專題研究：《“三支箭”後，對地產債的再思考》2023-01-17
　　王佳雯（分析師）021-38676715、覃漢（分析師）010-83939808
　　2022年以來，政策逐步加大支持力度，特別是“三支箭”落地後，部分房企得以“上岸”。近期央行表態研究推出幾項結構性工具，“重點支援房地產市場平穩運行”，以及《改善優質房企資產負債表行動計畫》的起草，市場對房企信用資質改善抱有較大期待。
　　現階段，地產債仍是以相對優質主體，偏短期限配置為主。地產政策底部探明之後，房企主要發力點在改善現金流，穩定債務杠杆，對應的是隱含違約率的下降，估值修復的邏輯。但展期等手段只是“以時間換空間”，並未改善主體信用資質偏弱的內核。從驅動邏輯來看，金融資源進一步向頭部房企集中，行業內兼併重組意味著集中度提升，結構上地產主體將更加分化。當前，地產債建議配置地方國企和優質民企，期限1~2年為宜。
　　

研究报告全文：TableTMitalienInfo日期國泰君安晨報摘要晨20會230118國泰君安證券股份有限公司研究所TableSummary黃燕銘電話8621-38676036郵箱huangyanminggtjascomSAC證書S0880512090001SFC牌照ANY447目錄今日重點推薦2專題研究三支箭後對地產債的再思考2023-01-172行業日報週報雙週報月報建築工程業地產資產負債表方案超預期光伏BIPV2023年落地大年2023-01-152公司更新報告陝西煤業601225盈利同比大增未來仍有成長2023-01-173表1行業配置評級建議表202314表2策略團隊每週市場觀點最後更新時間202301154本報告內容譯自同日發佈的簡體中文報告國泰君安晨報報告觀點及內容如有任何不一致的地方一律以該簡體中文版報告為准請務必閱讀文章最後相關法律聲明182T0a2b3le01P1a8geHeader晨會紀要TableImportantInfo今日重點推薦專題研究三支箭後對地產債的再思考2023-01-17王佳雯分析師021-38676715覃漢分析師010-839398082022年以來政策逐步加大支持力度特別是三支箭落地後部分房企得以上岸近期央行表態研究推出幾項結構性工具重點支援房地產市場平穩運行以及改善優質房企資產負債表行動計畫的起草市場對房企信用資質改善抱有較大期待現階段地產債仍是以相對優質主體偏短期限配置為主地產政策底部探明之後房企主要發力點在改善現金流穩定債務杠杆對應的是隱含違約率的下降估值修復的邏輯但展期等手段只是以時間換空間並未改善主體信用資質偏弱的內核從驅動邏輯來看金融資源進一步向頭部房企集中行業內兼併重組意味著集中度提升結構上地產主體將更加分化當前地產債建議配置地方國企和優質民企期限12年為宜行業日報週報雙週報月報建築工程業地產資產負債表方案超預期光伏BIPV2023年落地大年2023-01-15韓其成分析師021-38676162郭浩然研究助理010-83939793滿靜雅研究助理021-38038342地產金融等支持政策繼續升級優化春節後旺季供需改善或將超預期13日國新辦2金融新聞發佈會央行表示有關部門起草了改善優質房企資產負債表計畫行動方案1重點推進資產啟動負債接續權益補充預期提升四個方面共21項工作請務必閱讀文章最後相關法律聲明282T0a2b3le01P1a8geHeader晨會紀要任務改善優質房企現金流引導優質房企資產負債表回歸安全區間2這些任務既包括抓好已經出臺政策落實也包括設立全國性資產管理公司專項再貸款設立住房租賃貸款支持計畫等一系列新舉措方案設定了優質房企條件沒有具體名單由金融機構自主把握3方案明確要完善針對30家試點房企的三線四檔規則在保持規則整體框架不變的基礎上完善部分參數設置公司更新報告陝西煤業601225盈利同比大增未來仍有成長2023-01-17薛陽分析師010-83939812翟堃分析師021-38675862鄧鋮琦研究助理010-83939825本次評級增持下調盈利預測維持目標價增持評級公司發佈2022年業績預增公告預計歸目標價2549元現價1981元母淨利340362億元5868扣非淨利280302億元3747業績符合總市值192058百萬預期公司於2022年11月底完成彬長集團交割考慮並表業績影響下調2022年上調20232024年EPS至362308312原388247252元維持目標價2549元增持評級請務必閱讀文章最後相關法律聲明382T0a2b3le01P1a8geHeader晨會紀要TableIndustryInfo表1行業配置評級建議表20231配置評級行業增持建材綜合金融保險商業銀行煤炭食品飲料醫藥房地產機械製造業運輸建築工程業有色金屬中性家用電器業運輸設備業傳播文化業農業紡織服裝業批零貿易業電氣設備社會服務公用事業鋼鐵減持資訊技術資訊科技注本表格為策略團隊觀點因考慮重點和時間期限有所不同可能與行業研究員觀點有一定差異TablePointInfo表2策略團隊每週市場觀點最後更新時間20230115躁動在春季躁動在春季當前是股票交易最順暢的階段11月以來我們在報告預期的轉折新一輪牛市的起點報告所提出的堅決看好股票市場前期的機會在順經濟週期地產鏈金融與消費取得了比較好的印證上證50滬深300大幅跑贏中小市值與科創類指數我們推薦的板塊大多取得了20以上的升幅當前部分國內的投資者仍在糾結2023年經濟增長的速度偏慢是否意味著股票市場難以走出一輪可觀的行情但實際往往是當經濟增長速度較快的時期股票估值反而比較難給因為市場會擔心通脹總量政策的收緊等等而過去十年當中比較好的行情往往發生在經濟即將復蘇或者弱擴張時期我們認為2023年股票市場的核心矛盾並不在經濟增長而在於過去兩年當中深度挫傷預期的疫情經濟地緣政治等關鍵因素的不確定性將在2023年出現系統性的下降類似宏觀風險下降推動的行情在2014年9月與2019年1月均出現過行情的機會也將首先出現在困境反轉的行業板塊我們認為躁動就在春季當前是股票交易最為順暢的階段總量政策發力無法證偽中國經濟重啟在即開工旺季有望超預期而股票整體估值仍處在歷史的低位資料顯示長線投資者倉位回補已經啟動外資理財子保險等繼續看好行情本輪行情真正的原因在於宏觀風險與不確定性的系統性降低2022年高度不確定的疫情經濟政治環境使得市場信心受到嚴重請務必閱讀文章最後相關法律聲明482T0a2b3le01P1a8geHeader晨會紀要衝擊企業出清壓力進一步加大居民消費購房意願處於底部區間以至寬鬆流動性下中長期信貸長期增長低迷投資者寧可持有低收益的貨幣類資產也不願意持有金融資產以上均將在2023年出現逆轉這也是我們提出峰迴路轉新一輪牛市的起點的核心原因即來自於疫情經濟和政治關鍵因素的不確定性將出現系統性下降10月以來疫情防控優化民營經濟平臺經濟與房地產政策與表態積極調整新一屆班子落地中央經濟工作會議提出大力提振市場信心實施擴大內需戰略新的一輪信心重建與經濟復蘇正在啟動宏觀風險與不確定性的下降一方面有助於改善市場對2023-2024年經濟增的預期另一方面將對推動股票貼現率的下降起到關鍵作用無風險利率下降風險偏好回升投資者對金融資產的持有意願回升股票估值向上抬升順經濟週期板塊是當前預期變化最大阻力最小的方向我們在年度策略股票風格上有一個重要判斷經濟弱政策進股市進價值進經濟穩政策退價值退成長進當前階段距離經濟企穩仍有距離總量政策發力無法證偽同時展望2023年不僅需求會出現擴張還有可能將出現中下游企業利潤率的改善1大宗品價格回落或平穩2過去三年疫情衝擊與收縮性的產業政策令中下游行業經歷了深度虧損與供給出清3中國疫後的世界更有可能是需求邊際擴張但供給能力邊際不足的情景因此儘管2023年經濟增長不一定快但是中下游企業的利潤擴張卻可能超預期其次由於在2022年投資者擔心經濟風險對順經濟週期類的板塊進行了較大幅度的減持當前機構倉位仍處於歷史較低水準低風險偏好投資者如配置類的外資國內絕對收益機構倉位回補將形成重要的交易邊際參考歷史上市場經歷深度調整後的估值修復行情往往在政策週期與經濟週期的反轉下股票估值回到歷史均值附近50-60當前還有較大的空間考慮2024年的盈利預期與2019年的股票估值當前大多數順經濟週期類的板塊仍有20以上的漲幅空間行業比較與主題投資價值主攻成長策應當前階段的重點在與經濟恢復相關的地產鏈金融與消費價值主攻成長策應第一地產鏈推薦東方雨虹旗濱集團志邦家居老闆電器等第二金融推薦蘇州銀行國金證券中國平安等第三消費推薦迎駕貢酒青島啤酒寶立食品美團-W等醫藥推薦愛爾眼科逢低佈局成長中的新能源裝備材料運營推薦長盛軸承五洲新春國電電力受益岳陽興長主題推薦數字經濟元宇宙信創與國企改革風險提示疫情演化對經濟的衝擊超預期全球地緣政治不確定性請務必閱讀文章最後相關法律聲明582T0a2b3le01P1a8geHeader晨會紀要本公司具有中國證監會核准的證券投資諮詢業務資格分析師聲明作者具有中國證券業協會授予的證券投資諮詢執業資格或相當的專業勝任能力保證報告所採用的資料均來自合規管道分析邏輯基於作者的職業理解本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點力求獨立客觀和公正結論不受任何協力廠商的授意或影響分析師薪酬的任何組成部分均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無直接或間接的關係特此聲明免責聲明本報告僅供國泰君安證券股份有限公司以下簡稱本公司的客戶使用本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶本報告僅在相關法律許可的情況下發放並僅為提供資訊而發放概不構成任何廣告本報告的資訊來源於已公開的資料本公司對該等資訊的準確性完整性或可靠性不作任何保證本報告所載的資料意見及推測僅反映本公司於發佈本報告當日的判斷本報告所指的證券或投資目標的價格價值及投資收入可升可跌過往表現不應作為日後的表現依據在不同時期本公司可發出與本報告所載資料意見及推測不一致的報告本公司不保證本報告所含資訊保持在最新狀態同時本公司對本報告所含資訊可在不發出通知的情形下做出修改投資者應當自行關注相應的更新或修改本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶不構成客戶私人諮詢建議在任何情況下本報告中的資訊或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議在任何情況下本公司本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利不與投資者分享投資收益也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任投資者務必注意其據此做出的任何投資決策與本公司本公司員工或者關聯機構無關本公司利用資訊隔離牆控制內部一個或多個領域部門或關聯機構之間的資訊流動因此投資者應注意在法律許可的情況下本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權並進行證券或期權交易也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行財務顧問或者金融產品等相關服務在法律許可的情況下本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事市場有風險投資需謹慎投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素亦不應認為本報告可以取代自己的判斷在決定投資前如有需要投資者務必向專業人士諮詢並謹慎決策本報告版權僅為本公司所有未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式翻版複製發表或引用如征得本公司同意進行引用刊發的需在允許的範圍內使用並注明出處為國泰君安證券研究且不得對本報告進行任何有悖原意的引用刪節和修改若本公司以外的其他機構以下簡稱該機構發送本報告則由該機構獨自為此發送行為負責通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯繫該機構以要求獲悉更詳細資訊或進而交易本報告中提及的證券本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議本公司本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任請務必閱讀文章最後相關法律聲明682T0a2b3le01P1a8geHeader晨會紀要以下重要聲明適用于香港發佈的研究報告本研究報告內容既不代表國泰君安證券香港有限公司國泰君安香港的推薦意見也並不構成所涉及的個別股票的買賣或交易之要約國泰君安香港或其集團公司有可能會與本報告涉及的公司洽談投資銀行業務或其它業務例如配售代理牽頭經辨人保薦人包銷商或從事自營投資幹該股票國泰君安香港的銷售員交易員和其它專業人員可能會向國泰君安香港的客戶提供與本研究部中的觀點截然相反的口頭或書面市場評論或交易策略國泰君安香港集團的資產管理部和投資業務部可能會做出與本報告的推薦或表達的意見不一致的投資決策報告中的資料力求準確可靠但國泰君安香港並不對該等資料的準確性和完整性作出任何承諾報告中可能存在的一些基於對未來政治和經濟的某些主觀假定和判斷而做出預見性陳述因此可能具有不確定性投資者應明白及理解投資證券及投資產品之目的及當中的風險在決定投資前如有需要投資者務必向其各自專業人士諮詢並謹慎抉擇本研究報告並非針對或意圖向任何屬於任何管轄範圍的市民或居民或身處於任何管轄範圍的人士或實體發佈或供其使用而此等發佈公佈可供使用情況或使用會違反適用的法律或規例或會令國泰君安香港或其集團公司在此等管轄範圍內受制於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