本报告导读：
　　公司是PCB电镀设备龙头，积极拓展复合铜箔制造及光伏电镀铜等新能源业务，实现真空磁控与水电镀设备一体化布局，产品获客户认可，在手订单饱满超出预期。
　　投资要点：
　　投资建议：公司是PCB电镀设备龙头，复合铜箔设备获得量产优势。预计2022-2024年公司EPS为1.55/2.97/4.26元。结合PE与PS估值，给予公司目标价165.32元，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　PCB电镀设备龙头，传统优势业务高速增长。公司已形成以垂直连续电镀技术等为核心的技术体系，VCP设备市占率50%以上。公司在PCB领域技术积累深厚，自主创新能力强，业务保持高速增长。
　　复合铜箔产业化在即，公司实现磁控溅射与水电镀一体化布局。相较于传统铜箔，复合铜箔具有更高的能量密度、更低的成本和更可靠的安全性。预计2025年复合铜箔市场规模有望达到166.99亿元，其中磁控溅射设备市场规模约75.9亿元，市场空间广阔。在复合铜箔生产两步法中，磁控溅射和水电镀是核心工艺。公司是业内唯一能够量产水电镀设备的公司，并将产品线延伸至前道磁控设备，形成一体化布局。公司客户基础深厚，在手订单充足。公司新能源设备目前在手订单已接近300台，金额达20亿元以上，超出年初预期。
　　光伏电镀铜助力降本，公司产品已研发至第三代。光伏领域通过电镀铜代替丝网印刷，有望实现降本。公司自2020年起研发“光伏电池片金属化VCP设备，二代设备已获客户验收，目前研发的第三代垂直连续硅片电镀设备在性能和成本均具备优势，设备产能达8000片/小时，计划于2023年上半年出货至客户处。
　　风险提示：复合铜箔渗透率不及预期；同业竞争加剧
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo资本货物工业TableMainInfoTableTitleTableInvest首次覆盖东威科技688700评级增持PCB电镀龙头横向拓展复合铜箔设备一体化优势显著目标价格16532公东威科技首次覆盖报告当前价格12769司20230201徐乔威分析师鲁悦研究助理王佳研究助理首021-38676779021-38031651010-83939781Table交易数据Market次xuqiaowei023970gtjascomluyuegtjascomwangjia025750gtjascom周内股价区间元证书编号S0880521020003S0880121060025S0880122010073525050-17982覆总市值百万元18796本报告导读总股本流通A股百万股14789盖流通B股H股百万股00公司是PCB电镀设备龙头积极拓展复合铜箔制造及光伏电镀铜等新能源业务实流通股比例61现真空磁控与水电镀设备一体化布局产品获客户认可在手订单饱满超出预期日均成交量百万股181投资要点日均成交值百万元26534TableSummary投资建议公司是PCB电镀设备龙头复合铜箔设备获得量产优势TableBalance资产负债表摘要预计2022-2024年公司EPS为155297426元结合PE与PS估股东权益百万元871值给予公司目标价16532元首次覆盖给予增持评级每股净资产591市净率216PCB电镀设备龙头传统优势业务高速增长公司已形成以垂直连净负债率-4107续电镀技术等为核心的技术体系VCP设备市占率50以上公司在PCB领域技术积累深厚自主创新能力强业务保持高速增长TableEpsEPS元2021A2022E复合铜箔产业化在即公司实现磁控溅射与水电镀一体化布局相较Q1018027Q2029036证于传统铜箔复合铜箔具有更高的能量密度更低的成本和更可靠的Q3028036券安全性预计2025年复合铜箔市场规模有望达到16699亿元其中Q4034056全年磁控溅射设备市场规模约759亿元市场空间广阔在复合铜箔生109155研产两步法中磁控溅射和水电镀是核心工艺公司是业内唯一能够量究TablePicQuote报产水电镀设备的公司并将产品线延伸至前道磁控设备形成一体化52周内股价走势图布局公司客户基础深厚在手订单充足公司新能源设备目前在手东威科技上证指数告订单已接近300台金额达20亿元以上超出年初预期239光伏电镀铜助力降本公司产品已研发至第三代光伏领域通过电镀188137铜代替丝网印刷有望实现降本公司自2020年起研发光伏电池86片金属化VCP设备二代设备已获客户验收目前研发的第三代垂35直连续硅片电镀设备在性能和成本均具备优势设备产能达8000片-162022-022022-052022-082022-11小时计划于2023年上半年出货至客户处风险提示复合铜箔渗透率不及预期同业竞争加剧TableTrend升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2020A2021A2022E2023E2024E绝对升幅营业收入554805105320132875-11-14128-2645319143相对指数-16-26131经营利润EBIT101173257491703-1871489143净利润归母88161228438627-1883429243每股净收益元060109155297426每股股利元000060042074093TableProfit利润率和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E经营利润率183216244244245净资产收益率245209239315311投入资本回报率252202237313309EVEBITDA5431710637462541市盈率2140511683825142952996股息率0005030607请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage东威科技688700TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230131财务预测单位百万元TableForcast损益表2020A2021A2022E2023E2024E股票研究营业总收入554805105320132875工业营业成本32946260111551647税金及附加56101723资本货物销售费用436368133190管理费用33404791129EBIT101173257491703公允价值变动收益02000TableStock投资收益-12013东威科技688700财务费用0-2-3-2-1营业利润100181260493708所得税1119315680少数股东损益00000净利润88161228438627TableTarget首次覆盖资产负债表货币资金交易性金融资产146444412354954评级增持其他流动资产70000长期投资00000固定资产合计47517298113目标价格16532无形及其他资产2619243030资产合计当前价格127698581492176632014081流动负债4796937831780203320230201非流动负债2231313131股东权益35876995213902017投入资本IC35876995213902017现金流量表公司网址NOPLAT90155226436623TableWebsite折旧与摊销68589wwwksdwgroupcom流动资金增量-11-332-165-42920资本支出-54-47-57-75-57自由现金流31-21710-61596经营现金流112896917654TableCompany公司简介投资现金流-55-298-57-75-54凭借公司自主研发的垂直连续电镀等技融资现金流-29254-4400现金流净增加额2946-32-58600术公司VCP设备在电镀均匀性贯孔财务指标率TP等关键指标上均达到了业内领先成长性水平其中柔性板片对片VCP在板厚36收入增长率256451309911428EBIT增长率180709481912432m-300m时电镀均匀性能够达到10净利润增长率183832416921433m1m达到了国际同类设备的技利润率术水平通过了江苏省新产品新技术鉴毛利率407426429426427EBIT率183216244244245定并获评江苏省首台套重大装备产净利润率158200216217218品江苏省高新技术产品苏州市科收益率学技术进步奖柔性板卷对卷在净资产收益率ROE245209239315311VCP总资产收益率ROA102108129137154板厚24m-100m时电镀均匀性能够投入资本回报率ROIC252202237313309达到10m07m优于国际同类设运营能力存货周转天数21572205224022012215备的技术水平通过了江苏省新产品新应收账款周转天数绝对价格回报16051627166416321641技术鉴定中国电子电路行业协TablePicTrend会科技总资产周转周转天数48335259556744424559成果评审1m鉴定并获评安徽省首台套净利润现金含量1306030010资本支出收入9859543720重大技术装备3m偿债能力资产负债率58348546156650612m净负债率139894185413021023-42-1415437199128156估值比率PE2140511683825142952996PB5250244519731352932EVEBITDA5431710637462541PS254223361784934654股息率000503060752周内价格范围5050-17982TableRange市值百万元18796股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债913225057206314029199447717511291483062271438118971747251126107463332281396-5-101820500852022-022022-062022-1020A21A22E23E24E20A21A22E23E24E20A21A22E23E24E净资产收益率净负债现金百万东威科技价格涨幅收入增长率东威科技相对指数涨幅投入资本回报率净负债净资产EBIT销售收入请务必阅读正文之后的免责条款部分2of29TablePage东威科技688700目录1PCB电镀设备龙头积极向新能源领域拓展411深耕主业近二十载持续拓宽业务版图412公司股权集中组织结构稳定613业绩稳定增长PCB电镀设备仍占主导72下游应用领域拓展PCB设备市场规模稳步增长921电子元器件连接载体印刷电路板应用广泛922我国高端PCB产品占比较低国产替代加速1023应用领域拓展PCB电镀设备市场规模持续扩大1124PCB产品高阶化VCP设备成为市场主流123复合铜箔产业化在即电镀设备率先受益1431复合铜箔成为趋势磁控溅射水电镀两步法占主导1432复合铜箔需求提升设备市场规模迅速增长1833业内多玩家布局复合铜箔产业化加速204以铜代银光伏电镀铜处于产业化初期215研发驱动产品迭代创新一体化布局打开成长空间2251研发优势显著产品持续升级创新2252积极向前道工艺延伸一体化布局打开成长空间2353客户基础深厚连续斩获优质订单246盈利预测与估值2561收入预测2562费用预测2663估值27631PE估值27632PS估值277风险提示28请务必阅读正文之后的免责条款部分3of29TablePage东威科技6887001PCB电镀设备龙头积极向新能源领域拓展11深耕主业近二十载持续拓宽业务版图公司是PCB电镀设备龙头企业积极向新能源光伏领域拓展公司成立于2005年主要从事高端精密电镀设备及其配套设施的研发设计生产和销售公司的初期产品为通用五金类相关产品后期逐渐拓展至PCB电镀领域形成两大业务同步发展的格局2006年公司推出首条VCP连续电镀设备2021年公司于科创板上市并募集资金用于扩产及新品研发2020年以来公司积极研发新技术产品包括镀膜设备卷式水平膜材电镀设备磁控溅射卷绕镀膜设备可应用于新能源汽车动力电池光伏等新兴领域图1公司深耕PCB领域十七载数据来源公司年报国泰君安证券研究公司产品类别主要包括PCB电镀专用设备通用五金电镀设备新能源动力电池负极材料专用设备光伏领域专用设备四大类具体来看公司在PCB电镀领域主要包括垂直电镀设备水平式表面处理设备和水平镀设备其中垂直连续电镀设备市占率超过50此外公司进一步将产品范围延伸到与PCB电镀相关的前后道工序配套设备如复合铜箔真空磁控溅射设备卷式水平膜材电镀设备等在通用五金类电镀设备领域公司产品主要包括龙门式电镀设备和五金连续电镀设备在新能源动力电池负极材料设备及光伏领域公司产品主要包括卷式水平膜材电镀设备磁控溅射设备光伏镀铜设备表1公司产品类别以PCB电镀专用设备及其配套设备为主行业分类产品下游应用图例PCB电镀消费电子通讯垂直连续电镀专用设备刚性板垂直连设备5G设备及其配套续电镀设备基站航空航天VCP设备设备等请务必阅读正文之后的免责条款部分4of29TablePage东威科技688700柔性板片对片穿戴设备智能垂直连续电镀家电通讯设备设备等柔性板卷对卷穿戴设备智能垂直连续电镀家电通讯设备设备等水平式表面处水平式除胶化用于PCB电镀理设备铜设备前进行除胶化铜用于消费电子通讯设备5G基站服务水平镀设备水平镀设备器云储存航空航天等高密度多层板大型半导体清龙门式电镀设龙门式电镀设洗航空备备航天汽车5G通讯3C产品等通用五金类电镀设备5G通讯计算机五金连续电镀五金连续电镀物联网汽车设备设备电能航天航空等请务必阅读正文之后的免责条款部分5of29TablePage东威科技688700锂电动力电池和卷式水平膜材卷式水平膜材储能电电镀设备电镀设备池行业制作阴极载流板新能源动锂电动力电池和力电池负储能电磁控溅射卷绕磁控溅射卷绕极材料专池行业及其他行镀膜设备镀膜设备用设备及业柔性材料的金光伏领域属化处理专用设备光伏电池硅片等光伏镀铜设备光伏镀铜设备镀铜代替银浆数据来源公司官网国泰君安证券研究12公司股权集中组织结构稳定东威科技创始人刘建波为公司实际控制人持股约33据公司2022年第三季度报告显示刘建波直接持有公司3234股权并通过昆山方方圆圆企业管理中心间接持有公司约0034股权股权较为集中公司决策效率高另外公司副总经理李阳照聂小建分别持股362272管理层和核心人员持股有利于增强公司人员稳定性强化公司管理公司下设五家子公司业务覆盖四大事业部昆山总部主要涉及新能源膜材装备水平设备五金连续线龙门电镀设备光伏设备四大业务从子公司来看广德东威为VCP设备生产基地深圳东威为VCP设备销售及售前中心东莞东威为水平设备事业部常熟东威为高端表面处理装备生产基地东威机械则承担龙门式电镀设备售后服务请务必阅读正文之后的免责条款部分6of29TablePage东威科技688700图2实际控制人刘建波直接持股3234数据来源公司年报国泰君安证券研究13业绩稳定增长PCB电镀设备仍占主导受益于PCB行业的快速发展公司盈利能力持续提升2017-2021年公司营业收入由38亿元增长至81亿元2021年营业收入增长率高达45112017-2021年归母净利润由05亿元增长至16亿元2021年的归母净利润增长率为83212017-2021年公司毛利率维持在40以上净利率由1207上升至19992022Q3公司营业总收入达到68亿元2098归母净利润为146亿元3156利润增幅显著大于营收增速规模效应显著图32021年公司营业收入增速为4511图42021年公司归母净利润增速达83211045115021008321840801562556306042013914823839402101828051743200000201720182019202020212022Q3营业收入亿元yoy归母净利润亿元yoy数据来源公司年报国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究从行业占比来看PCB电镀专用设备为公司营收的主要来源2021年公司营收805亿元其中PCB电镀设备营收66亿元占总营收比例为82毛利率为4527五金表面处理专用设备营收074亿元占总营收比例918毛利率为1951新能源动力电池负极材料专用设备营收96566万元占总营收比例12毛利率3118请务必阅读正文之后的免责条款部分7of29TablePage东威科技688700图52021年PCB电镀设备收入占营收比重为82547059211208254五金表面处理专用设备新能源动力电池负极材料专用设备高端印制电路PCB电镀专用设备其他行业数据来源Wind国泰君安证券研究从产品结构来看垂直连续电镀设备是公司PCB设备类产品的核心构成毛利率常年维持在40以上2021年垂直连续电镀设备营收额为655亿元3877占总营收比例为9010毛利率为4540龙门式电镀设备营收额为062亿元32667占总营业收入880毛利率1870滚镀类设备营收额为001亿元0占总营业收入014毛利率为2493水平式表面处理设备营收额为007亿元-50占总营业收入096毛利率为3228垂直连续电镀设备毛利率远超其他设备的原因在于其生产技术较成熟能够批量且自动化生产制造成本相对较低较大的销售体量为其提供规模优势图6垂直连续电镀设备占公司营业收入的9010图72021年垂直电镀设备毛利率为454001409688060504030201090100-1020172018201920202021-20-30垂直连续电镀设备龙门式电镀设备滚镀类设备水平式表面处理设备垂直连续电镀设备龙门式电镀设备滚镀类设备水平式表面处理设备数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究内控程度加强研发投入持续增长公司年报数据显示三费比率均呈下降趋势具体来看2020-2021年公司期间费用率显著下降主要受公司内部加强费用管控以及2021年起运费不再作为销售费用进行核算影响所致2022年前三季度公司研发费用率为88较去年同期上涨13pct预计公司将持续维持研发力度提升产品竞争力保障公司的行业领先地位请务必阅读正文之后的免责条款部分8of29TablePage东威科技688700图8公司三费占比持续下降图9公司研发费用率稳中有升11501000950800750600550400350200150000-05017年18年19年20年21年22Q1-Q3201720182019202020212022Q3销售费用占比管理费用占比财务费用占比研发费用率数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究公司存货规模持续扩张复合年均增长率为362018-2022H1数据显示公司存货总量由137亿元增长至421亿元整体增速较快仅2021年公司存货为34亿元同比增长5781分类别来看发出商品在存货中的占比最高为4673其次为在产品为3051图102022H1公司存货规模为421亿元图11发出品在存货中的占比为467340070库存商品9原材料350578160143005025040200352130150在产品2034201001683发出商品305010470020182019202020212022H1库存百万元yoy原材料在产品发出商品库存商品数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究2下游应用领域拓展PCB设备市场规模稳步增长21电子元器件连接载体印刷电路板应用广泛PCB是电子元器件的连接载体广泛应用于电子产品制造过程PCB印刷电路板的主要功能是为各种电子零组件形成的预定电路提供中继传输具有导电线路和绝缘底板的双重作用它能够代替复杂的布线实现电路中各元件之间的电气连接可以采用标准化设计保障的一致性随着电子设备的体积越来越小PCB的结构和密度要求也不断提升新产品的出现也为PCB带来更加多样的应用场景目前PCB主要覆盖通讯电子消费电子手机等传统领域以及人工智能5G新能源等新兴领域请务必阅读正文之后的免责条款部分9of29TablePage东威科技688700图12PCB是电子工业的重要部件图13PCB下游应用领域广泛数据来源深南电路官网数据来源国泰君安证券研究中国PCB产值占全球比重较高但高端技术仍被国外厂商掌控Prismark数据显示2020年我国PCB产值为350亿美元占全球总产值的比重高达54位于全球首位据CPCA预测2021-2026年我国PCB市场规模将由436亿美元扩展至546亿美元复合年均增长率为46市场规模的提升主要在于高端PCB的国产化替代释放空间目前以IC载板为代表的高端PCB仍被TTM迅达建滔集团等外资厂商掌控图142025年全球PCB市场规模或将达到962亿美元100035332230800256002015400105885200366238116123-017-03308900-52015201620172018201920212022E2023E2024E2025E市场规模亿美元增长率数据来源Prismark国泰君安证券研究22我国高端PCB产品占比较低国产替代加速PCB产品性能升级挠性板HDI和封装基材生产难度大PCB电镀能够有效避免元器件中的铜制品因氧化而失去光泽遭受腐蚀而失去焊接性按产品结构来看主要包含刚性板挠性板刚挠结合HDI板和封装基材其中挠性板可折叠HDI能实现高密度布线封装基材具有高密度高精度高性能小型化及薄型化等特点因此这三者在制作难度上比传统产品高国内高端产品占比较低国产化替代空间大我国作为全球最大PCB制造基地高端产品的量产能力低于西方发达国家Prismark数据显示目前我国中低层板PCB的产值占比为478中高端PCB产品的产值占比仅约10美国日本亚洲中高端产品占比高达686804请务必阅读正文之后的免责条款部分10of29TablePage东威科技688700和847在贸易数据来看2022年我国高端PCB产品4层以上贸易逆差32亿块较2017年增长22亿块这意味着伴随我国高端PCB产品国产化市场空间有望扩大图15我国中高端PCB产品占比仅为10图162022年我国高端PCB贸易逆差为32亿块1005004534354504114014078040032735029829660300250402001641641344780150207710017204444574612313136270250020182019202020212022H14层进口4层出口4层进口4层出口中国美国日本数据来源Prismark国泰君安证券研究数据来源海关总署国泰君安证券研究23应用领域拓展PCB电镀设备市场规模持续扩大5G消费电子新能源汽车等下游领域的发展对PCB产品需求迅速提升同时也对产品质量提出更高要求具体如下1高系统集成化智能终端升级要求产品具备高集成度和多功能化PCB厂商致力于在减小PCB体积与重量的同时附加更多功能元件2高性能化高端PCB产品具有较快的数据传输频率及速度较大的数据容量PCB产品高性能化的趋势表现为PCB制作工艺向微孔化直径005mm或更小细线化线宽线距005mm或更小多层化常用多层板层厚平均从4-6层变为8-10层甚至更多的方向发展新领域的拓展有望为PCB行业带来新的增长点表2PCB应用行业及市场规模行业201820192023E计算机165182212消费电子8996116汽车7076100通信基建210213254工业272934医疗121214国防航空航天252632总计588624748数据来源Prismark国泰君安证券研究PCB电镀设备市场与PCB行业发展密切相关PCB电镀是PCB生产制作中的必备环节是PCB湿制程工艺中的关键设备一般而言PCB电镀设备的性能和质量会对PCB产品的集成性导通性信号传输等功能造成直接影响因此PCB设备与PCB行业往往保持同步发展的趋势2016-2020年我国PCB电镀设备市场规模和PCB产值增速保持高度相关请务必阅读正文之后的免责条款部分11of29TablePage东威科技688700图172020年VCP设备市场规模增速达15-100102030402016201720182019202015产值增速设备市场规模增速PCBVCP数据来源Prismark国泰君安证券研究24PCB产品高阶化VCP设备成为市场主流PCB产品高阶化发展对设备提出更高要求新型电镀设备垂直连续电镀设备垂直升降式电镀设备和水平连续式电镀设备对传统龙门式设备实现替代其中垂直连续电镀设备VCP具备效率高稳定性强成本低和污染少的特点其优势在于1相较于传统龙门式设备VCP设备在批量生产PCB时精度更高污染更少安全隐患更小2相较于垂直升降式电镀设备VCP设备在贯孔率和均匀性方面更好3相较于水平连续电镀设备VCP设备具备更高的性价比表3VCP设备具有效率高稳定性强成本低和污染少等优势技术路线水平连续电镀设备垂直升降式电镀垂直连续电镀设备传动装置减速马达传动轱辘升降马达传动齿轮减速马达结构差异机械运动方向向前运动与连续生产在不同槽体间升降推进固定高度水平传动运用超精细加工技术提升表254m381m25m25m均匀度面电镀均匀性电镀均匀性R762R5设备参数行业领先纵横比121纵横比781纵横比201TP95贯孔率TP85TP85纵横比161TP110稳定性优秀稳定性欠佳稳定性较好电镀性能贯孔率优秀贯孔率一般贯孔率较好优势设备设备兼容度需搭配专用电镀液无需搭配特定药水无需搭配特定药水价格低成本价格高昂价格适中运维成本低台湾竞铭市场参与者安美特东威科技东莞宇宙东威科技深圳宝龙数据来源公司招股说明书国泰君安证券研究VCP设备逐渐完成对龙门式电镀设备的市场替代龙门式电镀设备主要应用于PCB电镀工艺发展的初期随着PCB产品的功能逐渐丰富市场对其制造方面的要求显著提高龙门式电镀设备在电镀均匀性贯孔率等方面的劣势凸显VCP设备逐步实现替代根据中国印制电路板请务必阅读正文之后的免责条款部分12of29TablePage东威科技688700用垂直连续电镀设备状况数据2012-2019年VCP设备市场占比由14上涨至22预计未来份额仍有提升空间图18VCP设备市场份额逐步提升图19垂直电镀设备新增产量加速增长10060023782514161819202122222018500801714201487400134160129815300107801台1040641亿元20052142452010000020122013201420152016201720182019龙门式设备占比VCP设备占比产量台市场规模亿元数据来源印制电路信息国泰君安证券研究数据来源印制电路信息国泰君安证券研究公司作为本土企业坚持自主研发PCB领域VCP设备市场份额逾50PCB电镀设备行业发展成熟国内外重点企业竞争激烈其中安美特是美国凯雷集团旗下负责表面处理业务的公司在电镀液等PCB专用化学品方面具备优势东莞宇宙是香港地区上市公司亚洲联网科技下属的负责PCB电镀设备制造与销售的公司重点制造PCB和光电产品的自动化生产设备台湾竞铭的产品主要包括垂直连续电镀设备黑氧化处理设备除胶渣化学铜处理设备等而东威科技在垂直连续电镀设备水平式表面处理设备龙门式电镀设备和滚镀类设备方面均有布局公司在投资者关系活动记录表中披露公司PCB领域的VCP设备占市场50以上相较于同行业其余公司大多隶属于境外公司旗下东威科技作为本土公司坚持自主研发把握行业技术趋势在PCB电镀市场掌握较大份额表4电镀设备行业主要供应商大多隶属于境外公司公司名称主要产品服务范围Uniplate系列水平沉铜线水平化覆盖全球范围客户的综合类供应安美特学铜生产线PolygonPLB线和商在PCB专用化学品领域具备VCP连续电镀生产线优势VCP连续电镀设备黑氧化处理客户覆盖中国日韩东南亚台湾竞铭设备除胶渣化学铜处理设备化美国墨西哥巴西等国家学镍金设备和ABS电镀设备PCB沉铜清洗电镀蚀刻客户覆盖中国日韩东南亚东莞宇宙检测等多种PCB加工设备中亚欧洲美洲及非洲等地区垂直连续电镀设备水平式表面处客户覆盖中国日韩欧洲东东威科技理设备龙门式电镀设备滚镀类南亚等地区设备数据来源公司公告国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分13of29TablePage东威科技6887003复合铜箔产业化在即电镀设备率先受益31复合铜箔成为趋势磁控溅射水电镀两步法占主导铜箔生产对锂电池降本增效具有重要作用在锂电池的生产过程中铜箔常用于负极材料集流体部分其主要作用是能够集聚电池活性物质产生的电流以输出更大电流因此电池的制造成本和性能与铜箔生产相关在成本方面铜箔占锂电池的总成本约8仅次于正极负极和隔膜在重量方面铜箔约占锂电池总重量的13仅次于正极负极和电解液在厚度方面铜箔厚度轻薄一方面可以减轻锂电池整体质量使得电阻减小另一方面这也会使单位体积电池所包含的活性物质量增加从而实现同体积下电池容量增加实现电池能量升级与8m锂电铜箔相比6m及以下锂电铜箔可提升锂电池5-10的能量密度综上铜箔在电池生产流程中将逐渐低成本化和轻薄化图20铜箔在锂电池中起到承载负极活性物质图21铜箔占据锂电池成本的8和汇集电流的作用铜箔其它84隔膜正极材料1845电解液10负极材料15正极材料负极材料电解液隔膜铜箔其它数据来源GREPOW数据来源2022-2027年中国锂离子电池行业市场调研及投资战略规划建议报告国泰君安证券研究与传统铜箔相比复合铜箔具有低成本安全度高能量密度强等优势传统铜箔主要指电解铜箔是以铜料为主要原材料通过电解法生产而复合铜箔则以PET等高分子材料为基材在上下两面沉淀金属铜形成铜-高分子-铜的复合结构表5复合铜箔在安全性等方面优于传统铜箔类别传统铜箔复合铜箔工艺原理溶铜电解电镀真空镀膜离子置换组成995纯铜由铜-高分子材料-铜构成的三明治结构单位面积重量较高金属铜材使用量高成本单位面积重量轻铜采使用量少有望降低成本电池安全性特点较高导热性强电池安全性弱工艺较成熟好工艺尚未成熟快充性能受限数据来源重庆金美环评报告国泰君安证券研究在安全性方面复合铜箔的绝缘层能够解决锂电池热失控问题由于传请务必阅读正文之后的免责条款部分14of29TablePage东威科技688700统铜箔在电池使用过程中一直处于拉伸-恢复中性能下降速度较快同时还易造成电阻等安全隐患如果出现外力撞击可能引发链式反应导致电池过热起火爆炸而复合铜箔的有机绝缘层能够在发生外部挤压和碰撞中起到缓冲作用缓解电池热失控图22锂电池热失控链式反应造成安全隐患数据来源三元锂离子动力电池热失控及蔓延特性实验研究在成本方面复合铜箔能够降低铜材料使用量降低生产成本传统锂电铜箔的成本以直接材料为主其材料价格远高于PET或PP材料价格截止11月23日阴极铜价格为64950元吨PET和PP材料价格仅7340元吨和7800元吨价格差异近100倍后期随着PET或PP复合铜箔工艺的成熟其生产良率将步提升工艺成熟后PET或PP复合铜箔价格将低于传统铜箔按照测算同等厚度下65m复合铜箔单位成本为1276元较传统铜箔3757元下降了661表6复合铜箔在厚度及单位面积成本方面具备优势构成复合铜箔65m传统铜箔65m厚度m265铜单位价格元kg64956495单位面积成本元11563757厚度m0060铜靶材单位价格元kg1299单位面积成本元0069厚度m45PET单位价格元kg734单位面积成本元0046总成本元1271数据来源Wind国泰君安证券研究1靶材利用率假设100价格假设为铜价的2倍铜的密度为89gm3PET密度为138gm3请务必阅读正文之后的免责条款部分15of29TablePage东威科技688700图23铜价高于PET和PP材料价格8200006800000800000670000078000066000007600006500000740000640000072000063000007000006200000680000610000066000060000002022-11-022022-11-032022-11-092022-11-152022-11-162022-11-212022-11-222022-11-012022-11-042022-11-052022-11-062022-11-072022-11-082022-11-102022-11-112022-11-122022-11-132022-11-142022-11-172022-11-182022-11-192022-11-202022-11-23现货价PET切片纤维级元吨现货价PP拉丝国内元吨期货结算价活跃合约阴极铜元吨数据来源Wind国泰君安证券研究从长期测算来看复合铜箔总成本有望在未来数年内低于传统铜箔测算过程为1利用两步法分别计算磁控溅射水电镀成本其中磁控溅射成本包括靶材PET设备人力电费和其他成本水电镀成本包括铜设备人力电费和其他成本之后再求和计算总成本2通过假设各类成本元素的年变化率可得到复合铜箔短期5年内的总成本设定条件包括设定铜价涨幅5PET涨幅50设备售价1300-1500万元台人工成本涨幅5等最终的测算结果表明2022年复合铜箔单位总成本为3624元与传统铜箔成本值3737元相当随着设备的不断更新和原材料价格波动2023年复合铜箔单位总成本约为2828元未来有望低于传统铜箔的单位总成本表7复合铜箔两步法单位总成本有望低于传统铜箔方式PET铜箔202220232024厚度m006000600060单位价格129913641432靶材元kg利用率607080单位面积成本元011601040096厚度m454545单位价格PET734110116515元kg单位面积成本元000100010001磁控溅射售价120013001500万元台宽幅mm120013001365线速mmin132020设备年工作时间小时792079207920良率808588产能利用率707580年产量415110501112万平方米请务必阅读正文之后的免责条款部分16of29TablePage东威科技688700折旧年限年101010单位面积折旧元029012013员工人666人工成本人力1212601323万元年人单位面积人工费用元020008008用电量度140000020000002000000工业电价080808电费元度单位面积电费027015014元平方米其他元平方米01008008合计成本元平方米097054054厚度m222单位价格元kg649568197571607375铜利用率859095单位面积成本元136135134售价万元台120013001500宽幅mm120013001365线速mmin7910年工作时间小时792079207920良率808590设备产能利用率707580年产量22353544467万平方米折旧年限101010水电镀单位面积折旧元054037032员工人666人工成本人力121261323万元年人单位面积人工费用元032021017用电量度70000010000001000000工业电价080808电费元度单位面积电费025023017元平方米其他元平方米01008008合计成本元平方米257223208厂房单位面积元平方米008005005折旧合计成本元362283267数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分17of29TablePage东威科技68870032复合铜箔需求提升设备市场规模迅速增长铜箔产业链工艺路径丰富复合铜箔应用领域广阔铜箔产业链由上游原料及设备商中游铜箔生产商和下游客户组成其中中游铜箔生产商的工艺路径较为丰富部分厂商依旧布局传统电解铜箔工艺部分厂商采用PET等功能性材料布局新工艺也有部分厂商跨界生产下游应用场景主要集中在动力电池厂商消费电子厂商和储能电池领域图24复合铜箔生产工艺路径丰富数据来源国泰君安证券研究现阶段复合铜箔生产主要采用两步法和三步法两步法为磁控溅射镀膜水电镀离子置换三步法则在磁控溅射后增加真空蒸镀在镀膜方面大部分企业采用45mPET原膜作为基材然后通过磁控溅射设备在基材上下表面进行金属化处理最终形成15-60nm的金属层并通过电镀设备在金属化后的PET膜上下表面镀铜使金属层增厚至1m最终形成65m导电薄膜相比电解铜箔复合铜箔的工艺流程较短且真空镀膜工艺形成膜面作为阴极能够直接在离子置换设备中反应而真空蒸镀环节的目的是提高沉积速度真空蒸镀的沉积速度是磁控溅射的3-4倍可补足薄铜膜到适合电镀的厚度图25磁控溅射和水电镀是复合铜箔生产的关键工艺数据来源汇成真空招股书磁控溅射工艺主要用于镀膜具体过程为在真空条件下电子与氩原子发生碰撞使其电离产生出Ar正离子和新的电子受靶材背部磁场的约束电子被约束在磁场周围Ar离子在电场作用下加速飞向阴极靶并以高能量轰击Cu靶表面使靶材发生溅射在这过程中中性的靶原子或部分离子沉积在基膜上形成5-20nm真空磁控溅射活化和10-40nm真空磁控溅射镀铜的薄膜请务必阅读正文之后的免责条款部分18of29TablePage东威科技688700图26磁控溅射通过级联碰撞完成镀膜数据来源研创材料水电镀工艺主要用于增厚铜层厚度其具体过程为先以磷铜球作为阳极以经过磁控溅射后的基膜作为阴极再放入酸性硫酸溶液药剂中硫酸90170gL铜离子50160gL氯离子3060ppm静置后将在阴极表面上沉积出金属铜层与PCB电镀相比PET水电镀的基材厚度更薄幅度更宽镀层均匀性要求更高电镀速度更快因此对镀膜设备要求更高具体来看复合铜箔PET基膜厚度仅为4-45m基膜幅宽一般达1200-1600mmPET基膜均匀性需达1m01m基膜线速下限为8-10米分钟新能源汽车终端需求提升复合铜箔市场快速增长随着动力电池和储能的需求增长锂电池出货量快速上涨据GGII数据显示2021年全球锂电池出货量达到543GWh同比增长775与此同时铜箔市场需求同步增长GGII数据显示2020年全球锂电池铜箔出货量为225万吨预计到2025年锂电池铜箔出货量达97万吨5年复合平均增长率为339在我国2020年锂电池铜箔出货量为24万吨预计2025年将增长至63万吨有望带动复合铜箔的市场需求图27全球锂电池铜箔出货量持续提升图28我国锂电池铜箔出货量及增速较快120507050604170100404050404040346050341080323240302940304027306025702270215020502030204016401717201360101020100000201720182019202020212022E2023E2024E2025E201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球锂电池铜箔出货量万吨同比中国锂电池铜箔出货量万吨同比数据来源高工产业研究院GGII国泰君安证券研究数据来源高工产业研究院GGII国泰君安证券研究复合铜箔市场需求提升设备规模有望快速增长根据GGII预测2022-2025年锂电池铜箔出货量分别为34445463万吨根据灵宝华鑫官网数据8m6m和45m锂电铜箔单位面积质量分别为72请务必阅读正文之后的免责条款部分19of29TablePage东威科技688700g54g40g可得平均铜箔单位面积质量为5533g由于PET复合铜箔渗透率目前较低但下游膜材厂商电解铜箔供应商均积极布局PET复合铜箔产能或已处于产品送样阶段因此后期渗透率将不断提升据此我们假设2022-2025年复合铜箔渗透率为2101520假设PET镀膜设备价值量约1200万台磁控溅射设备单价1500万元台每台磁控溅射设备搭配15台PET镀膜设备经以上假设后测算2025年复合铜箔设备市场规模有望达到16699亿元其中磁控溅射设备市场规模约759亿元市场需求广阔表8预计2025年复合铜箔设备市场规模有望达到167亿元2022E2023E2024E2025E锂电池出货量万吨34445463平均单位面积质量克平方米55555555锂电池铜箔总产量万平方米6144587951819759041138554复合铜箔渗透率00201015020PET复合铜箔需求量万平方米1228979518146385227711镀膜设备产能万平方米年300300300300PET镀膜设备台数41265488759PET设备单价万元1200120012001200单GW镀膜设备价值量万元PET镀膜设备市场规模亿元492318158559108磁控溅射设备台数27177325506磁控溅射设备单价万元150000150000150000150000单GW磁控溅射设备价值量万元磁控溅射市场规模亿元410265148807590总规模亿元90158311073516699数据来源GGII公司年报国泰君安证券研究33业内多玩家布局复合铜箔产业化加速多家公司布局PET镀铜技术复合铜箔或将实现产业化截至目前PET镀铜技术已有玩家可划分为以下几类1电池环节宁德时代率先布局目前企业已研发的多功能复合集流体技术已完成全自动产线生产测试国轩高科在PET铜箔领域多项专利在手仅次于宁德时代厦门海辰投资60亿以上在重庆成立了新公司目前已经定有两条线做复合铜箔2设备环节昆山东威上海骄成汇成等企业已基本实现磁控溅射水电镀以及后道的超声焊国产化替代宝明科技一期生产设备已完成交付3前道设备腾胜科技复合铜箔真空镀膜设备以2代机和25代机为主良率可达到90设计产能是行业同类设备的25倍广东汇成深耕真空设备磁控溅射设备已实现量产海格瑞特与金美合作持续精进设备4直接生产过程双星新材目前光学级PET基膜已达到年产106万吨的产能规模元琛科技已与中科大实验室成功研发新能源复合箔材请务必阅读正文之后的免责条款部分20of29