我们认为，当前影响工业金属和黄金价格以及权益估值的主要因素是两个：美联储加息放缓以及明年降息预期，国内经济复苏预期。当前这两个关键因素正在发生一些积极的变化，很有可能成为金属价格走出底部乃至反转的催化剂。
　　受到年内激进加息的影响，美国需求表现出疲软，经济承压，出现衰退征兆，叠加金融市场风险累计；以及加息效果传导至实体经济进而影响通胀存在一定时滞性，或将促使美联储在明年转向——停止加息或直接降息。
　　中央一系列重要会议均定调明年稳增长，随着疫情放开，基建、地产等有望迎来复苏。
　　基本金属：铜、铝供应端存在明显瓶颈，下游需求向好，行情大年有望启动。
　　贵金属：作为大类资产，伴随加息放缓及后续停止加息，流动性边际改善，金价有望上行，突破现有价格区间。
　　锂：全球供应不确定性增强，预计锂价小幅调整后开始反弹，届时锂板块有望迎来估值修复，看好国内锂资源企业。
　　稀土：南北“双寡头”格局初步形成，资源配置进一步优化，下游需求稳步增长，预计2023年价格将趋于稳定。
　　磁材：下游新能源、消费电子、节能变频家电等领域增长态势良好，拉动磁材需求。
　　风险提示：宏观经济大幅波动，需求不及预期，供应释放超预期，项目进度不及预期。

研究报告全文：证券研究报告行业评级强大于市流动性叠加复苏广谱有色全面牛市有色金属行业2023年度行业策略报告姓名李帅华分析师SAC编号S1340522060001邮箱lishuaihuacnpseccom2022年12月23日1核心观点我们认为当前影响工业金属和黄金价格以及权益估值的主要因素是两个美联储加息放缓以及明年降息预期国内经济复苏预期当前这两个关键因素正在发生一些积极的变化很有可能成为金属价格走出底部乃至反转的催化剂受到年内激进加息的影响美国需求表现出疲软经济承压出现衰退征兆叠加金融市场风险累计以及加息效果传导至实体经济进而影响通胀存在一定时滞性或将促使美联储在明年转向停止加息或直接降息中央一系列重要会议均定调明年稳增长随着疫情放开基建地产等有望迎来复苏基本金属铜铝供应端存在明显瓶颈下游需求向好行情大年有望启动贵金属作为大类资产伴随加息放缓及后续停止加息流动性边际改善金价有望上行突破现有价格区间锂全球供应不确定性增强预计锂价小幅调整后开始反弹届时锂板块有望迎来估值修复看好国内锂资源企业稀土南北双寡头格局初步形成资源配置进一步优化下游需求稳步增长预计2023年价格将趋于稳定磁材下游新能源消费电子节能变频家电等领域增长态势良好拉动磁材需求风险提示宏观经济大幅波动需求不及预期供应释放超预期项目进度不及预期2目录CONTENTS一行情回顾及2023年机会二铜铝需求复苏行情大年三贵金属美联储加息放缓四锂依旧处于紧平衡五稀土价格趋于稳定六磁材下游需求火爆301有色金属回顾及机会推荐4有色金属市场表现回顾2022年初至今截止2022年12月20日沪深300下跌215有色指数下跌169跑赢大盘56个百分点有色板块中表现最好的是黄金板块上涨10跑赢有色行业315个百分点其次为铜下跌7跑赢有色行业145个百分点有色个股中年初至今涨幅最大的是吉翔股份上涨1045其次为神火股份上涨740图表22022年金属子行业涨跌幅图表1有色金属和沪深300的涨跌对比图表32022年以来涨跌幅前10只股票数据来源Wind中邮证券研究所请参阅附注免责声明数据来源Wind中邮证券研究所有色金属市场表现回顾从金属价格来看2022年初至今截至2022年12月20日工业金属价格普遍下跌其中铜价下跌14铝价下跌15锌价下跌16铅价下跌3锡价下跌38贵金属中金价上涨0白银价格上涨5能源金属价格表现较好碳酸锂锂价上涨98氢氧化锂上涨148镍价上涨34稀土中氧化镨钕价格下跌19钕铁硼价格上涨17氧化镝价格下跌18图表42022年基本金属和贵金属价格涨跌幅图表52022年新能源金属和稀土价格涨跌幅数据来源Wind中邮证券研究所数据来源Wind中邮证券研究所请参阅附注免责声明6定调稳增长明年基建地产迎来需求修复12月6日召开的中央政治局会议释放出稳增长的强烈信号明确明年要坚持稳字当头稳中求进继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策加强各类政策协调配合形成共促高质量发展的合力中央经济工作会议围绕稳增长要求加大中央财政支出力度将提振消费摆上优先位置重新强调房地产的支柱产业地位地方债发行带动下一批重大基建项目正在加快冲刺全年目标国家统计局数据显示2022年1-10月基础设施投资同比增长87连续6个月回升随着国内地产基建制造业的复苏基本金属需求有望迎来边际改善疫情防控放开经济复苏指日可待12月7日国务院联防联控发布了新十条提出非高风险区不得限制人员流动不得停工停产停业经济复苏指日可待图表6国内固定资产投资完成额累计同比增长图表7国内社会融资规模亿元数据来源Wind中邮证券研究所数据来源Wind中邮证券研究所请参阅附注免责声明7美联储进入加息末期明年或将降息美国时间12月14日晚美联储加息50bp符合预期加息幅度首次回落预示加息进程进入后半段明年下半年可能降息最新点阵图显示明年的联邦基金利率预期中值由46上调至51据FedwatchTool预测23年2月和3月将分别加息25bp由此可推测明年5月或为最后一次加息即将出现拐点通胀有回落趋势货币紧缩政策的累计效果时滞性逐步显现最新11月份数据显示美国CPI回落至71核心CPI回落至60受到年内激进加息的影响美国需求表现出疲软经济承压出现衰退征兆叠加金融市场风险累计以及加息效果传导至实体经济进而影响通胀存在一定时滞性或将促使美联储在明年转向停止加息或直接降息图表8联邦基金利率目标区间预期中值图表9美国CPIvs核心CPI图表10新增非农就业人数万人美国CPI美国核心CPI新增非农就业人数万人1001098807660544032201002020-03-012020-05-012020-07-012020-09-012020-11-012021-01-012021-03-012021-05-012021-07-012021-09-012021-11-012022-01-012022-03-012022-05-012022-07-012022-09-012022-11-012020-01-01-20数据来源美联储官网中邮证券研究所数据来源Wind中邮证券研究所数据来源Wind中邮证券研究所请参阅附注免责声明802铜铝需求迎来复苏供应端存在明显瓶颈9铜南美事故频发供应增量不及预期根据ICSG数据2022年1-9月全球铜矿产量16143万吨同比增长35产能利用率约79主要由于智利秘鲁铜矿产量增长受阻2022年1-9月全球精炼铜产量19001万吨同比增长23其中原生精炼铜产量15906万吨再生精炼铜产量3095万吨智利秘鲁铜产量全球占比37社区环境等问题频发2022年1-9月智利铜矿产量下滑67主要由于疫情矿山品位下滑干旱缺水旷工等因素影响秘鲁铜矿产量仅增14主要由于Cuajone铜矿以及LasBambas铜矿停产时间延长图表11全球电解铜产量及同比kt图表12全球铜精矿产量及同比kt数据来源ICSG中邮证券研究所数据来源ICSG中邮证券研究所请参阅附注免责声明10铜企业资本开支持续不足铜矿资本开支不足新增铜矿明显不足标普数据显示铜矿的从发现勘探到投产一般需要18年过去10年新的重大铜矿发现严重不足2020年以来铜矿资源量增加4600万吨但新发现的铜矿只有600万吨2021年全球铜企的资本开支约为531亿美元相较于2012年最高值1208亿美元下降56图表14铜矿山从发现到投产的时间图表13全球电解铜产量及同比kt图表15铜矿山从发现到投产的时间数据来源标普中邮证券研究所请参阅附注免责声明数据来源标普彭博中邮证券研究所11铜2023年之后全球铜矿新增下滑新建项目不足2023-2025年铜矿新增产量逐步下降受益于2016-2017年那轮铜矿资本开支扩张我们看到近两年全球新扩建铜矿产能增长较多2022-2025年新投产项目中绿地项目占主导达67而绿地项目需要大量筹建工作建设周期长速度慢投资回报期长文化因素带来的跨国人员管理困难等问题都将为项目投产将带来更多不确定性预计2022-2025年全球新增铜矿增量分别为135万吨88万吨43万吨28万吨增量不断下降图表16全球铜精矿新增产量kt图表17全球铜矿投产计划万金属吨2022E2023E2024E2025EKamoa-Kakula24011010060OyuTolgoi2560100120ElTeniente125150100OlympicDam354555CobrePanama305020Gunnison167驱龙6480Quebrada60140Mirador2875Rosemont6065Chuquicamata5251Rosemont6065数据来源各公司公告中邮证券研究所数据来源ICSG中邮证券研究所请参阅附注免责声明12铜库存处于极低水平当前全球铜库存正处于历史地位铜价易涨难跌图表18国内电解铜现货库存万吨图表19LME全球电解铜库存吨图表20国内港口铜精矿库存万吨图表21SHFE电解铜库存吨数据来源钢联中邮证券研究所数据来源Wind中邮证券研究所请参阅附注免责声明13铜社会用电持续提升电网投资继续加大电网投资稳步提升传统需求稳中有进中国各终端行业铜消费中电力电网行业占比较高根据SMM统计2020年中国各终端行业铜消费中电力占比494其余分散在空调制冷163交通92电子69建筑83等领域2022年1-11月份全国全社会用电量78588亿千瓦时同比增长35国内电力等产业固定资产投资完成额同比增长196截至2022年11月底全国发电装机容量251亿千瓦同比增长81国内用电发电的稳步增长预计明年电网投资有望继续加大这将强有力的支撑了铜消费图表22中国铜下游需求占比图表23电力等行业固定资产投资完成额累计同比数据来源SMM中邮证券研究所数据来源Wind中邮证券研究所请参阅附注免责声明14铜资源端限制明显全球供需继续紧缺未来供给端放量受限新能源强力拉动需求增长预计2024年供需将现明显短缺未来随着新能源转型需求将逐步凸显光伏新能源汽车和风电三大领域将带动铜需求量根据ICSG数据口径我们预计20222025年全球精炼铜供给缺口分别为28103583万吨当前铜库存保持在低位预计铜价易涨难跌重点关注紫金矿业铜陵有色江西铜业等以上公司尚未覆盖图表24全球铜供需平衡表万吨2019202020212022E2023E2024E2025E原生铜产量2008207020682193228123242352图表25公司估值情况wind一致预期截至20221222再生铜产量401384415400400400400证券2022EPE2023EPE2024EPE2022EPB2022EEPS全球总产量2409245524822593268127242752简称江西增速19114434161095x100x96x08x178铜业铜陵118x98x94x14x028新能源汽车18275197127152182有色紫金115x102x91x13x087风电4260758391100110矿业光伏45507091100110121传统领域2330235923302350237423972421数据来源Wind中邮证券研究所全球总需求2435249625262621269127592835增速251237272527供需平衡26424428103583数据来源ICSG中邮证券研究所请参阅附注免责声明15铝冶炼端瓶颈明确国内供应偏紧电解铝产能天花板明确供应扩张受限2022年11月15日工信部发改委生态环境部三部门联合印发有色金属行业碳达峰实施方案确保2030年前有色金属行业实现碳达峰巩固化解电解铝过剩产能成果研究差异化减量置换据SMM统计截至12月初SMM国内电解铝建成产能至4526万吨包含已建成未投产的产能国内电解铝运行产能4059万吨全国电解铝开工率约为897达到4500万吨月的电解铝产能天花板未来国内电解铝供应或呈偏紧态势图表26中国电解铝月产量万吨图表272023年国内电解铝新增产能情况万吨省份公司项目产能23年投产产能云南云铝股份31083云南神火股份9018云南宏泰铝业16518云南其亚铝业357四川广元中孚5024四川广元弘昌晟126四川阿坝铝业2012四川启明星铝业2513内蒙古白音华铝业4620贵州贵州元豪铝业8787广西百矿铝业5030广西广西广投银海7020河南豫港龙泉608河南南山铝业846合计102572737数据来源钢联中邮证券研究所数据来源公司公告中邮证券研究所请参阅附注免责声明16铝海外能源价格高企电解铝纷纷减产海外电解铝受能源价格高企影响产能受冲击严重2021年来欧洲天然气价格大幅上涨电解铝能源高企企业生产成本快速提升随着年初俄乌冲突影响欧洲天然气供应进一步减少天然气价格再度上涨迫使欧洲电解铝企业开始减产据SMM截止2022年11月30日欧洲电解铝产能在已建成的260万吨产能中已减产238万吨减产比例达到58图表28欧洲电解铝厂减产情况图表29德国法国电价欧元千度建成产能减产产能国家企业备注万吨万吨AluminiumDunkerque法国285472022年1月10号宣布减产10下周进一步减产5IndustriesFranceAluminiumDunkerque欧洲最大的铝冶炼厂法国敦刻尔克铝业公司AluminiumDunkerqueIndustries法国28458IndustriesFranceFrance将减产22高管们警告称电价飙升正威胁到该行业的生存AldelAluminiumDelfzijlAldel铝厂17万吨的产能宣布减产60-70其中有5万吨的再生铝产能减产比例荷兰110110BV在原铝11万吨基础上9月2日宣布全部减产德国PrimaryProductsHamburg13039Trimet铝业旗下铝厂近日因能源价格问题减产近30德国NiederlassungVoerde9529Trimet铝业旗下铝厂近日因能源价格问题减产近30德国Essen165833月17日德国Trimet旗下Essen电解铝厂减产进一步扩大至508月23日消息德国铝生产商斯佩拉Speira在考虑将其德国冶炼厂的产量削减至德国Speira235120总产能的50因能源成本问题考虑9月份是否进行减产Slovalco铝厂2022年2月7日宣布进一步减产至602022年8月17日宣布9月底全部关斯洛伐克Slovalco175175停罗马尼亚AlroSlatina265159第一阶段减产60罗马尼亚AlroSlatina265106第一阶段已经减产609月初企业对外宣布可能在2023年5月前停止生产西班牙SanCiprianWorks22822820211229签署停产协议于202211执行在2024年重启生产黑山Podgorica6060黑山国有电力公司C12月31日停止对KAP铝厂供电Podgorica铝厂关停斯洛文尼亚Kidricevo8528Talum铝厂宣布2022年计划产量减少30斯洛文尼亚Talum8467能源价格高企斯洛文尼亚铝冶炼厂Talum将产量削减至20美铝于8月30日宣布因能源问题削减其Lista铝厂三分之一的产能一条约31万吨的挪威Lista9431生产线的削减预计将在14天内完成据外媒8月16日消息阿尔万斯英国铝业公司AlvanceBritishAluminium最新公布的未英国Lochaber4848审计账目显示该公司上年亏损了400万英镑由于有16个月没有审计账目这给其Lochaber铝冶炼厂的前景带来了重大的不确定性合计26081388数据来源彭博公司公告中邮证券研究所数据来源彭博中邮证券研究所请参阅附注免责声明17铝基建地产复苏需求企稳回升国内铝消费构成中建筑基建占比较大明年消费有望企稳回升12月6日召开的中央政治局会议释放出稳增长的强烈信号明确明年要坚持稳字当头稳中求进地方债发行带动下一批重大基建项目正在加快冲刺全年目标国家统计局发布的数据显示今年前10个月基础设施投资同比增长87增速比前三季度加快01个百分点连续6个月回升房地产销售处于磨底阶段复苏方向是明确的政策端稳楼市已形成稳需求保交楼稳主体等三位一体的组合拳前期缺位明显的稳主体政策自11月以来在以三箭齐发为代表的稳融资政策引领下开始迅速补齐推进销售端市场对于后续销售能否企稳复苏存在分歧但我们认为未来销售复苏方向是确定的但过程可能是缓慢且充满波动的房地产行业从长期看仍然是十万亿级别的市场经过2022年的大幅调整商品住宅销售量或已接近市场真实需求水平我们认为当前销售处于磨底阶段复苏方向是明确的图表30国内电解铝的需求占比图表31国内铝杆月度开工率季节性情况20182019202020212022706050403020100123456789101112数据来源SMM中邮证券研究所请参阅附注免责声明数据来源钢联中邮证券研究所18铝库存处于极低水平当前铝库存正处于历史地位铝价有望得到支撑图表32国内电解铝现货库存万吨图表33全球交易所铝库存吨图表34国内电解铝厂内库存万吨图表35国内铝棒现货库存万吨数据来源钢联中邮证券研究所数据来源Wind钢联中邮证券研究所请参阅附注免责声明19铝下游需求利好不断未来缺口持续扩大下游需求多项利好光伏新能源汽车等用量持续增长1目前风光大基地整县光伏等政策的推进国内的光伏装机量有显著增长根据中国光伏行业协会CPIA的预测到2025年我国新增光伏装机量有望达到110GW2新能源汽车电池载重较大铝合金以其质量轻抗拉抗压强度高延展性好等优异的特性正广泛应用于新能源车领域新能源车单车用铝量逐步提高32022年国家电网计划投资金额为5012亿元首次突破5000亿元创历史新高预计2023年电网建设特别是特高压和配电网两个领域将迎来加速期对铝的需求将会不断提升根据国际铝业协会数据口径我们预计2023年全球原铝过剩7万吨2024-2025年全球原铝短缺2565万吨重点关注云铝股份天山铝业未覆盖南山铝业未覆盖等图表36全球铝供需平衡表万吨2019202020212022E2023E2024E2025E图表37公司的估值情况wind一致预期截至20221222中国原铝产量3504370838504048419842504300海外原铝产量2861282528842734263426502650证券2022EPE2023EPE2024EPE2022EPB2022EEPS全球总产量6366653367346782683269006950简称增速云铝26310707100775x64x58x16x140股份南山中国铝需求量99x87x77x09x0333644395740134093415542254265铝业海外铝需求量2913243528612700267027002750天山89x74x66x15x088全球总需求6557639268746793682569257015铝业增速-2575-12051513数据来源Wind中邮证券研究所供需平衡1911411401172565数据来源国际铝业协会数据中邮证券研究所请参阅附注免责声明20