2022年真实数据与我们2021年底预测存在较大差异。我们在2021年底对2022年数据预测的基础在于，假定企业可以通过自身信用和销售，实现监管对债务压降的要求。以上背景下，行业通过内部纾困、降价销售、资产出让、外部融资等形式完成停工项目的复工复产，从而拉动投资和销售在2021年基数上小幅下降并逐步触底。但是很遗憾，虽然我们判断一旦以上假设不成立，行业存在失速风险（体现在预测22年投资增速下限-4.1%，销售金额累计增速下限-12.9%），但真实债务违约企业数量和能级超出预期，造成房地产投资增速、销售额增速等数据下行幅度超预期（截至本年11月分别是-9.8%和-26.6%）。
　　对2023年的主要展望：
　　 1）政策有能力稳定市场，“软着陆”的监管目标有信心实现。我们认为中央经济工作会议已经表达对2023年行业要求，即“要确保房地产市场平稳发展”。考虑到会议将房地产问题主要放置在“有效防范化解重大经济金融风险”章节，体现对当前房地产稳定高度重视。基于以上因素，我们对2023年的房地产开发贷款、房地产按揭贷款和保交楼资金均保持信心。以上三大资金到位将对房地产投资增速、销售金额增速和施工投入（体现为复工和竣工增速）起到正面拉动。以上判断下认为乐观和悲观预期下2023年施工增速在1.8%和-4.1%、对应投资增速在6.3%和-3.8%。
　　 2）行业风险释放充分，供需结构改善和政策红利释放不容忽视。2022年基数已明显走低。不论是疫情扰动，还是市场风险已有相对明显释放。进入2023年后，行业供给收缩带来的市场在新成交水平上（预测在13-14万亿平之间）供需重新平衡是趋势。与此同时，2022年9月底出台的类似购房退税政策（1年内有效），也将在2023年开始逐步释放购房红利（先卖后买才能享受退税优惠）。乐观和悲观预期下2023年新开工增速在5%和-5%，土地购置金增速5%和-9.8%。全年销售金额乐观、中性和悲观预测在8%、-0.6%和-6.0%。
　　3）不可忽视的行业竞争格局改善。本轮调控以供给侧改革为核心，我们认为其中长期结果应该是行业去产能。以上调控结果本质有利行业竞争格局改善。企业在经历本轮调整过后，从业企业数量、对市场长期杠杆管理、运营红利理解都将明显提升。从一定程度而言，能够被市场选择最终能够继续经营的企业，其中长期发展趋势会更加稳健。
　　 4）个股阿尔法已被打开。重申2022年行业报告《大并购、稳需求、优格局——后阶段行业趋势推演》中相关逻辑。伴随“三支箭”相关政策落地，企业间差异化融资能力会被进一步放大。2023年行业并购活动有望持续活跃。
　　我们重申2023年度投资策略报告《格局改善，空间打开》观点，认为市场稳增长的大环境没有改变，优质公司相对其它房企的优势和价值将会越加突出。建议关注：1）开发类：A股-万科A、保利发展、招商蛇口、金地集团、建发股份、华发股份、首开股份；H股-中国海外发展；2）商住类：华润置地、龙湖集团、新城控股；3）物业类：万物云、碧桂园服务、华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余、越秀服务；4）文旅类-华侨城A。
　　风险提示：1）2023年各项指标增速仍存在压力，政策对冲力度和时间是否及时存在不确定性。2）房企融资压力目前有边际改善，但不排除2022年仍有企业出现信用风险。3）购房者情绪较难判断，销售行情存在低于预期可能。

研究报告全文：TableMainInfo行业研究房地产房地产证券研究报告行业深度报告2022年12月28日TableInvestInfo投资评级优于大市维持房地产行业2023年展望市场表现落实风险化解推动格局优化TableSummaryTableQuoteInfo1042房地产海通综指投资要点361-3212022年真实数据与我们2021年底预测存在较大差异我们在2021年底对2022年数据预测的基础在于假定企业可以通过自身信用和销售实现监管对债务-1002压降的要求以上背景下行业通过内部纾困降价销售资产出让外部融-1684资等形式完成停工项目的复工复产从而拉动投资和销售在2021年基数上小幅-2365下降并逐步触底但是很遗憾虽然我们判断一旦以上假设不成立行业存在202112202232022620229失速风险体现在预测22年投资增速下限-41销售金额累计增速下限-129但真实债务违约企业数量和能级超出预期造成房地产投资增速销资料来源海通证券研究所售额增速等数据下行幅度超预期截至本年11月分别是-98和-266相关研究对2023年的主要展望TableReportInfo中央经济工作会议地产表态解读供需两侧稳定市场推动行业平稳健康1政策有能力稳定市场软着陆的监管目标有信心实现我们认为中央经20221218济工作会议已经表达对年行业要求即要确保房地产市场平稳发展向回看系列研究4大和房屋2023如何在行业衰退中找到机遇并实现可持考虑到会议将房地产问题主要放臵在有效防范化解重大经济金融风险章节续价值20221029体现对当前房地产稳定高度重视基于以上因素我们对2023年的房地产开发保障性租赁住房REITs添新丁华贷款房地产按揭贷款和保交楼资金均保持信心以上三大资金到位将对房地夏北京保障房REITs价值分析报告产投资增速销售金额增速和施工投入体现为复工和竣工增速起到正面拉20220822动以上判断下认为乐观和悲观预期下2023年施工增速在18和-41对应投资增速在和63-382行业风险释放充分供需结构改善和政策红利释放不容忽视2022年基数TableAuthorInfo已明显走低不论是疫情扰动还是市场风险已有相对明显释放进入2023年后行业供给收缩带来的市场在新成交水平上预测在13-14万亿平之间供需重新平衡是趋势与此同时2022年9月底出台的类似购房退税政策1年内有效也将在2023年开始逐步释放购房红利先卖后买才能享受退税优惠乐观和悲观预期下2023年新开工增速在5和-5土地购臵金增速5和-98全年销售金额乐观中性和悲观预测在8-06和-603不可忽视的行业竞争格局改善本轮调控以供给侧改革为核心我们认为其中长期结果应该是行业去产能以上调控结果本质有利行业竞争格局改善企分析师涂力磊业在经历本轮调整过后从业企业数量对市场长期杠杆管理运营红利理解Tel02123219747都将明显提升从一定程度而言能够被市场选择最终能够继续经营的企业Emailtll5535haitongcom其中长期发展趋势会更加稳健证书S08505101200014个股阿尔法已被打开重申2022年行业报告大并购稳需求优格局分析师谢盐后阶段行业趋势推演中相关逻辑伴随三支箭相关政策落地企业间Tel02123219436差异化融资能力会被进一步放大2023年行业并购活动有望持续活跃Emailxieyhaitongcom证书S0850511010019我们重申2023年度投资策略报告格局改善空间打开观点认为市场稳增长的大环境没有改变优质公司相对其它房企的优势和价值将会越加突出建议关注1开发类A股-万科A保利发展招商蛇口金地集团建发股份华发股份首开股份H股-中国海外发展2商住类华润臵地龙湖集团新城控股3物业类万物云碧桂园服务华润万象生活中海物业保利物业招商积余越秀服务4文旅类-华侨城A风险提示12023年各项指标增速仍存在压力政策对冲力度和时间是否及时存在不确定性2房企融资压力目前有边际改善但不排除2022年仍有企业出现信用风险3购房者情绪较难判断销售行情存在低于预期可能请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业2目录12022年行业回顾债务问题暴露多数据低于预期6112022年行业需求情况行业需求底部徘徊一线城市相对韧性7122022年行业投资情况投资增速持续下行资金来源受限922023年行业展望推动债务化解保障行业稳定1221经济展开重启之路12211预计2023年经济面临修复房贷利率或进一步调整12212地产需求被重新重视政策发力预期明显13213供需两侧发力值得期待14222023年行业销售预测15232023年行业投资预测203总结254风险提示27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业3图目录图12019-2022单月全国商品房销售面积万方7图22019-2022单月全国商品房销售金额亿元7图32019-20221-11月全国商品房累计销售面积同比7图42019-20221-11月全国商品房累计销售金额同比7图52019-2022年11月全国商品房价格变化8图6分线城市住宅销售金额同比8图7分线城市住宅销售金额占比8图8分线城市住宅销售面积同比9图9分线城市住宅销售面积占比9图102022年月度房地产开发投资额分业态同比增速情况10图11土地购臵金额和本年土地成交价款同比数据10图12土地购臵面积和新开工面积同比增速数据10图13新开工施工竣工面积同比数据11图142018-2021年新开工面积和竣工面积剪刀差百分点11图15国家统计局房地产开发资金来源拆分占比为2022年1-11月累计数据11图162018-2021年前11月房地产开发投资金额同比增速12图172017-21年前11月房地产开发投资金额来源占比12图18国内贷款和自筹资金同比增速变化12图19各应付款个人按揭定金及预收款占资金来源比例12图20资金利率向逆回购政策利率回归12图21余额宝利率已经低于存款利率12图22房贷利率快速向合理水平回归13图23政策有望引导行业缩表稳定15图24处理好房地产业的四大关系到建立多层次住房体系15图25一线城市住宅供给与成交16图26一线商品住宅销售面积变动16图27一线城市住宅成交均价变动16图28二线商品住宅销售面积变动17图29二线城市商品住宅销售均价17图30样本31个三四线商品住宅销售面积和金额18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业4图31样本31个三四商品住宅销售均价18图32全部三四线商品住宅销售面积变动18图33全部三四线城市商品住宅销售均价18图34美日地产危机后的居民杠杆率和中国居民杠杆率的情况19图35房地产开发投资分析框架简易图21图36其他费用和土地购臵费占比22图37销售面积vs土地购臵面积22图38新开工面积vs土地购臵面积23图39新开工面积vs销售面积23图40累计新开工-竣工的剪刀差24图41房地产开发投资分析框架简易图26请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业5表目录表1房地产销售和开发投资预测和实际数据对比6表2商品房及住宅的销售面积金额和价格同比涨幅情况9表3土地购臵费VS土地成交价款10表4中央经济工作会议房地产主要提法分析14表52023年全国商品房销售面积和金额预测19表6未来二十年我国商品房需求的测算20表7国家统计局房地产开发投资完成额数据拆分21表82023年新施竣工预测25表92023年房地产开发投资预测25请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业612022年行业回顾债务问题暴露多数据低于预期2022年行业进入风险暴露和释放年在诸多监管压力下我们认为市场存在的隐性负债高杠杆资金违规使用以及地产与物业企业之间非正常关联交易担保等行为逐一暴露以上问题影响下企业融资性现金流出现持续下行期间叠加疫情冲击烂尾楼等负面因素影响造成行业2022年2H销售持续回落企业经营性现金流同样持续下降双向施压下房地产行业从年初开始直至年尾持续出现企业债务违约企业主体债务问题频繁出现的直接结果是投资端和销售端数据大幅低于我们2021年底预测我们在2021年底报告房地产行业2022年展望复工力度决定增速砝码中对2022年数据预测的基础在于假定企业可以通过自身信用和销售实现监管对债务压降的要求在以上背景下行业通过内部纾困降价销售资产出让外部融资等形式完成停工项目的复工复产从而拉动投资和销售在2021年基数上小幅下降并逐步触底但是很遗憾虽然我们判断一旦以上假设不成立行业存在失速风险体现在预测2022年投资累计增速下限-41销售金额累计增速下限-129但真实情况是债务违约企业数量和能级超出预期较多企业并未走出债务泥潭而是以债务违约形式进入短期保交楼阶段以上主体债务问题明显超出2021年底预期也造成房地产投资增速销售增速等数据下行幅度超预期截至本年11月分别是-98和-266在此我们对2022年真实数据与2021年底预测中的较大差异表示致歉展望2023年我们认为行业监管态度已经从此前灰犀牛定位转变为软着陆政策目标调整后三支箭金融十六条保函臵换预售监管等供给侧政策暖风频吹伴随政策的有序推动我们认为行业信心和企业主体信用逐步恢复将是重新推动行业进入平稳健康状态的根本12月中央经济工作会议中更是明确表达1扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作满足行业合理融资需求推动行业重组并购有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况2支持刚性和改善性住房需求以上高层会议发言使得我们认为2023年行业在供需两侧仍将有望出台更多扶持政策以确保市场进入平稳健康状态从趋势而言2022年基数已明显走低不论是疫情扰动还是市场风险在2022年均已相对明显释放进入2023年后伴随行业资金到位和政策的持续性发力效果市场有望触底走稳表1房地产销售和开发投资预测和实际数据对比2022年预测值2022年前112022年底预测2023年同比增速差异原因2021年底预测月实际数据悲观中性乐观虽然我们下限值已经含两位数百分数的下降但真实降房地产销售面积-127-88-5-233-410759幅仍超出我们预期范围-129-77-2销售金额降幅与销售面积降幅差额大于我们以上两数据房地产销售金额-266-60-0687下限预测值代表房价降幅超出预测范围截至报告发布日暂时未公布11月数据预计土地购臵下土地购臵金额-174-115-6-57-98-25行幅度基本在预测范围之内2022年企业主体债务问题持续暴露行业新开工面积增速新开工面积-10-75-5-389-505大幅低于我们预期下限行业资金来源持续下降带来建筑工程投入实际增速明显低建筑工程164165-93于我们预期值一定程度也反映出市场存在异常停工停产-121369或存在项目烂尾因素房地产开发投资-4106527-98受持续调控影响投资增速低于我们预期下限-380363资料来源Wind海通证券研究所预测注土地购臵金额建筑工程两口径暂时为披露至11月因此暂时引用1-10月数据请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业7112022年行业需求情况行业需求底部徘徊一线城市相对韧性行业销售增速快速下行后底部徘徊2022年上半年行业销售面积和销售金额增速受到疫情冲击后快速下行下半年则受政策边际放松和疫情散发等因素呈现底部徘徊趋势单月来看销售面积和金额在全年基本都比较低迷我们认为目前市场需求较弱加之疫情防控优化效果需要一段时间才能显现我们判断销售短期难明显复苏考虑岁末各类因素干扰造成正常推盘节奏被打乱不排除市场秩序2023年1Q恢复时市场会有零散月份反弹但是可持续市场变化仍需要观察需求端政策效果图12019-2022单月全国商品房销售面积万方图22019-2022单月全国商品房销售金额亿元300002019年2020年2021年2022年300002019年2020年2021年2022年25000250002000020000150001500010000100005000500000资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所从累计数据来看2021年受调控持续影响行业销售面积和销售金额累计增速快速下行2022年行业销售延续了弱势快速下行后在底部持续徘徊图32019-20221-11月全国商品房累计销售面积同比图42019-20221-11月全国商品房累计销售金额同比12015010080100604050200-1800001302607287-840-580-330021163758-20-1930-123010654-2630247186-40-3990359-60-501-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2020年2021年2022年2019年2020年2021年2022年资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所我们以全国商品房销售金额年内累计数据除以全国商品房面积年内累计数据估算得到商品房均价并计算其同比增速由此从价格上看2022年内累计数据计算得到商品房价格呈现小幅下行后的徘徊走势2022年年初的房价同比增速受到疫情冲击而快速下行变负后下半年房价同比增速缓慢回升至2022年11月仍呈现一定的负增长我们认为尽管政策维稳趋势日益明显但是需求不振是当前的房价低迷的主要原因请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业8图52019-2022年11月全国商品房价格变化12000全国商品房价格变化2010000151080005600004000-52000-100-1504050902030607110405080912020607101102030607081011120405080910120203060710110304050809-------------------------------------------2019201920192020202020202020202020212021202120212021202220222022202220222019201920192019201920192019201920202020202020202020202020212021202120212021202120222022202220222022商品房销售单价元每平单月房价同比累计房价同比资料来源wind海通证券研究所分线城市1看销售增速快速下行后微升一线城市相对较强二线城市占比收缩2022年上半年全部分线城市商品房销售金额和销售面积同比累计增速均呈现快速下行态势下半年则不同程度出现回升态势相对而言2022年1-11月一线城市销售金额和销售面积累计增速回升较强但仍然是负增长而二线三线城市销售情况较为低迷同时从2022年以来由于二线城市销售恢复不佳一线和三线城市的销售金额和销售面积占比出现回升其中一线城市的销售金额和销售面积占比处于持续回升的态势中图6分线城市住宅销售金额同比图7分线城市住宅销售金额占比0一线城市二线城市三线城市100-1090一线城市二线城市三线城市80705859-206669646360-305040-40303027202523272710-501011140889-60资料来源Wind克尔瑞海通证券研究所资料来源Wind克尔瑞海通证券研究所1三线城市数据为全国数据减去一线城市和我们选取的25个二线城市数据我们选取25个有连续历史数据的二线城市包括长春长沙成都大连福州贵阳杭州合肥呼和浩特济南昆明兰州南昌南京南宁宁波青岛沈阳石家庄太原天津武汉西安厦门郑州请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业9图8分线城市住宅销售面积同比图9分线城市住宅销售面积占比一线城市二线城市三线城市0100-1080-2060828381817881-3040-402019-5016151717160-602022-012022-042022-072022-10一线城市二线城市三线城市资料来源Wind克尔瑞海通证券研究所资料来源Wind克尔瑞海通证券研究所销售单价方面我们以销售金额除以销售面积粗略计算销售均价2022年前11月商品房销售均价同比下降43住宅销售均价同比下降312018年以来分线城市房价涨幅总体呈现一定轮动效应往往是量价齐涨共跌2022年1-11月相对受疫情冲击较小三线城市的商品房销售面积增速下滑幅度最小但是人口净流入预期较大的一线城市的房价增速最高这反映出中长期各线城市的经济发展潜力表2商品房及住宅的销售面积金额和价格同比涨幅情况2018201920202021年2022年1-11月商品房销售面积同比全国商品房13-012619-233全国住宅22153211-262一线城市-46200143159-242二线城市-5718426129-399三线城市39-1930-19-227商品房销售金额同比全国商品房122658748-266全国住宅14710310853-284一线城市61328171246-135二线城市59251132176-389三四线城市1902890-30-258商品房价格同比商品房销售额商品房销售面积同比全国商品房107665928-43全国住宅122877542-31一线城市1131072575141二线城市124561044217三线城市1464858-11-39资料来源Wind克尔瑞海通证券研究所122022年行业投资情况投资增速持续下行资金来源受限房地产开发投资增速快速下行2022年1-11月房地产开发投资完成额约为1239万亿元同比下降98较1-10月累计同比增速下滑10个百分点分项投资来看住宅开发投资完成额为940万亿元占比76前11月累计同比下降92商业营业开发投资完成额9845亿元占比8前11月累计同比下降145办公开发投资完成额4826亿元占比4前11月累计同比下降113其他152万亿元占比12前11月累计同比下降95总体上今年以来住宅开发投资增速仍是房地产开发投资增速的主要决定力量请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业10图102022年月度房地产开发投资额分业态同比增速情况15房地产开发投资完成额住宅商业营业办公楼其他1053700700-5-210-300-450-580-10-690-750-830-920-15-20资料来源Wind海通证券研究所土地成交价款和土地购臵费同比增速震荡下行土地购臵费增速后续将下行2022年企业拿地十分谨慎2022年1-11月土地购臵面积累计同比大幅下降538表现非常低迷2022年1-10月土地购臵费累计367万亿元同比下降57土地成交价款增速再次快速回落2022年前11月累计土地成交价款7591亿元同比下降477按照统计规则土地成交价款记录的是交易金额而土地购臵费则是分期支付的土地成交款因此土地购臵费数据上会滞后于土地成交价款目前看行业虽有政策暖风但行业性资金复苏且大规模加大土地储备的基本面仍欠缺从拿地主体看前三季度仍集中国资和央企我们判断2023年土地市场仍将保持平淡趋势以上因素或造成2023年土地购臵费数据持续走低可能表3土地购臵费VS土地成交价款2015-2022年前10月土地购臵项目说明费用占其他费用平均占比指房地产开发企业通过各种方式取得土地使用权而支付的费用土地购臵费包括1通过划拨方式取得的土地使用权所支付的土地补偿费附着物和青苗补偿费安臵补偿费及土地征收管理费等2通过出让方式取得土地使用权所支付的出让金3通过招拍挂方式取得土地使用权所支付的资金以划拨和招拍挂方式取得土地所支付的土地购臵费用82资金在房地产项目竣工后计入新增固定资产以出让方式取得土地所有权所支付的出让金不计入新增固定资产土地购臵费按当期实际发生额计入投资土地购臵费为分期付款的应分期计入房地产开发投资土地使用权交易活动的最终金额在土地一级市场是指土地最后的划拨款招拍挂价土地成交价款-格和出让价在土地二级市场是指土地转让出租抵押等最后确定的合同价格资料来源wind国家统计局海通证券研究所图11土地购臵金额和本年土地成交价款同比数据图12土地购臵面积和新开工面积同比增速数据本年土地成交价款累计同比4080土地购臵费累计同比房屋新开工面积累计同比本年购臵土地面积累计同比6020本年购臵土地面积累计同比400200-20-20-40-40-60-60资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所新开工增速快速下行施工增速缓慢下行竣工增速有所企稳我们认为土地作为房企重要的生产资料土地储备的补充决定未来新开工和可售商品房的供应2022年以来受需求不振疫情和房企债务压力等因素影响土地购臵面积和新开工面积同比增速持续回落随着政策放松力度加大我们判断后续土地购臵增速有望逐步企稳请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业11总量继续下行空间有限新开工与企业对市场盈利预期判断有关在未见行业出现普遍价格上升背景下企业将历史土地库存转为新开工能力和意愿均较弱以上因素会继续困扰2023年新开工增长新开工面积和竣工面积方面2021年两者剪刀差负值放大2022年4季度开始保交楼政策持续发力竣工增速企稳有所回升以上因素导致两者负值剪刀差有所收窄考虑中央经济工作会议中明确提出扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作我们判断后阶段各地监管将有望把保交楼工作落实到位对竣工增速恢复会产生积极影响基于该判断我们认为2023年新开工与竣工之间负值剪刀差会进一步收窄图13新开工施工竣工面积同比数据图142019-2022年新开工面积和竣工面积剪刀差百分点10030新开工面积增速-竣工面积增速房屋新开工面积累计同比20房屋竣工面积累计同比房屋施工面积累计同比10500-100-20-30-50-40资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所其他资金中增速定金和预收款同比增速下降较多开发资金增速呈较大负增长2022年1-11月房地产开发资金总额136万亿元同比下滑257从分项资金来源来看国内贷款158万亿元占比116外资66亿元占比005自筹资金490万亿元占比359其他资金714万亿元占比524房地产开发资金主要增长动力来自于其他资金自筹资金和国内贷款其他资金2022年前11月累计同比增速-301大幅低于2021年前11月同比增速136其他资金中定金及预收款同比增速为-336是拖累其他资金增速的主要因素自筹资金2022年前11月累计同比增速-175低于2021年前11月同比增速48国内贷款2022年前11月累计同比增速-269低于2021年前11月同比增速-108从分项资金来源增速上来看由于其他资金仍然是房地产开发投资资金的主要来源而其他资金中的定金和预收款同比增速下降较多这说明销售端不畅是房企资金来源紧张的主要原因图15国家统计局房地产开发资金来源拆分占比为2022年1-11月累计数据占投资总额比重国内贷款116银行贷款非银行金融机构贷款利用外资005外商直接投资房地产开发资自筹资金359企事业单位自有资金金来源其他资金524定金及预收款个人按揭贷款其他到位资金各项应付款包括工程款资料来源wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业12图162019-2022年前11月房地产开发投资金额同比增速图172018-22年前11月房地产开发投资金额来源占比60房地产开发资金来源合计累计同比1005090408052152470532533558306020504010303363263283253590201014514113805081102050811020508110205081102116116----------------10-02018123120191231202012312021123120221-11-202019201920192019202020202020202020212021202120212022202220222022-30国内贷款自筹资金其他资金利用外资资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所图18国内贷款和自筹资金同比增速变化图19各应付款个人按揭定金及预收款占资金来源比例1004080353060254020201501011010305070507091101030507091109110103-------------------20-5201920202020202020202021202120212021202220222022202220222022202020212021-4020200201820192020202120221-11-60国内贷款累计同比自筹资金累计同比各应付款占比个人按揭贷款占比定金及预收款占比其他资金累计同比资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所22023年行业展望推动债务化解保障行业稳定21经济展开重启之路211预计2023年经济面临修复房贷利率或进一步调整根据海通宏观报告重启之路2023年海通宏观年度展望如果按照2035年GDP翻一番测算2023-2035年期间每年平均年化增速应在473基于以上判断海通宏观预计2023年GDP增长目标或在5左右根据海通宏观观点我国货币仍是新兴货币货币政策会兼顾内部均衡和外部均衡所以逆回购MLF政策利率调整的可能性比较低当前余额宝利率已经低于存款利率存款政策利率有调整的空间但作为压舱石存款政策利率是否调整还需要看央行决策图20资金利率向逆回购政策利率回归图21余额宝利率已经低于存款利率30存款类机构质押式回购加权利率7天7天逆回购利率451年期存款利率2840262435223020182516201415121010181119112011211122111611171118111911201121112211资料来源CEIC海通证券研究所资料来源CEIC海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业135年LPR和房贷利率或进一步调整一方面考虑到稳定房地产市场的需求房贷利率有下调的需求另一方面我国房贷利率尽管经历了2022年的大幅回落截至3季度已经回落了129BP但相比市场化的利率水平仍然有进一步回落空间理论上房贷利率水平仍有调整空间而当前房贷利率平均水平已经回落至434接近5年期LPR的43水平为了引导房贷利率的进一步下行稳定房地产需求预计5年期LPR或继续调整海通宏观判断如果人口流动正常化服务业通胀回升明年通胀或对货币政策的总量宽松构成牵制甚至不排除在下半年阶段性小幅收紧资金利率图22房贷利率快速向合理水平回归605年期LPR利率个人住房贷款平均利率MBS利率55504540351611171118111911201121112211资料来源CEIC海通证券研究所212地产需求被重新重视政策发力预期明显2022年12月15日国务院副总理刘鹤在第五轮中国欧盟工商领袖和前高官对话上发表书面致辞指出对于明年中国经济实现整体性好转我们极有信心房地产是国民经济的支柱产业针对当前出现的下行风险我们已出台一些政策正在考虑新的举措努力改善行业的资产负债状况引导市场预期和信心回暖未来一个时期中国城镇化仍处于较快发展阶段有足够需求空间为房地产业稳定发展提供支撑此后2022年中央经济工作会议同样对房地产行业做出重要表态相关核心内容包括1明确将支持住房改善放臵在扩大内需章节会议明确将支持住房改善与扩大国内需求紧密挂钩同时排位放臵在新能源汽车养老服务等消费之前2房地产主要提法放臵在有效防范化解重大经济金融风险章节要确保房地产市场平稳发展被放臵第一位体现对当前房地产稳定高度重视3解决供给侧问题成为第二位臵提法要求扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作满足行业合理融资需求推动行业重组并购有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况同时要坚决依法打击违法犯罪行为我们认为会议明确涉及企业风险化解对改善目前企业运营意义重大在会议中涉及到的具体细项工作我们认为在2023年均或会有具体政策操作对应判断后阶段将出台更多稳定企业主体政策帮助企业有序降低债务和资金压力4支持需求放在第三位臵相关会议内容是要因城施策支持刚性和改善性住房需求解决好新市民青年人等住房问题探索长租房市场建设本次会议将2021年会议中支持合理住房需求提法明确改为支持刚性和改善性住房需求我们认为新提法对市场传达的信息更为精准与此同时在解决问题形式上继续强调因城施策在供应方式上除销售市场外也强调长租房市场等其他供应体系建设请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业145行业定位和发展模式放在第四和第五位臵相关会议内容是要坚持房子是用来住的不是用来炒的定位推动房地产业向新发展模式平稳过渡表4中央经济工作会议房地产主要提法分析出现次序方向主要变化2022年2021年2020年2019年2020年会议第一次提出解决好大城市住房突出问题住房问题关系民生福祉本次首要任务未出现未出现1未出现会议中没有涉及相关提法在扩大内需中本次会议强调支持住房改善位臵摆在新能源汽车养老服务之前本次会议放第一位提法要确保房地产市场平稳发展该表达与2021年提法因城施策促进房地产业良性循环和健康发展与2020年会议的促进房地产市场平稳健康行业目标1545发展的提法基本一致本次会议将房地产问题主要放臵在有效防范化解重大经济金融风险章节体现对当前房地产稳定高度重视本次会议放第二位提法扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作满足行业合理融资需求推动行业重组并购有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况供给侧2未出现未出现未出现同时要坚决依法打击违法犯罪行为会议明确涉及企业融资企业风险化解对改方向善目前企业主体运营意义重大我们判断后阶段将出台更多稳定企业主体政策帮助企业有序降低债务和资金压力本次会议放第三位提法要因城施策支持刚性和改善性住房需求解决好新市民青年人等住房问题探索长租房市场建设继2021年后再次对需求侧表态相需求侧34未出现未出现比2021年文件将支持合理住房需求提法明确改为支持刚性和改善性住房需支持求同时在解决问题形式上继续强调因城施策在供应方式上除销售市场外也强调长租房市场等其他供应体系建设本次会议放第四位提法继续重申要坚持房子是用来住的不是用来炒的定位行业定位4122相关提法与此前一致但放臵位臵处于近4年来靠后本次会议提法为推动房地产业向新发展模式平稳过渡2021年提法加强预期引发展模式5233导探索新的发展模式2020年提法为因地制宜多策并举2019年的全面落实因城施策我们认为强调平稳过渡提法代表在管理上要注意节奏和方法2021年提法为坚持租购并举加快发展长租房市场推进保障性住房建设2020年住房保障和住房体系相关提法为要高度重视保障性租赁住房建设加快完善长租房政策逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等权利规范发展长租房市场土住房保障未出现351地供应要向租赁住房建设倾斜单列租赁住房用地计划探索利用集体建设用地和企事业单位自有闲臵土地建设租赁住房国有和民营企业都要发挥功能作用要降低租赁住房税费负担整顿租赁市场秩序规范市场行为对租金水平进行合理调控此外城市更新和老旧小区改造等提法本次并未再出现2019年会议的稳地价稳房价稳预期的长效管理调控机制在2020年和2021年长效机制未出现未出现未出现4会议中未出现在本次会议中也未有所涉及资料来源新华社央视网共产党员网海通证券研究所213供需两侧发力值得期待我们在2022年行业深度报告大并购稳需求优格局后阶段行业趋势推演中提出过后续供需两侧发力逻辑基于以上会议信息和目前市场基本面按照行业四象限分析方法市场已经进入双降区间即投资增速下行房价下行我们判断后阶段在政策组合中将采取1先强供给侧稳需求侧模式考虑供给侧改革的效果是低库存短期如果直接全面刺激需求侧会造成后期由于市场供应不足房价再次被动上涨因此我们判断市场需要先稳定市场主体保障行业产能与此同时因城施策方式推动市场销售保障企业经营性现金流保持正常水平行业总体债务保持优化风险事件进一步减小按照图23所示即先要实现2号箭头所指示路径保障企业投资端可以顺畅2后强供给侧强需求侧模式在第一阶段已经有所成效至少可以保障2023年市场不至于出现较大供给断档之后政策将开始尝试适度加大刺激需求侧推动经济活力其目的在于稳定经济保障合理住房需求同时也更有利于化解房地产市场前期债务问题按照图23所示即在实现2号箭头所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业15指示路径后我们预期市场会按照1号箭头路径推动经济走向稳定图23政策有望引导行业缩表稳定供给侧政策有利保障地产投资和后续供应稳定推动收并购缩表出清后保增强区间稳定市场需求障供需稳定稳定区间供弱需强容易造供需两弱成涨价风险有利保障地产销售和价格稳定需求侧政策稳定区间增强区间资料来源海通证券研究所从目前市场发展趋势看行业监管态度已经从此前灰犀牛定位转变为软着陆政策目标调整后目前已经陆续出现三支箭金融十六条保函臵换预售监管等供给侧政策落地伴随政策的有序推动我们认为行业信心和市场主体的恢复将有利于推动市场进入强供给侧稳需求侧模式即当前市场进入上文政策第一阶段等待供给侧稳定后再逐步迈入强供给侧强需求侧模式2022年中央经济工作会议中对供需两侧相关问题的表态也使得我们对行业2023年进入平稳健康充满信心图24处理好房地产业的四大关系到建立多层次住房体系资料来源求是人民银行官网百度百科中国银行间市场交易商协会中国银行保险监督管理委员会海通证券研究所222023年行业销售预测基于以上分析我们对2023年的政策端保持乐观在考虑货币政策行业政策发力的情况下对2023年分线城市和行业销售预测如下请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业16一线城市销售预测商品房涵盖的范围包括住宅商业办公等其中住宅占比最高除了2022年受疫情冲击外自2017年以来一线城市的商品住宅成交总体呈稳步上升的态势考虑到一线的土地从成交到可售的周期约8-12个月我们将土地成交往后推1年并与商品住宅成交进行匹配来观测供需近5年中除了2022年受疫情和调控双重冲击以外2017-2020年均供小于求整体来看一线城市并不缺需求主要受制于供给考虑到2023年政策宽松背景和2022年基数较低背景下我们对一线城市销售的乐观中性悲观预测增速分别为1262从一线城市商品住宅销售均价情况来看房价自2017年以来总体呈上涨趋势在2022年房价涨幅再次接近历史高位达到了172我们认为考虑到房住不炒的政策主基调未发生变化预计一线限价政策很难退出房价总体呈温和上涨态势对一线房价的乐观中性悲观预测增速分别为420图25一线城市住宅供给与成交住宅用地成交规划建面万平米往后平移一年商品住宅成交面积万平米60005000400030002000100002017201820192020202120222023E资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所图26一线商品住宅销售面积变动图27一线城市住宅成交均价变动6000商品住宅成交面积万平米同比3060000商品住宅销售均价元平方米左轴同比右轴202082018500017550000172117971016400014-140400001363000-1012-2030000102000-273-30848100020000-372-40640-50100003921200201720182019202020211-11M2022资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所二线城市销售预测受2022年上半年疫情突发冲击二线城市的商品住宅销售同比增速快速回落进入2022年下半年政策不断放松下数据有所企稳回升截止2022年1-11月二线城市商品住宅销售面积累计同比仍然下滑464我们预期2023年政策将继续改善在此前提下我们对二线商品住宅销售面积的乐观中性悲观假设分别为1040自2016年以来二线商品住宅销售均价总体呈震荡上行趋势但近年来涨幅有所趋缓涨幅在3-4之间在预期2023年政策继续改善的前提下我们对二线商品住宅销售均价的乐观中性悲观假设分别请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业17为20-2图28二线商品住宅销售面积变动4500120二线城市当月值二线累计同比400010080350060300040250020200001500-20-401000-60500-800-100月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月141414141414777777101010101010年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年201720172018201820192019202020202021202120222022201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所图29二线城市商品住宅销售均价2000025二线商品住宅销售均价元平米左轴同比右轴18000160002014000120001510000800010600040005200000月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月141471471477147147101010101010年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年201720172020202020202021202120212022202220222017201820182018201920192019202020212022201820192017资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所三四线城市销售预测我们统计了中指数据库中有数据的三四线城市共有70个其中有2016年以来近6年连续数据的三四线城市有31个占比442022年1-11月70个城市对应的商品住宅销售面积约14523万平米对应销售金额为14450亿元其中31个城市对应的销售面积约6637万平米占比46对应销售金额7021亿元占比49从样本31个三四线城市商品住宅销售面积来看2016年至2020年经历了一个U型态尽管2022年12月成交数据尚未出但我们判断2022年成交面积应当低于2021年再看总体三四线城市数据情况我们根据统计局扣除中指一二线数据倒算的2021年1-11月三四线商品住宅面积为85935万平米同比下降209其中70个城市占总体三四线的比重为1731个城市占比为8由于样本数量占总体三四线城市数较低我们的测算可能存在偏差这一数据意味着中指的样本31城成交情况劣于总体三四线城市的平均情况截至2022年11月从样本31城的商品住宅销售均价来看商品住宅销售均价稳步上涨的趋势出现回落价格同比下降37考虑到未来随着人口增速和城镇化进程的放缓三线城市的人口减少情况会愈加明显我们对2023年的三四线成交持谨慎态度预计乐观中性悲观的销售面积的同比在50-5销售均价的乐观中性悲观的预测为0-2-4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业18图30样本31个三四线商品住宅销售面积和金额图31样本31个三四商品住宅销售均价商品住宅销售面积万平米左轴销售金额亿元右轴三四线销售均价元平米左轴均价同比右轴1200016120001095414000102159962991914100001000089459092120001210100008000800066378680006000600046000400024000400002000-220002000-4000-6资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所图32全部三四线商品住宅销售面积变动20000120三四线当月值三四线累计同比1800010016000801400060120004010000208000060004000-202000-400-60月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月777777141414141414101010101010年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年201720182019202020212022201720172018201820192019202020202021202120222022201720182019202020212022资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所图33全部三四线城市商品住宅销售均价三四线线商品住宅销售均价元平米左轴同比右轴100004090003580003070002560002050001540001030005200001000-50-10月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月474714141417117774101010101010年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年201720172018201820192019202020202021202120222022201720182019202020212022202020212022201820192017资料来源CREIS中指数据库海通证券研究所全国商品房销售预测根据以上的分线推测再假设商品住宅占商品房比重同比2022年无变化则得到我们对2023年销售面积销售均价销售金额的预测结果如下全国销售面积同比乐观中性悲观的增速预测分别为5907-41请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业19全国销售均价同比乐观中性悲观的增速预测分别为20-01-19全国销售金额同比乐观中性悲观的增速预测分别为80-06-60由于2022年基数效应2023年全年增速走势前低后高拐点在Q2表52023年全国商品房销售面积和金额预测面积同比均价同比销售金额同比乐观中性悲观乐观中性悲观乐观中性悲观一线12624201658120二线104020-212240-20三四线50-50-2-450-20-88全国5907-4120-01-198006-60资料来源CREIS中指数据库WIND海通证券研究所对市场关注焦点的补充回答以上测算中我们针对市场或存在的焦点问题做出以下回答居民购买力是否能够支持市场我们在2023年度投资策略报告格局改善空间打开中对居民端杠杆情况做出过分析目前我国居民杠杆相比美日虽然近10年增长较快但仍保有空间考虑中国经济增长速度仍保持全球领先居民可支配收入的长期空间并没有关闭目前政策端已经在表达支持住房改善和改善性需求我们认为后阶段只要政策有序引导居民合理杠杆从结构性购买力角度而言可以支撑行业平稳过度图34美日地产危机后的居民杠杆率和中国居民杠杆率的情况资料来源WIND海通证券研究所此外在行业报告从日本泡沫经济看中日房地产市场的异同中我们通过对行业长周期测算同样也得出结论我们认为与日本相比我国住宅长期需求确实面临下行压力但是考虑2022年行业进入供给侧改革且后阶段还存在大致10年上下平台期后阶段企业和监管层仍存在充分准备时间缓解市场风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究房地产行业20表6未来二十年我国商品房需求的测算20212022E2031E2041E我国城镇人口百万人91425913169026488984人均住房建筑面积增加值平米052039025未来改善性需求百万平471193520322246旧改套数万套16500165001650016500户均常住人口人户300300300300套户均面积平米11244113991260313542未来拆迁需求百万平188082079522344人口变动百万人-165-165-165-165城镇人口变动百万人-107-109-123-131城镇化率6472659074417950人均住房建筑面积平米3748380042014514未来人口红利需求百万平-4129-5155-5918总人口百万人141260141095139611137962城镇入籍百万人14971496977414市民化率变动百分点106106070030市民化率4650475655306010人均住房建筑面积平米3748380042014514未来城镇入籍需求百万平568274105518683城镇化率变动百分点118118076030城镇转移人口百万人166116591064417人均住房建筑面积平米3748380042014514未来城镇迁移需求百万平630464469218807未来商品房需求合计百万平18167213659076163商品房销售价格增速244126256200商品房销售价格万元平米102100128160未来商品房需求合计万亿元1819184017701233未来需求增速016-143-588资料来源Wind海通证券研究所测算三四线城市是否具有恢复潜力我们认为在分析房地产周期中产能波动和出库波动对市场景气周期影响较大从目前角度看1我们判断三四城市由于2022年土地购臵面积大幅减少2023年市场潜在产能收缩或将明显大于一二线城市2虽然三四线城市中开发商手中潜在土储库存未必少但由于本轮供给侧改革对企业主体影响较大2023年三四线开发商能够有效将历史土储库存转为产能供应的企业相对有限以上两方面因素叠加下我们认为三四线城市未必不具备市场恢复潜力后阶段需观察土地缩量影响和供需逆转趋势232023年行业投资预测房地产开发投资完成额主要由建筑工程安装工程设备工器具购臵和其他费用组成其中其他费用包括土地出让金2022年1-10月房地产开发投资完成额分项占比分别为建筑工程587安装工程34设备工器具购臵09和其他费用370建筑工程和其他费用占到房地产开发投资完成额957是主要影响因素我们下面就其他费用中主要构成部分土地购臵费和建筑工程主要影响因素新开工面积施工请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明