事件
　　2023年1月10日，人民银行、银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会明确，要全面贯彻落实中央经济工作会议精神，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。要有效防范化解优质头部房企风险，实施改善优质房企资产负债表计划，聚焦专注主业、合规经营、资质良好、具有一定系统重要性的优质房企，开展“资产激活”“负债接续”“权益补充”“预期提升”四项行动，综合施策改善优质房企经营性和融资性现金流，引导优质房企资产负债表回归安全区间。
　　点评
　　“资产激活”与保交楼行动目标一致，盘活房企资产，维持项目正常运转。当前部分房企深陷现金流困境，新增土储基本停滞、已开工项目推进缓慢、未开工项目难以启动，资产激活即是助力房企回归正常经营：①通过保交楼专项借款（国开行和农发行）、保交楼贷款支持计划（央行免息再贷款）等政策工具支持增量和存量项目的竣工交付工作，维持市场信心。②在市场化、法治化的原则下，支持对房企间项目收并购，如加强对并购贷和并购股权融资的金融支持、适度宽松央国企资产负债率要求等，保障市场的合理供给和按期交付。③REITs扩容至市场化的长租房及商业不动产等领域，助力房企盘活重资产项目，优化资产负债结构。
　　“负债接续”或通过发债增信、提高授信、“债转股”、债券置换和支持展期等方式推进。①在交易商协会支持下，以中债增信、央地联合增信等方式支持优质民营房企发债，碧桂园、新城控股、金辉集团等多家房企已成功发债，后续支持范围或扩大，且内保外贷也将缓解房企海外债压力。②在金融16条政策支持下，多家银行积极和各类型房企合作签约，提高房企授信额度，支持项目开发贷、按揭贷款和保函置换等。③支持房企债权人如供应商、施工单位、银行和金融机构等进行“债转股”，缓解房企非公开市场债务压力。④支持房企在发生风险事件前置换要约，以新债换旧债，减少短期偿债压力；支持房企通过协商对债务进行合理展期，给予困难房企“以时间换空间”的机会。
　　“权益补充”即股权融资支持，改善房企资产负债表状况。2022年11月证监会在股权融资方面调整优化五项措施，恢复上市房企和涉房上市公司再融资。截至2023年1月9日，已有30余家房企和涉房上市公司发布定增或配股计划，包括万科A、招商蛇口、华发股份、金科股份、华夏幸福、陆家嘴等（各类型房企均有参与），主要用途包括包括购买资产、补充流动性资金、保交楼和偿债等。股权融资的放开能在不增加负债的情况下为行业注入优质资产和流动性，增加权益的补充，改善资产负债表，后续预计有更多房企推进股权融资计划。
　　“预期提升”是行业复苏的持续动力，关键在于销量和房价的稳定。销售复苏是行业回归良性循环的基石，结合近期住建部、央行和银保监会等多部分的积极表态，预计未来在需求侧的政策将持续落地，信贷支持、购房限制宽松都将进一步加大，尤其将释放置换性改善需求的购买力。在供给侧股债融资持续支持，需求侧宽松预期加大力度的背景下，我们认为尚未出险的民营房企有或更大的弹性，如碧桂园、新城控股、中骏集团控股等，同时关联的物管公司在保交楼和经济复苏背景下，也有较大恢复空间。
　　投资建议
　　在供给侧融资支持力度和范围持续加大的背景下，我们认为尚未出险的民营房企中，估值偏低的标的股价有更大的恢复弹性，如碧桂园、中骏集团控股等。而我们认为头部央国企和改善型房企更受需求侧宽松政策的利好，依然建议关注建发国际集团、绿城中国、滨江集团等。
　　风险提示
　　宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；多家房企出现债务违约

研究报告全文：事件2023年1月10日人民银行银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会明确要全面贯彻落实中央经济工作会议精神坚持房子是用来住的不是用来炒的定位推动房地产业向新发展模式平稳过渡要有效防范化解优质头部房企风险实施改善优质房企资产负债表计划聚焦专注主业合规经营资质良好具有一定系统重要性的优质房企开展资产激活负债接续权益补充预期提升四项行动综合施策改善优质房企经营性和融资性现金流引导优质房企资产负债表回归安全区间点评资产激活与保交楼行动目标一致盘活房企资产维持项目正常运转当前部分房企深陷现金流困境新增土储基本停滞已开工项目推进缓慢未开工项目难以启动资产激活即是助力房企回归正常经营通过保交楼专项借款国开行和农发行保交楼贷款支持计划央行免息再贷款等政策工具支持增量和存量项目的竣工交付工作维持市场信心在市场化法治化的原则下支持对房企间项目收并购如加强对并购贷和并购股权融资的金融支持适度宽松央国企资产负债率要求等保障市场的合理供给和按期交付REITs扩容至市场化的长租房及商业不动产等领域助力房企盘活重资产项目优化资产负债结构负债接续或通过发债增信提高授信债转股债券置换和支持展期等方式推进在交易商协会支持下以中债增信央地联合增信等方式支持优质民营房企发债碧桂园新城控股金辉集团等多家房企已成功发债后续支持范围或扩大且内保外贷也将缓解房企海外债压力在金融16条政策支持下多家银行积极和各类型房企合作签约提高房企授信额度支持项目开发贷按揭贷款和保函置换等支持房企债权人如供应商施工单位银行和金融机构等进行债转股缓解房企非公开市场债务压力支持房企在发生风险事件前置换要约以新债换旧债减少短期偿债压力支持房企通过协商对债务进行合理展期给予困难房企以时间换空间的机会权益补充即股权融资支持改善房企资产负债表状况2022年11月证监会在股权融资方面调整优化五项措施恢复上市房企和涉房上市公司再融资截至2023年1月9日已有30余家房企和涉房上市公司发布定增或配股计划包括万科A招商蛇口华发股份金科股份华夏幸福陆家嘴等各类型房企均有参与主要用途包括包括购买资产补充流动性资金保交楼和偿债等股权融资的放开能在不增加负债的情况下为行业注入优质资产和流动性增加权益的补充改善资产负债表后续预计有更多房企推进股权融资计划预期提升是行业复苏的持续动力关键在于销量和房价的稳定销售复苏是行业回归良性循环的基石结合近期住建部央行和银保监会等多部分的积极表态预计未来在需求侧的政策将持续落地信贷支持购房限制宽松都将进一步加大尤其将释放置换性改善需求的购买力在供给侧股债融资持续支持需求侧宽松预期加大力度的背景下我们认为尚未出险的民营房企有或更大的弹性如碧桂园新城控股中骏集团控股等同时关联的物管公司在保交楼和经济复苏背景下也有较大恢复空间投资建议在供给侧融资支持力度和范围持续加大的背景下我们认为尚未出险的民营房企中估值偏低的标的股价有更大的恢复弹性如碧桂园中骏集团控股等而我们认为头部央国企和改善型房企更受需求侧宽松政策的利好依然建议关注建发国际集团绿城中国滨江集团等风险提示宽松政策对市场提振不佳三四线城市恢复力度弱多家房企出现债务违约敬请参阅最后一页特别声明1行业点评内容目录图表附录3风险提示5图表目录图表1行业内重点公司投资评级人民币3图表2A股地产PE-TTM3图表3港股地产PE-TTM4图表4港股物业股PE-TTM4图表5覆盖公司估值情况4敬请参阅最后一页特别声明2行业点评图表附录图表1典型民企房企和民营物业公司估值情况房企股票物业股票2022归母净物业2021物业2022民营房企公开债情况地产PB民营物企代码代码利润增速PEPE0960HK龙湖集团未展期114未上市龙湖物业未上市--002244SZ滨江集团未展期1503316HK滨江服务3221711292007HK碧桂园未展期0356098HK碧桂园服务267150119601155SH新城控股未展期0821755HK新城悦服务2081231021966HK中骏集团控股未展期0180606HK中骏商管-122-未上市星河控股未展期-6668HK星盛商业18210488未上市卓越集团未展期-6989HK卓越商企服务2218570未上市新希望地产未展期-3658HK新希望服务-67-0832HK建业地产未展期0349983HK建业新生活11258522019HK德信中国已展期0312215HK德信服务集团-255-3301HK融信中国已展期0122207HK融信服务-164-0884HK旭辉控股集团已展期0271995HK旭辉永升服务308122931918HK融创中国已展期0261516HK融创服务-171089-1251238HK宝龙地产已展期0169909HK宝龙商业1999378000656SZ金科股份已展期0339666HK金科服务-266771060813HK世茂集团已展期0160873HK世茂服务-73158-1813HK合景泰富集团已展期0143913HK合景悠活10552476158HK正荣地产已展期0106958HK正荣服务-34-1233HK时代中国控股已展期0169928HK时代邻里-33-来源wind国金证券研究所注数据截至2023年1月9日物业公司2022年归母净利润增速为wind一致预测图表2A股地产PE-TTM2520151052016712017712018112019112020712021712022112023112018712019712020112021112022710201711PE-TTMAVGAVGSTDVAVG-STDV来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明3行业点评图表3港股地产PE-TTM20PE-TTMAVGAVGSTDVAVG-STDV181614121086422016712017712018112019112020712021712022112023112018712019712020112021112022710201711来源wind国金证券研究所图表4港股物业股PE-TTM120PE-TTMAVGAVGSTDVAVG-STDV100806040202018112018712020712021712023112017112017712019112019712020112021112022112022710201671来源wind国金证券研究所图表5覆盖公司估值情况市值股票代码公司评级PE归母净利润亿元归母净利润同比增速亿元2021A2022E2023E2021A2022E2023E2021A2022E2023E000002SZ万科A增持2109949082225223552571-4659600048SH保利发展买入19036910485273918302248-5-3323001979SZ招商蛇口买入10741042551931037421555-15-5932600153SH建发股份买入39865615261065176935718002244SZ滨江集团买入32810882623034015293032320688HK中国海外发展买入2085525147401640914400-9283900HK绿城中国买入2706048314475608821825581908HK建发国际集团买入35711373503174887224254482423HK贝壳买入1529666996299229154512-60-332339666HK金科服务买入827710083106829971-23219983HK建业新生活买入365853466269784511146098HK碧桂园服务买入606150117934035186525028261209HK华润万象生活买入8745063893081722252841113026敬请参阅最后一页特别声明4行业点评1995HK旭辉永升服务买入75122917362821045833263316HK滨江服务买入55171126953244584735336626HK越秀服务买入591651481353640448112102156HK建发物业买入50311209146162434504943平均值699170176110755708855301039中位值35710810083303401529421226来源wind国金证券研究所注1数据截至2023年1月6日2预测数据为国金预测贝壳的利润数据为Non-GAAP净利润口径风险提示市场对宽松政策反应钝化目前房地产调控宽松基调已定各地均陆续出台房地产利好政策若政策利好对市场信心的提振不及预期市场销售将较长一段时间处于低迷态势三四线城市恢复力度弱目前一二线城市销售已有企稳复苏迹象而三四线城市成交量依然在低位徘徊而本轮市场周期中三四线城市缺少棚改等利好刺激市场恢复力度相对较弱多家房企出现债务违约若在宽松政策出台期间多家房企出现债务违约将对市场信心产生更大的冲击房企自救意愿低落消费者观望情绪加剧金融机构挤兑债务等房地产业良性循环实现难度加大敬请参阅最后一页特别声明5行业点评行业投资评级的说明买入预期未来36个月内该行业上涨幅度超过大盘在15以上增持预期未来36个月内该行业上涨幅度超过大盘在515中性预期未来36个月内该行业变动幅度相对大盘在-55减持预期未来36个月内该行业下跌幅度超过大盘在5以上敬请参阅最后一页特别声明6行业点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及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