一、2022年寿险负债端持续低迷，2023年短期扰动不改复苏之势
　　2022年寿险行业资负两端承压：上市公司NBV已低于2015或2016年的水平；受权益市场波动影响，险资投资收益率下行。
　　 23年复苏趋势显现：1）开门红预收保费出现分化：国寿、友邦预收保费为正增长，一方面，开门红启动时间早，深度受益于居民储蓄提升且竞品收益波动加剧的阶段性机会，另一方面，销售队伍稳定性高于其他公司。其他公司开门红或会负增长，一方面，部分公司（如平安、太保）由于转型幅度更大，导致短期业务承受更大的压力；另一方面，部分公司预收开启较晚（如太平、太保、新华），销售端受疫情管控调整后大规模疫情冲击较大。2）代理人规模预计在底部企稳，银保引导继续贡献积极：当前代理人规模降幅边际收窄、产能大幅提升、活动率企稳回升，预计2023年负债端增长表现较好的公司代理人规模将率先企稳；银保渠道供需两旺，保费与价值贡献有望将进一步提升。3）2023年短期保单销售受疫情扰动，预计将于3月或Q2修复：我们复盘海外疫情管控调整后保单销售的情况，发现越南、泰国、韩国地区在防疫放开后的第3个月保单销售出现明显修复，我们判断，我国保单修复或会保持类似的节奏。疫情管控调整后，我国感染人数“快速过峰”，第一波疫情高峰集中影响2023年的时间缩短，我们判断保单销售将于3月或Q2开始修复。我们预计2023年Q1平安、国寿、太保、新华、友邦、太平NBV增速分别为-7%、+5%、-13%、+10%、+12%、-8%，23年全年增速分别为0%、+9%、-1%、+7%、+12%、+5%。3）在资产端，2023年财政政策加码，专项债发行节奏前置，前置叠加疫情后经济修复从预期到落地，或将进一步推升长端利率，十年国债收益率有望向上突破3%；此外，权益市场或迎来盈利改善，地产风险大幅释放，2023年保险公司投资收益及利润将得到修复，资产端向好亦将支撑保险股打开进一步估值修复的空间。
　　二、保险普惠化的政策趋势下的商保发展路径
　　普惠保险迎政策红利，提质扩面可期。二十大报告提出，让现代化建设成果更多更公平惠及全体人民。在保险领域，普惠保险是我国普惠金融的重要组成部分，是2022年以来政策重点发力的方向。12月银保监会下发《关于推进普惠保险高质量发展的指导意见（征求意见稿）》，明确2025年普惠保险发展目标，普惠保险提质扩面可期。我们认为，普惠保险除了可以为保险公司带来一定的利润贡献之外，更重要的意义在于扩大保障客群的覆盖面，通过普惠保险接触更多客户，激发和培育客户的保险意识，然后通过多层次的产品体系与服务挖掘客户其他的深度需求。
　　个人养老金制度正式落地，险企具备产品优势，2032年险企规模有望达到近6千亿元。1）规模测算：我们认为，养老投资与日常投资相区分，其主要目标是保障未来养老生活而非获取超额收益，保险产品具备保底收益、能提供长期稳定的投资收益、可抵御长寿风险、可附加养老服务及保障责任等特征，与客户需求相契合，长期竞争力强劲。我们测算2032年个人养老金规模有望达到2.3万亿，其中储蓄存款、银行理财、商业养老保险、公募基金的配置比例分别为10%、35%、25%、30%，2023年险企个人养老金规模将达到近6千亿元。2）后续发展路径：我们判断，大型公司中国寿、太保、平安、友邦中国倾向于主要通过个险渠道推动个人养老金产品，从而把握客户资源进行再开发；同时，由于银行具备账户与客户资源双重优势，通过银行代销，是快速上量的另一路径，代理人渠道相对较弱的公司（如阳光、大家等）将会以此为主渠道。服务属性是保险独有的长期竞争优势，我们认为，险企的破局之道在于以客户为导向，而不是以佣金利益或价值率为导向，积极参与个人养老金业务，后续通过服务挖掘客户在个人养老金需求之外的养老金累积和养老消费需求，以及全生命周期的保障、财富管理需求。
　　税优健康险政策将扩容，商保找准定位迎发展，2032年有望达到近1400亿。1）规模测算：11月银保监会下发《关于扩大商业健康保险个人所得税优惠政策适用产品范围有关事项的通知（征求意见稿）》，需求端扩大税优健康险范围至医疗保险、长期护理保险和疾病保险，扩大被保险人范围至投保人的配偶、子女和父母，提高居民参保意愿，供给侧不再出台标准化条款，将产品设计交还市场主体，调动险企积极性，税优杠杆有望充分发挥，测算2032年税优健康险规模有望达到近1400亿。2）拓展路径：未来医疗险长期发展空间在于商保在医疗支付中比例的提升，而重疾险应回归损失补偿功能，通过突出失能收入损失和护理费用责任提高保障杠杆；发展关键在于以客户需求为核心优化产品供给，通过产品创新找到更多增量市场。保险公司的扩展路径包括：进行产品分层；扩大可保人群，将次标体、老年群体纳入保障范畴；延申服务链。内部供给侧的优化，叠加消费修复、政策刺激，我们判断2024年健康险或将迎来修复。
　　三、渠道破局压力与机会并存
　　个险营销体系改革蓄势待发：11月银保监会下发《关于进一步推

研究报告全文：证券研究报告2023年1月4日保险行业2023年投资策略困境反转的曙光初现汇聚价值专业至上分析师夏昌盛SAC执业证书编号S0160522100002摘要一2022年寿险负债端持续低迷2023年短期扰动不改复苏之势2022年寿险行业资负两端承压上市公司NBV已低于2015或2016年的水平受权益市场波动影响险资投资收益率下行23年复苏趋势显现1开门红预收保费出现分化国寿友邦预收保费为正增长一方面开门红启动时间早深度受益于居民储蓄提升且竞品收益波动加剧的阶段性机会另一方面销售队伍稳定性高于其他公司其他公司开门红或会负增长一方面部分公司如平安太保由于转型幅度更大导致短期业务承受更大的压力另一方面部分公司预收开启较晚如太平太保新华销售端受疫情管控调整后大规模疫情冲击较大2代理人规模预计在底部企稳银保引导继续贡献积极当前代理人规模降幅边际收窄产能大幅提升活动率企稳回升预计2023年负债端增长表现较好的公司代理人规模将率先企稳银保渠道供需两旺保费与价值贡献有望将进一步提升32023年短期保单销售受疫情扰动预计将于3月或Q2修复我们复盘海外疫情管控调整后保单销售的情况发现越南泰国韩国地区在防疫放开后的第3个月保单销售出现明显修复我们判断我国保单修复或会保持类似的节奏疫情管控调整后我国感染人数快速过峰第一波疫情高峰集中影响2023年的时间缩短我们判断保单销售将于3月或Q2开始修复我们预计2023年Q1平安国寿太保新华友邦太平NBV增速分别为-75-131012-823年全年增速分别为09-171253在资产端2023年财政政策加码专项债发行节奏前置前置叠加疫情后经济修复从预期到落地或将进一步推升长端利率十年国债收益率有望向上突破3此外权益市场或迎来盈利改善地产风险大幅释放2023年保险公司投资收益及利润将得到修复资产端向好亦将支撑保险股打开进一步估值修复的空间二保险普惠化的政策趋势下的商保发展路径普惠保险迎政策红利提质扩面可期二十大报告提出让现代化建设成果更多更公平惠及全体人民在保险领域普惠保险是我国普惠金融的重要组成部分是2022年以来政策重点发力的方向12月银保监会下发关于推进普惠保险高质量发展的指导意见征求意见稿明确2025年普惠保险发展目标普惠保险提质扩面可期我们认为普惠保险除了可以为保险公司带来一定的利润贡献之外更重要的意义在于扩大保障客群的覆盖面通过普惠保险接触更多客户激发和培育客户的保险意识然后通过多层次的产品体系与服务挖掘客户其他的深度需求个人养老金制度正式落地险企具备产品优势2032年险企规模有望达到近6千亿元1规模测算我们认为养老投资与日常投资相区分其主要目标是保障未来养老生活而非获取超额收益保险产品具备保底收益能提供长期稳定的投资收益可抵御长寿风险可附加养老服务及保障责任等特征与客户需求相契合长期竞争力强劲我们测算2032年个人养老金规模有望达到23万亿其中储蓄存款银行理财商业养老保险公募基金的配置比例分别为103525302023年险企个人养老金规模将达到近6千亿元2后续发展路径我们判断大型公司中国寿太保平安友邦中国倾向于主要通过个险渠道推动个人养老金产品从而把握客户资源进行再开发同时由于银行具备账户与客户资源双重优势通过银行代销是快速上量的另一路径代理人渠道相对较弱的公司如阳光大家等将会以此为主渠道服务属性是保险独有的长期竞争优势我们认为险企的破局之道在于以客户为导向而不是以佣金利益或价值率为导向积极参与个人养老金业务后续通过服务挖掘客户在个人养老金需求之外的养老金累积和养老消费需求以及全生命周期的保障财富管理需求摘要税优健康险政策将扩容商保找准定位迎发展2032年有望达到近1400亿1规模测算11月银保监会下发关于扩大商业健康保险个人所得税优惠政策适用产品范围有关事项的通知征求意见稿需求端扩大税优健康险范围至医疗保险长期护理保险和疾病保险扩大被保险人范围至投保人的配偶子女和父母提高居民参保意愿供给侧不再出台标准化条款将产品设计交还市场主体调动险企积极性税优杠杆有望充分发挥测算2032年税优健康险规模有望达到近1400亿2拓展路径未来医疗险长期发展空间在于商保在医疗支付中比例的提升而重疾险应回归损失补偿功能通过突出失能收入损失和护理费用责任提高保障杠杆发展关键在于以客户需求为核心优化产品供给通过产品创新找到更多增量市场保险公司的扩展路径包括进行产品分层扩大可保人群将次标体老年群体纳入保障范畴延申服务链内部供给侧的优化叠加消费修复政策刺激我们判断2024年健康险或将迎来修复三渠道破局压力与机会并存个险营销体系改革蓄势待发11月银保监会下发关于进一步推动完善人身保险行业个人营销体制的意见计划用三至五年的时间推动个人营销体制改革其中提到的放开内勤销售保险结合中国台湾经验初步预估可能为险企带来5-10的保费增量我们认为代理人转型任重道远需要监管保险公司合力进行持续的改革参考中国台湾地区的经验真正转型成功需要5-10年甚至更久的时间但在改革期间队伍规模的企稳回升质态改善及产能提升将逐步发生目前部分公司的部分队伍顶层绩优队伍已经出现改善但还未能支撑起保费大盘我们预计代理人规模将于2024年基本企稳2023年受大规模疫情及新的监管政策出台的影响短期代理人规模仍有持续下探的压力银保渠道有望纵深发展未来银保渠道的发展优势在于助力险企把握居民资产配置转移与个人养老金发展的大机遇结合欧洲经验看市场监管较为宽松银保一体化程度高是其银保渗透率高的核心因素我们认为银保渠道高质量发展的关键在于在现有的监管体系内借鉴欧洲经验深化银保一体化程度具备综合金融优势的险企如平安国寿银行系险企可基于同一体系探索银保业务各方面的协同如共创产品整合客户触点数据洞见共享等其他险企也可通过与银行建立更深度更长期的战略合作协议逐步实现与银行在客户洞察产品创设品牌合作等方面的深度合作未来银保渠道的具体发力方向将在于多层次合作客户洞察产品共创队伍赋能四个方面四投资建议开门红呈现积极信号全年来看负债端或会阶段性受疫情扰动但待疫情稳定后将持续修复资产端修复仍在继续随着地产维稳政策支持以及疫情快速过峰之下经济改善的预期有望加强支撑市场情绪改善及长端利率企稳回升利好保险股估值修复截至1月3日国寿A平安A太保A新华A的2023PEV分别为072054039032倍历史估值分位分别处于14342友邦太平H股的2023PEV分别为164014倍历史估值分位分别处于326个股层面建议重点关注2023年负债端增长确定性较高的中国人寿和友邦保险同时建议关注低估值在资产端驱动及负债端好转预期下弹性更高的标的中国平安中国太保中国太平新华保险五风险提示1疫情反复2宏观经济修复不及预期3银保合作拓展不及预期4代理人渠道改革成效不及预期PART012022年负债端筑底2023年短期扰动不改复苏之势2022年寿险负债端持续低迷上市公司NBV回到7年前水平寿险行业自2018年进入下行周期以来2022年受疫情之下居民消费意愿降低销售队伍调整等因素影响NBV继续下滑2022年平安太保新华NBV已低于2015年的水平国寿太平NBV低于2016年的水平代理人规模方面国寿平安太保代理人规模低于年的水平新华低于年水平20102015图年度NBV亿元图年末代理人规模万人800001800070000160006000014000120005000010000400008000600030000400020000200000010000222222222222000000000000200011111111112200123456789012中国平安中国人寿中国太保新华保险中国太平亿港币2中国平安中国人寿中国太保新华保险太平寿险E20152016201720182019202020212022E资料来源各公司财报财通证券研究所2022年资产端承压资产端承压主要受权益市场波动影响2022年险资投资收益率下行净投资收益率前三季度上市险企收益率同比小幅下滑国寿平安太保分别为414241预计主要源于利率下行新配固收资产收益率降低总投资收益率受权益市场波动加剧2022Q1-3沪深300指数较年初-230恒生指数较年初-264影响险企总投资收益率承压前三季度国寿平安太保新华收益率分别为40274137除平安外同比降幅均超1pct综合投资收益率考虑可供出售金融资产的浮盈浮亏上半年国寿太保新华的综合投资收益率分别为383320同比-19pct-15pct-34pct同比均大幅下降图净投资收益率图总投资收益率图综合投资收益率791096878567456534432322111000222222222222222222222200000000000000000000002222222222211111111122221111111112222000000000002212345678901001234567890100111111111220022221234567890122121212QQQQHH中国人寿中国平安中国太保33中国人寿中国平安中国太保新华保险33中国人寿中国平安中国太保新华保险资料来源各公司财报财通证券研究所整理2023年储蓄险销售继续保持景气开门红表现分化居民储蓄需求提升受疫情影响宏观经济不确定性较强我国居民风险偏好降低预防性储蓄需求增加自2020年3月来城乡居民余额始终保持双位数增长随着存款利率下调预计居民新增储蓄与存量储蓄有望向安全性高且收益率具备相对优势的投资产品转移图居民储蓄意愿提升图疫后金融机构城乡居民储蓄存款余额维持双位数增长10018191090168014706012505810104083062010228040202222222222222222222000000000000000000011222222222222222229900000011111122222-0-1-0-0-0-0-0-1-0-0-0-0-0-1-0-0-0-0-091135更多消7费占9比1更多1储蓄3占比5更7多投资9占比11357922222222222222222222222000000000000000000000001111111111111112222222255566677788899900011122-----------------------00000000000000000000000资料来源wind财通证券研究所整理159159159159159159159152023年储蓄险销售继续保持景气开门红表现分化理财竞品净值波动加剧当前资管新规实施已近一年期间银行理财产品净值波动明显预计投资者对其保本刚兑的认知已基本打破前三季度权益市场波动使得银行理财净值波动加剧第四季度随着金融16条出台与疫情防控措施不断优化市场对经济的悲观预期不断修正债市回调带动银行理财迎来新一轮的调整破净潮截至12月13日净值型理财产品中近19破净24今年来收益率为负今年来基金净值波动加剧截至12月13日开放式固收型权益型基金破净率达2052今年来回报率为负值占比高达5193当前宏观经济尚未明显修复预计保本刚兑仍是投资者的首要诉求储蓄险优势凸显相较理财基金等产品更能承接客户储蓄需求图银行理财投资风险提升图固收型债券偏债基金投资风险提升图权益型股票偏股基金投资风险提升2440256010092851009050201883807040156051530501020294020305201010000跌破净值1的产品占比今年来回报率为负值的产品占比跌破净值1的产品占比今年来回报率为负值的产品占比跌破净值1的产品占比今年来回报率为负值的产品占比资料来源wind财通证券研究所整理注数据截至2022年12月13日2023年储蓄险销售继续保持景气开门红表现分化上市险企开门红表现分化国寿开门红启动时间最早深度受益于居民储蓄提升且竞品收益波动加剧的阶段性机会预计开门红保费有望实现正增长友邦中国的精英销售队伍保持稳定且开门红产品创新推出非标体重疾险预计开门红保费实现两位数增长其他公司开门红或会负增长一方面部分公司如平安太保由于转型幅度更大导致短期业务承受更大的压力另一方面部分公司预收开启较晚如太平太保新华销售端受疫情管控调整后大规模疫情冲击较大图上市险企开门红产品梳理中国平安中国人寿中国太保新华保险中国太平友邦中国2023开门红启动时间1189月底128121122611151友如意珍藏版御享财富通御享财富养老盛世金越尊1充裕人生A产品名称鑫享未来鑫瑞稳赢长相伴盛世版惠金享鑫荣耀国金一号2如意悠享次标用版版享版2充裕人生B体重疾险产品类型传统年金险养老年金增额终身寿两全险传统年金险增额终身寿险传统年金险增额终身寿传统年金险传统年金险重疾险女51-75岁10-55岁投保年龄0-75岁0-75岁0-72岁0-65岁0-72周岁0-71岁0-71岁0-80周岁0-60岁男56-75岁230-65岁55岁保险期间8年1015年终身8年15年终身8年终身8年2025年期终身11828年交35年支持月13年交主推缴费期35年35年3510年交35年10年3510年交35年3510年交N-2年交2610年交2101920年交万能账户最新结国寿鑫尊宝A款太保传世庆典增利宝2020平安聚财宝48金利优享455算利率485045资料来源各公司官网保财师友邦资讯加油站平安人寿官方微信视频号山海保太保社区财通证券研究所整理2023年代理人有望底部企稳银保渠道继续积极发展代理人有望底部企稳规模代理人在经历了2021年的大幅调整后2022年下半年开始降幅收窄我们判断2023年负债端增长表现较好的公司代理人规模将率先企稳产能2022H1上市险企代理人产能大幅提升国寿平安太保新华人均首年新保同比61683423预计脱落人力以低产能为主队伍质态已有明显改善活动率2022H1平安太保活动率回升明显随着寿险改革成效逐步显现预计23年队伍活动率将进一步提升图国寿平安代理人降幅环比收窄图代理人人均首年新单保费元月图代理人活动率25000700602220000-5020222202220200020102022122225001H12H2QQQQQ31313-10150004030-151000020-20500010-2500中国平安中国人寿中国人寿中国平安中国太保新华保险平安太保新华2019202020212022H2019202020212022H资料来源公司财报财通证券研究所整理注平安为代理人活动率太保为举绩率新华为合格率2023年代理人有望底部企稳银保渠道继续积极发展银保渠道将继续积极发展行业视角2022年前三季度银保渠道原保费收入已突破万亿大关同比增长1047远高于个险渠道-089与行业平均水平3512022年上半年银保渠道新单保费收入同比55至6千亿左右超越个险成新单最大贡献渠道其中新单期交同比15至2千亿左右预计主要得益于险企银保渠道转型与增额终身寿热销公司视角受疫情与代理人调整双重影响个险新单持续低迷各大险企纷纷加码银保渠道建设驱动银保渠道保费与价值贡献持续提升展望后续考虑到储蓄险对低风险客户吸引力增强银行客群经营下保险产品销售诉求提升险企个代承压下深化银保合作动能充足供需两旺下预计银保渠道保费与价值贡献将进一步提升图前三季度原保费收入渠道结构图银保渠道新单保费贡献提升图银保渠道NBV贡献提升10012070090806001003483727050080605040060403003040537514200202010100000002021Q1-32022Q1-3201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1个人代理公司直销银邮代理平安新华太保国寿平安新华太保保险专业代理其他兼业代理保险经纪业务资料来源慧保天下麦肯锡公司财报财通证券研究所整理2023年短期保单销售受疫情扰动预计将于3月或Q2修复海外疫情管控调整对保单销售的影响美国21年Q1疫情管控严格指数进入下滑通道后Q3开始保单销售持续回暖美国自2020年6月放开管控起疫情防控力度逐步放松在2021年Q1开始疫情防控严格指数进入下滑通道后2021年Q3开始保单销售出现明显好转保德信2021年Q3高增长透支了部分Q4增长图林肯国民保德信单季保费收入当月同比图美国疫情防控严指数当月新增新冠确诊病例12100100000080119000007010768080000060887000007606000005065500000404444023400000302220300000815520-22000000-3-5010000010-2-2-120022222222222-2000000000-12000-422-422222222200001111222QQQQ-26QQQQQQQ-61-52341234123-40222222222222222222000000000000000000222222222222222222林肯国民左轴保德信右轴000000111111222222-0-0-0-0-0美-1国新-冠0肺炎-0当日-0新增-确0诊病-0例-1-严0格指-0数-0-0-0-1135791135791135791-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-20000000000000000002020年3-6月2020年6月-2021年11月2021年11月-2022年3月2022年3月2020年6月8日宣布取消对全球5个国家和美国39个州的旅行禁令纽约市解封起步进入经济重启的第一3月2日白宫发布与新冠病毒共存的新常态计划2020年3月16日限制大规模社交自由阶段2021年11月8日放松入境旅行限制4月份CDC取消公交系统口罩禁令旅行等管控政策相继落地2021年1月21日下达口罩令6月份进一步取消入境核酸阴性检测要求2021年4月2日取消完全接种疫苗人群境内旅行限制资料来源wind公司财报公开新闻财通证券研究所整理2023年短期保单销售受疫情扰动预计将于3月或Q2修复海外疫情管控调整对保单销售的影响日本全面放开疫情管控的2个月之后新单销售弱复苏日本2021年的几次紧急事态宣言收紧防控政策都有效地控制了疫情蔓延经济基本在稳定复苏2021年4月-7月保单销售在低基数下增长强劲2022年3月21日日本取消所有疫情防控限制措施5月开始保单销售弱修复后续当月同比基本持平或小幅增长图日本个人保险新单件数当月同比与疫情防控严指数当月新增新冠确诊病例2001816000200700000015050006000000104150100400050000001003644509141130004000000-3374-2-0-13-1-6-5-4-14-10-7-4-8-13-15-10-6-6500-3420003000000-55-45-690-5010002000000-100000-502222222222222222222222222221000000000000000222000000000222000000000222222222000222222222000222222222000000000222111111111222222222222-100---------000---------111---------0123456789123456789123456789------222222222222222222222222222111111000000000222000000000222000000000012012222222222000222222222000222222222个人保险新单件数当月同比增速左轴000000000222111111111222222222222---------000---------111---------123456789123456789123456789个人保险新单件-数当-月-同比增速左轴-严-格指-数月均值右轴日本新冠肺炎当月新增确诊病例右轴1111110120122020年4-5月2020年5-2021年1月2021年1-3月2021年3-4月2021年4-9月2021年9-2022年1月2022年1-3月2022年3月3月1日放宽入境政策允许除游客以外的外国人入境每日入境人数上限从3500人上调至5000人2021年3月21日2020年4月7日多地2020年5月25日解2021年1月7日进2021年4月23日进入第2021年9月28日解2022年1月21日提升疫情遏制力3月21日日本境内防疫限制将全数解封解除第二次紧急封控并扩大范国除紧急事态宣言入第二次紧急事态三次紧急事态除第三次紧急事态度进一步放宽边境管制措施将现行每日事态7000个入境名额提高至4月起每日1万名10月11日日本恢复免签证自由行同资料来源日本生命保险协会wind公开新闻财通证券研究所整理时取消入境人数限制2023年短期保单销售受疫情扰动预计将于3月或Q2修复海外疫情管控调整对保单销售的影响日本保单销售的弱修复与日本居民消费信心低迷有关日本前期几次紧急事态宣言收紧防控政策都有效地控制了疫情蔓延经济基本在稳定复苏2021年底Omicron毒株引发新一波疫情日本再次禁止外国人入境消费者信心也开始回落虽然日本在今年3月下旬取消绝大多数的防疫措施但是解封后疫情数据创下新高并且日本老龄群体人口占比较大国内物价飞涨使得消费者信心持续下滑图2022年日本消费者信心指数快速下滑图2022年日本CPI持续上涨450040040003003500200300010025000002000-10202222222222222222000000000000000002222222222222222200000011111122222-0-0-0-0-0-1-0-0-0-0-0-1-0-0-0-0-013579113579113579222222222222222222000000000000000000-200222222222222222222000000111111222222-0-0-0-0-0-1-0-0-0-0-0-1-0-0-0-0-0-1135791日1本消3费者信5心指7数左9轴1135791日本CPI当月同比资料来源wind财通证券研究所整理2023年短期保单销售受疫情扰动预计将于3月或Q2修复海外疫情管控调整对保单销售的影响韩国宣布全面取消防疫管控的3个月之后新单保费同比重回正增长2021年开始韩国新单同比增速与防控严格指数负相关2021年7月-11月韩国全面收紧疫情防控举措7月之后新单保费均为双位数负增一方面由于管控严格另一方面2022年Q1感染人数激增直至2022年4月全面取消防疫管控后5月重回正增长其后7-9月3个月新单保费同比持续正增长89月高速增长图韩国普通账户新单当月同比与疫情防控严指数当月新增新冠确诊病例4007002021年7-11月33240012000000350管控严格3504月开始防600100000003002022Q1感染人300疫管控全面数激增250放开50025080000002002001454001506000000150100100673004750485043504000000262824263250101051766-11-5-10-82000-13-25-12-17-17-1520000000-35-35-31-38-50100-1000-50222222222222222222222222222000000000222000000000222000000000222222222000222222222000222222222222222222222222222222222222-10000000000000222111111111222222222222000000000222000000000222000000000---------000---------111---------123456789123456789123456789222222222000222222222000222222222-普-通-账户新单当月同比--左-轴111111000000000222111111111222222222222012012---------000---------111---------123456789123456789123456789普通账户新单-当月-同-比左轴严格-指-数-月均值右轴韩国新冠肺炎当月新增确诊病例右轴1111110120122020年3-5月2020年5月-2021年7月2021年7-11月2021年11月-2022年4月2022年4月4月18日韩国正式全面解除保持社2021年11月1日启动与新交距离的防疫措施冠共存的防疫体系取消大6月8日全面解除入境隔离限制2020年3月19日入境管制2021年7月9日首都圈升至最2020年5月6日正常生活和防疫工作并行规模活动限员规定所有入境人员无论是否接种新冠疫范围扩大高警戒第4级实行封控措施新冠确诊患者及密接者自我隔苗不分国籍当天起一律免隔离离7天6月20日新冠确诊患者及密接者不15再要求自我隔离资料来源wind韩国寿险协会公开新闻财通证券研究所整理2023年短期保单销售受疫情扰动预计将于3月或Q2修复海外疫情管控调整对保单销售的影响泰国大幅放松疫情管控后的3个月之后新单保费同比重回正增长2020年开始泰国新单同比增速与防控严格指数负相关泰国政府从2020年3月开始实施严格的疫情管控政策3月开始新单保费持续负增长除了11月2021年泰国防疫政策持续较为严格但低基数下2021年新单重回正增长2021年12月开始泰国放松了国内管控但伴随着Q1的感染人数爆发2022年1-4月新单负增直到2022年4月大幅放开管制且确诊病例大幅减少5月重回正增长其后7-9月3个月新单保费同比持续正增长图泰国新单当月同比与疫情防控严指数当月新增新冠确诊病例40329002940800000308001917193070000013157002010105577666002060000010354-2-1500105000000-9-8-10-11-12-10-12-124000400000-10-20-19-18-23-22300-20-28200-1030000022222222222222222-3000000000000000000100-202222222222222222220000000000011111122222-4000-0-0-0-0-0-1-0-0-0-0-0-1-0-0-0-0-0-3013579113579113579100000-40022222222222222222222222222222222220000000000000000000000000000000000当月新单保费同比增速左轴22222222222222222222222222222222220000000000001111111111112222222222-----当-月-新-单-保-费同-比-增-速---左-轴----严-格-指-数-月-均值--右-轴-----泰国新冠肺炎当月新增确诊病例右轴000000000111000000000111000000000112345678901212345678901212345678902020年3月-2021年11月2021年12月-2022年4月2022年4月4月22日决定自5月1日大幅放松管控患者或密接的隔离时间缩短为5天并观察症状5天已完整接种疫苗的国际游客入境泰国后无需进行核酸2020年3月26日泰国境内各地区进入紧急状态对内禁止民众进入2021年12月1日全面取消深红色疫区解除检测传染病法所界定的易感染新冠病毒的危险地区关闭人员密集的公共宵禁10月1日停止实施紧急状态法负责疫情防控的新冠肺炎疫情管理活动场所禁止民众聚集对外关闭入境口岸严格审批签发签证2022年2月1日入境泰国免隔离中心随之解散取消入境游客必须出示新冠疫苗接种证明或新冠病毒检测证明的要求新冠肺炎轻症患者不必隔离将新冠肺炎防控等级从危资料来源wind泰国保监局公开新闻财通证券研究所整理险传染病降级为需要监测的传染病2023年短期保单销售受疫情扰动预计将于3月或Q2修复海外疫情管控调整对保单销售的影响越南大幅放松疫情管控后2到3个月之后新单保费同比重回正增长越南在22年3月开始大幅放松疫情管控并且3-4月越南疫情反弹其后5-7月保单销售重回正增长89月当月新单保费增速持续提升图越南新单当月同比图越南疫情防控严指数当月新增新冠确诊病例500120500000400450000100400000803500003003000006025000020020000040150000100201000005000000002022Q12022-042022-05至072022-082022-09-100222222222222222222000000000000000000222222222222222222-200000000111111222222---越南-新冠-肺炎-当日-新增-确诊-病例-右-轴--越-南严-格指-数左-轴-000001000001000001135791135791135791------------------2222222222222222222020年4月-2021年10月2220221年120月2-2022年23月222222222022年23月22020年4月1日全社会隔离2020年5月加强入境隔离措施和监控力度2020年12月2日继续2021年10月1日解除了胡志明市的静默封控状态11日3月15日对国际游客重新严防境外疫情输入宣布防疫政策从不惜一切代价控制新冠病毒传播到与疫情开放边境2021年5月胡志明市从5月31日起实行为期15天的限制聚集措施确诊患者实施21天集中隔离共存4月15日取消了密接者的7天居家隔离入境人员集中隔离由原来的14天上调至21天暂停河内市国际航班进入2022年2月确诊病例居家隔离7天第一代密切接触者的居家隔离要求7月胡志明河内市先后宣布封城居民居家隔离8月越南19个省市地区居家隔离规定居家隔离时间从7天降至5天5月15日入境越南不再需将再次延长14天9月胡志明市疫情封锁措施继续延长7-9月密切接触者实施7天居家隔要进行新冠核酸检测离7天自我健康状态监测且要进行3次核酸检测资料来源wind越南保险协会公开新闻财通证券研究所整理2023年短期保单销售受疫情扰动预计将于3月或Q2修复中国疫情防控优化对保险销售影响的判断国内疫情管控调整后短期内感染人数激增带来经济活动的减弱代理人展业产说会面对面销售受到影响叠加1月的元旦春节的跨区域人员流动我们预计这一影响将会持续因此我们判断开门红之后1-2月保单销售将遭遇低迷开门红启动早预收情况良好的公司NBV增长将领先疫情管控调整后我国感染人数快速过峰第一波疫情高峰集中影响2023年的时间缩短我们预计保单销售将于3月或Q2开始修复越南泰国韩国地区在防疫放开后的第3个月保单销售出现明显修复我们判断我国保单修复或会保持类似的节奏将在明年3月或Q2修复从险种来看储蓄险销售主要受制于线下销售场景受限线下拜访产说会等待线下活动恢复常态储蓄险销售将得到修复具有可选消费属性的健康险尤其是重疾险的修复还需等到居民收入预期和消费信心好转或晚于储蓄险销售我们预计2023年Q1平安国寿太保新华友邦太平NBV增速分别为-75-131012-823年全年增速分别为09-17125表2023年保险公司NBV预估2023Q1同比2023Q2同比2023Q3同比2023Q4同比2023同比中国平安11750-677261406629564406523004600中国人寿13832491374194940112147801374175489中国太保2894-12525261042012311522508954-05新华保险1443101843518804645280361873友邦保险9551207601118331248331243381120中国太平1725-81156988277588220592827449资料来源公司财报财通证券研究所整理2023年资产端趋势向好长端利率权益市场地产风险释放均趋势向好长端利率或会企稳回升1政策层面基于稳增长的明确诉求我们预计2023年宽财政和宽信用的力度强于2022年但是宽货币力度则未必显著强于2022年其中预计2023年财政政策呈现出宽松取向且前置发力预计2023年赤字率小幅升高至30左右专项债供给仍将保持较大规模且地方债提前批额度有可能高于2022年提前下达的146万亿元上半年尤其二季度的债券供给压力较强同时还可能促使经济回暖预期增强抬升利率中枢2基本面方面2023年疫后经济复苏成为主线居民消费服务修复的弹性有望充分释放叠加政策支持下地产链的修复以及基建投资和制造业投资韧性经济恢复从预期升温到落地将进一步支持长端利率企稳回升基于此我们判断2023年十年国债收益率有望向上突破3给予险资提供在利率较高位配置长债的窗口期另外长端利率向上突破关键点位一般也会进一步打开保险股估值向上修复的空间权益市场国内经济回暖预期先行随着经济转好和企业盈利修复的实质性信号出现有望迎来盈利改善权益市场的好转将直接改善保险公司综合投资收益及利润情况我们预计保险公司2023年净利润增速有望实行双位数的增长表2023年保险公司净利润预估单位亿元2022Q12023Q1E同比2022Q22023Q2E同比2022Q32023Q3E同比2022Q4E2023Q4E同比中国平安20726227396345-131622475326232123中国太保547742799520707812536420中国人寿1522124010211311577633394925新华保险1323723843110103239212022Q12023Q1E同比2022H1E2023H1E同比2022Q1-32023Q1-3E同比2022E2023E同比中国平安207262276036071765854121027117514中国太保547742133172292032502325631423中国人寿15221240254325283114012935045028新华保险1323725266275276478411537资料来源公司财报财通证券研究所整理2023年资产端趋势向好长端利率权益市场地产风险释放均趋势向好2022年11月以来多项支持房地产企业融资政策陆续落地形成支持房企融资三支箭格局预计2023年房地产政策主线将围绕化解风险展开保交楼防范化解房企风险支持刚性和改善性住房需求等供需两端政策或将持续发力确保房地产市场平稳发展地产风险的释放将带来保险资产端的不动产风险敞口的重估上市4家保险公司地产投资含物权地产股债券非标占投资资产比例基本在4-5其中平安占比48国寿占比不到4太保占比5左右初步测算若地产行业向上修复20考虑保险公司投资的不动产股权和债权的重估将带来EV的增长分别为平安12国寿25太保32新华35表保险公司地产敞口测算地产敞口地产敞口地产敞口地产敞口中国平安亿占比中国人寿亿占比中国太保亿占比新华保险亿占比物权115627长期股权投资112302长期股权投资117606长期股权投资47604股权47111公开市场债权和股票497810重仓流通股18201投资性房地产93008债权43710投资性房地产133703投资性房地产116206重仓流通股35203其他非标资产其他非标资产不动产投资余额206548其他非标资产为主1247325718637394435债券等债券等不动产投资余额1991140不动产投资余额970650不动产投资余额570250表地产修复对EV影响考虑地产股权投资和债权中国平安中国人寿中国太保新华保险地产修复1006131617地产修复2012253235地产修复3018384752注1平安地产余额投资数据数据截至2022Q3其他公司截至2022H12上表基于2022年EV测算资料来源业绩发布会公司财报财通证券研究所整理