核心观点
　　1.静态看，港股拥有不亚于A股的利润增速水平，并且目前的估值分位水平低于A股，整体性价比或更高。
　　2.美元指数下行+市场景气度上行，AH溢价往往下行。美元周期见顶，2023年或走弱，而市场景气度或持续上行，对AH溢价率下行较为有利。
　　3.近期观点：（1）大势研判：短期市场盘整，但风险偏好底在2022年10月末已现，无需悲观。（2）风格判断：2022年底稳增长预期强化，风格略偏价值。（3）行业配置：结构上，短期地产、家电、信创。若为2023年布局，可左侧关注传统经济相关领域的核心资产，以及持续重点关注信创、医药、军工。
　　周度交流：当前港股性价比如何？
　　流动性+信用框架：（1）2022年11月社融数据来看，企业中长贷持续改善，居民中长贷仍然低迷，信用端尚未企稳；M2同比增速反弹，剩余流动性抬升至2010年以来新高。（2）在年底较弱经济状态和中央经济工作会议定调下，金融市场流动性预期依然不会发生变化。
　　市场风格：受疫情感染影响，稳增长预期放缓，风格再度回归平衡。
　　我们的总结：（1）剩余流动性依然充裕，随着各地疫情感染高峰来临，经济复苏预期受阻，市场短期维持震荡。（2）风格上，受疫情感染影响，稳增长预期放缓，风格再度回归平衡。
　　本周讨论：本周，我们通过往年春季躁动的市场表现数据，结合经济环境、流动性特征等多角度数据，分析2023年春季躁动的表现，供投资者参考。
　　当前港股性价比如何？：1）静态看，港股拥有不亚于A股的利润增速水平，并且目前的估值分位水平低于A股，整体性价比或更高。从PE角度看，目前A股和港股已经大致恢复至历史中位水平，进一步上行或需看到利润增速的确定性；从PB角度看，港股的估值水平明显低于A股；2）结构上，周期、金融和科技的估值水平相对较低；对国内投资者而言，港股的线上消费和创新药行业较为稀有，并且利润增速弹性更高；3）AH溢价主要受两方面影响：（1）美元指数；（2）市场景气度。美元指数上行，AH溢价上行；市场景气度上行，AH溢价下行。美元周期见顶，2023年或走弱，而市场景气度或持续上行，对AH溢价率下行较为有利。
　　风险提示
　　1、疫情传播或病毒变异超预期；
　　2、近期地缘政治问题持续恶化。
　　

研究报告全文：丨证券研究报告丨投资策略丨点评报告TableTitle当前港股性价比如何报告要点TableSummary1静态看港股拥有不亚于A股的利润增速水平并且目前的估值分位水平低于A股整体性价比或更高2美元指数下行市场景气度上行AH溢价往往下行美元周期见顶2023年或走弱而市场景气度或持续上行对AH溢价率下行较为有利分析师及联系人TableAuthor包承超邓宇林肖遥志SACS0490518040002SACS0490520080020请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨2023-01-11cjzqdt11111TableTitle2投资策略丨点评报告当前港股性价比如何核心观点TableSummary2相关研究1静态看港股拥有不亚于A股的利润增速水平并且目前的估值分位水平低于A股整TableReport春季躁动的历史特征及今年的判断2023-01-体性价比或更高042美元指数下行市场景气度上行AH溢价往往下行美元周期见顶2023年或走弱而成长短期超跌2022-12-27市场景气度或持续上行对AH溢价率下行较为有利经营视角看市场及结构估值2022-12-213近期观点1大势研判短期市场盘整但风险偏好底在2022年10月末已现无需悲观2风格判断2022年底稳增长预期强化风格略偏价值3行业配置结构上短期地产家电信创若为2023年布局可左侧关注传统经济相关领域的核心资产以及持续重点关注信创医药军工周度交流当前港股性价比如何流动性信用框架12022年11月社融数据来看企业中长贷持续改善居民中长贷仍然低迷信用端尚未企稳M2同比增速反弹剩余流动性抬升至2010年以来新高2在年底较弱经济状态和中央经济工作会议定调下金融市场流动性预期依然不会发生变化市场风格受疫情感染影响稳增长预期放缓风格再度回归平衡我们的总结1剩余流动性依然充裕随着各地疫情感染高峰来临经济复苏预期受阻市场短期维持震荡2风格上受疫情感染影响稳增长预期放缓风格再度回归平衡本周讨论本周我们通过往年春季躁动的市场表现数据结合经济环境流动性特征等多角度数据分析2023年春季躁动的表现供投资者参考当前港股性价比如何1静态看港股拥有不亚于A股的利润增速水平并且目前的估值分位水平低于A股整体性价比或更高从PE角度看目前A股和港股已经大致恢复至历史中位水平进一步上行或需看到利润增速的确定性从PB角度看港股的估值水平明显低于A股2结构上周期金融和科技的估值水平相对较低对国内投资者而言港股的线上消费和创新药行业较为稀有并且利润增速弹性更高3AH溢价主要受两方面影响1美元指数2市场景气度美元指数上行AH溢价上行市场景气度上行AH溢价下行美元周期见顶2023年或走弱而市场景气度或持续上行对AH溢价率下行较为有利风险提示1疫情传播或病毒变异超预期更多研报请访问2近期地缘政治问题持续恶化长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明投资策略点评报告目录周度市场回顾展望5情绪宽基情绪热度普升必选相对热度下行6当前港股性价比如何11风格必选消费相对科技金融短期热度显著下降17图表目录图1行业CJDI情绪热度普升风格继续轮动必选消费整体热度下降周期成长板块情绪回升煤炭连续三周处于底部6图2全ACJDI扩散指数快线交易热度相比前周上升18pct最新读数396图3快线宽基CJDI普升上证50高于607图4慢线宽基CJDI普升均高于407图5快线创业板CJDI升至59量价成交背离7图6快线上证50CJDI升至66量价成交背离7图7慢线创业板CJDI升至50量价成交背离7图8慢线上证50CJDI升至74量价成交背离7图9当前情绪热度下3m远期胜率超608图10当前情绪热度水平下3m远期胜率超608图11必选消费相对科技金融短期热度显著下降8图12可选消费科技相对周期短期热度上升9图13上周个股跑赢指数9图14上周ETF总额流出上证50类流出居多亿元9图151月至今北上和杠杆资金净流入ETF小幅净流出亿元10图16A股估值PETTM水平11图17港股估值PETTM水平11图18A股与港股分行业PE水平12图19A股整体PB水平12图20港股整体PB水平12图21A股与港股分行业PB水平13图22整体净利润增速13图23分行业预期净利润增速13图24流动性有决定性因素14图25汇率呈正相关性15图262015年后人民币指数的影响在上行15图27新兴市场指数与美元指数趋势大体相反15图28新兴市场与美元指数有较强的负相关15图29景气度呈负相关性16图30长江策略CJRV相对估值表上周平均相对估值溢价抬升的行业包括电新汽车家电建筑产品等17图31长江策略CJIRS相对情绪表上周平均相对热度抬升明显的行业包括家装电新计算机电信汽车电子机械等18请阅读最后评级说明和重要声明319投资策略点评报告图32成长价值风格波动情况18图33本轮风格演绎情况18请阅读最后评级说明和重要声明419投资策略点评报告周度市场回顾展望在过去两年的时间中港股整体回落幅度超过50并在过去2个月的时间中反弹超过40进入2023年后国内经济复苏的确定性在逐渐增强而港股由于较低的估值水平和不亚于A股的增速整体性价比或更高本周我们结合A股和港股估值增速以及溢价率等多角度数据分析2023年港股的性价比供投资者参考1市场观察上周行业CJDI情绪热度普升风格继续轮动必选消费整体热度下降周期成长板块情绪回升煤炭连续三周处于底部截至上周五我们构建的情绪指标CJDI扩散指数读数普升全ACJDI升至39资金方面1月至今北上和杠杆资金净流入ETF小幅净流出框架模型下多数行业热度处于中等水平风格轮动下必选消费相对情绪走弱2本周讨论当前港股性价比如何1静态看港股拥有不亚于A股的利润增速水平但目前的估值分位水平低于A股整体性价比或更高从PE角度看目前A股和港股已经大致恢复至历史中位水平进一步上行或需看到利润增速的确定性从PB角度看港股的估值水平明显低于A股2结构上周期金融和科技的估值水平相对较低对国内投资者而言港股的线上消费和创新药行业较为稀有并且利润增速弹性更高3AH溢价主要受两方面影响1美元指数2市场景气度美元指数上行AH溢价上行市场景气度上行AH溢价下行美元指数在2023年难以持续走强而市场景气度或持续上行对AH溢价率下行较为有利3近期观点1大势研判剩余流动性依然充裕随着各地疫情感染高峰来临经济复苏预期受阻市场短期维持震荡2风格判断稳增长预期放缓风格再度回归平衡3行业配置结构上短期地产家电信创若为2023年布局可左侧关注传统经济相关领域的核心资产以及持续重点关注信创医药军工请阅读最后评级说明和重要声明519投资策略点评报告情绪宽基情绪热度普升必选相对热度下行市场观察上周行业CJDI情绪热度普升风格继续轮动必选消费整体热度下降周期成长板块情绪回升煤炭连续三周处于底部截至上周五我们构建的情绪指标CJDI扩散指数读数普升全ACJDI升至39资金方面1月至今北上和杠杆资金净流入ETF小幅净流出框架模型下多数行业热度处于中等水平风格轮动下必选消费相对情绪走弱图1行业CJDI情绪热度普升风格继续轮动必选消费整体热度下降周期成长板块情绪回升煤炭连续三周处于底部周期大金融可选消费必选消费TMT其他食品饮料金属化学油气非金属建筑建筑交通机械房地综合家电社会家用纸类及食品农产纺织商业医疗计算电信电新国防公用检测新能白酒其他酒软饮日期煤炭银行保险汽车传媒电子环保食品全A材料品石化材料产品工程运输设备产金融制造服务装饰包装饮料品服装贸易保健机业务设备军工事业服务源车精饮品料2023-01-060373634263925314021682057404041636052232936316157414159394025503983395747392022-12-300161519111293710135611571116652527823228621918497121323239251083788682212022-12-230776718933622247576227524188228274015103368464413589838680152022-12-162237304149583281227495428627437151459465767458184119321513221919251009410092392022-12-09786868728688668942901008786437475767696828888642773283540166658385310010010094592022-12-02836570919194908159931009286577589948594929385596489565256359085634610010010091712022-11-256754537882798166468910084863749447173624566665637793540352378693117395010067552022-11-18196368728494857173905696717069928988906984849293948482576963868120831008690782022-11-1131817675779189797889619486827294909381737881889791818271786287816161898684812022-11-04863664749526260862277914876094577366584861919475879287894981887844677170732022-10-28617152212315936102914191940133911610186878194933305581644100111414292022-10-2182225251115213452111281421295127311919261985801757385449282956246171423392022-10-141116181611211520221222643193525302434282315754410261426222718442011281443262022-09-303365659514712271296182113728612818837555471324450142092022-09-2347168255121728103256443111019131314514205981256201271922228149132022-09-16311412221424213410434675711154932251417152911161716742681213011221413162022-09-098945376658617079268288698625265652523343655541174531131827634625211444334402022-09-025811295621304050165461538615376368495081515938257049171315342725317397158342022-08-2694314669282132593536277586242843464052813847232258252733137739191950505752372022-08-1994506481535243497659128814615638636634645448266767818576538955443617334337612022-08-1275657684515840448236228214695437657335424748439166918959765052693139332935642022-08-05851523430331924681915140574319334523353024248339868652773234442017111428472022-07-2922645947495538548540292108066335673204353403175528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C全A扩散指数CJSC全A扩散指数科技VS周期历史分布当前科技相对周期的热度市场极冷科技与周期热度趋于平衡科技相对周期更热50处于历史低位水平市场极热科技与周期相对独立整体市场趋热科30技--周Current期10CJSC12301223扩-10散指1202数-30121611251209From2010-500102030405060708090100CJSC全A扩散指数资料来源Wind长江证券研究所注必选包括食品饮料农产品和医疗保健科技包括电子电信业务传媒互联网和计算机周期包括煤炭金属材料化学品油气石化非金属材料建筑产品建筑工程交通运输机械设备图13上周个股跑赢指数图14上周ETF总额流出上证50类流出居多亿元202024AA股涨跌幅分布近两周股涨跌幅分布1400个股数量1226-1230科技创业板金融地产上证50全部ETF右0103-01061502501200200100150100050100全A中位值全A中位值800259059500上证综指上证综指6001422210-50-50400-100200-100-1500-30-20-100102030-150-200涨跌幅-2002022-022022-032022-042022-062021-122022-012022-072022-082022-092022-102022-122023-01资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明919投资策略点评报告图151月至今北上和杠杆资金净流入ETF小幅净流出亿元A股微观流动性的结构更替5000月度资金流估算3000陆股通杠杆资金1000ETF公募基金1000IPO定增3000产业资本5000月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月171717171717171717171717171年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年201020102011201120122012201320132014201420152015201620162017201720182018201920192020202020212021202220222023基金ETF陆股通杠杆资金IPO增发产业资本净减持合计资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1019投资策略点评报告当前港股性价比如何在过去两年的时间中港股整体回落幅度超过50并在过去2个月的时间中反弹超过40进入2023年后国内经济复苏的确定性在逐渐增强而港股由于较低的估值水平和不亚于A股的增速整体性价比或更高本周我们结合A股和港股估值增速以及溢价率等多角度数据分析2023年港股的性价比供投资者参考从增速和估值角度看港股性价比或高于A股静态看港股拥有不亚于A股的利润增速水平但目前的估值分位水平低于A股整体性价比或更高从PE角度看目前A股和港股已经大致恢复至历史中位水平进一步上行或需看到利润增速的确定性由于目前处于业绩空窗期加之四季度的财务数据难以较三季度有较大改善而当前国内市场和港股市场均进行了一定程度的修复因而如果以三季度财务数据衡量PE估值当前A股和港股的估值水平已经大致恢复至历史中位水平进一步上行或需看到利润增速的确定性图16A股估值PETTM水平图17港股估值PETTM水平资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所分行业的估值结构上A股和港股的估值结构较为相似周期金融和科技的估值水平相对较低制造业中A股和港股的估值水平均相对处于历史的中高位A股和港股估值水平的分歧体现于消费和医药行业核心原因为A股和港股在消费中的结构差距较大港股消费中占比较高的线上消费以及医药中占比较高的创新药在过去两年中受损幅度均较大当前利润处于盈亏平衡线附近后续利润弹性较大请阅读最后评级说明和重要声明1119投资策略点评报告图18A股与港股分行业PE水平资料来源Wind长江证券研究所从PB角度看港股的估值水平明显低于A股当前港股整体PB水平低于1分位水平处于历史的绝对低位相对而言净资产的波动性远低于净利润因而更能稳定的对比和反应A股和港股目前的估值状况当前港股PB估值分位水平明显低于A股图19A股整体PB水平图20港股整体PB水平资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1219投资策略点评报告图21A股与港股分行业PB水平资料来源Wind长江证券研究所历史上A股和港股的利润增速的趋势几乎一致从一致预期角度看明年港股和A股都将迎来利润增速的复苏上行结构上港股的线上消费和创新药的行业是其较为特色的行业并且在过去一年的时间中受损明显导致2023年的弹性相对较大图22整体净利润增速图23分行业预期净利润增速资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1319投资策略点评报告AH溢价或在2023年下行AH溢价主要受两方面影响1美元指数上行AH溢价上行2市场景气度上行AH溢价下行美元周期见顶2023年或走弱而市场景气度或持续上行对AH溢价率下行较为有利整体看流动性对AH溢价有决定性作用一方面A股和港股的利润增速基本同向因而除结算的货币外两类资产属性较为相似另一方面由于外资进入国内市场相对困难导致A股和港股的流动性确实会出现较大差别整体而言当港股流动性较好时溢价率自然下行反之亦然图24流动性有决定性因素资料来源Wind长江证券研究所AH溢价主要受两方面影响1美元指数2市场景气度美元指数对AH溢价率始终有较大影响2015年后人民币指数对AH溢价率的影响上行由于多数港股投资者所使用的货币并非港元因而在投资港元资产时如果本币相对港币升值会一定程度吞噬投资收益率进而导致在本币走强时对港元资产的投资金额下行事实上美元指数上行时AH溢价率多数同步回落2015年后随着国内汇改推行人民币指数对AH溢价率的影响上行并一定程度上超过美元指数请阅读最后评级说明和重要声明1419投资策略点评报告图25汇率呈正相关性图262015年后人民币指数的影响在上行资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所对于多数新兴市场而言其走势多数与美元指数负相关事实上除2014-2015年外MSCI新兴市场指数与美元指数呈较强的负相关关系而2014-2015年发生背离的核心原因为新兴市场指数中包含较高的A股将其复原后新兴市场在2014-2015年强美元期间下行明显从相关性角度看新兴市场指数和美元指数的负相关性较为稳定图27新兴市场指数与美元指数趋势大体相反图28新兴市场与美元指数有较强的负相关资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所景气度角度A股和港股景气度上行时AH溢价率多数下行核心原因为与A股相比海外资金在投资港股过程中收到的限制更少投资渠道更多加之两类资产的景气度基本同步因而当海外资金想投资国内市场高景气时往往会优先选择港股请阅读最后评级说明和重要声明1519投资策略点评报告图29景气度呈负相关性资料来源Wind长江证券研究所AH溢价主要受两方面影响1美元指数上行AH溢价上行2市场景气度上行AH溢价下行美元周期见顶2023年或走弱而国内市场景气度在2023年或持续上行对AH溢价率下行较为有利因而2023年港股的性价比或高于A股请阅读最后评级说明和重要声明1619投资策略点评报告风格必选消费相对科技金融短期热度显著下降我们对风格的理解中长期风格由相对景气决定并体现在相对估值中短期风格受相对情绪扰动并体现在相对热度中我们从估值和情绪两个维度对当下市场风格作了横向和纵向比较1估值层面上周平均相对估值溢价抬升的行业包括电新汽车家电建筑产品等2交易层面上周平均相对热度抬升的行业包括家装电新计算机电信汽车电子机械等3大类风格上必选消费相对科技金融短期热度显著下降图30长江策略CJRV相对估值表上周平均相对估值溢价抬升的行业包括电新汽车家电建筑产品等长江策略-CJRV相对估值表BaseonPB-ZscoreFrom2010周度变化月度变化行列行行业相对列行业的估值红色代表高估绿色代表低估相对所有行业行业自身金属化学农产计算建筑纸类建筑非金综合房地AVGAVG11251230社服食饮电新公用军工汽车检测煤炭家电机械交运家装商贸石化医疗纺服传媒电子保险银行环保电信AVG材料品品机产品包装工程建材金融产CurrentLastWeek123016社服020310101010111212121213131314151516161616181818181920202021221415-010800食饮-020107070808091010101011111111131314141414161616161717171819201212001002电新-03-010707070708090909091010101112121313131315151515161717171819111001-0202公用-10-07-0700000101020203030303040405050707070708090909101010111113050400-0100军工-10-07-0700000101020203030303040405050707070708090909101010111113050500-0201汽车-10-08-07000000010202020203030404050507070707080909090910101011120404010001检测-10-08-07-01-0100010202020203030304050506060606080808080909101011120404000001煤炭-11-09-08-01-01-01-010101010102020203040405050606070808080809090910110304-01-0100高估拉大家电-12-10-09-02-02-02-02-0100000101010202030305050505060707070708080909110201010101金属材料-12-10-09-02-02-02-02-010000000101010203030404040406060606070808080910020200-0101机械-12-10-09-03-03-02-02-010000000101010103030404040406060606070707080910020100-0101交运-12-10-09-03-03-02-02-01-01000000010101030304040404060606060707070809100202-010100化学品-13-11-10-03-03-03-03-02-01-01-010000010102020404040405060606060707070809010100-0101农产品-13-11-10-03-03-03-03-02-01-01-01-01000001020203030303050505050607070708090102-010000计算机-13-11-10-04-04-04-03-02-02-01-01-01-01000002020303030305050505060606070809010000-0102家装-14-11-11-04-04-04-04-03-02-02-01-01-01-0100010103030303040505050606060707090000000101商贸-15-13-12-05-05-05-05-04-03-03-03-03-02-02-02-01000101010203030304040505050607-0100-010100建筑产品-15-13-12-05-05-05-05-04-03-03-03-03-02-02-02-01000101010103030303040505050607-01-0302-0102纸类包装-16-14-13-07-07-07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