与螺矿比的相关性也接近70当利润差上行则表示利润向中游加工制造集中景气度改善钢材价格上行幅度较原料大螺矿比走扩而利润差下行阶段前期钢材高利润向原料端分配原料端拥有更多话语权价格较钢材坚挺螺矿比缩窄1117专题报告螺纹图14螺纹钢利润与PB粉利润走势对比元吨资料来源Mysteel优财研究院图15利润差与螺矿比走势对比元吨资料来源Mysteel优财研究院图16利润差与螺矿比线性关系资料来源Mysteel优财研究院1217专题报告螺纹二供需驱动在高炉冶炼过程中铁矿与焦炭存在较为明显的跷跷板效应通常来说铁矿矿石入炉品位每提高1可降低焦比2增产3当铁矿价格非正常波动或者说严重偏离正常值时钢厂可以通过改变入炉配比来控制成本此时焦炭等其它因素对于螺纹钢利润的变动会起到主导作用从而削弱螺纹钢利润与螺矿比的正相关关系所以除了关注螺纹钢利润之外还应着眼于螺矿各自的供需寻找驱动通过相关分析可知螺纹供需层面指数螺矿比与螺纹钢厂库相关系数为-0373与沪市线螺终端采购量相关系数为0323较其他指标相关性要高铁矿供需层面指数螺矿比与高炉产能利用率相关系数为-0481与45港港口库存相关系数为0617与247家钢厂进口矿日耗相关系数为-0757均高于其他指标故在分析螺矿供需对于螺矿比的影响时可重点跟踪上述指标图17指数螺矿比与螺纹钢供需指标相关性分析图18指数螺矿比与铁矿石供需指标相关性分析资料来源Mysteel优财研究院1317专题报告螺纹当沪市线螺终端采购量大幅走强螺纹厂库去化45港港口库存累积同时247家钢厂进口矿日耗逐步下降之时螺纹边际量好于铁矿支撑螺矿比走扩反之则表明铁矿修复力度要强于螺纹螺矿比缩窄图19沪市线螺终端采购量与指数螺矿比走势对比吨资料来源Mysteel优财研究院图20螺纹钢厂库与指数螺矿比走势对比万吨资料来源Mysteel优财研究院图21高炉产能利用率与指数螺矿比走势对比资料来源Mysteel优财研究院1417专题报告螺纹图2245港港口库存与指数螺矿比走势对比吨资料来源Mysteel优财研究院图23247家钢厂进口矿日耗与指数螺矿比走势对比万吨资料来源Mysteel优财研究院四合约配比目前对于同一产业链上套利交易配比一般有三种方式一是按照生产关系配比另一种按照货值对等配比最后一种就是按照品种强弱配比强势品种多配弱势品种少配一生产配比前文中提到螺纹钢的生产成本构成一般来说生产1吨螺纹钢需要消耗16吨铁矿石及05吨焦炭主要原料所以按照生产配比时应该按照1吨螺纹钢对应16吨铁矿石进行配比而螺纹钢期货交易单位是10吨手铁矿石期货交易单位是100吨手折算后可知二者配比为10016同时考虑到资金量的问题经过简化后可为203但是在实际生产中焦炭也是1517专题报告螺纹不可或缺的原材料所以在实际配比中应该加入焦炭使得最终的套利效果更为理想焦炭期货交易单位是100吨手折算后可知螺矿焦的配比应为100165简化后为2031生产配比在配入焦炭的情况下实际是跟踪钢材利润的走势是简化了的利润形成方式但是也容易造成单边敞口过大的问题同时如果不加入焦炭配比则整体的套利效果大打折扣二货值配比货值配比时目前市场上较为主流的配比方式它的敞口较小风险相对可控同时它的比例并不是一成不变而是需要根据不同时间段各个品种的价格波动率大小来调整使得最终的合约价值相等以2023年2月9日下午螺矿05合约收盘价为例RB2305收于4085元吨I2305收于863元吨一手铁矿货值为86300元一手螺纹货值40850元则螺矿的配比应为21图24合约配比资料来源Mysteel优财研究院五后市展望短期来看钢弱矿强的格局难解钢材强预期未减但是现实端仍在修复阶段尚难证伪而在铁水产量缓慢回升以及钢厂盈利小幅改善的背景下钢厂仍有较强补库预期支撑铁矿价格中长期来看本轮螺矿比走缩达17个月再度下探接近历史低位估值优势凸显后续终端需求转好钢厂扩利润之下可逢低多配1617专题报告螺纹重要声明分析师承诺作者为金信期货有限公司投资咨询团队成员具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解作者以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者不曾因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间获得受任何形式的报酬或利益免责声明本报告仅供金信期货有限公司以下简称本公司客户参考之用本公司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议或私人咨询建议在任何情况下本公司及其员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本公司具有中国证监会认可的期货投资咨询业务资格本报告发布的信息均来源于第三方信息提供商或其他已公开信息本公司对这些信息的准确性完整性时效性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映研究人员于发布本报告当日的判断且不代表本公司的立场本报告所指的期货或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态且对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改市场有风险投资需谨慎本报告难以考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况且本报告不应取代投资者的独立判断请务必注意据本报告作出的任何投资决策均与本公司本公司员工无关本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面授权或协议约定除法律规定的情况外任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布修改或以其他任何方式非法使用本报告的部分或全部内容如引用刊发需注明出处为金信期货且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改地址上海市普陀区云岭东路长风国际大厦16层电话400-0988-278网址httpswwwjinxinqhcom1717