2022年12月底至今，全国主要城市线下经济活动环比回暖，同时，叠加互联网行业近期释放的积极信号，全球投资者预期得以进一步改善，针对于中国互联网板块的配置出现明显流入。我们认为，当前市场环境下，中国资产在全球市场中依然具备比较优势，互联网公司具备一定的相对高确定性，伴随互联网公司的业绩复苏兑现、降本增效的持续推进，有望吸引全球配置资金的回流，互联网公司的估值有望进一步改善。我们建议重点关注低估值、业绩改善趋势明显、竞争优势稳固、现金流稳健的头部互联网公司。
　　▍“第一波冲击”后消费环比回暖，叠加行业积极信号，预期改善驱动全球配置资金流入。近期，随着全国主要城市“第一波冲击”的逐渐收尾，圣诞及元旦假期北上广深道路交通、地铁及观影人次均呈现快速回升态势，12.24-1.2北京/广州累计地铁客运量达4529/4365万人次，环比增长86.5%/53.3%；12.24-1.2全国累计电影票房10亿元，恢复至2019年同期的63%；线下生活及消费活动回暖趋势初显。同时，新冠管控乙类乙管、PCAOB退市风险暂时缓解、12月游戏版号及进口版号的发放、蚂蚁增资获批等行业积极信号进一步释放，带动板块估值持续修复，中概互联网指数（KWEB）/恒生科技指数自12月至今累计上涨23.8%/15.4%，腾讯估值修复至5年17%分位数水平。交易层面，截至1月4日，KWEB份额超2.1亿，同比增长24%，全球配置资金加速流入中国互联网板块。展望未来，我们认为，行业监管趋于常态化，政策对行业的影响已边际弱化，未来行情演绎需重点关注2023年复苏兑现及全球配置资金的流向。
　　▍机遇与不确定性并存，以组织革新激发业务活力，降本增效仍为2023主线。京东、腾讯、阿里巴巴等头部互联网公司相继在年末进行了业务反思及组织架构调整，京东零售多位事业群总裁均有调整，阿里CEO张勇亲自担任阿里云智能总裁，并将2023关键字定为“进”，腾讯在核心业务的发展策略上也有所调整。一方面，随着互联网行业流量红利见顶，以组织的高效性激发新的业务活力将成为成熟公司下一阶段的竞争关键。同时，“降本增效”仍然是互联网公司新一年的发展主线，预计互联网公司2023年利润改善仍有较强确定性。根据彭博一致预期，2023年主要互联网公司累计Non-GAAP净利润同比增速约25%，Non-GAAP净利率约12.8%。
　　▍复苏展望：随着2023年整体宏观经济和消费大盘有望回暖，我们认为互联网子板块的修复顺序为：1）电商：物流履约的恢复将率先带来佣金收入的回升，而随着消费信心的回暖有望带来电商GMV及效果广告的修复。2）广告：短期效果广告仍将保持较强韧性，而品牌广告由于具有一定可选属性，在中长期宏观经济修复的趋势下，有望展现更强的恢复弹性。3）后周期的企业支出：由于B端相对较长的决策周期，随着宏观修复趋势的确认，招聘、SaaS等企业支出有望回暖。
　　▍海外对标：参考海外主要国家疫情管控放开后对互联网行业的影响，我们发现，电商方面，海外市场短期商品零售率先回暖，而中长期，电商渗透程度、用户需求活力及商家服务能力是各国电商修复趋势产生分化的关键；广告方面，呈现出收入同比先增后减的趋势，主要受疫情和宏观经济双重因素的影响。
　　电商：商品零售率先回暖，中长期趋势分化。1）短期：防控政策放开初期，由于居民线下生活尚未完全恢复，美国、欧盟、新加坡等多个国家和地区均呈现出商品零售恢复快于服务的趋势。2）中长期：电商渗透程度、用户需求活力及商家服务能力是影响电商修复的关键。①美国：由于居民对线下购物方式的偏好、高通胀对整体消费意愿的影响以及疫情和通胀使得商家成本上升，疫情管控放开后消费产生较明显线下回流。②韩国：自2021年11月逐步放开疫情管控，受益于电商发展成熟，用户线上消费心智及粘性较强，疫后电商整体表现稳健，头部电商平台Coupang 21Q4-22Q3收入同比增长39%/32%/27%/27%。③东南亚、拉美：电商仍在加速渗透，疫后居民消费能力及消费信心均恢复至疫情前水平，电商保持较高增速。根据eMarketer，东南亚/拉美地区2022年电商市场增速约为29.6%/18.8%。
　　广告：广告收入同比先增后减，主要受疫情和宏观经济双重因素影响。①2020-2021年中：广告收入同比增速提升，虽然受疫情影响广告主预算在疫情前中期（2020年）同比或有所下滑，但是随着疫情逐渐放开和海外宏观层面放水，广告单价同比实现回暖；同时疫情管控下用户流量增加，广告展现次数持续提升。②2021年中至今：广告收入同比增速下降，虽然主流App用户规模保持增长趋势，但是随着疫情管控措施放开，广告展现次数同比增速有所下降；同时海外宏观环境进入通胀+加息阶段，对广告主投放预算有负面影响。
　　▍风险因素：政策监管超预期导致板块估值进一步下行；宏观经济增长放缓，导致电商、游戏、广告等行业增长不及预期；利率上行或流动性收紧导致市场估值中枢的下移；互联网公司降本增效不及预期导致业绩回暖不及预期；新业务及新市场拓展不及预期，或投资亏损超预期；个人隐私、数据

研究报告全文：预期改善驱动估值提升关注全球配置资金的流入互联网行业跟踪点评202317中信证券研究部核心观点2022年12月底至今全国主要城市线下经济活动环比回暖同时叠加互联网行业近期释放的积极信号全球投资者预期得以进一步改善针对于中国互联网板块的配置出现明显流入我们认为当前市场环境下中国资产在全球市场中依然具备比较优势互联网公司具备一定的相对高确定性伴随互联网公司的业绩复苏兑现降本增效的持续推进有望吸引全球配置资金的回流互联网公司的估值有望进一步改善我们建议重点关注低估值业绩改善趋势许英博明显竞争优势稳固现金流稳健的头部互联网公司科技产业首席分析师第一波冲击后消费环比回暖叠加行业积极信号预期改善驱动全球配置S1010510120041资金流入近期随着全国主要城市第一波冲击的逐渐收尾圣诞及元旦假期北上广深道路交通地铁及观影人次均呈现快速回升态势1224-12北京广州累计地铁客运量达45294365万人次环比增长8655331224-12全国累计电影票房10亿元恢复至2019年同期的63线下生活及消费活动回暖趋势初显同时新冠管控乙类乙管PCAOB退市风险暂时缓解12月游戏版号及进口版号的发放蚂蚁增资获批等行业积极信号进一步释放带动板块估值持续修复中概互联网指数KWEB恒生科技指数自12月至今累计上王冠然涨238154腾讯估值修复至5年17分位数水平交易层面截至1月传媒行业首席分析4日KWEB份额超21亿同比增长24全球配置资金加速流入中国互联师网板块展望未来我们认为行业监管趋于常态化政策对行业的影响已边际S1010519040005弱化未来行情演绎需重点关注2023年复苏兑现及全球配置资金的流向机遇与不确定性并存以组织革新激发业务活力降本增效仍为2023主线京东腾讯阿里巴巴等头部互联网公司相继在年末进行了业务反思及组织架构调整京东零售多位事业群总裁均有调整阿里CEO张勇亲自担任阿里云智能总裁并将2023关键字定为进腾讯在核心业务的发展策略上也有所调整一方面随着互联网行业流量红利见顶以组织的高效性激发新的业务活力将成为成熟公司下一阶段的竞争关键同时降本增效仍然是互联网公司新一年联系人李雷互联网科技融合首的发展主线预计互联网公司2023年利润改善仍有较强确定性根据彭博一致席预期2023年主要互联网公司累计Non-GAAP净利润同比增速约25Non-GAAP净利率约128复苏展望随着2023年整体宏观经济和消费大盘有望回暖我们认为互联网子板块的修复顺序为1电商物流履约的恢复将率先带来佣金收入的回升而随着消费信心的回暖有望带来电商GMV及效果广告的修复2广告短期效果广告仍将保持较强韧性而品牌广告由于具有一定可选属性在中长期宏观经济修复的趋势下有望展现更强的恢复弹性3后周期的企业支出由于B端相对较长的决策周期随着宏观修复趋势的确认招聘SaaS等企业支出有望廖原回暖互联科技融合分析师海外对标参考海外主要国家疫情管控放开后对互联网行业的影响我们发现S1010522030004电商方面海外市场短期商品零售率先回暖而中长期电商渗透程度用户需求活力及商家服务能力是各国电商修复趋势产生分化的关键广告方面呈现出收入同比先增后减的趋势主要受疫情和宏观经济双重因素的影响电商商品零售率先回暖中长期趋势分化1短期防控政策放开初期由于居民线下生活尚未完全恢复美国欧盟新加坡等多个国家和地区均呈现出商品零售恢复快于服务的趋势2中长期电商渗透程度用户需求活力及商家服务能力是影响电商修复的关键美国由贾凯方于居民对线下购物方式的偏好高通胀对整体消费意愿的影响以及疫情前瞻研究分析师证券研究报告请务必阅读正文之后第16页起的免责条款和声明互联网行业跟踪点评202317S1010522080001和通胀使得商家成本上升疫情管控放开后消费产生较明显线下回流韩国自2021年11月逐步放开疫情管控受益于电商发展成熟用户线上消费心智及粘性较强疫后电商整体表现稳健头部电商平台Coupang21Q4-22Q3收入同比增长39322727东南亚拉美电商仍在加速渗透疫后居民消费能力及消费信心均恢复至疫情前水平电商保持较高增速根据eMarketer东南亚拉美地区2022年电商市场增速约为296188任杰广告广告收入同比先增后减主要受疫情和宏观经济双重因素影响传媒分析师2020-2021年中广告收入同比增速提升虽然受疫情影响广告主预S1010522100002算在疫情前中期2020年同比或有所下滑但是随着疫情逐渐放开和海外宏观层面放水广告单价同比实现回暖同时疫情管控下用户流量增加广告展现次数持续提升2021年中至今广告收入同比增速下降虽然主流App用户规模保持增长趋势但是随着疫情管控措施放开广告展现次数同比增速有所下降同时海外宏观环境进入通胀加息阶段对广告主投放预算有负面影响风险因素政策监管超预期导致板块估值进一步下行宏观经济增长放缓导致电商游戏广告等行业增长不及预期利率上行或流动性收紧导致市场估值中枢的下移互联网公司降本增效不及预期导致业绩回暖不及预期新业务及新市场拓展不及预期或投资亏损超预期个人隐私数据安全新规对广告收入的影响超预期导致广告收入不及预期美股PCAOB监管超预期导致的美股退市风险核心股东减持风险等投资策略我们认为当前互联网板块的上涨主要是由预期改善驱动长线资金的持续流入有望带来行情演绎的持续性未来需重点关注2023年复苏兑现及全球配置资金的流向我们建议重点关注低估值业绩改善趋势明显竞争优势稳固现金流稳健的头部互联网公司重点公司盈利预测估值及投资评级对应财务指标估值净利润或营收百万元公司市值估值方式评级21A22E23E21A22E23E互联网行业腾讯控股买入评级无评级维持4419PE123788118351141657246257215阿里巴巴2612PE136388131064155385139144122买入京东963PE172072667231830413266223买入拼多多买入1151PE138303703445921573214173百度439PE188002040022000167154142买入快手-W427PS8108292901114553363226买入BOSS直聘105PE8538231257847877574买入资料来源Wind中信证券研究部预测注市值为亿美元股价为2023年1月4日收盘价阿里巴巴为FY2022-FY2024请务必阅读正文之后的免责条款和声明2互联网行业跟踪点评202317附录图表疫后复苏图1拥堵延时指数北京MA7图2拥堵延时指数上海MA72019202020212022202320192020202120222023252520201515101005050000112131415161718191101111121112131415161718191101111121资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图3拥堵延时指数广州MA7图4拥堵延时指数深圳MA720192020202120222023201920202021202220232520201515101005050000112131415161718191101111121112131415161718191101111121资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图5地铁客运量万人次北京MA7图6地铁客运量万人次上海MA72019202020212022202320192020202114002022202312001400100012008001000600800400600200400020001月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日请务必阅读正文之后的免责条款和声明3互联网行业跟踪点评202317资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图7地铁客运量万人次广州MA7图8地铁客运量万人次深圳MA7201920202021201920202021202220232022202312008001000700600800500600400400300200200100001月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日1月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图9全国电影当日票房万元MA72019202020212022202314000012000010000080000600004000020000-资料来源Wind中信证券研究部图10当日观影人次万人次北京MA7图11当日观影人次万人次上海MA72019202020212022202320192020202120222023701006080506040304020201000资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图12当日观影人次万人次广州MA7图13当日观影人次万人次深圳MA7请务必阅读正文之后的免责条款和声明4互联网行业跟踪点评20231720192020202120222023201920202021202220236070506040504030302020101000资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部市场回顾图14恒生科技指数估值水平pettm均值均值1std均值-1std807060504030201002020-112022-122020-102020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112020-09资料来源Wind中信证券研究部图15CSIChinaInternetKWEB资产净值及收盘价变化图16CSIChinaInternetKWEB基金份额变化资产净值亿美元收盘价美元基金份额亿份额yoy90100304009080253507080300607020602505050152004040301015030100202005101050000002023-1-42020-9-302022-7-292020-5-292020-7-312021-1-292021-3-312021-5-282021-7-302021-9-302022-1-312022-3-312022-5-312022-7-292022-9-302020-5-292020-7-312020-9-302021-1-292021-3-312021-5-282021-7-302021-9-302022-1-312022-3-312022-5-312022-9-302021-11-302022-11-302020-11-302021-11-302022-11-302020-11-30资料来源汤森路透中信证券研究部资料来源汤森路透中信证券研究部图17CSIChinaInternetIndexBull2xSharesCWEB资产净图18CSIChinaInternetIndexBull2xSharesCWEB2020请务必阅读正文之后的免责条款和声明5互联网行业跟踪点评202317值及收盘价变化年以来基金份额变化资产净值亿美元收盘价美元基金份额亿份额yoy50900073545800063040700253560005300420255001520400031015300021020050510001000000-5日日日日日日月日日日日月日日日日日月日日日日日月292931283030113131313011293128303011313131293011月月月月月月年月月月月年月月月月月年月月月月月年71357913591357913579年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年202120222021202220222021202120212021202220222022202220212021202120212021202220222022202220222021资料来源汤森路透中信证券研究部资料来源汤森路透中信证券研究部表1互联网行业重点公司近期涨跌幅回顾2021年近5日近一个月年初至今近一年高点至今恒生科技指数7264-219-168-596中概互联网指数146140-5229-666阿里巴巴11873-189-158-639京东9422-10001-408拼多多11748562876-551美团-W3843-196-71-598腾讯控股81158-182-132-511网易98169-187-147-374百度11275-141-107-507快手-W9121876148-813贝壳165-45-192-49-788哔哩哔哩157351-397-277-779BOSS直聘157208-324-341-439资料来源Wind中信证券研究部注最新收盘价截至1月4日图19港股卖空成交量占市场成交总量百分比25201510502021-04-082021-02-082021-03-082021-05-082021-06-082021-07-082021-08-082021-09-082021-10-082021-11-082021-12-082022-01-082022-02-082022-03-082022-04-082022-05-082022-06-082022-07-082022-08-082022-09-082022-10-082022-11-082022-12-082021-01-08资料来源Wind中信证券研究部图20未平仓卖空数占总股本比例请务必阅读正文之后的免责条款和声明6互联网行业跟踪点评202317腾讯控股阿里巴巴-SW美团-W京东集团-SW百度集团-SW快手-W302520151005002021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042021-01-04资料来源Wind中信证券研究部图215日平均卖空股数成交量腾讯控股阿里巴巴-SW美团-W京东集团-SW网易-S百度集团-SW快手-W60504030201002022-04-042022-07-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-05-042022-06-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042021-01-04资料来源Wind中信证券研究部图22南下资金单日净流入亿港元3002001000-100-200-300资料来源Wind中信证券研究部图23港股通近30日资金净流入亿港元请务必阅读正文之后的免责条款和声明7互联网行业跟踪点评202317沪市港股通近30日资金净流入亿港元深市港股通近30日资金净流入亿港元5000港股通近30日资金净流入亿港元40003000200010000-1000资料来源Wind中信证券研究部图24主要中概互联网公司港股通持股占比小米集团-W快手-W小鹏汽车-W美团-W理想汽车-W腾讯控股201510502022-04-042022-07-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-05-042022-06-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042021-01-04资料来源Wind中信证券研究部表2主要互联网公司近期调整公司主要调整11月末在面向中高层管理者的会议上刘强东批评京东的零售业务偏离了经营战略的核心京东此后刘强东宣布2022年底将对10副总裁级别及以上的高管进行末位淘汰自2023年起将对2000多位集团副总监以上管理人员现金减薪10-20职位越高降得越多同时京东零售多位事业群总裁均有调整12月中旬召开年度员工大会马化腾公开批评许多部门花钱大手大脚内部贪腐现象严腾讯重管理层懈怠没有进取心他甚至提到业务的盈利情况如果不好该砍还是得砍其中点名了腾讯新闻等曾经的明星产品12月29日CEO张勇发出全员邮件宣布组织变化并将新年关键字定为进阿里巴巴组织架构方面张建锋不再担任阿里云智能总裁张勇将兼任阿里云智能总裁张建锋继续担任达摩院院长吴泽明接替程立担任CTO蒋芳接替童文红担任CPO刘小兵担任中国区商业化产品新的负责人并兼任字节跳动商业化技术负责人向抖音集团董事长张利东汇报商业化产品原负责人周盛未来将只负责TikTok的商业化产品与穿山甲业务字节跳动12月抖音副总裁直播负责人韩尚佑成为抖音新任负责人向抖音集团CEO张楠汇报12月的全员会上梁汝波称为了保证组织的健康度去肥增瘦在未来会持续进行12月22日雷军发布内部信称现任小米集团总裁的王翔将于月底退休于2022年12月30日正式卸任总裁一职转为由现任高级副总裁卢伟冰晋升接任小米联合创始人洪小米锋和王川也将于2022年年底退出业务一线同时提到公司将持续加大研发投入持续推动集团高端化战略并推动集团业务聚焦和精兵简政进一步提升集团运营效率请务必阅读正文之后的免责条款和声明8互联网行业跟踪点评202317资料来源晚点LatePost中信证券研究部海外对标图25美国疫情管控放开政策及新冠感染人数资料来源Ourworldindata中信证券研究部图26韩国疫情管控放开政策及新冠感染人数资料来源Ourworldindata中信证券研究部图27新加坡疫情管控放开政策及新冠感染人数资料来源Ourworldindata中信证券研究部电商商品零售率先回暖中长期趋势分化请务必阅读正文之后的免责条款和声明9互联网行业跟踪点评202317图28美国零售和食品服务销售额增速图29欧盟零售销售指数及服务业信心指数欧盟27国零售销售指数季调欧盟服务业信心指数季调12040100208006040-2020-400-60资料来源Wind中信证券研究部注20212022为相较2019资料来源Wind中信证券研究部注零售销售指数以2019年为年同期CAGR100图30新加坡商品及服务生产增速图31中国台湾零售和餐饮营业额增速新加坡商品生产GDP新加坡服务生产GDP中国台湾营业额零售中国台湾营业额餐饮15201510105500-5-10-5-15-10-20-25-15-302020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092021-112020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092022-012022-032022-052022-072022-092020-01资料来源Wind中信证券研究部注20212022为相较2019资料来源Wind中信证券研究部注20212022为相较2019年同期CAGR年同期CAGR图32不同国家地区2019-2022线上零售渗透率201920202021202250454035302520151050资料来源eMarketer中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明10互联网行业跟踪点评202317图3320Q1以来亚马逊线上商店收入百万美元及增速图3420Q1以来Coupang收入百万美元及增速线上商店收入百万美元yoy总净收入百万美元7000050yoy6000040yoy汇率中性5000030600080400002060300004000200001040200010000020--10-0资料来源亚马逊公司公告中信证券研究部资料来源Coupang公司公告中信证券研究部图3520Q1以来ShopeeGMV及增速图3620Q1以来MELIGMV及增速GMV十亿美元yoyGMV百万美元yoy251501000010020800080151006000601050400040520002000-0资料来源Shopee公司公告中信证券研究部资料来源MELI公司公告中信证券研究部广告广告收入同比先增后减主要受疫情和宏观经济双重因素影响图37MetaFamilyofApps用户及收入情况DAP十亿MAP十亿ARPP美元收入十亿美元右轴104083062041020019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3资料来源Meta公司公告中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明11互联网行业跟踪点评202317图38Snapchat用户及广告收入变化情况亿美元广告收入亿美元右轴5DAUARPU1513411397253110-119Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3资料来源Snapchat公司公告中信证券研究部图39Google广告收入GoogleSearchYoutubeAdsGoogle图40Google广告价格同比变化情况Network100paidclickschangecost-per-clickchange700广告收入亿美元80impressionschange600YoYcost-per-impressionchange6050500400403002002000100-500-2020Q321Q219Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q421Q121Q321Q422Q122Q222Q3资料来源Alphabet公司公告中信证券研究部资料来源Alphabet公司公告中信证券研究部盈利预测表321Q1至今主要互联网公司收入增速2022Q12022Q22022Q32022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E阿里巴巴89-0132386612111488腾讯控股01-31-160763106110118京东1805411488100173154165拼多多73364651534323254170176网易14812710148719878100百度10-5419329012887108快手23813412910297151141147哔哩哔哩2969211367203242226254唯品会-111166-133-77-12-2295886BOSS直聘442-48-28-1283386406403爱奇艺-87-125-16-01351014771合计9235666385128126128资料来源各公司公告彭博一致预期中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明12互联网行业跟踪点评202317表421Q1至今主要互联网公司Non-GAAP净利润同比增速2022Q12022Q22022Q32022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E阿里-245-3041864052918923024腾讯控股-229-17316278274204143187京东16402989628774238-55562拼多多16122951343469-121-12848网易07280936-1859748604611574百度-97341573431960119217唯品会-172835501134415-168132BOSS直聘45-22996800293合计-104-68432207522217150226资料来源各公司公告彭博一致预期中信证券研究部表521Q1至今主要互联网公司Non-GAAP净利率2022Q12022Q22022Q32022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E阿里97147163184139156180174腾讯控股189210230219226229237233京东1724411927263426拼多多177343351271196240261242百度137187181161150166170177快手-177-60-29-14-75-091453唯品会5646746459615866BOSS直聘106231320-21196300294315合计82112137122116121140133资料来源各公司公告彭博一致预期中信证券研究部表621Q1至今主要互联网公司Non-GAAP净利率同比变动幅度2021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E阿里-162pcts-84pcts-43pcts-64pcts21pcts00pcts42pcts09pcts17pcts-11pcts腾讯控股-34pcts-76pcts-56pcts-36pcts07pcts46pcts38pcts19pcts07pcts14pcts京东-09pcts02pcts-03pcts06pcts18pcts06pcts10pcts01pcts-07pcts07pcts拼多多114pcts317pcts262pcts164pcts204pcts-39pcts20pcts-102pcts-89pcts-30pcts百度-88pcts-103pcts-16pcts16pcts22pcts37pcts13pcts-21pcts-11pcts16pcts快手-173pcts-121pcts112pcts189pcts206pcts132pcts102pcts51pcts43pcts67pcts唯品会-19pcts-19pcts-04pcts-04pcts33pcts11pcts03pcts15pcts-16pcts03pctsBOSS直聘230pcts213pcts269pcts20pcts02pcts-341pcts90pcts69pcts-26pcts336pcts合计-67pcts-36pcts-18pcts-12pcts35pcts15pcts33pcts09pcts03pcts11pcts资料来源各公司公告彭博一致预期中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明13互联网行业跟踪点评202317相关研究前瞻研究行业美股互联网专题报告降本增效美股互联网巨头2023年利润弹性主要来源2022-12-26智慧交通行业重大事项点评政策支持与疫情管控优化共振关注智慧交通行业2022-12-16全球SaaS云计算产业系列报告60美股软件SaaS企业2023年业绩预期调整到哪里了2022-12-15前瞻研究重大事项点评从美国11月CPI数据看当下的美股科技股2022-12-14前瞻研究重大事项点评Chat-GPT对人工智能AI产业意味着什么2022-12-07互联网行业2022Q3回顾与展望预期改善及空头回补驱动上涨关注2023年业绩预期兑现2022-12-05科技先锋系列报告254生成式AI内容创造的新阶段2022-12-02前瞻研究行业前沿探索系列无人驾驶商业落地矿区场景先锋示范2022-11-27科技产业2023年投资策略产业链再平衡创新兼顾安全2022-11-24互联网行业跟踪快报预期驱动估值修复业绩改善可期2022-11-18前瞻研究行业全球SaaS云计算产业系列报告59探析国内云计算产业短期变化中长期发展路径2022-11-17前瞻研究美股科技板块重大事项点评中期选举结果基本落定美股科技股影响几何2022-11-16前瞻研究系列报告101Mobileye全球ADAS辅助驾驶领导者2022-11-10全球SaaS云计算产业系列报告58美股软件SaaS当前的核心矛盾是什么2022-11-10前瞻研究系列报告100美股半导体周期运行到哪里了2022-11-08美股科技板块2023年投资策略通胀继续主导短期市场乐观看待板块中期机遇2022-11-07美股科技巨头系列报告17MAAMG三季报市场预期接近触底2022-11-04虚拟现实行业重大事项点评行业指导文件发布新目标引导新机遇2022-11-02前瞻研究行业元宇宙系列跟踪报告Web3基于区块链的下一代互联网2022-10-26美股科技板块专题报告从2000年科网泡沫看当下的美股科技股2022-10-26前瞻研究行业元宇宙行业跟踪快报Pico4海外发布硬件参数迎来升级应用生态日益丰富2022-09-26前瞻研究系列报告99从英伟达看国产GPU发展机遇与挑战2022-09-16前瞻研究行业元宇宙行业跟踪快报Pico4预定开启关注VR重点新品带来的市场催化2022-09-16前瞻研究系列报告98以太坊合并启动对GPU厂商交易服务商影响几何2022-09-16全球SaaS云计算产业系列报告57北美云计算巨头中报业绩稳健持续关注板块投资价值2022-09-07请务必阅读正文之后的免责条款和声明14互联网行业跟踪点评202317前瞻研究互联网行业专题PCAOB审计风险暂时缓解关注估值修复和基本面2022-08-28元宇宙深度跟踪报告从Pico出发中国VR整机的挑战与机遇2022-08-24美股科技板块重大事项点评美国CPI数据见顶关注软件SaaS布局机会2022-08-12美股科技板块重大事项点评芯片与科学法案落地旨在巩固美国科技产业领先地位2022-08-11前瞻研究行业美股科技巨头系列报告16MAAMG二季报预期基本触底展望优于市场悲观预期2022-08-11前瞻研究行业元宇宙行业跟踪快报地方支持政策持续出台关注关键行业演进2022-07-27美股科技板块专题报告美股科技股悲观预期触底持续向上可期2022-07-22前瞻研究行业元宇宙行业跟踪快报NFT海外交易降温关注国内生态演进2022-07-14请务必阅读正文之后的免责条款和声明15分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上16特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利17