事件
　　数据公布：2023年1月31日，统计局公布中国1月（以下月份未特殊标注均指2023年）官方制造业PMI相关数据：1月官方制造业PMI收于50.1%，较2022年12月回升3.1个百分点；1月非制造业PMI收于54.4%，较2022年12月回升12.8个百分点。
　　观点
　　产需两端均强势回升，环比表现超季节性。总体来看，1月PMI呈现产需两端回升的特点。从计算逻辑上，供货商配送时间指数和PMI呈反向性，防疫政策调整和感染高峰过后，交通运输更为通畅，令1月供货商配送时间指数较2022年12月回升7.5个百分点，实际的经济复苏斜率或更为陡峭。具体来看：（1）产需两端均超季节性强势回升。1月生产指数为49.8%，较2022年12月回升5.2个百分点，新订单指数为50.9%，较2022年12月回升7个百分点，均反弹至荣枯线之上。由于历年的1-2月产需会受到春节因素的扰动，生产和新订单指数往往会出现环比下行。以2017年-2022年的1月平均环比变动为例，生产指数平均环比下行0.6个百分点，新订单指数平均环比下行0.5个百分点，2023年的复苏超季节性。（2）产成品和原材料库存指数均回升，原材料库存指数回升幅度更大，但“补库存”能否形成趋势尚待观察。1月原材料库存指数为49.6%，较2022年12月上行2.5个百分点，产成品库存指数为47.2%，较2022年12月上行0.6个百分点。若但从当月数据来看，企业开始补库存，但工业企业能否从“主动去库存”顺利过渡到“被动去库存”甚至是“主动补库存”尚待观察。从今日公布的工业企业利润数据来看，2022年12月工业企业利润累计同比-4%，较上月下行0.4个百分点；产成品库存同比9.9%，较上月下行1.5个百分点，仍在“主动去库存”。（3）主要原材料购进价格指数和出厂价格指数一升一落，春节假期或对企业采购热情有所影响。1月主要原材料购进价格指数为52.2%，较2022年12月上行0.6个百分点，出厂价格指数为48.7%，较2022年12月下行0.3个百分点。春节期间企业备货的积极性有所减弱，大宗商品价格的大幅波动对价格指数的影响趋弱，后期上游企业的出厂以及原材料价格将对下游市场需求更为敏感。综上所述，制造业PMI强于季节性，在触底反弹后更需关注复苏是否为一次性的爆发。
　　非制造业PMI回升，服务业景气度明显修复。分行业看，建筑业商务活动指数为56.4%，较2022年12月回升2个百分点，服务业商务活动指数为54%，较2022年12月回升14.6个百分点。建筑业和服务业景气水均有所回升，受春节假期和疫情达峰的推动，服务业明显修复。具体来看，1月非制造业PMI呈现如下特征：（1）建筑业持续受政策拉动，重大项目开工建设稳步推进。建筑业PMI的开工率同样会受到春节的影响，2018年-2022年的1月建筑业PMI大多环比下行，而2023年的环比上行表明基建仍然是2023年推动经济回升的重要发力点，1月建筑业的新订单指数为57.4%，较2022年12月回升8.6个百分点，重大项目订单逐步落实。（2）春节假日消费市场回暖，服务业景气度明显回升。一方面，春节返乡需求令铁路运输和航空运输行业的商务活动指数升至60%以上的高位景气区间；另一方面，前期受疫情影响较大的零售、住宿、餐饮等行业的1月商务活动指数均高于2022年12月24个百分点以上。服务业的强势反弹将成为后期非制造业PMI的亮点。
　　债市观点：1月非制造业PMI的强势回升在春节文旅市场的火热表现下，已被市场预期，而制造业PMI的生产指数超季节性是亮点。展望后期，疫情对经济的直接冲击将逐渐消退，经济环比修复的陡峭斜率能否维持将更取决于内生动力，2023年上半年是经济复苏情况的观望期，但预计各类政策频出将对债券市场的情绪造成冲击。
　　风险提示：变种病毒超预期传播；宏观经济增速不及预期
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收点评固收点评20230131PMI超季节性回升2023年01月31日TableSummaryTableTag事件证券分析师李勇数据公布2023年1月31日统计局公布中国1月以下月份未特殊执业证书S0600519040001标注均指2023年官方制造业PMI相关数据1月官方制造业PMI收010-66573671于501较2022年12月回升31个百分点1月非制造业PMI收于liyongdwzqcomcn544较2022年12月回升128个百分点研究助理徐沐阳观点执业证书S0600121060042xumydwzqcomcn产需两端均强势回升环比表现超季节性总体来看1月PMI呈现产需两端回升的特点从计算逻辑上供货商配送时间指数和PMI呈反向性防疫政策调整和感染高峰过后交通运输更为通畅令1月供货商相关研究配送时间指数较2022年12月回升75个百分点实际的经济复苏斜率文旅市场春意盎然经济复苏或更为陡峭具体来看1产需两端均超季节性强势回升1月生产初现端倪指数为498较2022年12月回升52个百分点新订单指数为5092023-01-29较2022年12月回升7个百分点均反弹至荣枯线之上由于历年的1-2月产需会受到春节因素的扰动生产和新订单指数往往会出现环比下中资地产美元债数据跟踪半行以2017年-2022年的1月平均环比变动为例生产指数平均环比下月报20230116-20230127行个百分点新订单指数平均环比下行个百分点年的复060520232023-01-28苏超季节性2产成品和原材料库存指数均回升原材料库存指数回升幅度更大但补库存能否形成趋势尚待观察1月原材料库存指数为496较2022年12月上行25个百分点产成品库存指数为472较2022年12月上行06个百分点若但从当月数据来看企业开始补库存但工业企业能否从主动去库存顺利过渡到被动去库存甚至是主动补库存尚待观察从今日公布的工业企业利润数据来看2022年12月工业企业利润累计同比-4较上月下行04个百分点产成品库存同比99较上月下行15个百分点仍在主动去库存3主要原材料购进价格指数和出厂价格指数一升一落春节假期或对企业采购热情有所影响1月主要原材料购进价格指数为522较2022年12月上行06个百分点出厂价格指数为487较2022年12月下行03个百分点春节期间企业备货的积极性有所减弱大宗商品价格的大幅波动对价格指数的影响趋弱后期上游企业的出厂以及原材料价格将对下游市场需求更为敏感综上所述制造业PMI强于季节性在触底反弹后更需关注复苏是否为一次性的爆发非制造业PMI回升服务业景气度明显修复分行业看建筑业商务活动指数为564较2022年12月回升2个百分点服务业商务活动指数为54较2022年12月回升146个百分点建筑业和服务业景气水均有所回升受春节假期和疫情达峰的推动服务业明显修复具体来看1月非制造业PMI呈现如下特征1建筑业持续受政策拉动重大项目开工建设稳步推进建筑业PMI的开工率同样会受到春节的影响2018年-2022年的1月建筑业PMI大多环比下行而2023年的环比上行表明基建仍然是2023年推动经济回升的重要发力点1月建筑业的新订单指数为574较2022年12月回升86个百分点重大项目订单逐步落实2春节假日消费市场回暖服务业景气度明显回升一方面春节返乡需求令铁路运输和航空运输行业的商务活动指数升至60以上的高位景气区间另一方面前期受疫情影响较大的零售住宿餐饮等行业的1月商务活动指数均高于2022年12月24个百分点以上服务业的强势反弹将成为后期非制造业PMI的亮点债市观点1月非制造业PMI的强势回升在春节文旅市场的火热表现下已被市场预期而制造业PMI的生产指数超季节性是亮点展望后期疫情对经济的直接冲击将逐渐消退经济环比修复的陡峭斜率能否维持将更取决于内生动力2023年上半年是经济复苏情况的观望期但预计各类政策频出将对债券市场的情绪造成冲击风险提示变种病毒超预期传播宏观经济增速不及预期15东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图1PMI单位53514947454341393735数据来源Wind东吴证券研究所图2PMI供需类指数单位55504540353025PMI生产PMI新订单荣枯线数据来源Wind东吴证券研究所25东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图3PMI库存类指数单位524844403632PMI产成品库存PMI原材料库存数据来源Wind东吴证券研究所图4PMI价格类指数单位7570656055504540PMI出厂价格PMI主要原材料购进价格数据来源Wind东吴证券研究所35东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图5建筑业和服务业PMI单位656055504540353025非制造业PMI建筑业非制造业PMI服务业数据来源Wind东吴证券研究所图6PMI分项指数单位2021-012022-012023-012019年1月以来月度均值PMI65生产经营活动预期生产60在手订单新订单5550产成品库存45原材料库存40出厂价格从业人员主要原材料购进价格供货商配送时间采购量新出口订单进口数据来源Wind东吴证券研究所风险提示1变种病毒超预期传播变异毒株传播速度及力度超预期降低疫苗有效性影响保护屏障建立导致国内外疫情反复2宏观经济增速不及预期疫情反复叠加经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行45东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn