2022年以来股价涨幅可观
　　中国财险是2022年A/H股保险板块股价涨幅较高的公司，全年涨幅为24%，跑赢恒指39 pcts。公司的股价涨幅2022年2月初开始大幅跑赢同业，最高在2022年9月中实现48%的ytd股价涨幅。2022年初的投资逻辑是车险综改负面影响消退，随后逐步切换到用车频率降低带来的承保改善及行业马太效应增强。疫情防控措施的优化预计将使车险赔付率承压，但未决赔款准备金释放有望平缓升幅，预计公司将继续受益于行业马太效应增强。我们维持RMB1.34/1.44/1.61的2022/2023/2024年EPS预测。维持DCF估值法得出的目标价HKD11及“买入”评级。
　　2022年车险承保表现有望大幅改善
　　车辆使用率减少带来的赔付率下降是推动2022年车险承保改善的主要原因，2022年1-3季度的车险综合成本率（COR）同比降低2.3ptcs至95.1%。虽然出行减少推动车险COR改善是一次性的，未来常态化出行会导致COR的反弹，但我们观察到车险市场马太效应正在增强，体现在头部公司车险业务保费增速和COR均优于中小型公司。中国财险作为保费市场份额最大的公司，有望受益于行业马太效应的增强。考虑到车险产品较为成熟且渗透率也颇高，我们预计未来2-3年的车险保费增速将维持高个位数。我们预计公司车险COR在2022年同比降至95.2%，但在随后2-3年升至97%以上。
　　2022年非车险承保有望盈利
　　尽管公司非车险保费增速高于车险保费，但是非车险COR在2019-2021年均超过100%。承保亏损的原因既有政策型业务利润微薄，也有下半年频发的自然灾害。但公司2022年以来的非车险承保表现较好，1-3Q22非车险COR同比下降2.8pcts至98.5%。2021年的河南水灾导致非车险承保大幅恶化，给2022年非车险承保提供了较低的基数。我们预计政策型业务推动下，公司非车险保费增速有望在2022-2024年保持在13-16%。我们预计中国财险2022年非车险COR为99.5%，2023-2024年非车险COR有望继续保持略微盈利的状态。
　　估值仍具吸引力
　　尽管出行常态化和车辆使用率的回升应该会导致车险赔付率回升，但是我们认为公司2022年以来计提充足的未决赔款准备金，准备金释放有望平缓COR的上升。另外，车险行业马太效应增强有望帮助公司巩固市场龙头地位。我们预计公司在未来2-3年有望维持14%左右的ROE。中国财险目前估值为0.60x 2023EPB，仍具有吸引力。
　　风险提示：保费增速大幅放缓，承保表现严重恶化，投资表现严重恶化。
　　
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告中国财险2328HK2022年股价涨幅领跑行业华泰研究动态点评投资评级维持买入2023年1月02日中国香港保险目标价港币1100研究员李健PhD2022年以来股价涨幅可观SACNoS0570521010001lijianhtsccom中国财险是2022年AH股保险板块股价涨幅较高的公司全年涨幅为24SFCNoAWF29785236586112跑赢恒指39pcts公司的股价涨幅2022年2月初开始大幅跑赢同业最基本数据高在2022年9月中实现48的ytd股价涨幅2022年初的投资逻辑是车险综改负面影响消退随后逐步切换到用车频率降低带来的承保改善及行业目标价港币1100马太效应增强疫情防控措施的优化预计将使车险赔付率承压但未决赔款收盘价港币截至12月30日741准备金释放有望平缓升幅预计公司将继续受益于行业马太效应增强我们市值港币百万164819个月平均日成交额港币百万维持的年预测维持估622504RMB134144161202220232024EPSDCF52周价格范围港币634-887值法得出的目标价及买入评级HKD11BVPS人民币9302022年车险承保表现有望大幅改善股价走势图车辆使用率减少带来的赔付率下降是推动2022年车险承保改善的主要原因年季度的车险综合成本率同比降低至中国财险20221-3COR23ptcs951港币相对恒生指数虽然出行减少推动车险COR改善是一次性的未来常态化出行会导致COR9006的反弹但我们观察到车险市场马太效应正在增强体现在头部公司车险业8253务保费增速和COR均优于中小型公司中国财险作为保费市场份额最大的7501公司有望受益于行业马太效应的增强考虑到车险产品较为成熟且渗透率6754也颇高我们预计未来2-3年的车险保费增速将维持高个位数我们预计公6007司车险在年同比降至但在随后年升至以上COR20229522-397Dec-21May-22Aug-22Dec-22资料来源SP2022年非车险承保有望盈利尽管公司非车险保费增速高于车险保费但是非车险COR在2019-2021年均超过100承保亏损的原因既有政策型业务利润微薄也有下半年频发的自然灾害但公司2022年以来的非车险承保表现较好1-3Q22非车险COR同比下降28pcts至9852021年的河南水灾导致非车险承保大幅恶化给2022年非车险承保提供了较低的基数我们预计政策型业务推动下公司非车险保费增速有望在2022-2024年保持在13-16我们预计中国财险2022年非车险COR为9952023-2024年非车险COR有望继续保持略微盈利的状态估值仍具吸引力尽管出行常态化和车辆使用率的回升应该会导致车险赔付率回升但是我们认为公司2022年以来计提充足的未决赔款准备金准备金释放有望平缓COR的上升另外车险行业马太效应增强有望帮助公司巩固市场龙头地位我们预计公司在未来2-3年有望维持14左右的ROE中国财险目前估值为060x2023EPB仍具有吸引力风险提示保费增速大幅放缓承保表现严重恶化投资表现严重恶化经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入人民币百万433187449533495009551062609243-000377101211321056总投资收益人民币百万1860821348182732467428054-4561472144035031370归母净利润人民币百万2086822360297783200635893-140671533177481214EPS人民币094101134144161DPS人民币038041054058065PB倍079073067060054PE倍704655494460410PEV倍-----股息率574619819880987资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1中国财险2328HK估值方法我们使用DCF模型并基于会计指标对中国财险进行估值1阶段一3年我们的模型给出明确的预测2阶段二下一个10年视为防御期我们假设ROE和资本增长3阶段三接下来的37年视为长期阶段我们假设ROE和ROEV下降我们的模型对50年后的企业价值不予预测我们将三个阶段的现金流量按相关资本成本折现至今年年底并加入终值和股息我们通过账面价值法得出估值我们使用资本资产定价模型CAPM得出资本成本假设无风险利率为30beta为12倍股权风险溢价为700个基点目标价11港币是基于账面价值法计算得出的估值图表1中国财险关键假设未来的50年资本回报预期阶段一阶段二阶段三2023E2024E2025E2026E2035E2072E账面价值法15115114013011080资料来源华泰研究预测风险提示保费增速大幅放缓严格的监管和激烈的车险市场竞争可能导致车险保费增速放缓外部环境的变化或导致车险和非车险保费增长再度承压承保表现大幅恶化下半年频发的自然灾害或导致车险和非车险的赔付增加从而使得承保表现恶化投资表现严重恶化市场波动和信用风险敞口可能导致重大投资损失图表2中国财险PE-Bands图表3中国财险PB-Bands港币中国财险5x10x港币中国财险06x07x15x20x25x09x10x12x4015301120810400Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2中国财险2328HK盈利预测损益表资产负债表会计年度人民币十亿202020212022E2023E2024E会计年度人民币十亿202020212022E2023E2024E毛保费收入433450495551609资产分出保费4144535460现金及存款10295103118133未到期责任准备金提转差18152530债券236231251286323已赚净保费393397427472519股票164201218248280总投资收益1921182528其他投资资产1111121416其他收益10000总投资资产513539584665751总收入411419445497548其他资产134144173200227保险给付及赔付260293305346382总资产647683757865978成本及其他费用130104109118128负债总给付赔付及费用合计390397415464511保险合同负债313339399461525联营企业利润份额45556投资合同负债22222税前利润2526353842计息应付5246242628所得税44567其他负债9090112129147净利润2122303236总负债457477536618701归母净利润2122303236权益少数股东权益00000股本2222222222储备165181196222252其他00000估值与盈利水平股东权益188203218244274会计年度202020212022E2023E2024E少数股东权益33333PE倍704655494460410权益合计190206221247277PEV倍-----PB倍079073067060054PTNAV倍079073067060054ROE11681145141413831384ROA336336414394389股息率574619819880987增长与盈利水平派息率40434059405040504050会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入增长000377101211321056每股数据总投资收益增长4561472144035031370会计年度人民币202020212022E2023E2024E归母净利润增长140671533177481214EPS094101134144161每股盈利增长137674532557481214DPS038041054058065总资产增长851554109514241305BVPS84391298210991233股东权益增长103382076311911220每股有形净资产84391298210991233新业务价值增长-----每股内含价值000000000000000集团内含价值增长-----资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3中国财险2328HK免责声明分析师声明本人李健兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在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