核心观点
　　1、近日，中直股份发布公告称，中航科工正在筹划涉及公司的重大资产重组事项，公司拟发行股份购买昌飞集团和哈飞集团100%股权并募集配套资金。本次筹划的资产重组作为2023年军工国企改革的第一枪，将大力推动中航科工旗下直升机业务整合，实现两大直升机总装集团的优质资产注入，实现公司整体业务实力及市场价值的提升。
　　2、国企三年改革三年行动进入收尾期，期间军工行业的国企改革收效显著，主要在IPO及资产整合和股权激励两方向发力。1）IPO及资产整合有效提高产业集聚性，发挥协同效应，做强做精主责主业，提高上市公司资产质量，增强持续盈利能力，实现国有资产保值增值，募集配套资金为存续公司的长远发展提供保障。2）股权激励优化上市公司的激励机制，促进公司建立、健全激励与约束相结合的分配机制，充分调动公司高管与核心骨干人才的工作积极性，有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，确保公司长期目标顺利实现。
　　3、以做大做强现有上市公司为核心，整体上市或成未来重点方向。军工国改持续兑现，资产整合有望持续加速推进，主要形式为股权划转、吸收合并和资产注入及剥离。院所改制暂遇困难，国有资产证券化主要采取军工央企旗下集团企业资产重组和军工科研院所经营性资产注入。从目前的政策指引和现有案例来看，军工央国企正在以吸收合并、剥离注入等多种形式进行资产的整合，以期打造一批旗舰型军工央国企。
　　4、我们判断，未来军工国改或将以现有上市公司为核心，通过资产注入和股权激励，两者相互结合以期打造旗舰型上市公司。无论是在近三年IPO成功上市的军工企业，还是在目前在IPO排队阶段的军工企业中，军工民企的比例显著高于央国企。我们认为，未来军工企业IPO将仍以民企为主；军工央国企的改革则会以现有上市公司为核心进行资产整合，吸收合并、剥离注入多措并举，以便实现军工集团核心资产的整体上市；同时相关企业或将继续推动股权激励应做尽做，配合资产整合打造旗舰型上市公司。
　　5、投资策略：首选已完成基本整体上市且激励机制理顺的龙头标的，次选有较大资产整合空间或激励机制有望理顺的公司。
　　基本整体上市且激励机制理顺：西部超导、振华科技、中航沈飞、中航重机、中无人机、中航光电、中航西飞；
　　有较大资产整合空间或激励机制有望理顺：国睿科技、航天电子、中直股份、洪都航空。
　　风险提示
　　1、国防预算增长不及预期；近年来国防预算维持较为稳定的增长，军工政策向好，但存在国家政策及国家战略的改变而减少国防预算的支出的可能性。
　　2、武器装备交付不及预期；受全球疫情影响，各国持续强化社交隔离、出入境限制、强制性停工停产等防疫管控政策措施，同时叠加地区紧张因素，世界经济贸易往来链路受到较大冲击，如船舶等行业存在无法按时完成施工及延期交付风险。
　　3、相关改革进展不及预期；国家对未来形势的判断和指导思想决定了行业的发展前景，国家宏观经济政策、产业发展政策对军工企业战略方向确定、产业选择及投资并购方向均有重大影响。

研究报告全文：证券研究报告行业动态中直股份筹划重大资产重组国防军工23年军工国改拉开序幕维持强于大市黎韬扬核心观点litaoyangcsccomcn1近日中直股份发布公告称中航科工正在筹划涉及公司的重010-85130418执证编号大资产重组事项公司拟发行股份购买昌飞集团和哈飞集团100股权SACS1440516090001并募集配套资金本次筹划的资产重组作为年军工国企改革的2023发布日期2022年12月26日第一枪将大力推动中航科工旗下直升机业务整合实现两大直升机总装集团的优质资产注入实现公司整体业务实力及市场价值的提升市场表现2国企三年改革三年行动进入收尾期期间军工行业的国企改革收效显著主要在IPO及资产整合和股权激励两方向发力1IPO及资产整合有效提高产业集聚性发挥协同效应做强做精主责主业提高上市公司资产质量增强持续盈利能力实现国有资产保值增值募集配套资金为存续公司的长远发展提供保障2股权激励优化上市公司的激励机制促进公司建立健全激励与约束相结合的分配机制充分调动公司高管与核心骨干人才的工作积极性有效地将股东利益公司利益和经营者个人利益结合在一起确保公司长期目标顺利实现相关研究报告3以做大做强现有上市公司为核心整体上市或成未来重点方向军工国改持续兑现资产整合有望持续加速推进主要形式为股权划转吸收合并和资产注入及剥离院所改制暂遇困难国有资产证券化主要采取军工央企旗下集团企业资产重组和军工科研院所经营性资产注入从目前的政策指引和现有案例来看军工央国企正在以吸收合并剥离注入等多种形式进行资产的整合以期打造一批旗舰型军工央国企4我们判断未来军工国改或将以现有上市公司为核心通过资产注入和股权激励两者相互结合以期打造旗舰型上市公司无论是在近三年IPO成功上市的军工企业还是在目前在IPO排队阶段的军工企业中军工民企的比例显著高于央国企我们认为未来军工企业IPO将仍以民企为主军工央国企的改革则会以现有上市公司为核心进行资产整合吸收合并剥离注入多措并举以便实现军工集团核心资产的整体上市同时相关企业或将继续推动股权激励应做尽做配合资产整合打造旗舰型上市公司5投资策略首选已完成基本整体上市且激励机制理顺的龙头标本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明的次选有较大资产整合空间或激励机制有望理顺的公司基本整体上市且激励机制理顺西部超导振华科技中航沈飞中航重机中无人机中航光电中航西飞有较大资产整合空间或激励机制有望理顺国睿科技航天电子中直股份洪都航空本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明国防军工行业动态研究报告一中直股份筹划重大资产重组国企改革持续推行11中直股份筹划重大资产重组军工央企资产整合加速推进近日中直股份发布公告称中航科工正在筹划涉及公司的重大资产重组事项公司拟发行股份购买昌飞集团和哈飞集团100股权并募集配套资金本次重组预计构成重大资产重组亦构成公司关联交易但不会导致公司实际控制人变更昌飞集团全称为昌河飞机工业集团有限责任公司其22Q3末的资产总额为219亿元主要产品包括直8直10直11AC313AC311AC310等系列直升机哈飞集团全称为哈尔滨飞机工业集团有限责任公司其22Q3末的资产总额为220亿元主要产品包括直9直19系列军用直升机AC312AC352系列民用直升机和运12E运12F固定翼飞机等本次筹划的资产重组作为2023年军工国企改革的第一枪将大力推动中航科工旗下直升机业务整合实现两大直升机总装集团的优质资产注入实现公司整体业务实力及市场价值的提升12军工国改收效显著助力公司持续改善经营情况2020年6月30日中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了国企改革三年行动方案20202022年整体呈现343的格局全面深化改革头三年是夯基垒台立柱架梁的三年顶层设计出台之后是边试边行积厚成势的四年2020年到2022年是务实笃行纵深发展的三年2021年是国企改革三年行动方案制定实施的第二年也是国资国企全面深化改革攻坚克难的关键之年3月23日国资委企业改革局公布工作安排扎实推动各项改革措施落地落实其中持续深化公司制股份制改革方面稳妥推进央企集团层面股权多元化改革优化股权结构完善公司治理研究制定国有控股混合所有制企业骨干员工持股操作性文件细化操作流程稳慎推动实施指导中央企业推进改制上市工作提高资产证券化率提升上市公司质量7月16日在2021年上半年中央企业经济运行情况发布会上国资委秘书长彭华岗表示国资委积极稳妥地指导中央企业做好重组工作在专业化整合方面以业务做强做精为目标以优势企业为主体通过无偿划转有偿收购股份制合作等方式大力推进专业化整合通过资源优化配置切实增强企业的核心竞争力打造具有全球竞争力的世界一流企业2022年为国企改革三年行动方案的收官之年年初以来国资委在多个场合对国企改革做出了进一步的相关指引5月18日在国企改革三年行动表率专题推进会议上明确要继续加大优质资产注入上市公司力度集团公司要系统梳理未上市和已上市资源结合实际逐步将现有未上市的优质资产有计划地注入上市公司必要的也可单独上市5月27日国务院国资委制定印发提高央企控股上市公司质量工作方案明确央企上市公司作用打造一批旗舰型龙头上市公司培育一批专业优势明显的专业化领航上市公司以优势上市公司为核心通过资产重组股权置换等方式加大专业化整合力度推动更多优质资源向上市公司汇聚上市公司打通科技成果转化生产力院所改制加大探索科研院所改制或资产上市路径的力度健全激励约束机制支持符合条件的上市公司开展中长期激励建立健全覆盖经营管理骨干和核心科研技术人员的激励机制12月请3参阅最后一页的重要声明国防军工行业动态研究报告15-16日中央经济工作会议指出要深化国资国企改革提高国企核心竞争力坚持分类改革方向处理好国企经济责任和社会责任关系完善中国特色国有企业现代公司治理真正按市场化机制运营国企三年改革三年行动进入收尾期期间军工行业的国企改革收效显著1IPO及资产整合有效提高了产业集聚性提高上市公司资产质量改善财务状况和增强持续盈利能力还有利于提升和增强上市公司的战略地位更好地借助并利用资源做大做强上市公司助推存续公司内强质地外塑形象实现国有资产保值增值聚焦专业化整合发挥协同效应做强做精主责主业积极利用资本市场深化改革完善治理结构提高上市公司质量充分发挥上市平台融资功能和资源配置作用募集配套资金为存续公司的长远发展提供保障2股权激励优化了上市公司的激励机制促进公司建立健全激励与约束相结合的分配机制充分调动公司高级管理人员与核心骨干人才的工作积极性有效地将股东利益公司利益和经营者个人利益结合在一起提高公司的经营管理水平促进公司经营业绩平稳快速提升确保公司长期发展目标顺利实现13以做大做强现有上市公司为核心整体上市或成未来重点方向军工国改持续兑现资产整合有望持续加速推进主要形式体现为股权划转吸收合并和资产注入及剥离军工科研院所内存在大量军工核心资产针对此类资产进行资本运作的前提是实现公司化运营过去的思路是先对科研院所进行改制整体转为企业类资产后进行资本运作而当前军工科研院所院所改制工作进展较为缓慢主要原因在于改制面临着众多错综复杂的问题因此改制进展不及此前预期后续资产注入也被搁置院所改制暂遇困难改制成本分担仍需多方协商尚无可复制的样板院所改制面临的主要困难包括四个方面一是土地问题原来军工科研院所作为事业单位使用的是国拨土地无偿使用转为企业后需要购买土地或缴纳租金大幅增加了院所成本二是人员社保事业编制员工2014年之前并没有缴纳社保其社保账户存在较大缺口若全部由院所承担成本也很高三是改制后事业费停拨影响院所效益四是税收政策不明朗院所生产的军品是直接免征增值税的未来是否和民营企业一样先征后返尚不明确院所改制尚需中央政府地方政府和企业共同确定改制成本的分担目前尚无可复制的样板或仍在采用一事一议的方式向前推进从目前的政策指引和现有案例来看军工央国企正在以吸收合并剥离注入等多种形式进行资产的整合以期打造一批旗舰型军工央国企根据以往案例国有资产证券化主要分为两类一类是军工央企旗下集团企业如中航西飞经历2007年2012年2020年三次重大资产重组通过逐步引入优质航空制造资产成功打造为我国大中型军民用飞机的研制生产基地另一类是军工科研院所经营性资产注入如中瓷电子2022年1月28日发布公告拟向中电科13所发行股份购买其持有的氮化镓通信基站射频芯片业务资产及负债国博电子注入中电科55所有源相控TR组件业务完成IPO并于2022年7月登陆科创板表1军工行业主要的国企资产整合进展案例公司名称公告发布日资产整合进展2022年7公司拟通过国有产权交易系统挂牌以不低于经中国航天科技集团有限公司备案同意的净资航天机电月9日产评估值转让所持上海能航机电发展有限公司100股权股权划转国有股份无偿划转的股份过户登记手续已办理完毕即科工集团直接持有的航天发展股份2022年7航天发展151453634股占公司总股本的944无偿划转至其下属中国航天系统工程有限公司月29日以下简称系统公司将科工集团下属航天科工资产管理有限公司直接持有的航天发展请4参阅最后一页的重要声明国防军工行业动态研究报告股份43000000股占公司总股本的268无偿划转至系统公司公司控股股东北方光电集团有限公司以下简称光电集团的一致行动人兵工财务有限责任公司以下简称兵工财务根据投资安排计划自本公告披露之日起15个交易日2022年8光电股份后的6个月内通过集中竞价方式减持其所持有的公司股份不超过10175216股即不月3日超过公司总股本的2且任意连续90日内通过集中竞价交易方式减持股份总数不超过公司总股本的1哈航集团所持有的中直股份157428702股以及中直有限所持有的中直股份2022年8中直股份75350398股均已经过户至中航科工名下中航科工目前持有中直股份271431658月26日股占中直股份总股本的46052017年4本次交易整体方案分为重大资产出售发行股份购买资产和募集配套资金将剥离盈利能力中航沈飞月11日较弱的资产同时发行股份购买沈飞集团100股权2018年2018年3月宣布注销无锡动控全部股权2019年7月宣布成立铸鑫科技清算组2020航发控制-2020年年1月江苏动控移交指定破产管理人后不再纳入合并范围公司与兴湘资产公司签署了产权交易合同兴湘资产公司以人民币玖亿贰仟肆佰贰拾伍2020年7湘电股份万捌仟玖佰捌拾捌元受让湘电风能的股权关于公开挂牌92425898800100月1日转让全资子公司股权的进展公告公告编号2020临-0852020年末公司实行重大资产置换以持有的空间电源力神特电股份与重庆声光等持有的2020年12电能股份西南设计芯亿达及瑞晶实业股权进行置换控股股东变为重庆声光电业务变更为硅基模资产注入和剥月12日拟半导体芯片相关业务离公司拟发行股份及支付现金购买中国兵器装备集团有限公司持有的重庆建设工业集团有2022年5西仪股份限责任公司100股权同时拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票募集配套资金以月14日下简称本次交易本次交易构成关联交易重大资产重组不构成重组上市基于内部管理计划调整的原因慧博芯盛慧博芯业和国联之芯拟退出本次交易慧博芯盛慧博芯业不再以其分别持有的博威公司815股权和博威公司769股权参与本次发行股2022年8份购买资产交易国联之芯不再以其持有的国联万众53971股权参与本次发行股份购买中瓷电子月29日资产交易同时中国电科十三所持有的博威公司1116股权不再纳入本次交易标的资产范围中国电科十三将以其所持有的博威公司剩余7300股权继续参与本次发行股份购买资产交易中航电子和中航2022年9公司收到实际控制人中国航空工业集团有限公司转来的国家国防科技工业局下发的批复国吸收合并机电月8日家国防科技工业局原则同意中航电子吸收合并中航机电资料来源wind中信建投14整体上市股权激励是大势所趋吸收合并剥离注入多措并举军工行业国企改革带来两提升两促进即提升资产证券化率提升研究可适度促进全产业链的景气度提升促进全产业链的业绩释放目前国企改革的三年行动计划已进入收尾期总结而言国资委提出了深化改革的明确方向一是加大优质资产注入力度二是降低同业竞争聚焦主业明晰上市公司定位三是优化股权结构强化正向激励推动股权激励应做尽做从中可以看到军工国改主要聚焦于三大方向一是注册制全面落地北交所成立背景下军工优质资产IPO二是上市公司股权激励计划的继续推出三是现有优质资产的整合及体外核心资产注入请5参阅最后一页的重要声明国防军工行业动态研究报告我们判断未来军工国改或将以现有上市公司为核心通过资产注入和股权激励两者相互结合以期打造旗舰型上市公司无论是在近三年IPO成功上市的军工企业还是在目前在IPO排队阶段的军工企业中军工民企的比例显著高于央国企我们认为未来军工企业IPO将仍以民企为主军工央国企的改革则会以现有上市公司为核心进行资产整合以便实现军工集团核心资产的整体上市同时相关企业或将继续推动股权激励应做尽做配合资产整合打造旗舰型上市公司二投资策略军工国改有望深入推进重点推荐两大投资主线在投资逻辑上首选已完成基本整体上市且激励机制理顺的龙头标的次选有较大资产整合空间或激励机制有望理顺的公司一基本整体上市且激励机制理顺西部超导振华科技中航沈飞中航重机中无人机中航光电中航西飞二有较大资产整合空间或激励机制有望理顺国睿科技航天电子中直股份洪都航空表2重点公司盈利预测收盘价总市值归母净利润亿元PE公司名称元亿元21A22E23E21A22E23E西部超导945443974111121482589414310振华科技11460594149123313001394246175基本整体上中航沈飞59181160169622132898698517373市且激励机中航重机301944489112891751498304214制理顺中无人机4648314296417580912804584中航光电5700906199128233347455335284中航西飞2448678653136916231011482498有较大资产国睿科技1664207526666805403308253整合空间或航天电子65517879911211389334290247激励机制有中直股份46412749139501214300288294望理顺洪都航空2450176151077107185022891650资料来源wind中信建投数据截止到12月26日请6参阅最后一页的重要声明国防军工行业动态研究报告三风险提示1国防预算增长不及预期近年来国防预算维持较为稳定的增长军工政策向好但存在国家政策及国家战略的改变而减少国防预算的支出的可能性2武器装备交付不及预期受全球疫情影响各国持续强化社交隔离出入境限制强制性停工停产等防疫管控政策措施同时叠加地区紧张因素世界经济贸易往来链路受到较大冲击如船舶等行业存在无法按时完成施工及延期交付风险3相关改革进展不及预期国家对未来形势的判断和指导思想决定了行业的发展前景国家宏观经济政策产业发展政策对军工企业战略方向确定产业选择及投资并购方向均有重大影响请7参阅最后一页的重要声明国防军工行业动态研究报告黎韬扬军工行业首席分析师北京大学硕士2015-2017年新财富军工行业第一分析师介绍名团队核心成员2015-2016年水晶球军工行业第一名团队核心成员2015-2016年Wind军工行业第一名团队核心成员2016年保险资管最受欢迎分析师第一名团队核心成员2017年保险资管最受欢迎分析师第二名水晶球军工行业第二名Wind军工行业第二名2018-2019年水晶球军工行业第四名2018年新财富军工行业第五名2018-2020年Wind军工行业第一名2019年新财富军工行业第四名2019-2020年金牛奖最佳军工行业分析团队2019年财经研究今榜行业盈利预测最准确分析师2020年新财富军工行业入围2020年水晶球军工行业第五名请8参阅最后一页的重要声明国防军工行业动态研究报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后买入相对涨幅15以上6个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6增持相对涨幅515个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券股票评级中性相对涨幅-55之间市场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪减持相对跌幅515深300指数作为基准新三板市场以三板成指为卖出相对跌幅15以上基准香港市场以恒生指数作为基准美国市场以强于大市相对涨幅10以上标普指数为基准500行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅以上10分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区益田路6003号荣超商中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室务中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600请9参阅最后一页的重要声明国防军工行业动态研究报告联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihkwengqifancsccomcn请10参阅最后一页的重要声明