销售增速底部小幅修复，国央企销售增速已转正。本月重点头部房企销售面积同比下滑18.7%、销售金额同比下滑20%，分别较上月修复13.7、8.5个百分点，头部销售延续修复趋势。1）本月疫情形势的变化影响居民购房行为，后续疫情改善对销售复苏有利好，但主要矛盾仍在行业资产负债表改善，尤其是低能级城市存在较大的基本面问题，行业存在比例不低的低质量土储。2）复苏呈现国央企明显优于民企的局面，保利、绿城、华润、越秀4家国央企本月销售金额同比上涨，多数民企仍大幅下跌，除居民对民企保交楼担忧外，过去民企扩规模意愿强，下沉投资过程中积累的低质量土储拖累当前供货质量，也是重要因素。3）在销售增速持续修复情况下，部分国央企表现亮眼，如越秀全年销售金额同比增长9%，华润置地、保利全年销售金额跌幅较小，同比下降5%、15%。
　　土地市场仍在底部，头部房企聚焦高能级城市，用高质量土储置换过去低质量土储。本月重点房企拿地金额同比下滑67%，房企投资强度9%，延续10月以来低位。1）2022年头部房企拿地金额中，一二线占比达到88%，较上年提升20个百分点，向核心城市集中的趋势非常明显，也反映了在资金量有限以及风险偏好较低的情况下，核心城市优质地块才是优先选择，即使利润率不高，也可以保障相对较快的去化速度。2）2022年头部房企楼面价/销售均价比例普遍较高，如中海、保利101%、97%，反映头部房企在不断置换高质量土储，随着市场回暖有望率先受益。3）随着头部房企投资布局转移，低能级城市仍将面临缩表下的价格下行压力，复苏将明显滞后。
　　国央企融资仍具备明显优势。本月全行业融资小幅改善，头部房企发行信用债239亿元，无海外债发行。1）2022年行业放宽房企融资，国央企凭借天然的信用优势，发债规模明显上升、利率下降，如华润、万科、中海发债规模同比增大343%、101%、62%，利率下降40bp、30bp、30bp，利息负担减轻。2）2023年部分房企仍存在较大的偿债压力，在销售端难以明显回暖的情况下，融资端支持政策的落实仍需要由进一步加快。
　　2023年投资机会关注“两个中心、一个基本点”。12月，随着本轮地产政策的逐步兑现，政策博弈行业进入下半程，地产板块下跌9.1%，在申万一级板块中排名倒数第二，A股中7家头部企业普跌，而港股中头部企业中仅龙湖集团小幅上涨。11月的融资新政开始逐步见效，头部房企开始筹措股权融资，如保利发布125亿元定增计划、招商蛇口重组收购南油集团24%股权，预计2023年行业将从缩表转向结构性扩表，建议关注：1）以高能级城市复苏为中心，高能级城市在行业结构性扩表中再现小周期上行，2023年房企销售均价和销售增速正相关的现象将得到延续，关注高能级城市土储占比高或者2022年在高能级城市逆势发力拿地的公司，关注华发股份、金地集团、绿城中国、华润置地等。2）以国央企估值修复为中心，在行业信用坍塌重塑的过程中，国央企享受天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的放开，也将进一步放大该优势。该过程将促使国央企估值得到系统性修复，按照剩余收益模型，部分国央企存在较大的估值修复空间，关注金融街、首开股份、中国金茂、中国海外发展等。3）以逐步建立护城河为基本点，估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限的拉长，关注护城河逐步形成的公司，如越秀地产、保利发展、万科A、招商蛇口等。
　　风险提示：微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表。
　　

研究报告全文：行业研究证券研究报告房地产2023年01月27日头部房企月报2022年12月推荐维持销售分化延续结构性扩表渐兑现销售增速底部小幅修复国央企销售增速已转正本月重点头部房企销售面华创证券研究所积同比下滑187销售金额同比下滑20分别较上月修复13785个百分点头部销售延续修复趋势1本月疫情形势的变化影响居民购房行为证券分析师单戈后续疫情改善对销售复苏有利好但主要矛盾仍在行业资产负债表改善尤其是低能级城市存在较大的基本面问题行业存在比例不低的低质量土储2邮箱shangehcyjscom复苏呈现国央企明显优于民企的局面保利绿城华润越秀4家国央企本执业编号S0360522110001月销售金额同比上涨多数民企仍大幅下跌除居民对民企保交楼担忧外过去民企扩规模意愿强下沉投资过程中积累的低质量土储拖累当前供货质量行业基本数据也是重要因素3在销售增速持续修复情况下部分国央企表现亮眼如越占比秀全年销售金额同比增长9华润置地保利全年销售金额跌幅较小同比股票家数只126002下降515总市值亿元1705494183流通市值亿元1623625229土地市场仍在底部头部房企聚焦高能级城市用高质量土储置换过去低质相对指数表现量土储本月重点房企拿地金额同比下滑67房企投资强度9延续101M6M12M月以来低位12022年头部房企拿地金额中一二线占比达到88较上年绝对表现-0344-64提升20个百分点向核心城市集中的趋势非常明显也反映了在资金量有限相对表现-956869以及风险偏好较低的情况下核心城市优质地块才是优先选择即使利润率不高也可以保障相对较快的去化速度22022年头部房企楼面价销售均价比2022-01-262023-01-20例普遍较高如中海保利10197反映头部房企在不断置换高质量土13储随着市场回暖有望率先受益3随着头部房企投资布局转移低能级城0市仍将面临缩表下的价格下行压力复苏将明显滞后-13220122042206220822112301-26国央企融资仍具备明显优势本月全行业融资小幅改善头部房企发行信用债239亿元无海外债发行12022年行业放宽房企融资国央企凭借天然房地产沪深300的信用优势发债规模明显上升利率下降如华润万科中海发债规模同相关研究报告比增大34310162利率下降40bp30bp30bp利息负担减轻22023年部分房企仍存在较大的偿债压力在销售端难以明显回暖的情况下制造业升级瓶颈下的地产机遇核心20城融资端支持政策的落实仍需要由进一步加快探究之苏州2023-01-20房地产行业重大事项点评销售极低位开工2023年投资机会关注两个中心一个基本点12月随着本轮地产政策投资逻辑再重构的逐步兑现政策博弈行业进入下半程地产板块下跌91在申万一级板2023-01-18房地产行业重大事项点评供需共振推动高块中排名倒数第二股中家头部企业普跌而港股中头部企业中仅龙湖集A7能级城市复苏团小幅上涨月的融资新政开始逐步见效头部房企开始筹措股权融资112023-01-06如保利发布125亿元定增计划招商蛇口重组收购南油集团24股权预计2023年行业将从缩表转向结构性扩表建议关注1以高能级城市复苏为中心高能级城市在行业结构性扩表中再现小周期上行2023年房企销售均价和销售增速正相关的现象将得到延续关注高能级城市土储占比高或者2022年在高能级城市逆势发力拿地的公司关注华发股份金地集团绿城中国华润置地等2以国央企估值修复为中心在行业信用坍塌重塑的过程中国央企享受天然优势销售拿地融资端均有显现而股权融资的放开也将进一步放大该优势该过程将促使国央企估值得到系统性修复按照剩余收益模型部分国央企存在较大的估值修复空间关注金融街首开股份中国金茂中国海外发展等3以逐步建立护城河为基本点估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限的拉长关注护城河逐步形成的公司如越秀地产保利发展万科A招商蛇口等风险提示微观传导机制失灵仍无法有效终结房企缩表证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号头部房企月报年月202212目录一板块跌幅明显头部房企启动股权融资4二销售头部房企销售端小幅修复国央企与民企分化显著5一销售金额增速为-20其中国央企增速为05二销售均价小幅上行低能级城市需求仍疲弱6三投资拿地金额低位徘徊房企仍谨慎投资8一龙头房企拿地仍维持低位拿地金额同比下滑678二拿地持续集中高能级城市9三16家房企拿地楼面价下降溢价率小幅回落9四融资12月融资金额改善国央企仍是主力11五投资建议14六风险提示14证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2头部房企月报年月202212图表目录图表112月地产板块下跌91排名倒数第二4图表212月仅港股龙湖集团小幅上涨4图表3国央企通过重组定增收购大型资产包等方式扩表4图表4龙头房企12月销售面积同比下滑1875图表5龙头房企12月销售金额同比下滑205图表6国央企销售面积增速转正与民企进一步分化5图表7国央企销售金额增速好于民企5图表812月保利绿城华润越秀销售金额同比上升6图表9龙头房企12月销售均价环比上涨236图表10量价关系变差显示低能级城市销售不容乐观6图表112022年华润金茂招商蛇口越秀销售均价涨幅超107图表1212月拿地金额373亿同比下滑678图表1312月土地投资强度9延续低投资意愿8图表1412月保利拿地金额及投资强度较高8图表1512月一二线城市拿地占比929图表162022年龙头房企在一二线城市拿地占比889图表1712月龙头房企拿地占比主要集中在珠三角9图表182022年龙头房企长三角拿地占比419图表19龙头房企12月拿地楼面价下降至16919元平10图表20龙头房企12月拿地溢价率4010图表212022年中海招商蛇口绿城拿地楼面价偏高10图表2212月全行业境内债券发行量509亿元11图表2312月全行业境外债券发行量205亿元11图表2412月16家龙头房企发行信用债2389亿元11图表25多数国央企发债规模上升利率下降12图表2616家龙头房企中华润龙湖保利债务余额超600亿12证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3头部房企月报年月202212一板块跌幅明显头部房企启动股权融资12月申万地产板块下跌91A股头部房企房企普遍下跌港股头部房企中龙湖集团领涨12月在政策预期兑现后地产板块政策博弈行情进入后半程申万一级地产行业下跌91在31个一级行业板块中排名第30位仅跑赢煤炭板块重点追踪的16家头部房企中A股7家房企普遍下跌万科A跌幅较小仅2港股融创中国仍未复牌其余8家房企中仅龙湖集团小幅上涨3其余个股均下跌图表112月地产板块下跌91排名倒数第二图表212月仅港股龙湖集团小幅上涨155010-55-100-15-20-5A股港股-25-10万保新金绿招中龙华中越旭中碧绿科A利城地地商南湖润国秀辉国桂城-15发控集控蛇建集置海地控金园中食美社商传综纺农银家轻交非计医建电通基电钢国公环机石有汽建房煤展股团股口设团地外产股茂国品容会贸媒合织林行用工通银算药筑力信础子铁防用保械油色车筑地炭饮护服零服牧电制运金机生材设化军事设石金装产发集料理务售饰渔器造输融物料备工工业备化属饰展团12月涨跌幅12月涨跌幅资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券11月融资新政发布后国央逐步启动股权融资而民企重在保现金流112月保利发布定增募资125亿元招商蛇口重组收购南油集团23股权华润接盘华夏幸福武汉南京深圳等项目共124亿元资产包2旭辉拟出售物业板块23股份碧桂园大股东物业减持套现50亿港元向地产板块输血图表3国央企通过重组定增收购大型资产包等方式扩表房企时间事件招商蛇口停牌筹划重组拟收购南油集团24股权南油集团为招蛇控股子公司已间接持有南油招商蛇口2022125集团76股权深圳市投资控股有限公司持有南油集团24股权股票12月5日起停牌旭辉控股集团有限公司宣布为纾缓流动资金压力及为业务营运提供资金拟通过投标程序出旭辉20221212售该集团持有的全部旭辉永升服务集团有限公司股份该股份约占后者已发行股本总额的2326保利发展控股集团股份有限公司发布2023年度非公开发行A股股票预案公告显示本次非公开保利20221216发行股票的数量为募集资金总额除以发行价格且不超过819亿股含819亿股募集资金总额不超过125亿元碧桂园大股东输血地产公司碧桂园与控股股东必胜有限公司杨惠妍全资拥有签订贷款协议碧桂园20221227以免息及无抵押的形式借款5055亿港元华夏幸福全资子公司拟向华润置地控股有限公司转让其持有的下属公司华御江武汉房地产开发有限公司100股权华御汉武汉房地产开发有限公司100股权华御元南京房地产开发华润20221228有限公司60股权华御城深圳物业管理有限公司100股权以及华夏幸福拟向华润置地转让其持有的对前述标的股权公司的14233亿元往来债权其中标的股权转让价款为人民币4元标的债权转让价款为人民币约124亿元资料来源公司公告华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4头部房企月报年月202212二销售头部房企销售端小幅修复国央企与民企分化显著一销售金额增速为-20其中国央企增速为012月头部房企销售增速延续修复趋势12月监测的16家头部房企销售面积2534万方同比下滑187销售金额4033亿元同比下滑20分别较上月修复13785个百分点头部房企销售增速较为稳健好于全行业水平随着后续疫情不再对居民买房构成直接障碍预计增速将稳步反弹销售端将迎来一定修复图表4龙头房企12月销售面积同比下滑187图表5龙头房企12月销售金额同比下滑2050001507000150600040001001005000300050400050200003000020001000-50-5010000-1000-1001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年万方2020年万方2019年亿元2020年亿元2021年万方2022年万方2021年亿元2022年亿元2021单月同比右轴2022单月同比右轴2021单月同比右轴2022单月同比右轴资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券12月头部国央企销售面积同比增加11显著好于非国央企16家房企中有8家国央企8家民企及混合所有制企业从12月销售面积增速来看国央企和非国央企分别为108-437而从销售金额增速来看国央企和非国央企分别为0-473由于土储分布的差异及市场对保交楼的担忧持续存在国央企与非国央企之间销售复苏分化预计持续存在图表6国央企销售面积增速转正与民企进一步分化图表7国央企销售金额增速好于民企140200120100150801006040502000-20-40-502019-102022-102019-012019-042019-072020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10-602019-01-80-100国央企销售面积增速非国央企销售面积增速国央企销售金额增速非国央企销售金额增速资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券大部分房企12月销售金额有所下滑保利绿城华润越秀销售金额同比回正12月房企销售普遍下滑头部国央企逆势上涨从销售金额看保利绿城华润越秀同比增速分别为56241010好于其他房企华润置地连续7个月销售金额证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5头部房企月报年月202212增速为正从2022年全年来看越秀销售金额逆势增加9华润招商蛇口保利跌幅相对较小分别下滑51015图表812月保利绿城华润越秀销售金额同比上升单月销售面单月销售面累计销售面单月销售金单月销售金累计销售金样本房企积万平积同比积同比额亿元额同比额同比碧桂园282-2-33220-2-36万科287-18-31398-37-34融创66-78-6982-83-72保利34039-1857256-15中海197-14-27381-4-20绿城761-1524124-20华润270168-1449610-5招商蛇口2356-18426-3-10金地117-13-26204-15-23绿地181-11-44210-6-52龙湖124-51-26201-49-30旭辉48-64-4264-70-50金茂115-17-41175-20-34新城75-71-4966-68-50中南58-51-6377-47-67越秀64-10-1221109资料来源Wind华创证券二销售均价小幅上行低能级城市需求仍疲弱12月销售均价保持高位高能级城市改善盘需求较强12月监测的16家房企销售均价15918元平环比上涨23同比下降17较上月下降74个百分点销售均价仍维持在较高水平主要与当前销售集中在高能级城市以及改善盘需求好于刚需盘有关图表9龙头房企12月销售均价环比上涨23图表10量价关系变差显示低能级城市销售不容乐观18000151402016000120101514000100120005801000010080006056000-540400020-100200000-15-20-51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-402020-072022-042019-042019-072019-102020-012020-042020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-072022-102019-01-102019年元平2020年元平-60-80-152021年元平2022年元平2021单月同比右轴2022单月同比右轴销售面积同比销售均价同比右轴资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券12月多数房企销售均价同比上涨华润受推盘结构影响均价波动较大16家房企中销售均价同比下跌房企11家环比下跌5家较上月变化较小从2022年全年销售均价看有9家房企同比下滑金茂华润招商蛇口越秀销售均价涨幅领先超10证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6头部房企月报年月202212图表112022年华润金茂招商蛇口越秀销售均价涨幅超102019年至今单月销售均累计销售均累积销售均样本房企环比同比销售均价走价元平价元平价同比势碧桂园7812-308032-4万科13858-6-2415854-4融创12395-7-2313181-9保利16823312166424中海19283-311212519绿城31711172226835-6华润18349-9-592113911招商蛇口18117-6-92451310金地17511-12-2217504绿地116578610805-14龙湖1613035216112-5旭辉13504-7-1614777-13金茂15260-45-41988411新城8815-399740-2中南1337414811951-11越秀34476-2233020010资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7头部房企月报年月202212三投资拿地金额低位徘徊房企仍谨慎投资一龙头房企拿地仍维持低位拿地金额同比下滑6712月房企拿地环比改善但仍维持低位16家龙头房企12月拿地金额373亿元同比下滑67环比增加127亿元但绝对额仍为本年低位从土地投资强度房企拿地金额销售金额看12月土地投资强度为9较上月基本持平房企延续低投资意愿图表1212月拿地金额373亿同比下滑67图表1312月土地投资强度9延续低投资意愿3500150703000100602500505020000150040-50100030500-100200-1501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月102019年亿元2020年亿元02018-012019-012020-012021-012022-012021年亿元2022年亿元2021单月同比右轴2022单月同比右轴土地投资强度资料来源克而瑞华创证券资料来源Wind克而瑞华创证券12月多数房企均未公开拿地保利拿地强度相对较高本月少数房企参与了公开土地市场在16家监测房企中仅有7家龙头企业拿地保利拿地金额161亿元投资强度相对高从2022年全年来看保利华润招商蛇口中海拿地金额绝对值最高越秀土地投资强度40图表1412月保利拿地金额及投资强度较高当月拿地当月拿地累计拿地累计拿地当月土地累计土地土地投资样本房企建面金额建面金额投资强度投资强度强度趋势万平亿元万平亿元碧桂园00043110万科0003403679融创000710保利8716128746119926中海00034474025绿城414626150324华润417615780106635招商蛇口31421039476026金地6631441919绿地000210龙湖611630030715旭辉00029212金茂00016221014新城000591中南000941越秀46622831449940资料来源Wind克而瑞华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8头部房企月报年月202212二拿地持续集中高能级城市12月房企拿地仍主要在高能级城市本月房企拿地仍然以高能级城市为主一线城市拿地占比达到47二线城市拿地占比达到45从2022年全年来看房企一线城市拿地占比46二线城市拿地占比42房企投资重心主要聚焦高能级城市图表1512月一二线城市拿地占比92图表162022年龙头房企在一二线城市拿地占比88100100000111190903031308080347070426060505054524740405130304620202210101515160020191201972020120207202112021720221202272018年2019年2020年2021年2022年一线二线三线四线五线一线二线三线四线五线资料来源克而瑞华创证券资料来源克而瑞华创证券12月房企长三角拿地占比有所下降珠三角拿地大幅提升因12月长三角集中供地缩量房企拿地大幅向珠三角集中占比达到59主要集中于广州等地从2022年全年来看房企拿地41集中在长三角与上年基本持平中西部拿地占比进一步降低至14图表1712月龙头房企拿地占比主要集中在珠三角图表182022年龙头房企长三角拿地占比4110010016149090212322808018187070212322606023275050191720404030304320203936364110100020191201972020120207202112021720221202272018年2019年2020年2021年2022年长三角珠三角环渤海中西部长三角珠三角环渤海中西部资料来源克而瑞华创证券资料来源克而瑞华创证券三16家房企拿地楼面价下降溢价率小幅回落12月房企拿地楼面价小幅下降溢价率维持低位12月16家龙头房企公开市场拿地平均楼面价16919元平环比下降41楼面价销售均价上升至106从拿地溢价率看12月溢价率40仍保持在较低水平证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9头部房企月报年月202212图表19龙头房企12月拿地楼面价下降至16919元平图表20龙头房企12月拿地溢价率403000025030252500020020000201501500015100100001050500050002018-012019-012020-012021-012022-01201811201911202011202111202211拿地均价元平楼面价销售均价右轴溢价率资料来源Wind克而瑞华创证券资料来源克而瑞华创证券12月房企拿地楼面价较高本月房企拿地楼面价多数超1万元平绿城拿地楼面价偏高32000元平华润保利龙湖楼面价超15万元平从2022年全年来看中海绿城招商蛇口拿地楼面价偏高拿地持续向高能级城市集中图表212022年中海招商蛇口绿城拿地楼面价偏高本月拿地2022年拿本月楼面价2022年楼面楼面价销样本房企楼面价地楼面价销售均价价销售均价售均价趋势元平元平碧桂园265133万科1200176融创170113保利185741101608097中海63043321471101绿城320001011925872华润187091021367165招商蛇口13783761930379金地10195581327161绿地320630龙湖186831161024064旭辉726149金茂1297665新城16600170中南464439越秀13439391588453资料来源Wind克而瑞华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10头部房企月报年月202212四融资12月融资金额改善国央企仍是主力行业融资12月有所改善112月全行业境内信用债含企业债公司债中票短融定向工具资产支持证券可转债可交债发行量共509亿元环比增长698同比增长127212月全行业境外债总发行量205亿元虽然仍处于较低水平但同环比均大幅增加图表2212月全行业境内债券发行量509亿元图表2312月全行业境外债券发行量205亿元140015014006001200120050010010001000400800508003006000600200400400100-5020020000-1000-1001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年亿元2020年亿元2019年亿元2020年亿元2021年亿元2022年亿元2021年亿元2022年亿元2022年单月同比右轴2022年单月同比右轴资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券12月国央企发债仍占主力12月16家龙头房企发行信用债合计2389亿元无境外债发行其中中海万科招商蛇口保利发展分别发债60亿元57亿元42亿元40亿元民企碧桂园新城各发债20亿元图表2412月16家龙头房企发行信用债2389亿元发行规模发行年限发债主体债券简称融资类型票面利率亿元年保利发展22保利发展MTN007B中票5050280保利发展22保利发展MTN007A中票20030235保利发展22保利11公司债15050230碧桂园22碧地03公司债2020400碧桂园22碧地02公司债8020488碧桂园22碧桂园MTN002中票10030430万科22万科MTN004中票20030300万科22万科MTN005中票37030300新城控股22新城控股MTN003中票20030430招商蛇口22蛇口09公司债26430240招商蛇口22蛇口10公司债10050280招商蛇口22招商蛇口GN004中票5550275中海22中海企业MTN007绿色中票10050270中海22中海企业MTN006绿色中票20050270中海22中海07公司债15030225中海22中海08公司债15050270资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11头部房企月报年月202212多数国央企2022年发债规模上升利率下降头部国央企凭借天然信用优势低融资成本利好2022年呈现发债规模上升利率下降趋势尤其华润万科2022年发债规模同比增长343101利率下降40bp30bp而民企发债规模有较大程度下降图表25多数国央企发债规模上升利率下降2022年1-12月2021年1-12月发债规模发债利率房企债券融资规模利率债券融资规模利率同比变化亿元亿元华润310317035343-40bp万科3013115034101-30bp招商蛇口29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