在供需的变化下，半导体行业呈现出周期性成长的趋势。通过分析每一轮行业周期的驱动因子，我们可以将行业周期拆解为三重基本周期的嵌套：产品周期、产能周期和库存周期，分别代表了需求端、供给端和供需关系的变化。
　　22年Q3有望成为本轮库存周期的顶点，22年Q4行业库存水平现回落信号，23年中行业库存有望恢复健康水平。22年Q3是行业库存的高点，随着需求的持续分化、特别是消费电子需求的持续弱化，彼时以英特尔、美光、思佳讯等为代表的半导体公司或其客户均已开始主动去库存。22Q4以来，伴随着主动去库存的持续，半导体行业的库存水平已出现回落信号。23年Q1，库存水平持续回落的趋势越来越明确，因为行业主动去库存的广度和力度均在扩张，主要表现包括：目前存储芯片、逻辑芯片、射频芯片、模拟芯片、晶圆代工等细分行业陆续进入主动库存去化阶段；以DRAM、CIS等为代表的芯片价格持续下降；美光、海力士、台积电、联电等行业龙头公司均缩减了23年的资本支出；以及行业的Book to Bill在22年连续四个季度走低。台积电在22年Q4法说会上也预期行业库存在23年H1将快速减少。在当前时点展望23年的库存周期，经历了至少三个季度的库存去化，我们预计23年年中行业库存有望恢复健康水平，伴随23年H2旺季来临，届时行业有望开启补库存需求。根据台积电的指引，预计行业库存将持续调整至23年H1，并恢复到健康水平，23年H2行业有望进入复苏阶段。
　　库存周期呈现积极变化，设计板块基本面改善。设计环节的库存调整伴随着对其上游晶圆代工环节的订单收缩，在需求收缩和21年扩产产能持续开出的情况下，晶圆代工环节的产能利用率在23年Q1有望持续松动。在产能周期的维度上，代工产能利用率的松动有望迫使部分晶圆产线采取以价换量策略，或者促进设计客户在获取产能过程中议价能力的提升，从而改善设计环节的成本压力和盈利能力。最后，在产品周期方面，23年，“复苏”和“渗透”是电子行业的两个关键词：复苏是指行业经历了周期下行、库存水位调整后，有望在23年中迎来补库存需求，而23年H2终端需求也可能会随着宏观的边际改善逐步回暖，迎来真实需求的复苏；渗透是指全球科技创新推动产品升级渗透率提升和国产替代推动国产化率提升，也将持续为半导体行业贡献可观的需求增量。综合以上对库存周期、以及相关的产能周期和产品周期变化的分析，对半导体行业，特别是设计环节而言，23年H1的基本面有望持续改善。
　　风险提示：市场需求不及预期，研发不及预期，市场开拓不及预期。
　　

研究报告全文：TablePage跟踪分析半导体证券研究报告半导体景气观察系列TableTitle二TableGrade行业评级买入前次评级买入库存水平逐步回落设计板块基本面改善报告日期2023-01-20TableSummary相对市场表现TablePicQuote核心观点在供需的变化下半导体行业呈现出周期性成长的趋势通过分析每一10122032205220722092211220123轮行业周期的驱动因子我们可以将行业周期拆解为三重基本周期的-7嵌套产品周期产能周期和库存周期分别代表了需求端供给端和-15供需关系的变化-2322年Q3有望成为本轮库存周期的顶点22年Q4行业库存水平现回-31落信号23年中行业库存有望恢复健康水平22年Q3是行业库存的-39高点随着需求的持续分化特别是消费电子需求的持续弱化彼时以半导体沪深300英特尔美光思佳讯等为代表的半导体公司或其客户均已开始主动去库存22Q4以来伴随着主动去库存的持续半导体行业的库存水平分析师TableAuthor许兴军已出现回落信号23年Q1库存水平持续回落的趋势越来越明确因SAC执证号S0260514050002为行业主动去库存的广度和力度均在扩张主要表现包括目前存储芯021-38003661片逻辑芯片射频芯片模拟芯片晶圆代工等细分行业陆续进入主xuxingjungfcomcn动858893库存去化阶段以DRAMCIS等为代表的芯片价格持续下降美分析师王亮光海力士台积电联电等行业龙头公司均缩减了23年的资本支出SAC执证号S0260519060001以及行业的BooktoBill在22年连续四个季度走低台积电在22年SFCCENoBFS478Q4法说会上也预期行业库存在23年H1将快速减少在当前时点展021-38003658望23年的库存周期经历了至少三个季度的库存去化我们预计23gfwanglianggfcomcn年年中行业库存有望恢复健康水平伴随23年H2旺季来临届时行分析师耿正业有望开启补库存需求根据台积电的指引预计行业库存将持续调整SAC执证号S0260520090002至23年H1并恢复到健康水平23年H2行业有望进入复苏阶段021-38003660库存周期呈现积极变化设计板块基本面改善设计环节的库存调整gengzhenggfcomcn伴随着对其上游晶圆代工环节的订单收缩在需求收缩和21年扩产产分析师焦鼎能持续开出的情况下晶圆代工环节的产能利用率在23年Q1有望持SAC执证号S0260522120003续松动在产能周期的维度上代工产能利用率的松动有望迫使部分晶021-38003658圆产线采取以价换量策略或者促进设计客户在获取产能过程中议价jiaodinggfcomcn能力的提升从而改善设计环节的成本压力和盈利能力最后在产品请注意许兴军耿正焦鼎并非香港证券及期货事务监察周期方面23年复苏和渗透是电子行业的两个关键词复苏委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动是指行业经历了周期下行库存水位调整后有望在23年中迎来补库相关研究TableDocReport存需求而23年H2终端需求也可能会随着宏观的边际改善逐步回暖迎来真实需求的复苏渗透是指全球科技创新推动产品升级渗透率半导体观察系列台积电2023-01-16提升和国产替代推动国产化率提升也将持续为半导体行业贡献可观FY22Q4营收符合预期看的需求增量综合以上对库存周期以及相关的产能周期和产品周期变好23H2行业复苏化的分析对半导体行业特别是设计环节而言23年H1的基本面海外观察系列美光科技2023-01-13有望持续改善FY23Q1业绩不及预期风险提示市场需求不及预期研发不及预期市场开拓不及预期指引23H2行业回暖DDR5渗透向上识别风险发现价值半导体行业千呼万唤始出请务必阅读末页的免责声明2023-01-12113来Intel服务器CPU发布TableContactsTablePageText跟踪分析半导体重点公司估值和财务分析表Tableimpcom最新最近合理价值EPS元PExEVEBITDAxROE股票简称股票代码货币评级收盘价报告日期元股2022E2023E2022E2023E2022E2023E2022E2023E澜起科技688008SHCNY629720221128买入9297117186538233854736305413701780聚辰股份688123SHCNY1001820230115买入13149302419331723912884198619302120卓胜微300782SZCNY1380020220428买入37628752985183514012540194624502420圣邦股份300661SZCNY1872020220825买入21334305457613840966208408729603050思瑞浦688536SHCNY2958020220915买入837806311275468823207040341213802170纳芯微688052SHCNY3573620221227买入39145283458126287803131338809430650斯达半导603290SHCNY3479920221028买入42277489711711648946120408114201740韦尔股份603501SHCNY974520220309买入45014674835144611671478123727102510兆易创新603986SHCNY1188320221102买入11884396454300126172662224917201650晶晨股份688099SHCNY807920220814买入14852296376272921492562195723902330恒玄科技688608SHCNY1375320220125买入35755563753244318262984206610301210新洁能605111SHCNY908220221028买入10944219293414731003556272123502490华润微688396SHCNY564420221101买入7786195224289425202170194710401070北方华创002371SZCNY2456620230113买入38066446656550837454891331012201530华海清科688120SHCNY2499920220529--301479830552191568610666670970长川科技300604SZCNY432620221028买入7191090146480729634685295124302930雅克科技002409SZCNY532020221030买入734413417939702972297220989401090拓荆科技-U688072SHCNY2665020220517买入1652610117926386148888870271716360590中微公司688012SHCNY1089320220813买入171901872305825473681767134760860盛美上海688082SHCNY872020230105买入11901140190622945896452450111201320至纯科技603690SHCNY383420220904买入553512317031172255188114038801090华峰测控688200SHCNY2953520221028买入27827557770530338364223324516901900万业企业600641SHCNY186920220209买入31560560743338252628802030700860沪硅产业-U688126SHCNY188420220822买入2890010014188401345768715842170230立昂微605358SHCNY469620220714买入10850153199306923601865142611801330数据来源Wind广发证券发展研究中心备注表中数据更新至2023年1月19日识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明213TablePageText跟踪分析半导体目录索引一库存水平逐步回落设计板块基本面改善5二投资建议10三风险提示11识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明313TablePageText跟踪分析半导体图表索引图1从半导体商业模式拆解周期波动的来源5图2三重周期的变化构成半导体行业的周期波动5图3电子行业库存水平的变化6图4DRAM现货平均价的变化7图5半导体公司资本支出的变化7图6电子行业BooktoBill的变化7图7电子行业撤销订单的变化8图8主要8寸晶圆代工厂产能利用率8图9主要12寸晶圆代工厂产能利用率8图10半导体公司的需求指引9图11半导体三重周期趋势的推演9识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明413TablePageText跟踪分析半导体一库存水平逐步回落设计板块基本面改善2022年11月21日我们发布了报告周期视角下半导体设计及设备材料投资机遇提出了基于产品产能和库存的三重周期嵌套的分析框架用以分析半导体行业的周期阶段和发展趋势针对半导体行业的周期变化当时我们推演出三条结论即2023年1渗透复苏23年中半导体需求有望回升2产能趋于宽松设计板块成本压力有望缓解3库存调整持续行业库存逐步恢复健康水平近期通过对行业产品产能和库存周期的跟踪验证我们观察到23年下半年行业需求复苏的预期不断强化晶圆代工产能利用率逐渐松动库存水位也出现了下降的趋势行业的周期变化基本按照当时我们的判断向前发展同时近期库存周期也出现了更显著的积极变化这些变化也为行业周期的趋势带来了积极的影响因此作为半导体景气观察系列的第二篇本文主要针对该库存周期的变化状态及其对行业的积极影响进行分析在供需的变化下半导体行业呈现出周期性成长的趋势通过分析每一轮行业周期的驱动因子我们可以将行业周期拆解为三重基本周期的嵌套产品周期产能周期库存周期产品周期代表了需求端的变化主要与产品应用的生命周期相关产能周期代表了供给端的变化主要与竞争性投资扩产时滞等因素相关库存周期代表了供需关系的变化主要与行业供需状态企业经营和竞争策略信息不对称时滞以及Overbooking等因素相关图1从半导体商业模式拆解周期波动的来源图2三重周期的变化构成半导体行业的周期波动数据来源广发证券发展研究中心数据来源广发证券发展研究中心22年Q3有望成为本轮库存周期的顶点22年Q4行业库存水平现回落信号23识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明513TablePageText跟踪分析半导体年中行业库存有望恢复健康水平22年Q3是行业库存的高点随着需求的持续分化特别是消费电子需求的持续弱化彼时以英特尔英伟达美光思佳讯Qorvo等为代表的半导体公司或其客户均已开始主动去库存22Q4以来伴随着主动去库存的持续半导体行业的库存水平已出现回落信号根据ECIA的数据22年10月11月DRAM和模拟芯片市场的库存水平持续下降图3电子行业库存水平的变化数据来源ECIA广发证券发展研究中心23年Q1库存水平持续回落的趋势越来越明确因为行业主动去库存的广度和力度均在扩张主要表现包括目前存储芯片逻辑芯片射频芯片模拟芯片晶圆代工等细分行业陆续进入主动库存去化阶段以DRAMCIS等为代表的芯片价格持续下降美光海力士台积电联电等行业龙头公司均缩减了23年的资本支出以及行业的BooktoBill在22年连续四个季度走低台积电在22年Q4法说会上也预期行业库存在23年H1将快速减少识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明613TablePageText跟踪分析半导体图4DRAM现货平均价的变化图5半导体公司资本支出的变化现货平均价美元DRAMDDR48G512M162666Mbps5公司22年资本支出23年资本支出4台积电3629亿美元320-360亿美元32美光120亿美元80亿美元10海力士10万亿韩元5万亿韩元YoY-50数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源台积电美光海力士广发证券发展研究中心图6电子行业BooktoBill的变化数据来源ECIA广发证券发展研究中心在当前时点展望23年的库存周期经历了至少三个季度的库存去化我们预计23年年中行业库存有望恢复健康水平伴随23年H2旺季来临届时行业有望开启补库存需求根据台积电的指引预计行业库存将持续调整至23年H1并恢复到健康水平23年H2行业有望进入复苏阶段识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明713TablePageText跟踪分析半导体图7电子行业撤销订单的变化数据来源ECIA广发证券发展研究中心设计环节的库存调整伴随着对其上游晶圆代工环节的订单收缩在需求收缩和21年扩产产能持续开出的情况下晶圆代工环节的产能利用率在23年Q1有望持续松动根据联电法说会的数据22年Q3其产能利用率约10022年Q4降至90预计23年Q1将进一步降至70左右图8主要8寸晶圆代工厂产能利用率图9主要12寸晶圆代工厂产能利用率数据来源TrendForce广发证券发展研究中心数据来源TrendForce广发证券发展研究中心在产能周期的维度上代工产能利用率的松动有望迫使部分晶圆产线采取以价换量策略或者促进设计客户在获取产能过程中议价能力的提升从而改善设计环节的成本压力和盈利能力识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明813TablePageText跟踪分析半导体图10半导体公司的需求指引数据来源MediatekIntelQorvoSkyworksAMDNXPSiliconLabs广发证券发展研究中心最后在产品周期方面我们在23年度策略报告复苏与渗透中对23年行业的产品需求进行了分析和展望23年复苏和渗透是电子行业的两个关键词复苏是指行业经历了周期下行库存水位调整后有望在23年中迎来补库存需求而23年H2终端需求也可能会随着宏观的边际改善逐步回暖迎来真实需求的复苏渗透是指全球科技创新推动产品升级渗透率提升和国产替代推动国产化率提升也将持续为半导体行业贡献可观的需求增量图11半导体三重周期趋势的推演数据来源WindSIA广发证券发展研究中心综合以上对库存周期以及相关的产能周期和产品周期变化的分析对半导体行业特别是设计环节而言23年H1的基本面有望持续改善识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明913TablePageText跟踪分析半导体二投资建议半导体行业的库存周期目前正呈现出积极的变化即库存逐渐向健康水位调整同时伴随着产能周期维度上产能利用率的松动持续改善设计环节的成本压力修复设计环节的盈利能力产品周期方面在复苏和渗透逻辑的驱动下23年行业补库存需求和行业更广泛需求的复苏以及行业新品渗透和国产替代也将为行业贡献可观的需求增量因此23年H1半导体行业特别是设计环节的基本面有望持续改善复苏逻辑下周期指标边际改善行业需求有望回暖我们看好整个行业的周期性复苏机会半导体板块建议关注韦尔股份卓胜微兆易创新晶晨股份安路科技恒玄科技等消费电子板块建议关注立讯精密歌尔股份东山精密鹏鼎控股等渗透逻辑下产品创新国产替代行业成长动能充足我们持续看好服务器新能源模拟和上游设备材料板块建议关注澜起科技聚辰股份斯达半导天岳先进东微半导宏微科技三安光电圣邦股份纳芯微思瑞浦杰华特北方华创长川科技华海清科拓荆科技中微公司盛美上海芯源微华峰测控华懋科技彤程新材安集科技鼎龙股份雅克科技等带标的除雅克科技外其余为与广发机械联合覆盖雅克科技为与广发化工联合覆盖识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1013TablePageText跟踪分析半导体三风险提示一市场需求不及预期若电子产品应用市场需求不及预期相关公司产品销售可能受到影响从而影响公司的经营表现二企业研发不及预期电子行业相关产品研发的专业化程度较高存在一定技术壁垒技术开发难度和研发投入大若新一代产品研发进度不及预期相关公司的经营表现可能受到影响三市场开拓不及预期若相关公司与主要客户的合作关系发生变动或产品的产业化进度不及预期可能对公司的经营表现产生不利影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1113TablePageText跟踪分析半导体广发电子行业研究小组TableResearchTeam许兴军浙江大学系统科学与工程学士浙江大学系统分析与集成硕士2012年加入广发证券发展研究中心王亮复旦大学经济学硕士2014年加入广发证券发展研究中心叶秀贤天津大学材料科学与工程学士天津大学管理科学与工程硕士2014年加入广发证券发展研究中心谢淑颖厦门大学电子工程学士上海财经大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心耿正上海交通大学材料科学与工程学硕士2020年加入广发证券发展研究中心郇正林中国科学院大学硕士2020年8月加入广发证券发展研究中心栾玉民博士毕业于北京大学2022年加入广发证券发展研究中心焦鼎博士毕业于中国科学院2022年加入广发证券发展研究中心张大伟硕士复旦大学电子与通信工程硕士2021年加入广发证券发展研究中心任思儒硕士毕业于上海交通大学2022年加入广发证券发展研究中心王钰乔硕士毕业于上海交通大学2022年加入广发证券发展研究中心李佳蔚硕士毕业于京都大学2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableRatingIndustry行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableRatingCompany公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3035楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1213TablePageText跟踪分析半导体重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1313