宏观：2022年12月PMI录得47.0%，较前值48.0%超季节性下滑，结构上生产指数较前值回落3.2%，新订单指数较前值回落2.5%，整体呈现出产需双回落，生产受损大于需求的局面，同时供应商配送指数大幅下滑6.6%，对应配送时间拉长，显示出疫情传播带来的供应链堵点。疫情层面，我国出台《关于对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”的总体方案》，防疫政策进一步优化，百度发烧指数来看，全国疫情已经基本达峰，但对于经济的二次冲击短期可能仍然存在。市场层面，上周股债均小幅震荡，股市偏强，债市偏弱，在宏观增量政策定调后，主要博弈点转向经济中长复苏预期，以及复苏期内可能的增量货币宽松。目前经济基本面仍然处在探底区间，元旦期间铁路发送旅客数恢复至2021年的6成，与去年中秋、国庆假期接近，短期仍有复苏压力。宏观政策层面，货币政策仍可能有增量，一是当前住房贷款加权利率已经与5年LPR基本持平，即使LPR非对称降息也是打开宽松的积极信号；二是当前社融与M2剪刀差持续收敛，实体信用需求偏弱，债市利率偏高不利于信用扩张；三是尽管当前经济处在探底区间中，但复苏力度亟需巩固，因此降息政策仍有空间；短期仍利好股债，收益率曲线或趋陡，中期伴随基本面修复则偏向股强债弱。
　　股票：12月，全球主要多数指数出现调整，香港恒生指数唯一录得上涨。国内市场普遍下跌，中证1000、中证500、科创50跌幅最大，上证50、沪深300录得上涨。沪深两市日均成交额7,839元，较上月环比-15.3%，成交额大幅回落。概念方面，预制菜、啤酒、白酒等概念涨幅居前；航运、新冠检测、锂矿等概念跌幅居前。12月份市场持续调整，上证综指从3226点跌回至最低3031点。消费板块延续强势，食品饮料和消费者服务表现最好，传媒、商贸、家电等也录得正涨幅。煤炭、钢铁、有色等工业品价格回落，指数表现较差。11月反弹较大的房地产、建材、建筑等行业大幅回落。新能源、军工、计算机、通信、电子等科技板块表现较弱。市场依然处于存量博弈阶段，中央经济工作会议释放出两大信号：一是实施扩大内需战略、二是稳定房地产市场。从市场表现来看，对前者较认可，对后者则表现为利多出尽。12月疫情防控大幅放松后，短期对经济有一定冲击，但寒冬终将过去，未来或迎来暖春。市场估值再度进入极低区域，适合中长期布局。建议仓位维持50%，重点关注旅游、大数据、军工、创新药、证券等板块。
　　债券：年末债市成交清淡，市场整体震荡，曲线走陡。具体来看，在经历上周的一轮反弹后长端现券市场止盈情绪强烈，周一到周三早盘长端利率止盈调整，但总体幅度不深，基金投资者情绪趋于稳定，逐步回补部分仓位。周三早盘之后到周五市场反弹，但受到疫情快速过峰、经济修复在即的影响，投资者对“加久期”较为谨慎。叠加在人民银行呵护下跨年流动性平稳宽松和短端性价比较高，因此下行主要集中在3年以内的短端品种上，同业存单下行幅度较大。元旦假期前后，高频数据出现较为明显的结构性改善，地产成交显著修复，部分航空旅游数据亮眼显示居民出行半径开始扩大。但货币政策态度友好，遵义城投贷款展期事件显示地方政府财力仍有较大压力，2023年的政策组合中货币政策支持力度或相对高于财政政策。债市总体逻辑仍较拉锯，开年或阶段性维持震荡。
　　资产配置：股票35%、债券15%、商品25%、Reits25%。
　　风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。
　　
　　

研究报告全文：分析师周建华登记编码S0730518120001博弈复苏期的货币宽松zhoujh-yjsccnewcm021-50586758分析师钮若洋登记编码S0730522120002总量周观点niuryccnewcom021-50586356证券研究报告-总量周观点发布日期2023年01月03日相关报告投资要点总量周观点交易逻辑转向复苏分歧宏观2022年12月PMI录得470较前值480超季节性下2022-12-26滑结构上生产指数较前值回落32新订单指数较前值回落总量周观点弱现实延续增量政策落地25整体呈现出产需双回落生产受损大于需求的局面同时供2022-12-19应商配送指数大幅下滑66对应配送时间拉长显示出疫情传总量周观点关注增量政策与复苏分歧走播带来的供应链堵点疫情层面我国出台关于对新型冠状病毒向2022-12-12感染实施乙类乙管的总体方案防疫政策进一步优化百度发烧指数来看全国疫情已经基本达峰但对于经济的二次冲击短联系人马嶔琦期可能仍然存在市场层面上周股债均小幅震荡股市偏强债电话021-50586973市偏弱在宏观增量政策定调后主要博弈点转向经济中长复苏预地址上海浦东新区世纪大道1788号16楼期以及复苏期内可能的增量货币宽松目前经济基本面仍然处在邮编200122探底区间元旦期间铁路发送旅客数恢复至2021年的6成与去年中秋国庆假期接近短期仍有复苏压力宏观政策层面货币政策仍可能有增量一是当前住房贷款加权利率已经与5年LPR基本持平即使LPR非对称降息也是打开宽松的积极信号二是当前社融与M2剪刀差持续收敛实体信用需求偏弱债市利率偏高不利于信用扩张三是尽管当前经济处在探底区间中但复苏力度亟需巩固因此降息政策仍有空间短期仍利好股债收益率曲线或趋陡中期伴随基本面修复则偏向股强债弱股票12月全球主要多数指数出现调整香港恒生指数唯一录得11938上涨国内市场普遍下跌中证1000中证500科创50跌幅最大上证50沪深300录得上涨沪深两市日均成交额7839元较上月环比-153成交额大幅回落概念方面预制菜啤酒白酒等概念涨幅居前航运新冠检测锂矿等概念跌幅居前12月份市场持续调整上证综指从3226点跌回至最低3031点消费板块延续强势食品饮料和消费者服务表现最好传媒商贸家电等也录得正涨幅煤炭钢铁有色等工业品价格回落指数表现较差11月反弹较大的房地产建材建筑等行业大幅回落新能源军工计算机通信电子等科技板块表现较弱市场依然处于存量博弈阶段中央经济工作会议释放出两大信号一是实施扩大内需战略二是稳定房地产市场从市场表现来看对前者较认可对后者则表现为利多出尽12月疫情防控大幅放松后短期对经济有一定冲击但寒冬终将过去未来或迎来暖春市场估值再度进入极低区域适合中长期布局建议仓位维持50重点关注旅游大数据军工创新药证券等板块债券年末债市成交清淡市场整体震荡曲线走陡具体来看在经历上周的一轮反弹后长端现券市场止盈情绪强烈周一到周三早盘长端利率止盈调整但总体幅度不深基金投资者情绪趋于稳本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第1页共8页定逐步回补部分仓位周三早盘之后到周五市场反弹但受到疫情快速过峰经济修复在即的影响投资者对加久期较为谨慎叠加在人民银行呵护下跨年流动性平稳宽松和短端性价比较高因此下行主要集中在3年以内的短端品种上同业存单下行幅度较大元旦假期前后高频数据出现较为明显的结构性改善地产成交显著修复部分航空旅游数据亮眼显示居民出行半径开始扩大但货币政策态度友好遵义城投贷款展期事件显示地方政府财力仍有较大压力2023年的政策组合中货币政策支持力度或相对高于财政政策债市总体逻辑仍较拉锯开年或阶段性维持震荡资产配置股票35债券15商品25Reits25风险提示政策经济数据预测不及预期突发风险事件等大类资产配置模拟组合仅用于回测过往收益率不代表未来状况本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第2页共8页内容目录1宏观博弈复苏期的货币宽松42股票寒冬将去暖春或至53债券债市逻辑仍然拉锯64资产配置股票35债券15商品25Reits2575风险提示7图表目录图1我国近期高频景气指数同比增速与4周均值4图2我国南华工业品价格指数与国际油价4图3中美十年期国债收益率走势与利差4图4美元兑人民币汇率中间价走势USDCNY4图2全球主要指数涨跌幅5图3A股主要指数涨跌幅5图4中信一级行业12月涨跌幅5图8国债收益率曲线走陡6图9国开债收益率曲线走陡6图10同业存单收益率快速回落6图8大类资产配置模拟组合净值走势图7表1本期大类资产配置比例7本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第3页共8页1宏观博弈复苏期的货币宽松宏观回顾2022年12月PMI录得470较前值480超季节性下滑结构上生产指数较前值回落32新订单指数较前值回落25整体呈现出产需双回落生产受损大于需求的局面同时供应商配送指数大幅下滑66对应配送时间拉长显示出疫情传播带来的供应链堵点疫情层面我国出台关于对新型冠状病毒感染实施乙类乙管的总体方案防疫政策进一步优化百度发烧指数来看全国疫情已经基本达峰但对于经济的二次冲击短期可能仍然存在市场层面上周股债均小幅震荡股市偏强债市偏弱在宏观增量政策定调后主要博弈点转向经济中长复苏预期以及复苏期内可能的增量货币宽松宏观展望目前经济基本面仍然处在探底区间元旦期间铁路发送旅客数恢复至2021年的6成与去年中秋国庆假期接近短期仍有复苏压力宏观政策层面货币政策仍可能有增量一是当前住房贷款加权利率已经与5年LPR基本持平即使LPR非对称降息也是打开宽松的积极信号二是当前社融与M2剪刀差持续收敛实体信用需求偏弱债市利率偏高不利于信用扩张三是尽管当前经济处在探底区间中但复苏力度亟需巩固因此降息政策仍有空间短期仍利好股债收益率曲线或趋陡中期伴随基本面修复则偏向股强债弱图1我国近期高频景气指数同比增速与4周均值图2我国南华工业品价格指数与国际油价204300点美元桶16018390014016120143500100123100801060827006402300420219000090910111112010102030304050606070808091010111212------------------------0122130324150526160930201101221303241405261607282021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11宏观周频景气指数同比2023-01南华工业品指数现货价原油英国布伦特Dtd宏观周频景气指数同比-4WMA资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券图3中美十年期国债收益率走势与利差图4美元兑人民币汇率中间价走势USDCNY中间价美元兑人民币45BP2807440220723516070301002568402066-201564-80106205-14000-20060582019-012020-072019-042019-072019-102020-012020-042020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102022-082022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-092022-102022-112022-12UST10YR-NOTECN10YR-GB中美利差右2022-01资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第4页共8页2股票寒冬将去暖春或至股市回顾12月全球主要多数指数出现调整香港恒生指数唯一录得上涨国内市场普遍下跌中证1000中证500科创50跌幅最大上证50沪深300录得上涨沪深两市日均成交额7839元较上月环比-153成交额大幅回落股市展望12月份市场持续调整上证综指从3226点跌回至最低3031点消费板块延续强势食品饮料和消费者服务表现最好传媒商贸家电等也录得正涨幅煤炭钢铁有色等工业品价格回落指数表现较差11月反弹较大的房地产建材建筑等行业大幅回落新能源军工计算机通信电子等科技板块继续表现较弱市场依然处于存量博弈阶段中央经济工作会议释放出两大信号一是实施扩大内需战略二是稳定房地产市场从市场表现来看对前者较认可对后者则表现为利多出尽12月疫情防控大幅放松后短期对经济有一定冲击但寒冬终将过去未来或迎来暖春市场估值再度进入极低区域适合中长期布局建议仓位维持50重点关注旅游大数据军工创新药证券等板块图5全球主要指数涨跌幅图6A股主要指数涨跌幅20221230周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌20221230周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌道琼斯工业指数-017-417-8781873上证指数142-197-1513480纳斯达克指数-030-873-33102139深证成指153-083-2585267标普500-014-590-19442689创业板指265006-29371202英国富时100-028-1600911430沪深300113048-2163-520法国CAC40-048-393-9502885上证50074110-1952-1006德国DAX-012-329-12351579中证500175-474-20311558日经225-054-670-937491科创50430-403-3135037韩国综合指数-334-955-2489363创业板50270021-29831688恒生指数096637-1546-1408万得全A148-212-1866917澳洲标普200-051-304-5201302中小板指139-104-2649462印度SENSEX30138-3254442199上证180114-042-1877-519俄罗斯RTS074-1374-39181501上证380237-404-17461639巴西指数003-245469-1193中证100078045-2207-1055上证指数142-197-1513480中证500175-474-20311558深证成指153-083-2585267中证800129-088-2132-076台湾加权指数-094-499-22402366中证1000196-468-21582052资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券图7中信一级行业12月涨跌幅料来源Wind中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第5页共8页3债券债市逻辑仍然拉锯债市回顾年末债市成交清淡市场整体震荡曲线走陡具体来看在经历上周的一轮反弹后长端现券市场止盈情绪强烈周一到周三早盘长端利率止盈调整但总体幅度不深基金投资者情绪趋于稳定逐步回补部分仓位周三早盘之后到周五市场反弹但受到疫情快速过峰经济修复在即的影响投资者对加久期较为谨慎叠加在人民银行呵护下跨年流动性平稳宽松和短端性价比较高因此下行主要集中在3年以内的短端品种上同业存单下行幅度较大人民银行对跨年流动性高度呵护公开市场操作投放超过18万亿跨年前流动性较为宽松跨年亦平稳度过国债曲线形态总体正常13年偏下凹国开曲线形态也接近正常2年内和5年稍凸起短端利率的性价比回归相对中性5年以上衍生品仍普遍便宜本周基差利差均有所上行反映年末对冲需求偏强T2303净基差周内大幅先上后下图8国债收益率曲线走陡图9国开债收益率曲线走陡资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券图10同业存单收益率快速回落资料来源Wind中原证券债市展望元旦假期前后高频数据出现较为明显的结构性改善地产成交显著修复部分航空旅游数据亮眼显示居民出行半径开始扩大但货币政策态度友好遵义城投贷款展期事件显示地方政府财力仍有较大压力2023年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