本报告导读：
　　对消费复苏的谨慎态度有现实依据，但更多意料之外的预期与投资机会自结构性的复苏差异。
　　摘要：
　　投资建议：重点推荐政策支持/底部反转，基本面中长期明显改善的疫后复苏，以及平价消费大趋势三大投资机会。政策支持/反转重点推荐免税、平台、人力资源服务，推荐标的：中国中免、美团-W、拼多多、阿里巴巴、北京城乡；疫后复苏更关注性价比，推荐：周大福、同程旅行、携程集团、锦江酒店、华住集团、君亭酒店、潮宏基、周大生、首旅酒店、呷哺呷哺、九毛九、海伦司、同庆楼；中国供应链崛起推荐洪九果品、名创优品；补涨标的中青旅、兰生股份。
　　远期乐观、短期谨慎、心态平常。①多数人对放开后旅游需求的补偿有所期待，希望能够在疫情后增加对出游和本地消费的支出，但对短期的大范围感染持非常谨慎态度，希望等待近期峰值过后再出行，因此落实到具体一年内出行计划，则体现出异常谨慎的态度；②尚未感染者对外出就餐和出行明显更加谨慎，感染过的人群则明显更加乐观，值得关注的是，多次感染者的群体其实也并未出现更对本地生活服务和长途出行更为明显的担心，这一群体也对出行和消费呈现出更加乐观的态度；③收入预期和疫情多重影响下，整体消费意愿不强，补偿式消费并不是多数消费者的选择，更多人选择如常生活，不会报复性消费。
　　价格敏感、必选增加，中高端谨慎。①受访对象整体表现出了收入的相对受损和对23年收入的较为悲观倾向；高收入群体收入增长的比例更高，而低收入群体则收入受损更加明显；②消费券对中低收入群体的刺激作用明显更强，很多高收入群体并没有将消费券用光；③脆弱的出游信心和受损的收入面前，服务业的提价需要更加谨慎，即使是中高收入群体，也有很大比例在服务消费涨价之下和会选择减少花费，甚至不出行；④疫情期间的消费习惯在疫情后会延续，社交和出游在23年预算增加中并没有占据压倒性优势。
　　低线城市消费潜力被显著低估。①高线城市居民有强烈的补偿式出行愿望。但落实到23年出行计划，高线城市居民反而对疫情出行风险最为担忧；②低线对出行和就餐态度更宽容，上述结论对不同等级城市复苏预期构成影响，此前投资人普遍认为三四线城市在过去3年受疫情管控的影响程度普遍低于高线，高线被压抑的需求在场景的放开之后会有更高的弹性；③低线城市和中低收入群体对欧美线的热情占比更高；③高收入群体已经培养起了非常成熟理性的消费观，在收入预期并不乐观的大背景下，具备极强独立思考和抵御消费主义诱惑的能力，发掘高客单群体的价值变得更加艰难。
　　风险提示：消费复苏进度不及预期，经济波动风险，疫情反复风险。
　　
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo社会服务业TableMainInfoTableTitle评级TableInvest增持20221229上次评级增持短期谨慎长期乐观高线低线千人千面TablesubIndustry细分行业评级行千人样本修正消费复苏预期旅游业增持业刘越男分析师于清泰分析师公共关系服务增持专021-38677706021-38022689liuyuenangtjascomyuqingtaigtjascom题证书编号S0880516030003S0880519100001研本报告导读究对消费复苏的谨慎态度有现实依据但更多意料之外的预期与投资机会自结构性的复苏差异相关报告TableDocReport摘要社会服务业北京地铁客运量环比向好至三亚机票预订同比大增投资建议重点推荐政策支持底部反转基本面中长期明显改善的TableSummary20221225疫后复苏以及平价消费大趋势三大投资机会政策支持反转重点社会服务业官方研判疫情形势一峰三推荐免税平台人力资源服务推荐标的中国中免美团-W波扩大内需纲要出台拼多多阿里巴巴北京城乡疫后复苏更关注性价比推荐周大20221217福同程旅行携程集团锦江酒店华住集团君亭酒店潮宏基社会服务业客运航班量大涨娱乐场所和景区不查验健康码周大生首旅酒店呷哺呷哺九毛九海伦司同庆楼中国供应20221211链崛起推荐洪九果品名创优品补涨标的中青旅兰生股份社会服务业繁荣与停滞后疫情时代的全球服务消费远期乐观短期谨慎心态平常多数人对放开后旅游需求的补20221210证偿有所期待希望能够在疫情后增加对出游和本地消费的支出但对社会服务业多地疫情政策探索调整格券短期的大范围感染持非常谨慎态度希望等待近期峰值过后再出行力地产拟重启收购珠免20221204研因此落实到具体一年内出行计划则体现出异常谨慎的态度尚未究感染者对外出就餐和出行明显更加谨慎感染过的人群则明显更加乐观值得关注的是多次感染者的群体其实也并未出现更对本地生活报服务和长途出行更为明显的担心这一群体也对出行和消费呈现出更告加乐观的态度收入预期和疫情多重影响下整体消费意愿不强补偿式消费并不是多数消费者的选择更多人选择如常生活不会报复性消费价格敏感必选增加中高端谨慎受访对象整体表现出了收入的相对受损和对23年收入的较为悲观倾向高收入群体收入增长的比例更高而低收入群体则收入受损更加明显消费券对中低收入群体的刺激作用明显更强很多高收入群体并没有将消费券用光脆弱的出游信心和受损的收入面前服务业的提价需要更加谨慎即使是中高收入群体也有很大比例在服务消费涨价之下和会选择减少花费甚至不出行疫情期间的消费习惯在疫情后会延续社交和出游在23年预算增加中并没有占据压倒性优势低线城市消费潜力被显著低估高线城市居民有强烈的补偿式出行愿望但落实到23年出行计划高线城市居民反而对疫情出行风险最为担忧低线对出行和就餐态度更宽容上述结论对不同等级城市复苏预期构成影响此前投资人普遍认为三四线城市在过去3年受疫情管控的影响程度普遍低于高线高线被压抑的需求在场景的放开之后会有更高的弹性低线城市和中低收入群体对欧美线的热情占比更高高收入群体已经培养起了非常成熟理性的消费观在收入预期并不乐观的大背景下具备极强独立思考和抵御消费主义诱惑的能力发掘高客单群体的价值变得更加艰难风险提示消费复苏进度不及预期经济波动风险疫情反复风险请务必阅读正文之后的免责条款部分行业专题研究目录1消费复苏的那些情理之中411对远期很乐观但对短期出行很谨慎412未阳谨慎阳康乐观复阳者无所畏惧413消费意愿不强难有报复消费614结构价格敏感增加必选中高端谨慎72哪些消费预期在意料之外1121高线居民补偿消费愿望高但落实很谨慎1122信息更对称的高线反而对疫情最担心1223出境游欲望格外高涨且偏好美欧而非亚太1324都在精打细算高收入群体消费很成熟理性143我们应当建立什么样的预期基准1531对消费复苏节奏的谨慎态度有现实依据1532不同城市的复苏弹性可能与直觉相悖1633高收入群体未必是更轻松的生意164投资建议165风险提示18附录问卷调研画像18图目录图1多数人希望度过此轮高峰4图2主动就地过年是多数受访者的选择4图3普遍认为病例大幅下降是标志5图4近期感染过的人群对23年出行计划明显更乐观5图5未感染人群就餐外出极其谨慎但感染过后放松5图6未感染人群却对出境游有异乎寻常的乐观5图7超过77出行就餐担忧但超50依然外出6图8疫情后补偿式出游的观点十分焦灼各占506图9有13受访者目前不会在23年安排长途旅游6图10对出境游的看法反而相对乐观6图11子女越小对疫情风险认知越严格6图12子女越小对外出就餐的疫情风险担心越高6图13子女年龄越小今年更倾向于主动就地过年7图14子女年龄与23年出行计划直接相关7图1540的受访群体22年收入下降这好于21年7图16但多数受访群体延续了对收入的悲观预期7图17高收入组的收入增长好于低收入组8图18高收入群体人群对未来收入的乐观程度也更高8图19低收入群体其实很难通过工资获得储蓄增加8图20消费支出的变化基本与收入预期储蓄同步8图21展望23年低收入群体倾向于进一步收缩开支9图22消费券对中低收入群体的刺激作用明显更大9图23高收入者房价上涨刺激消费低收入则房价跌9图24多数群体在面临服务业涨价时都会选择减少消费9图25社交相关的消费增加是各个收入群体的共识10图26不同城市居民对社交和旅行需求都有明显提升10请务必阅读正文之后的免责条款部分2of20行业专题研究图27高线城市居民有很强的疫后出行愿望11图28但在具体到23年出行计划时高线恰恰最谨慎11图29高线城市居民甚至对外出就餐都认为风险较大12图30但对不确定性更高的出境游高线却热情高涨12图31几乎所有受访对象选择欧美线路占比都更高13图32不同收入水平人群对欧美线的偏爱也很明显13图33高收入群体纷纷选择降低高端消费14图34北上由于收入受损对高端消费态度更谨慎14图35高收入群体需要更好的供给满足免税渠道的品类丰富很有意义15图3618-35岁中青年为主的调研主体18图37已婚无子女较多有孩家庭3-10岁为主18图38男性调查对象较多19图39一二线占比为494海外占比3319图40调研对象职业多以白领和制造业为主19图41收入在10-70万分布较为集中19表目录表1国泰君安社会服务及零售行业重点标的盈利预测2022122817请务必阅读正文之后的免责条款部分3of20行业专题研究1消费复苏的那些情理之中11对远期很乐观但对短期出行很谨慎本次调研问卷主要共收集到有效回答1069份主要目的在于通过局部的数对样本调查对象疫情后的服务及消费预期消费习惯变化进行调研试图对疫情后消费预期基准提供参考与修正并探讨未来的投资方向需要明确指出受限调研对象和问卷和调研方法的局限性本次调研收集到的有效样本数量范围有限因此相关结论具有明显的片面性和局限性并不能代表全国大多数消费人群的因此结果仅供参考多数消费者远期乐观但近期落实出行计划非常谨慎多数人对放开后旅游需求的补偿有所期待但对短期的大范围感染持非常谨慎态度希望等待近期峰值过后再出行有超过77的受访者对外出就餐和购物活动充满担心但也有50的人群认为生活也要继续所以尽管担心依然会外出图1多数人希望度过此轮高峰图2主动就地过年是多数受访者的选择什么情况下认为外出就餐和旅游已经不构成影响是否会考虑在春节期间选择回家始终担心后续还有持续不断的波峰185想回家但公司单位有限制54未感染选择回家152本轮峰值之后感染病例大幅下降388曾经感染过担心家人不回家242封控接触后已经算恢复361未感染疫情风险高主动就地355国家宣布降为乙类管理65在本地工作无需春运19601020304050010203040数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N106912未阳谨慎阳康乐观复阳者无所畏惧在我们的调查中是否感染过病毒对疫情风险的认知本地生活服务以及长途出行的计划有非常明显的差异多数调研对象认为解除封控以及本轮峰值之后感染病例的大幅下降可以被认为是疫情结束的标志反复感染过的人群明显认为后续还会有持续的感染波峰出现我们看到对于本地生活餐饮23年长途出行计划已经感染过的群体和尚未感染的群体呈现出了巨大的差异未感染人群明显对一切社会活动抱有更加谨慎的态度认为即使是请务必阅读正文之后的免责条款部分4of20行业专题研究本地就餐和购物都存在较大的风险此前感染过但近期未感染的人群和尚未感染的人群一样对近期出行和本地生活存在极高戒备缺乏足够的出行信心而感染过的群体对服务消费和出行预期明显更加乐观尽管依然有很大比例选择观察疫情发展情况但完全不担心的群体相比其他明显更多这里我们更关注反复感染新冠是否会再次对已经恢复的出行信心构成打击结果发现并没有出现类似情况反复感染过的人群对本地生活和出行意愿甚至更强但我们也看到了尚未感染的人群对看上去不确定性更高的出境游的需求明显更加强烈我们更愿意将这一因素总结为对于远期的短期难以落地的出行愿望体现乐观但具体到执行层面短期可实现的具体计划明显更加谨慎的心理变化图3普遍认为病例大幅下降是标志图4近期感染过的人群对23年出行计划明显更乐观是否感染对判断什么才是疫情结束的标志是否感染对23年出行计划预期影响反复感染两次及以上反复感染两次及以上近期感染但过去两年没有感染近期感染但过去两年没有感染此前感染但近期未感染此前感染但近期未感染从未感染从未感染020406080100020406080100国家宣布降为乙类管理封控接触后已经算恢复担忧疫情全年不会看疫情发展视疫情决定本轮峰值之后感染病例大幅下降始终担心后续还有持续不断的波峰一季度谨慎清明五一后选择出行完全不担心春节开始出行数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069图5未感染人群就餐外出极其谨慎但感染过后放松图6未感染人群却对出境游有异乎寻常的乐观是否感染对外出就餐购物的态度是否感染对出境游的态度反复感染两次及以上反复感染两次及以上近期感染但过去两年没有感染近期感染但过去两年没有感染此前感染但近期未感染从未感染此前感染但近期未感染020406080100从未感染只要放开就愿意放心出去020406080100虽然放开要看进展前面出去没什么事情才敢非常担心不会外出很担心但依然会外出虽然国家放开但也要观望半年一年才会放心出国不太担心做好防护就好完全不担心不需要防护虽然国家放开要一直等到周边人大家都陆续出去后自己才放心出去数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069请务必阅读正文之后的免责条款部分5of20行业专题研究13消费意愿不强难有报复消费考虑到经济情况和疫情对众多零售服务业的冲击市场此前普遍对短期旅游和消费需求的恢复进度并不高认为难有报复性消费问卷数据验证了上述观点超过77的受访者对外出就餐和出行感到担心对疫情之后是否会进行补偿式出游表示会补偿和认为一切如常的观点也各自占据50而在涉及到具体23年是否会出游的问题中超过13的受访者认为23年不会安排出游图7超过77出行就餐担忧但超50依然外出图8疫情后补偿式出游的观点十分焦灼各占50放开之后对外出就餐购物等活动是否感到担忧疫情之后的旅游需求观点疫情让我发现没有旅游也可以有其完全不担心不需要防护7567他休闲方式以后反而会形成习旅游本来就不是刚需影响就影响不太担心做好防护就好152195了疫情后还是根据自己实际生疫情反反复复中间也多少出去旅很担心但依然会外出323282游了一些地方疫情结束后的回等疫情彻底结束后一定要彻底弥非常担心不会外出450457补回来犒劳下自己0102030405001020304050数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069图9有13受访者目前不会在23年安排长途旅游图10对出境游的看法反而相对乐观是否会考虑在2023年选择国内跨省长途出行放开出入境后最早合适尝试出境游完全不担心春节开始出行虽然国家放开要一直等到周边人82117弥补过去大家都陆续出去后自己才放心一季度谨慎清明五一后选择虽然国家放开但也要观望半年一173194出行年才会放心出国虽然国家放开要看看新闻进展看疫情发展视疫情决定407229前面出去的国人没什么事情才敢担忧疫情全年不会338只要国家放开就愿意放心出去4600102030405001020304050数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069子女年龄越小对疫情风险的认知和判断风险降低的标准越严格子女年龄越小也越倾向于就地过年并减少全年出行和消费计划图11子女越小对疫情风险认知越严格图12子女越小对外出就餐的疫情风险担心越高请务必阅读正文之后的免责条款部分6of20行业专题研究子女情况对疫情风险认知差异子女情况对外出就餐购物风险的担忧程度2孩2孩1孩10岁以上1孩10岁以上1孩3-10岁1孩3-10岁1孩0-3岁1孩0-3岁020406080100020406080100国家宣布降为乙类管理封控接触后已经算恢复非常担心不会外出很担心但依然会外出本轮峰值之后感染病例大幅下降始终担心后续还有持续不断的波峰不太担心做好防护就好完全不担心不需要防护数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069图13子女年龄越小今年更倾向于主动就地过年图14子女年龄与23年出行计划直接相关子女情况对就地过年的计划影响子女情况对23年长途出游计划影响2孩2孩1孩10岁以上1孩10岁以上1孩3-10岁1孩3-10岁1孩0-3岁1孩0-3岁020406080100020406080100在本地工作无需春运未感染主动就地过年曾经感染不回家未感染选择回家担忧疫情全年不会看疫情发展视疫情决定想回家但公司单位有限制一季度谨慎清明五一后选择出行完全不担心春节开始出行数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N106914结构价格敏感增加必选中高端谨慎在收入受损且预期相对悲观的大背景下历史数据已经反映出消费者对价格的越发敏感并由此引致了必选消费占比提升对中高端消费偏谨慎的态度投资者普遍认为必选消费的恢复进度将会领先问卷调查的结果与上述预期一致受访对象整体表现出了收入的相对受损和对23年收入的较为悲观倾向我们观察到高低收入群体2022年实际收入情况存在较为明显的分化高收入群体收入增长的比例更高而低收入群体则收入受损更加明显这与低收入群体从事的消费服务零售等行业受疫情冲击更明显的逻辑相符图1540的受访群体22年收入下降这好于21年图16但多数受访群体延续了对收入的悲观预期请务必阅读正文之后的免责条款部分7of20行业专题研究22年收入相比21年变化23年收入相比22年预期没有变化95没有变化100上升幅度较大大于20186上升幅度较大大于20125稳步提升10-20323稳步提升10-20179下滑幅度较大大于20300下滑幅度较大大于20226小幅下降10-2095小幅下降10-20370010203040010203040数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069图17高收入组的收入增长好于低收入组图18高收入群体人群对未来收入的乐观程度也更高不同收入水平与2022年收入相比21年年变化情况不同收入水平对23年收入预期100万以上100万以上70-100万70-100万50-70万50-70万30-50万30-50万10-30万10-30万5-10万5-10万5万以下5万以下020406080100020406080100小幅下降10-20下滑幅度较大大于20小幅下降10-20下滑幅度较大大于20稳步提升10-20上升幅度较大大于20稳步提升10-20上升幅度较大大于201170862没有变化没有变化数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069而低收入群体相对更加难以实现储蓄增长的事实进一步导致了低收入群体对23年预期消费开支和储蓄之间更加保守的选择同时也有很多较高收入群体同样选择了在23年收缩消费开支而增加储蓄我们进一步观察到消费券对中低收入群体的刺激作用明显更强考虑到消费券的发放金额和收入及消费的匹配高收入群体很多人群并没有将消费券用光但在中低收入群体中则体现了很好的消费杠杆效应图19低收入群体其实很难通过工资获得储蓄增加图20消费支出的变化基本与收入预期储蓄同步请务必阅读正文之后的免责条款部分8of20行业专题研究不同收入水平群体22年家庭储蓄变化不同收入水平2022年消费支出相比21年变化100万以上100万以上70-100万70-100万50-70万50-70万30-50万30-50万10-30万10-30万5-10万5-10万5万以下5万以下020406080100020406080100小幅下降10-20下滑幅度较大大于20小幅下降10-20下滑幅度较大大于20稳步提升10-20上升幅度较大大于20稳步提升10-20上升幅度较大大于20没有变化没有变化数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069图21展望23年低收入群体倾向于进一步收缩开支图22消费券对中低收入群体的刺激作用明显更大不同收入群体对23年储蓄和消费的倾向不同收入水平消费券对需求的促进作用100万以上100万以上70-100万70-100万50-70万50-70万30-50万30-50万10-30万10-30万5-10万5-10万5万以下5万以下020406080100020406080100小幅下降10-20下滑幅度较大大于20提升幅度很大激发购物欲望有提升但幅度不大稳步提升10-20上升幅度较大大于20没有提升券没花完数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069脆弱的出游信心和受损的收入面前服务业的提价需要更加谨慎值得关注的结构性结论在于多数消费者基于对收入的悲观预期对旅游服务业的涨价接受程度并不高尽管这一现象随着收入的提升有所改善但在中高收入群体对象中涨价之下减少出行次数和花费的比例仍然超过了70上述结论表明在相对脆弱的出游信心普遍受损的收入低迷的收入预期面前旅游与服务消费需要更好平衡提价和促进需求之间的关系图23高收入者房价上涨刺激消费低收入则房价跌图24多数群体在面临服务业涨价时都会选择减少消费请务必阅读正文之后的免责条款部分9of20行业专题研究不同收入水平认为何种情况会增加消费支出不同收入水平对疫情后服务消费涨价接受度100万以上100万以上70-100万70-100万50-70万50-70万30-50万30-50万10-30万5-10万10-30万5万以下5-10万0204060801005万以下工资收入提高就业改善房价上涨020406080100房价下跌股市上涨收入受损无法接受不出游可以接受但收入受损减少出游政府发放消费券可以接受正常出游数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069疫情期间的消费习惯在疫情后是延续的不同收入和不同城市的居民对23年社交与出游的需求都出现了普遍性增长但我们也看到了这部分需求的整体占比并没有呈现出压倒性趋势必选消费个人提升家庭生活的需求占比依然很高这一数据再次验证了前文缺乏报复式出行的结论疫情期间的消费习惯很大程度上在延续图25社交相关的消费增加是各个收入群体的共识不同收入群体希望未来1年增加消费投入的方向100万以上70-100万50-70万30-50万10-30万5-10万5万以下0102030405060708090100生活必需美丽爱好电子设备社交相关旅游出行个人提升类家庭生活家电家具家装数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069图26不同城市居民对社交和旅行需求都有明显提升请务必阅读正文之后的免责条款部分10of20行业专题研究不同城市居民23年增加预算和投入的方向三四线以下县城三四线城市省会及重点城市北上广深0102030405060708090100生活必需美丽爱好电子设备社交相关旅游出行个人提升类家庭生活家电家具家装数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N10692哪些消费预期在意料之外21高线居民补偿消费愿望高但落实很谨慎我们更关心问卷中有哪些意料之外的结论以便于对投资人此前普遍的认知和预期进行调整通过问卷我们发现了高线城市居民在出行愿望和具体执行过程中呈现出了非常明显的分歧高线城市居民有非常强烈的在疫情之后补偿式出行以弥补疫情期间出行损失的热情但是具体落实到23年的出行计划高线城市居民反而是对疫情出行风险最为担忧的群体一方面这一现象可以通过高线感染比例还不高未感染人群对出行态度更谨慎来解释但我们认为更为核心的逻辑其实是对完全恢复之后的美好憧憬与具体落实和实施出行计划过程中需要克服的短期疫情风险之间的矛盾图27高线城市居民有很强的疫后出行愿望图28但在具体到23年出行计划时高线恰恰最谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分11of20行业专题研究不同城市对疫后旅游需求态度不同城市对23年长途出行计划三四线以下县城海外三四线城市三四线以下县城省会及重点城市三四线城市北上广深省会及重点城市020406080100北上广深等疫情彻底结束后一定要彻底弥补回来疫情期间旅游过不会回补020406080100根据自己实际生活不会刻意弥补担忧疫情全年不会看疫情发展视疫情决定形成习惯了懒得出门旅游一季度谨慎清明五一后选择出行完全不担心春节开始出行数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N106922信息更对称的高线反而对疫情最担心高线对疫情反而更担忧低线对出行和就餐态度更宽容进一步对不同等级城市对外出就餐风险的认知与以往认为高线城市信息发达对疫情和病毒认识更加科学因此对出行和外出就餐的担忧程度更低不同我们发现信息获取渠道最充分的高线城市反而是对外出就餐和出行的疫情风险担忧程度最高的群体而三四线及以下城市整体对出行的态度其实更加宽容表现为三四线城市愿意就餐和出游的人群占比明显更高上述结论影响分析不同等级城市消费需求弹性比较的预期上述结果对分析高线城市和低线城市的复苏节奏以及消费弹性方面有比较重要的参考意义因为此前投资人普遍认为三四线城市在过去3年受疫情管控的影响程度普遍低于高线高线被压抑的需求在场景的放开之后会有更高的弹性此外高线城市居民依然在相对远期短期难以快速落地的出境游展望中展现出了异乎寻常的乐观这一现象与我们上文分析美好憧憬与短期疫情谨慎心理的矛盾相一致图29高线城市居民甚至对外出就餐都认为风险较大图30但对不确定性更高的出境游高线却热情高涨请务必阅读正文之后的免责条款部分12of20行业专题研究不同城市对外出就餐购物风险的认知不同城市对出境游的风险认知海外三四线以下县城三四线城市三四线以下县城省会及重点城市三四线城市北上广深省会及重点城市020406080100北上广深只要放开就放心出去020406080100虽然放开要看看进展前面出去的没什么事情才敢非常担心不会外出很担心但依然会外出虽然放开也要观望半年一年不太担心做好防护就好完全不担心不需要防护虽然放开要一直等到周边人都陆续出去后才放心数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N106923出境游欲望格外高涨且偏好美欧而非亚太投资者此前普遍认为出境游的恢复进度将会首先是港澳日韩亚太等确定性高的目的地随后才是不确定性较高的欧美线但我们在调研中看到了一些不同的结论不同城市和不同收入的人群对欧美目的地的偏好程度其实很高仅从调研数据维度低线城市和中低收入群体对欧美线的热情占比更高这一结果明显不同于普遍预期也与出境游的产业规律相悖为什么收入更低出境游渗透率更低的低线城市对客单价高文化壁垒高且不确定性更强的欧美线有更高的偏好我们认为一个可能的解释原因与此前多次出现的远期美好憧憬与短期出行谨慎心理的矛盾直接相关即问卷体现的是居民对远期出境游目的地的美好向往这一向往并不会在短期内快速落地因此表现了受访者对长期看内心的憧憬而如果具体落实到出境游目的地选择的具体规划在预算约束和不确定性的度量综合影响下我们认为可能依然呈现出和上文其他问题类似的结论即现实和客单价决定了日韩和亚太线短期依然会是主流图31几乎所有受访对象选择欧美线路占比都更高图32不同收入水平人群对欧美线的偏爱也很明显请务必阅读正文之后的免责条款部分13of20行业专题研究不同城市对出境目的地选择三四线以下县城三四线城市省会及重点城市北上广深020406080100港澳东南亚日韩欧洲美国数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N106924都在精打细算高收入群体消费很成熟理性我们进一步通过问卷中的不同维度探究了不同收入群体在疫情之后的消费态度我们发现希望对中高端可选消费的消费欲望边际提升的反而是中低端收入群体而非高收入群体我们在问卷中设置了一个选项最省钱的方式就是买贵的以检验不同收入等级的人对于这个颇具消费主义色彩的话术的认知程度结果表明中低端收入群体对这一说法的认知度最高而收入越高的群体选择认同这一理念的反而越少我们认为这一数据展现出了非常典型的高收入群体相对成熟有自我思考意识不受媒体和平台的营销话术引导而中低收入群体仍在初步探索消费理念和培养成熟的消费行为中图33高收入群体纷纷选择降低高端消费图34北上由于收入受损对高端消费态度更谨慎不同收入水平对中高端消费的态度100万以上70-100万50-70万30-50万10-30万5-10万5万以下020406080100需求增加考虑增加最省钱的方式是买最贵的增加减少奢侈品和昂贵商品支出不受影响数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069请务必阅读正文之后的免责条款部分14of20行业专题研究我们进一步探究了不同收入群体对疫情放开后免税消费的认知与此前调研中导致有消费能力的人没有消费欲望现象中总结的缺乏优质供给一致我们发现较高收入群体会选择在疫情后通过前往海外进行消费其中一个很重要的原因在于海外有买不到的商品即缺乏能够满足高收入群体需求的优质供给高端消费者还拥有更强的渠道比价能力使得他们能够敏锐感受到电商平台的跨境业务在近期对跨境电商品牌的较大力度补贴并娴熟地在各个渠道平台切换这一现象进一步验证了高收入群体相对成熟的消费观而对于中低端收入而言免税的渗透率并不高出国并不频繁对中等收入群体而言免税已经成为重要的化妆品购买渠道由此我们不难得出海南免税渠道正成为大众对于中高端化妆品的一个折扣零售渠道但目前的供给尚不能满足占少数的超高端人群全部的购物需求并由此导致这一群体会更多考虑出国消费图35高收入群体需要更好的供给满足免税渠道的品类丰富很有意义不同收入水平对开放出入境后免税渠道的态度100万以上70-100万50-70万30-50万10-30万5-10万5万以下0102030405060708090100没去过三亚海口没线下购买过不会减少因为短期不会出国不会减少因为免税已经成为日常化妆品购买渠道会减少因为海南买不到所需商品会减少因为会利用出境机会国外采购会减少因为天猫国际等平台价格也很低数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N10693我们应当建立什么样的预期基准31对消费复苏节奏的谨慎态度有现实依据通过问卷调查我们认为此前投资人对消费复苏的节奏与空间的谨慎态度有相对明确的现实依据收入预期疫情三重影响下消费者普遍怀有对远期复苏的美好憧憬但与正在快速感染期面临的风险相冲突请务必阅读正文之后的免责条款部分15of20行业专题研究并导致了普遍谨慎的短期消费和出行计划32不同城市的复苏弹性可能与直觉相悖通过对问卷更为详细的交叉分析我们认为更多的超预期将来自复苏在结构上的差异最具消费能力并被认为最具复苏弹性和潜力的高线城市居民反而对疫情持最为保守的态度并展现出了极大担忧而三四线居民对出行的复苏却有最宽容的态度被广泛认为的亚太和日韩线将会是出境游热门目的地但结果表明每个人心中都有一个前往欧美长线游的愿望和憧憬尽管愿望转化成行动落地的过程存在着预算国际关系等约束但这一憧憬的变现可能在未来成为超预期的萌芽33高收入群体未必是更轻松的生意一直以来被认为更具价值的高收入群体已经培养起了非常成熟理性的消费观在整体收入预期并不乐观的大背景下更高收入的群体具备极强的独立思考能力和抵御消费主义诱惑的能力这使得商家在这种情况下进一步发掘高客单群体的价值变得更加艰难也许中低收入群体的消费升级是一条更快速的道路4投资建议重点推荐政策支持底部反转基本面中长期明显改善的疫后复苏以及平价消费大趋势三大投资机会其中政策支持底部反转方向包括教育信息化免税平台经济人力资源服务重点推荐1免税板块涨幅不高预期较低后续政策催化落地中国中免2平台经济政策见底仍在增长的平台以及低估值龙头估值修复推荐美团-W拼多多阿里巴巴-SW京东集团-SW3人力资源服务招工回暖景气度上行龙头新业务增速加速推荐标的北京城乡科锐国际疫后复苏重点推荐仍有成长性基本面改善明显的个股推荐OTA以及酒店板块1黄金珠宝估值较低2023年春节有望迎来回补需求增长推荐周大福潮宏基周大生迪阿股份中国黄金2OTA重点推荐低线城市出行线上化渗透率仍在提升的同程旅行以及受益出入境放开中高端出游需求复苏的携程集团请务必阅读正文之后的免责条款部分16of20行业专题研究3酒店处在供需改善资产整合周期疫后提价集中度提升突破高端将推高龙头天花板推荐标的锦江酒店华住集团首旅酒店君亭酒店4其他可补涨的个股推荐中青旅兰生股份平价消费国内供应链崛起作为中长期趋势将在疫情后成为重要投资主线推荐名创优品洪九果品表1国泰君安社会服务及零售行业重点标的盈利预测20221228收盘价市值归母净利润亿元PE标的名称股票代码评级元亿元2021A2022E2023E2021A2022E2023E中国中免601888SH2188045279654785914280425832增持王府井600859SH289632077615111756412118增持美团-W3690HK1842010184-23538-67054786-44-152213增持首旅酒店600258SH2514281056-382675479-7442增持锦江酒店600754SH58106221010041500641-41增持华住集团-S1179HK3440989-465-5021698-176-19758增持君亭酒店301073SZ71848703704914020417762增持金陵饭店601007SH1161450400521311298735增持宋城演艺300144SZ1502393-1454029808113135449增持中青旅600138SH1582115-067-255292388-4539增持天目湖603136SH2799520520251339220939增持同程旅行0780HK1878374437234501228428330增持携程集团-S9961HK285001634-5508553451-20519147增持九毛九9922HK2145279340287716709739增持海伦司9869HK1522172-230005462-75368837增持呷哺呷哺0520HK898100-187222327-544531增持同庆楼605108SH360294144164272365734增持海底捞6862HK22801135-41635722425-2019847增持科锐国际300662SZ482695253311407533123增持北京城乡600861SH2172123-064601723-1102017增持BOSS直聘BZO1980614-107110562673-575823增持周大福1929HK15801411671277279171191815增持周大生002867SZ1408154122512371520131210增持潮宏基002345SZ49144351306376111412增持中国黄金600916SH12612127948821108272419增持迪阿股份301177SZ5924237351306376111412增持重庆百货600729SH22209098011351394786增持小商品城600415SH517284133416611973221714增持永辉超市601933SH359326-3944358751-109143增持家家悦603708SH123575-29320831715-2844增持洪九果品6689HK8600359108915562323332315增持名创优品MNSON1141252723106814754124增持17阿里巴巴9988HK8770165931364182220313598增持京东集团9618HK230406429180245292-1862622增持请务必阅读正文之后的免责条款部分17of20行业专题研究拼多多PDDO81427173138272386682619增持正元智慧300645SZ251034116133161302621增持国新文化600636SH10054315122524291918增持兰生股份600826SH914480161552122993123增持数据来源Wind国泰君安证券研究注其中港股公司收盘价为港元所有公司市值及净利润单位为人民币5风险提示调查问卷数量较少导致存在样本偏差影响部分问题的普适性考虑到本次调查问卷总计收回份数为1069份样本数量依然较小因此存在部分问题的回答可能出现明显的小样本特征缺乏对全体居民消费特征和收入情况的代表性因此部分问题的分析结论和结果并非具有普适性调查问卷的方法方式及发放范围存在局限影响最终结果的代表性本次调研主要依靠团队成员通过个人途径和渠道进行问卷发放因此问卷调研对象并非依照严谨的科学调研方式进行样本筛选尽管我们团队尽最大可能覆盖多元化的调研群体但依然可能导致最终的结果并不具备代表性受限问卷的数量长度与提问方式无法全面完整分析现象的真实原因受限于问卷的问题数量和问卷长度以及提问的方式本次调研对相关问题的分析可能存在并不全面的情况特别是由于居民收入和消费支出的影响因素较多我们的问卷问题可能只能覆盖一部分原因而其他关键因素存在因问题设置原因无法完全反映的风险受限调研对象回答问题的方式方法调研结果可能并非调研对象真实想法由于我们无法控制被调研对象填写问卷时的状态和态度因此存在受访者回答问题时并非经过充分思考并真实反应自身收入及消费情况的可能性并由此导致对问题结果的偏差附录问卷调研画像我们对本文进行的问卷受访对象进行了基础数据描述相关信息如下图所展示图3618-35岁中青年为主的调研主体图37已婚无子女较多有孩家庭3-10岁为主请务必阅读正文之后的免责条款部分18of20行业专题研究年龄分布占比是否有子女4213531130145304022535253022020252015815105159989105910513500数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069图38男性调查对象较多图39一二线占比为494海外占比33调查对象性别比例城市分布35315262302322520158154261033女性男性55740数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069图40调研对象职业多以白领和制造业为主图41收入在10-70万分布较为集中行业分布调研对象收入分布25229其他行业6719820170消费零售服务业13714815125制造业282107653生物医药科技研发等高科技行业1965金融律师审计互联网2540公务员医生教师65051015202530数据来源问卷调查国泰君安证券研究数据来源问卷调查国泰君安证券研究注有效问卷回收份数N1069注有效问卷回收份数N1069请务必阅读正文之后的免责条款部分19of20行业专题研究本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现为谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间比较标准报告发布日后的12个月内的股票投资评级公司股价或行业指数的涨跌幅相对同中性相对沪深300指数涨幅介于-55期的沪深300指数涨跌幅为基准减持相对沪深300指数下跌5以上2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深行业投资评级中性基本与沪深300指数持平300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6009号新世界北京市西城区金融大街甲9号金融20层商务中心34层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分20of20