事件：1月10日央行发布了12月金融数据，12月社融存量同比9.6%，增量1.31万亿元，同比少增1.05亿元。M2同比增11.8%，M1同比增3.7%，人民币贷款新增1.4万亿元，其中企业中长期贷款1.21万亿元，居民端进一步萎缩。人民币存款余额同比增长11.3%，较上月小幅下降。
　　 12月环比延续过去三年规律：按照以往年内规律，在11月社融环比回升之后，12月的环比改善力度会有所下降，而自2020年起12月的环比已经连续三年下跌，再之前的类似案例则是2016年和2017年。值得注意的是，2016年12月同样是企业中长期贷款单边支撑社融，而居民端形成拖累，同时2016年末债市同样出现较大回调，导致企业债券融资缩减。
　　对比2016年的不同：1）2016年底居民中长期贷款仅是“初现颓势”，2017年才形成系统性拖累，但2022年这一情况已经持续较长时间，在目前的政策基调下，今年仍有边际修复的可能。2）2016年存在M1增速持续高于M2增速的情况，市场彼时担心“脱实向虚”，后续随着M2增速持续走低，这一情况也快速收敛。当前情况则刚好相反，M1增速持续低位，今年有望看到其逐步改善。从以往经验看，这一过程中地产和股市的作用往往不容忽视。
　　贷款结构如常，企业债取消发行产生影响：12月仍然是企业中长期贷款一枝独秀。此外由于债市冲击，企业债融资萎缩，企业阶段性调整融资结构，边际上也对贷款放量有贡献。结合央行四季度的银行家调查问卷可以看到，四季度地产、制造业企业贷款需求提升明显，基建类企业小幅下降；企业规模层面，大中型企业贷款需求上升，小微企业下降。12月疫情影响尚未完全消退，而财政存款亦进一步下降，因此贷款需求仍是延续政策支持方向增长。
　　居民存款增幅继续扩大，企业存款少增。12月居民存款进一步上升，一定程度仍是资产配置行为的影响，但也有临近年末的因素。企业存款增幅下滑，可能是偿债压力所致。通常而言，1月份居民存款会上升，同时企业存款下降，但考虑到2022年经营效益以及12月企业存款的少增，这一效应的强度可能会降低。
　　策略层面：同之前一样，12月数据的增量信息仍然有限，而市场目前仍处于持续淡化“弱现实”影响的阶段。仅从金融数据而言，企业中长期贷款已持续修复了一段时间，证明此前的政策工具有效，而超额储蓄的存在则加大了市场对后续释放潜力的“想象空间”。对于债券，当前信息集下难有独立逻辑，反而会更多受到股市波动率外溢的影响。转债近期可能会面临扰动，主因在于短期成长风格修复略强，同时转债估值的稳定性仍然不够好。
　　风险提示：市场情绪波动，统计规律失效

研究报告全文：固收点评报告20230111可以酝酿的均值回复12月金融数据点评证券研究报告分析师房铎核心观点SAC证书编号S0160522120002fangduoctseccom事件1月10日央行发布了12月金融数据12月社融存量同比96增量131万亿元同比少增105亿元M2同比增118M1同比增37人民币贷款新增14万亿元其中企业中长期贷款121万亿元居民端进一步萎相关报告缩人民币存款余额同比增长113较上月小幅下降12023年1月转债组合推荐2023-01-0312月环比延续过去三年规律按照以往年内规律在11月社融环比回升之后12月的环比改善力度会有所下降而自2020年起12月的环比已经连续三年下跌再之前的类似案例则是2016年和2017年值得注意的是2016年12月同样是企业中长期贷款单边支撑社融而居民端形成拖累同时2016年末债市同样出现较大回调导致企业债券融资缩减对比2016年的不同12016年底居民中长期贷款仅是初现颓势2017年才形成系统性拖累但2022年这一情况已经持续较长时间在目前的政策基调下今年仍有边际修复的可能22016年存在M1增速持续高于M2增速的情况市场彼时担心脱实向虚后续随着M2增速持续走低这一情况也快速收敛当前情况则刚好相反M1增速持续低位今年有望看到其逐步改善从以往经验看这一过程中地产和股市的作用往往不容忽视贷款结构如常企业债取消发行产生影响12月仍然是企业中长期贷款一枝独秀此外由于债市冲击企业债融资萎缩企业阶段性调整融资结构边际上也对贷款放量有贡献结合央行四季度的银行家调查问卷可以看到四季度地产制造业企业贷款需求提升明显基建类企业小幅下降企业规模层面大中型企业贷款需求上升小微企业下降12月疫情影响尚未完全消退而财政存款亦进一步下降因此贷款需求仍是延续政策支持方向增长居民存款增幅继续扩大企业存款少增12月居民存款进一步上升一定程度仍是资产配置行为的影响但也有临近年末的因素企业存款增幅下滑可能是偿债压力所致通常而言1月份居民存款会上升同时企业存款下降但考虑到2022年经营效益以及12月企业存款的少增这一效应的强度可能会降低策略层面同之前一样12月数据的增量信息仍然有限而市场目前仍处于持续淡化弱现实影响的阶段仅从金融数据而言企业中长期贷款已持续修复了一段时间证明此前的政策工具有效而超额储蓄的存在则加大了市场对后续释放潜力的想象空间对于债券当前信息集下难有独立逻辑反而会更多受到股市波动率外溢的影响转债近期可能会面临扰动主因在于短期成长风格修复略强同时转债估值的稳定性仍然不够好风险提示市场情绪波动统计规律失效请阅读最后一页的重要声明固收点评报告证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级行业评级看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2