核心观点
　　2022年业绩实现高增长。1）公司发布业绩预告，预计2022年全年实现归母净利润9.3-11.3亿元，同比增长61.2%-95.9%，对应EPS 0.44-0.54元；实现扣非归母净利润8.4-1.07亿元，同比增长81.0%-130.5%，继续高增速；2）业绩高增长主要在于《原始传奇》、《天使之战》、《热血合击》、《王者传奇》等多款游戏表现良好。
　　公司治理持续改善，三大战略推动公司持续成长。1）公司原第二大股东、董事长金锋成为公司第一大股东，历史问题得到充分解决。同时发布第二期员工持股计划，有助于进一步提升员工凝聚力和公司中长期成长动能；2）公司持续聚焦“研发、发行及投资+IP”三大业务板块。研发上，传奇品类游戏保持领先，非传奇品类推出MMORPG游戏、卡牌类游戏、实时对战游戏等品类持续发力；发行业务以XY发行平台（XY.COM）为核心，主打产品《天使之战》等表现良好；3）投资+IP业务上，2022年新增投资银之匙网络、幻杳网络等标的；IP方面积累了“传奇世界”、“热血系列”、“刀剑神域”、“魔神英雄传”、“机动战士敢达系列”、“西行纪”、“封神系列”等知名IP。
　　关注新品表现，布局VR游戏着眼未来。1）公司主要产品《原始传奇》、《天使之战》、《热血合击》、《王者传奇》等表现良好；《山海浮梦录》、《龙腾传奇》、《纳萨力克之王》、《仙剑奇侠传：新的开始》、《归隐山居图》、《龙神八部之西行纪》等产品已取得版号，《斗罗大陆》《盗墓笔记》《妖怪正传2》等产品正在稳步推进，有望推动公司游戏业务持续高成长；2）同时公司已成立VR游戏团队，并有一款动作竞技类VR游戏已在研发中，未来公司将持续加强在VR游戏、虚拟场景等VR内容领域的布局和投入。
　　风险提示：产品流水不达预期风险；上线节奏不达预期风险；公司治理风险；监管政策风险等。
　　投资建议：关注产品表现及公司治理改善、战略落地，维持“增持”评级。
　　维持盈利预测，预计公司2022-24年归母净利润为10.62/15.08/18.74亿元；摊薄EPS=0.49/0.70/0.87元，当前股价对应PE=16/12/9x。自研+发行+投资/IP驱动之下业绩实现高增长，公司治理改善之下长期成长动能持续改善，自研+游戏出海+VR元宇宙中长期布局着眼未来成长，继续维持“增持”评级。

研究报告全文：证券研究报告2023年01月20日恺英网络002517SZ增持业绩预告点评产品表现良好全年业绩高增长核心观点公司研究财报点评2022年业绩实现高增长1公司发布业绩预告预计2022年全年实现归母传媒游戏净利润93-113亿元同比增长612-959对应EPS044-054元实证券分析师张衡证券分析师夏妍现扣非归母净利润84-107亿元同比增长810-1305继续高增速2021-60875160021-60933162zhangheng2guosencomcnxiayan2guosencomcn业绩高增长主要在于原始传奇天使之战热血合击王者S0980517060002S0980520030003传奇等多款游戏表现良好基础数据公司治理持续改善三大战略推动公司持续成长1公司原第二大股东投资评级增持维持合理估值董事长金锋成为公司第一大股东历史问题得到充分解决同时发布第二期收盘价804元总市值流通市值1730615330百万元员工持股计划有助于进一步提升员工凝聚力和公司中长期成长动能252周最高价最低价848380元公司持续聚焦研发发行及投资IP三大业务板块研发上传奇品类近3个月日均成交额37960百万元游戏保持领先非传奇品类推出MMORPG游戏卡牌类游戏实时对战游戏市场走势等品类持续发力发行业务以XY发行平台XYCOM为核心主打产品天使之战等表现良好3投资IP业务上2022年新增投资银之匙网络幻杳网络等标的IP方面积累了传奇世界热血系列刀剑神域魔神英雄传机动战士敢达系列西行纪封神系列等知名IP关注新品表现布局VR游戏着眼未来1公司主要产品原始传奇天使之战热血合击王者传奇等表现良好山海浮梦录龙腾传奇纳萨力克之王仙剑奇侠传新的开始归隐山居图龙神八部之西行纪等产品已取得版号斗罗大陆盗墓笔记妖资料来源Wind国信证券经济研究所整理怪正传2等产品正在稳步推进有望推动公司游戏业务持续高成长2同相关研究报告时公司已成立VR游戏团队并有一款动作竞技类VR游戏已在研发中未来恺英网络002517SZ-业绩高增长布局VR着眼长远公司将持续加强在VR游戏虚拟场景等VR内容领域的布局和投入2022-10-31恺英网络002517SZ-业绩高增长关注VR等领域布局2022-08-25风险提示产品流水不达预期风险上线节奏不达预期风险公司治理风险恺英网络002517SZ-业绩高增长三大业务板块齐发力监管政策风险等2022-05-03投资建议关注产品表现及公司治理改善战略落地维持增持评级维持盈利预测预计公司2022-24年归母净利润为106215081874亿元摊薄EPS049070087元当前股价对应PE16129x自研发行投资IP驱动之下业绩实现高增长公司治理改善之下长期成长动能持续改善自研游戏出海VR元宇宙中长期布局着眼未来成长继续维持增持评级盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入百万元15432375406258087075--242539710430218净利润百万元178577106215081874--10942241842419243每股收益元008027049070087EBITMargin95338395392399净资产收益率ROE62169246268258市盈率PE97330016311592EVEBITDA11242211148777市净率PB599508400307238资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2022年业绩实现高增长1公司发布业绩预告预计2022年全年实现归母净利润93-113亿元同比增长612-959对应EPS044-054元实现扣非归母净利润84-107亿元同比增长810-1305继续高增速2业绩高增长主要在于原始传奇天使之战热血合击王者传奇等多款游戏表现良好图1恺英网络营业收入及增速单位百万元图2恺英网络归母净利润及增速单位百万元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3恺英网络季度营业收入及增速单位百万元图4恺英网络季度归母净利润及增速单位百万元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理公司将聚焦游戏主业作为核心战略方向以研发发行以及投资IP三大业务板块为支撑研发上传奇品类游戏继续保持领先蓝月传奇累计流水超过40亿元目前公司运营传奇品类游戏包括蓝月传奇蓝月传奇2等蓝月系产品及王者传奇原始传奇等知名游戏非传奇品类推出MMORPG游戏刀剑神域黑衣剑士王牌卡牌类游戏魔神英雄传实时对战游戏敢达争锋对决等产品投资IP业务投资方向新增投资银之匙网络幻杳网络等标的IP方面积累了传奇世界热血系列刀剑神域魔神英雄传机动战士敢达系列西行纪封神系列等知名IP请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5刀剑神域黑衣剑士王牌图6蓝月传奇2资料来源游戏官网国信证券经济研究所整理资料来源游戏官网国信证券经济研究所整理发行业务以XY发行平台XYCOM为核心发行运营的天使之战高能手办团零之战线圣灵之境王者传奇怒火一刀等多款游戏有较亮眼的市场表现其中2022年主打产品天使之战表现良好图7XY发行平台资料来源公司官网国信证券经济研究所整理关注新品表现布局VR游戏着眼未来1公司主要产品原始传奇天使之战热血合击王者传奇等表现良好新倚天屠龙记山海浮梦录已获得版号斗罗大陆盗墓笔记妖怪正传2等产品正在稳步推进有望推动公司游戏业务持续成长2公司于年初成立了VR游戏团队并有一款动作竞技类VR游戏已在研发中未来公司将持续加强在VR游戏虚拟场景等VR内容领域的布局和投入请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告投资IP业务投资方向新增投资数字浣熊仟憬网络动钛网络光粒网络等标的IP方面通过IP引入借力IP投资发力IP孵化蓄力推进IP战略新增4个头部顶级IP授权斗罗大陆盗墓笔记仙剑奇侠传关于我转生变成史莱姆这档事积累了传奇世界热血系列刀剑神域魔神英雄传机动战士敢达系列西行纪封神系列等知名IP表1产品线主要研发项目名称项目目的项目进展拟达到的目标预计对公司未来发展的影响王城争霸增加收益已上线获得高流水持续稳定收益原始传奇PC版增加收益已上线获得高流水持续稳定收益传说霸业增加收益已上线实现短线盈利增强现金流刀剑神域黑衣剑士王牌打造品牌已上线实现稳定收益丰富产品品类魔神英雄传打造品牌已上线实现稳定收益丰富产品品类敢达争锋对决打造品牌已上线实现稳定收益增强现金流山海浮梦录打造品牌开发末期实现稳定收益战略转型开拓市场实现持续盈利布ProjectO增加收益开发中后期增强现金流局全球代号重生打造品牌开发中期获得高流水持续稳定收益代号武侠增加收益开发中期实现稳定收益持续稳定收益归隐云深后的种田生活打造品牌开发初期实现稳定收益战略转型开拓市场IP游戏化获得高代号探险打造品牌开发初期拓展新品类赛道持续稳定收益流水IP游戏化获得高代号斗罗打造品牌开发初期拓展新品类赛道持续稳定收益流水代号源灵战略布局开发初期获得高流水打破技术壁垒提升市场竞争力代号复古增加收益开发初期实现短线盈利增强现金流ProjectS战略布局开发初期布局未来拓展新品类赛道持续稳定收益获得长期盈利及品ProjectD增加收益开发中后期拓展新品类赛道持续稳定收益牌影响力资料来源公司公告国信证券经济研究所整理投资建议关注产品表现及公司治理改善战略落地维持增持评级我们维持盈利预测预计公司2022-24年归母净利润为106215081874亿元摊薄EPS049070087元当前股价对应PE16129x自研发行投资IP驱动之下业绩实现高增长公司治理改善之下长期成长动能持续改善自研游戏出海VR元宇宙中长期布局着眼未来成长继续维持增持评级表2可比公司估值表总市值EPSPE代码公司简称股价投资评级亿元21A22E23E24E21A22E23E24E002555SZ三七互娱19683391301441661901514136711861036买入603444SH吉比特3565625620432414277231721745147712861124买入002624SZ完美世界13693000190720941067194190114561292增持资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告附表财务预测与估值资产负债表百万元202020212022E2023E2024E利润表百万元202020212022E2023E2024E现金及现金等价物7331178183742257702营业收入15432375406258087075应收款项569851145420802533营业成本429694113716261981存货净额416273846营业税金及附加512202936其他流动资产35352990512941577销售费用463361528784906流动资产合计193927374387780112021管理费用186165244349425固定资产161694171228研发费用313339528743906无形资产及其他1216161717财务费用15103775148投资性房地产12151278127812781278投资收益44105749082资产减值及公允价值变长期股权投资363352352352352动36715150资产总计354544006128961913897其他收入327345528743906短期借款及交易性金融负债011202020营业利润229906173024563052应付款项255267440628764营业外净收支2530000其他流动负债22830648118283494利润总额254936173024563052流动负债合计48358394124764278所得税费用1192173246305长期借款及应付债券00000少数股东损益65268495702873其他长期负债53678196110归属于母公司净利润178577106215081874长期负债合计53678196110现金流量表百万元202020212022E2023E2024E负债合计536651102325724388净利润178577106215081874少数股东权益12034377813952163资产减值准备21724765股东权益28893406432756357260折旧摊销1294711负债和股东权益总计354544006128960213811公允价值变动损失36715150财务费用15103775148关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动22844336345171067每股收益008027049070087其它2222239442624772每股红利002003007009012经营活动现金流208039585226343720每股净资产134158201262337资本开支05616363ROIC67426284571117其它投资现金流137117000ROE6161693252726投资活动现金流69133616363毛利率7271727272权益性融资90000EBITMargin1034393940负债净变化00000EBITDAMargin1034403940支付股利利息3970141200249收入增长-2454714322其它融资现金流216657900净利润增长率-109224844224融资活动现金流207783132200249资产负债率1823294147现金净变动7244565923713408股息率0204081214货币资金的期初余额804733117818374225PE97330016311592货币资金的期末余额7331178183742087633PB6051403124企业自由现金流030655222423270EVEBITDA11242211148777权益自由现金流036359023003385资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032