回望2022年，2021年中央经济会提出以经济建设为中心，提出2022年稳自当头、稳中求进。以基建为龙头的稳增长措施不断出台，但在实施过程中由于疫情反复，造成稳增长措施形成的实物工作量低于预期，地产投资也持续恶化；外加美国加息影响，造成与宏观直接相关的基本金属价格持续回落；俄乌冲突引发的全球能源危机进一步提升了企业生产成本。以上因素叠加，基本金属基本面一路下滑，股价超跌；镍、稀土、钨等部分小金属，新能源行业需求旺盛，但其他传统行业需求同样终受拖累，基本面也不同程度受损。受益渗透率超预期提升，以锂为代表的新能源金属保持强势上涨态势，成为金属行业最大的亮点。在海外衰退预期升温以及美国加息见顶、美元趋势性回调影响，贵金属也走出非常好的行情。
　　展望2023年，中央经济会提出仍然坚持稳字当头、稳中求进。我们认为，从宏观层面上看，海外有望结束加息周期甚至开始降息，俄乌逐步走向缓和，能源危机有望开始缓解；国内稳增长仍将持续，地产开始触底反弹，基建、制造业投资累积效应有望开始爆发，新能源等新兴产业持续高速发展。综合来看，需求内强外弱，基本面前低后高，将是2023年金属材料行业核心逻辑。
　　我们建议：
　　1、基本金属（黑色、铝、铜）：先修复估值、后EPS修复。考虑季节性因素以及稳增长落地节奏，我们预计：
　　上半年以预期修复阶段为主，重点建议关注“两低一大”（低股价、低估值、大龙头）品种，黑色金属中的华菱钢铁、新钢股份、中信特钢、久立特材等。铝中的南山铝业、神火股份、天山铝业、明泰铝业等，铜中的紫金矿业、洛阳钼业、金诚信。
　　下半年经济复苏加速，有望兑现EPS修复，重点关注国内市场为主，基建地产消费相关性强的品种，黑色金属：中南股份、方大特钢、三钢闽光、新兴铸管等；铝：志特新材、鼎胜新材、华峰铝业、东阳光等；铜：海亮股份，金田股份、博威合金等。
　　2、贵金属：欧美经济衰落超预期或迎二次做多机会。重点关注银泰黄金、赤峰黄金等。
　　3、锂：基本面保持强劲，股价回调是机会。重点关注资源禀赋好标的：赣锋锂业、天齐锂业、盐湖股份、藏格矿业、西藏矿业、永兴材料等。
　　4、小金属：经济复苏有望带动传统需求增量，重点关注北方稀土、广晟有色、盛和资源、金力永磁等稀土永磁公司，锡业股份、金钼股份、洛阳钼业。
　　5、新材料：自主可控和新兴产业发展仍是主逻辑。重点关注：铂科新材、有研新材、横店东磁等。
　　风险提示：国内经济复苏不及预期；海外衰退超预期；美联储加息超预期。
　　

研究报告全文：行业研究证券研究报告有色金属2022年12月25日有色金属钢铁行业2023年度投资策略推荐维持蓄力2022复苏2023回望2022年2021年中央经济会提出以经济建设为中心提出2022年稳自华创证券研究所当头稳中求进以基建为龙头的稳增长措施不断出台但在实施过程中由于疫情反复造成稳增长措施形成的实物工作量低于预期地产投资也持续恶化证券分析师马金龙外加美国加息影响造成与宏观直接相关的基本金属价格持续回落俄乌冲突引发的全球能源危机进一步提升了企业生产成本以上因素叠加基本金属基邮箱majinlonghcyjscom本面一路下滑股价超跌镍稀土钨等部分小金属新能源行业需求旺盛执业编号S0360522120003但其他传统行业需求同样终受拖累基本面也不同程度受损受益渗透率超预证券分析师刘岗期提升以锂为代表的新能源金属保持强势上涨态势成为金属行业最大的亮点在海外衰退预期升温以及美国加息见顶美元趋势性回调影响贵金属也邮箱liuganghcyjscom执业编号走出非常好的行情S0360522120002展望2023年中央经济会提出仍然坚持稳字当头稳中求进我们认为从证券分析师巩学鹏宏观层面上看海外有望结束加息周期甚至开始降息俄乌逐步走向缓和能邮箱gongxuepenghcyjscom源危机有望开始缓解国内稳增长仍将持续地产开始触底反弹基建制造执业编号S0360522120001业投资累积效应有望开始爆发新能源等新兴产业持续高速发展综合来看需求内强外弱基本面前低后高将是2023年金属材料行业核心逻辑行业基本数据我们建议占比1基本金属黑色铝铜先修复估值后EPS修复考虑季节性因素股票家数只115002以及稳增长落地节奏我们预计总市值亿元2520625290流通市值亿元2143702325上半年以预期修复阶段为主重点建议关注两低一大低股价低估值大龙头品种黑色金属中的华菱钢铁新钢股份中信特钢久立特材等铝中的南山铝业神火股份天山铝业明泰铝业等铜中的紫金矿业洛阳钼相对指数表现业金诚信1M6M12M绝对表现-38-128-162下半年经济复苏加速有望兑现EPS修复重点关注国内市场为主基建地产相对表现-54-1359消费相关性强的品种黑色金属中南股份方大特钢三钢闽光新兴铸管等铝志特新材鼎胜新材华峰铝业东阳光等铜海亮股份金田股2021-12-232022-12-23份博威合金等52贵金属欧美经济衰落超预期或迎二次做多机会重点关注银泰黄金赤-6峰黄金等-172112220322052207221022123锂基本面保持强劲股价回调是机会重点关注资源禀赋好标的赣锋锂业天齐锂业盐湖股份藏格矿业西藏矿业永兴材料等-29小金属经济复苏有望带动传统需求增量重点关注北方稀土广晟有色4有色金属沪深300盛和资源金力永磁等稀土永磁公司锡业股份金钼股份洛阳钼业5新材料自主可控和新兴产业发展仍是主逻辑重点关注铂科新材有研新材横店东磁等风险提示国内经济复苏不及预期海外衰退超预期美联储加息超预期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载有色金属钢铁行业年度投资策略2023投资主题报告亮点基本金属着重自上而下研究基本金属宏观属性更强自从2020年全球疫情发生以来全球宏观极具变化全球基本金属价格随之剧烈波动我们对于基本金属研究的重点是从判断宏观趋势变化分析对具体行业上市的公司的影响我们认为2023年要重点关注全球流动性变化国内外宏观经济趋势国内经济政策导向疫情对经济影响等来决定基本金属投资策略新能源金属小金属新材料着重行业和龙头公司成长性以及边际变化研究这些行业下游需求除了成长性行业也有一部分在传统行业我们的研究重点是研究供需边际变化来判断行业成长的持续性重点关注龙头公司竞争力和投资机会我们认为2023年新能源等行业带动的需求增长仍将持续传统领域的复苏或将成为需求最大的边际贡献投资逻辑基本金属铜2023年全球铜矿供应提速矿端紧缺持续缓解冶炼优于矿山需求端内强外弱国内需求有望复苏且下半年好于上半年海外需求回落是大概率事件美联储加息斜率最陡阶段已经过去对有色金属价格的流动性压制逐步缓解预计2023年流动性支撑铜价偏强铝供给端保持刚性需求端传统成长共振我们预计2023年国内电解铝将有望维持紧平衡格局供给需求都存在进一步向好空间且受流动性宽松影响价格有望更加向好钢铁国内宏观变化是主逻辑稳增长政策持续发力疫情逐步影响逐步缓解行业至暗时刻已过需求端受益于稳增长措施累积效应及地产修复供给端有望保持政策性收缩节奏上上半年主要逻辑在于对于经济悲观预期的修复关注龙头二季度末或下半年预计经济复苏提速业绩有望开始兑现关注基建地产链高弹性品种我们认为基本面在2023年内强外弱前低后高特点明显配置上建议上半年以预期修复阶段为主重点建议关注两低一大低股价低估值大龙头品种下半年实物工作量开始逐步体现有望兑现EPS修复重点关注国内市场为主对宏观经济相关度高特别是基建地产链的弹性标的贵金属虽然美国通胀大概率已见顶但就业市场仍然紧张通胀粘性可能导致目标利率在中期维度维持高位目标利率对经济实体的影响有一定滞后预计明年美国进入衰退的确定性很高我们看好2023年黄金表现当前正处于中长期的黄金标的配置窗口期另外白银的光伏需求占比增加去库存助力白银价格弹性锂我们预计2023年全球锂资源理论上供需基本平衡供给有望加快放量但仍然会有很大不确定性制约车储需求维持增长政策刺激是核心稀土供给配额管理增量可控下游新能源车风电等需求高速增长经济复苏带动传统需求是最大亮点价格持续看好钼行业供应增速缓慢经济转型及能源产业发展有望带动含钼特钢不锈钢等应用领域需求稳步增长供需错配导致钼价格稳步上涨或将迎来新高锡汽车电动化智能化加速带动汽车电子产品需求快速增长经济复苏有望带动传统需求回暖预计未来几年供应缺口仍将维持新材料靶材由于技术垄断芯片认证周期长等因素高端靶材市场被西方国家垄断目前国内靶材市场国产化率仅仅30未来还有较大的增长空间金属磁粉芯是电气化时代核心软磁材料光伏和新能源车对磁粉芯的需求量在2025年将达到10万吨预计行业龙头的先发优势将充分受益证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载有色金属钢铁行业年度投资策略2023目录一激荡2022年9二有色基本金属铜铝宏观改善趋势向好11一2022年国际国内宏观冲击价格高位回落111铜供给干扰精炼铜供需紧张112铝能源危机供给主导价格波动14二2023年铜流动性支撑价格偏强171供给端冶炼优于矿山172需求端内强外弱193流动性更加友好支撑铜价21三2023年铝需求有望支撑行业向好231供给端保持刚性232需求端传统成长共振25三钢铁行业至暗已过复苏在即27一2022年需求垮塌大面积亏损再现271股价钢价双杀272行业持续出现大面积亏损283行业出现规模收缩态势29二2023年需求复苏供给刚性301需求端基建地产投资拉动增量302供给端产量或仍将收缩33三上半年预期修复下半年基本面兑现34四贵金属海外衰退布局良机36一2022年宏观波动价格走强36二2023年黄金海外衰退难逃中长机会启动37三2023年白银光伏需求占比大增去库存助力价格弹性40四投资建议2023年是中长期的黄金标的配置窗口关注未来1-3年成长性标的42五锂行业供需无虑持续看好43一2022年供给低预期需求高增速43二2023年供给释放有难度需求增长很确定441供给端放量仍存不确定性442需求端车储共发力45六小金属经济复苏弹性可期47证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3有色金属钢铁行业年度投资策略2023一稀土供应可控传统消费贡献弹性471价格趋稳保持高位472配额供给为主增量可控473新兴产业需求保持高景气49二钼供需缺口价格新高50三锡成长需求旺盛传统需求可期53七新材料政策扶持放量成长55一半导体材料-靶材全球市场持续增长国产替代空间大55二金属磁粉芯电气化时代核心软磁材料57八风险提示58证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4有色金属钢铁行业年度投资策略2023图表目录图表1有色黑色企业利润下滑9图表2PMI指数处于荣枯线以下9图表32022年金属月均价格同比涨跌幅9图表4钢铁有色申万指数走势10图表5各子行业当前估值水平10图表6申万各行业全年涨跌幅情况10图表72022年铜价铝价走势及复盘11图表8LME铜升贴水美元12图表9全球铜显性库存万吨12图表10全球精炼铜产量万吨12图表11全球再生精炼铜产量万吨12图表12再生铜杆产能利用率13图表13全球直接利用废铜量万吨13图表14全球铜矿山生产干扰率统计13图表15中国铜冶炼厂铜精矿TC美元吨14图表16智利铜矿产量万吨14图表17海外电解铝减产统计万吨14图表18TTF天然气期货价格走势15图表19欧洲各国市场交易电价按照汇率换算人民币元kWh15图表20中国电解铝开工产能万吨15图表21中国电解铝日均产量万吨15图表22国内电解铝日均表观消费量万吨16图表23日本欧洲及美国现货铝锭溢价美元吨16图表24铝材出口情况万吨16图表25国内电解铝社会库存万吨16图表26模拟电解铝利润走势图16图表27中美欧消费者消费信心指数17图表28美国国债收益率17图表29中国美国欧元区制造业PMI17图表30Sentix投资信心指数17图表31铜价与全球铜矿产能增长的关系18图表32全球矿山铜产量千吨18图表33国内铜冶炼厂检修影响产量万吨19证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5有色金属钢铁行业年度投资策略2023图表34铜冶炼厂毛利元吨19图表35中国电解铜产能万吨及产能利用率19图表36全球电解铜产能万吨及产能利用率19图表37新能源对铜需求的拉动测算19图表38房地产开发投资新开工施工竣工销售面积同比增速20图表39电网电源基本建设投资完成额同比20图表40韩国越南中国出口情况21图表41IMF与OECD对全球经济增长的预测21图表42美国平均时薪及同比增速22图表43美国失业率与职位空缺率22图表44美国CPI住房分项和房价指数22图表45美国通胀的来源区分22图表46全球精炼铜供需平衡表22图表47分省份的电解铝开工率24图表482023年电解铝复产统计24图表492023年中国电解铝新投产统计24图表50中国电解铝供需平衡表25图表51上市钢铁企业估值情况27图表522022Q1钢铁行业获得一定超额收益28图表53钢材价格走势单位点28图表54粗钢当月产量情况万吨28图表55需求逐步走弱28图表56铁矿石焦炭价格走势29图表57热卷冷轧螺纹钢毛利元吨29图表582000年以来我国粗钢产量与主要宏观指标变化情况29图表59钢材社会库存情况30图表60城镇调查失业率30图表61工业企业经营情况30图表622008年经济反弹部分指标同比增速31图表632020年经济反弹部分指标同比增速31图表64建筑国企合同订单与基建投资完成额走势31图表65房地产开工情况32图表66固定资产水利建设投资情况33图表67原油价格高位运行33图表68国内火电项目核准情况33证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6有色金属钢铁行业年度投资策略2023图表69国内火电项目开工情况33图表702023年不同GDP增速下粗钢供需对应情况33图表71PMI原材料库存指数34图表72螺纹钢期现价格走势情况34图表732022年金价走势与重要时点复盘36图表74美国十年期国债收益率与金价的关系36图表75美国即期实际利率与金价的走势36图表76美国十年期实际利率与金价的走势36图表77金价与市场加息预期的变动关系37图表78美国平均时薪及同比增速37图表79美国失业率与职位空缺率37图表80美国CPI住房分项和房价指数38图表81美国通胀的来源区分38图表82市场对加息路径的预测38图表83美国国债收益率之差39图表84衰退周期利差倒挂与金价走势的关系39图表85当前美国失业率与职位空缺率的关系40图表86金银比与银库存的关系40图表87白银各行业需求占比41图表88光伏的白银需求Moz及同比增速41图表89白银的光伏行业需求占总需求量的比重41图表90全球白银供需平衡41图表91全球白银供需平衡表41图表92锂辉石及碳酸锂价格走势图43图表93中国新能源车渗透率43图表94动力电池产量MWh及同比44图表95新能源车销量万辆及同比44图表96全球锂资源供给预测按资源类型44图表97全球锂资源供给预测按地区44图表98全球锂资源供应量增长拆分万吨LCE45图表99全球锂需求端预测46图表100全球锂供需平衡万吨LCE46图表1012020年至今氧化镨钕价格走势图47图表1022020年至今氧化镝和氧化铽价格走势图47图表1032010年以来轻重稀土配额情况吨48证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7有色金属钢铁行业年度投资策略2023图表1042017-2022年氧化镨钕供应情况48图表105中国稀土功能材料产值占比2018年49图表106高性能稀土永磁下游需求占比49图表107汽车风电家电消耗磁材测算50图表1082007年10月以来钼精矿价格走势图元吨51图表1092017-2021年全国钼精矿产量51图表1102021年国内钼矿企业CR5达5251图表1112020年钼的初次应用分布52图表1122013-2021年铬镍系不锈钢产量万吨52图表11320019-2023年全球钼供需平衡表53图表1142007年以来长江有色锡价走势图53图表1152020年全球锡下游消费结构54图表116锡焊料消费方向54图表117全球锡供需平衡表54图表118各种金属及用途的靶材55图表119各种金属及用途的靶材55图表120半导体靶材的溅射前后对比图55图表121靶材产业链金属提纯及中游加工环节56图表1222006年以来全球和中国半导体材料销售额56图表123金属软磁粉芯主要用作各类电感器件57图表124金属软磁粉芯的应用领域57图表1252019-2025年全球新增光伏装机量58图表1262019-2025年中国新增光伏装机量58图表127全球新能源车消耗金属磁粉芯测算58证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8有色金属钢铁行业年度投资策略2023一激荡2022年回望2022年2021年中央经济会提出以经济建设为中心提出2022年稳自当头稳中求进以基建为龙头的稳增长措施不断出台但在实施过程中由于疫情反复全社会工作重点及资源向防疫倾斜造成稳增长措施形成的实物工作量低于预期地产投资也持续恶化外加美国加息影响造成与宏观直接相关的基本金属价格持续回落俄乌冲突引发的全球能源危机进一步提升了企业生产成本以上因素叠加使得宏观直接相关的基本金属基本面一路下滑股价超跌镍稀土钨等部分小金属虽然有新能源行业需求支撑但其他传统行业需求同样终受拖累基本面也不同程度受损受益渗透率超预期提升以锂为代表的新能源金属保持强势上涨态势成为金属行业最大的亮点在海外衰退预期升温以及美国加息见顶美元趋势性回调影响贵金属也走出非常好的行情图表1有色黑色企业利润下滑图表2PMI指数处于荣枯线以下资料来源国家统计局华创证券资料来源国家统计局华创证券图表32022年金属月均价格同比涨跌幅资料来源wind华创证券注数据选取时间为2022年1月至12月16日证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9有色金属钢铁行业年度投资策略2023板块指数持续下行估值已触及底部区域钢铁申万板块年初至今下跌2005有色金属申万年初至今下跌1679具体来看贵金属年初至今取得732正收益其余普钢特钢金属新材料小金属工业金属能源金属分别下跌200823871702198410022725经过一年的震荡下行之后各子板块估值均已处于近五年来的低位图表4钢铁有色申万指数走势图表5各子行业当前估值水平资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券注日期选取12月16日起近五年图表6申万各行业全年涨跌幅情况资料来源wind华创证券展望2023年我们认为宏观复苏将带来投资机会内强外弱前低后高国内需求主导将是2023年金属材料核心逻辑证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10有色金属钢铁行业年度投资策略2023二有色基本金属铜铝宏观改善趋势向好一2022年国际国内宏观冲击价格高位回落1俄乌冲突俄罗斯是全球重要的金属原材料生产国对于欧洲来说俄罗斯的供应更加举足轻重年初俄乌冲突以及西方的制裁措施导致市场预期来自俄罗斯的供应将受到冲击另一方面俄乌冲突加剧了欧洲的能源危机耗电量较大的金属品种如铝锌的价格暴涨因此海外金属价格均出现不同程度的上涨但西方的制裁从长期来讲仅仅改变了贸易流向实际供给影响并不剧烈2国内疫情在4月时上海疫情的扩散超出市场预期导致金属价格和权益市场均对该事件进行了重新定价国内宏观经济和预期受到打击3美联储加息今年以来美国CPI同比数据持续创1982年以来新高美联储为应对快速上升的通胀不得不从6月开始连续四次加息75BP在高目标利率下衰退预期主导了工业金属价格第一轮大幅下跌至53480元吨并在悲观预期见底后反弹在美国11月CPI超预期下降之后预示着加息最快的阶段已过仍然健康的基本面支撑工业金属价格出现修复行情图表72022年铜价铝价走势及复盘资料来源wind华创证券需求端的强现实与弱预期叠加成为市场主要矛盾点2022年度工业金属价格大幅走弱主要来源于预期走弱1铜供给干扰精炼铜供需紧张从现实供需来看精炼铜并没有存在显著过剩主要体现在1现货升水高企从2020年疫后复苏以来需求拉动现货出现持续的back结构现货高升水甚至在2021年11月和2022年10月出现了现货的挤仓即使在铜价大幅下跌的6-7月现货也几乎没有出现贴水这些现象证明了铜价下跌并不是由现实供需关系导致的2社会库存仍然处于历史底部我们观察全球显性库存除了今年年初的季节性累库且累库不及预期春节后的库存仍然在持续下降目前全球显性库存仍然仅为1959万吨几乎回到2009证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11有色金属钢铁行业年度投资策略2023年前的水平而2021年铜消费量较2009年增长了413现货交易中并没有出现持续性的买方市场情况市场博弈仍然较为均衡图表8LME铜升贴水美元图表9全球铜显性库存万吨资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券2022年仍然存在精炼铜供需紧张的情况主要原因是1再生铜供应遭遇干扰从ICSG统计数据可以看到2022年1-10月全球精炼铜包括原生和再生产量累计同比增速为276而再生精炼铜的累计增速仅为056中国在2021年年底公布的针对再生资源利用的财税40号文造成行业内出现短期的扰动再生铜杆开工率下滑1-10月再生铜杆产量累计同比为-21原生铜杆对再生铜杆的替代加剧了精炼铜的供需紧张图表10全球精炼铜产量万吨图表11全球再生精炼铜产量万吨资料来源ICSG华创证券资料来源ICSG华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12有色金属钢铁行业年度投资策略2023图表12再生铜杆产能利用率图表13全球直接利用废铜量万吨资料来源Mysteel华创证券资料来源Mysteel华创证券2智利秘鲁的大型矿山产出明显不及预期铜矿出现品位下降极端干旱矿山事故社区阻碍等等智利2022年1-10月铜矿山产量同比下降了575例如全球最大铜矿山Escondida在2022年前三季度的矿山铜产量下降了6主要原因是当地选矿厂进料品位下降了4今年上半年安托法加斯塔的Centinela铜矿山选矿厂加工矿石品位下降了254造成同比减产约27智利最大露天矿山LosPelambres因干旱精矿运输管道泄漏以及水资源供应不稳定影响2022年上半年产量同比下滑419伦丁矿业地下铜矿山Alcaparrosa作业过程中发现天坑后彻底关闭矿山开采并考虑永不复采预计将缩减伦丁矿业约2年产量这些原因可以归结为这些大型矿山的老龄化相比于大型铜矿中小型铜矿放量超预期数据上的体现则是矿铜总产量增速明显高于头部大型矿山产量增速3矿山产量虽有一定放量但精炼产能并没有大明显扩张2022年1-10月矿山铜产量为16183万吨同比增长362矿山增速原生精炼铜增速再生精炼铜增速相对而言矿山对冶炼厂的强势地位有所削弱铜冶炼加工费也自2021年4月逆转跌势目前已经回到2018年的水平超过90美元吨图表14全球铜矿山生产干扰率统计资料来源WoodMackenzie华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13有色金属钢铁行业年度投资策略2023图表15中国铜冶炼厂铜精矿TC美元吨图表16智利铜矿产量万吨资料来源wind华创证券资料来源SMM华创证券2铝能源危机供给主导价格波动2022年一季度电解铝的主题是欧洲能源危机由于原油天然气以及欧洲电价飞涨海外电解铝减产在不断扩大从2021年12月到2022年6月欧洲和北美洲减产电解铝产能达到148万吨占2021年北美中欧西欧总产量的205其中欧洲118万吨年美国304万吨年影响较大的企业包括美铝在西班牙的SanCiprian工厂海德鲁在斯洛伐克的Slovalco工厂世纪铝业在美国的Hawesville工厂等图表17海外电解铝减产统计万吨减产产国家所属企业减产铝厂总产能简介能法国敦刻尔克铝业计划关闭54台电解槽相当于关于关闭总产能的20法国AIPDunkirk28462约581万吨罗马尼亚AlroSlatina28317第一阶段关停60产能西班牙美铝SanCiprian228228工厂关停两年到2024年Aldel公司将暂停原铝生产Aldel是荷兰唯一的原铝生产商年产能为11荷兰AldelDelfzl1111万吨原铝和5万吨回收铝斯洛文尼亚TalumSlovenia84672公司已将原铝产量削减至其冶炼产能的20左右斯洛伐克海德鲁Slovakia175175挪威海德鲁将在9月底前停止斯洛伐克175万吨年冶炼厂的所有生产黑山UnipromKAP66Uniprom公司计划在2021年12月30日前关闭铝冶炼厂KAP的电解厂VoerdeHambur总部位于德国的TRIMET公司表示由于俄罗斯入侵乌克兰后能源价格上德国Trimet3951975gEssen涨该公司将在未来几周内将其埃森工厂的铝产量减少50欧洲大型铝轧制公司Speira正考虑将其德国铝冶炼厂的产量削减至总产能德国SpeiraNoyce168的50以应对不断飙升的能源成本世纪铝业在6月22日声明将暂时停止其位于肯塔基州Hawesville的铝冶炼美国世纪铝业Hawesville2525厂的运营时间长达1年之久美国美铝Warrick16154美国铝业关闭了其位于印第安纳州Warrick冶炼厂的三条生产线之一Lista3条电解槽生产线年产能为94000公吨一条生产线的缩减或挪威美铝Lista9431约31万吨将立即开始预计将在14天内完成证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号14有色金属钢铁行业年度投资策略2023减产总量14847资料来源公司公告阿拉丁Mysteel彭博欧洲铝业协会华创证券整理图表19欧洲各国市场交易电价按照汇率换算人民图表18TTF天然气期货价格走势币元kWh资料来源Bloomberg华创证券资料来源Bloomberg华创证券2022年年初国内电解铝产能复产超预期三季度出现波折由于今年一季度云南来水量较丰叠加去年四季度的限电限产被大力纠偏各地的电解铝产能在今年一季度大规模复产且节奏超预期到7月中国开工产能达到峰值4119万吨较2021年11月底部增长了362万吨增幅约96但到了9月全国异常持续高温以及西南地区雨水偏少导致四川云南相继出现用电紧张电解铝作为用电大户被要求停产或减产9月开工产能较7月下降了141万吨随着用电紧张得到缓解目前四川正在缓慢复产云南减产幅度没有进一步扩大图表20中国电解铝开工产能万吨图表21中国电解铝日均产量万吨资料来源阿拉丁华创证券资料来源阿拉丁创证券外需前高后低内需缓慢复苏2022年由于海外的减产海外的铝需求缺口需要由国内的出口来弥补铝材出口量的累计同比在6月达到了34的高增长欧洲和北美的现货铝锭溢价已经超过前一峰值2015年但是欧洲能源和加息的问题同样也会对欧洲需求造成冲击2022年5月之后铝锭现货溢价高位回落中国的铝材出口也逐月下滑验证了外需承压但与此同时国内电解铝表观消费量从5月的低位946万吨天逐渐回升10月的表观消费量升至1034万吨天国内消费正处于底部复苏周期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号15有色金属钢铁行业年度投资策略2023国内社会库存处于低位对铝价有一定支撑截止12月8日国内电解铝社会库存降至500万吨是近6年来同期最低位甚至低于2020年极低的库存对于电解铝价格形成一定支撑图表22国内电解铝日均表观消费量万吨图表23日本欧洲及美国现货铝锭溢价美元吨资料来源Wind阿拉丁SMM华创证券资料来源Bloomberg华创证券图表24铝材出口情况万吨图表25国内电解铝社会库存万吨资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券图表26模拟电解铝利润走势图利润元吨右轴总成本元吨A00铝价260008000230006000200004000170002000140000110008000-20005000-40002020-072019-042019-072019-102020-012020-042020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102019-01资料来源wind百川盈孚华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号16有色金属钢铁行业年度投资策略2023除了仍然较强的基本面格局以外从预期上来说2022年三季度海外衰退预期大幅抬升国内预期持续转弱从宏观经济本身的动能来看2021年下半年已经开始边际放缓主要体现是中美欧的PMI指数持续性高位回落经济复苏最快的阶段已经过去同时2022年美国CPI持续超预期6月CPI同比达到91创1982年以来新高美联储启动了本世纪以来斜率最陡峭的加息进程这直接导致市场预期衰退概率大大增加美国国债收益率曲线从2022年7月开始完全倒挂海外衰退风险加剧图表27中美欧消费者消费信心指数图表28美国国债收益率资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券图表29中国美国欧元区制造业PMI图表30Sentix投资信心指数资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券二2023年铜流动性支撑价格偏强1供给端冶炼优于矿山1铜矿供应有望提速2023年矿山端建成投产高峰已过但进入产能释放的大年回顾历史铜矿产能扩张周期一般滞后铜价上涨周期大约5年上一轮2017-2018年铜价的上涨周期带来了2022-2023年铜矿山投产的高峰并且2020年以来价格持续高位产业内扩建新建积极性高推进速度经常快于预期从产能分布上看目前全球铜矿山出现了新一轮的生产中心转移普遍开发于20世纪90年代的南美大型矿山进入了矿山老龄化周期矿山老龄化并不意味着停产而是生产证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号17有色金属钢铁行业年度投资策略2023不确定性提升与此对应地刚果金承担了近两年铜矿供应增长的主力军包括紫金矿业的kamoa项目洛阳钼业的TFM和KFM盛屯矿业的卡隆威项目等等综合来看2023年的新投产项目将较2022年有了一定下降主要包括第一量子的CobrePanama项目产能提升力拓的奥尤陶勒盖项目洛阳钼业的TFM和KFM泰克资源的QuebradaBlanca俄罗斯的Udokan项目五矿资源的LasBambas扩产安托法加斯塔的LosPelambres一期扩产合计预计新增产能85万吨相较2022年已经出现了一定程度的下降但由于2022年矿山增量将会在2023年全年释放并且2022年的矿山干扰可能在2023年有一定修复因此2023年的矿山铜产量预计将继续快速增长根据ICSG和WoodMackenzie测算2023年矿山铜产量的增量在1165-1339万吨增速在53-61图表31铜价与全球铜矿产能增长的关系图表32全球矿山铜产量千吨资料来源wind华创证券资料来源ICSG华创证券2铜冶炼利润有望继续增长2021年影响冶炼生产的因素如限电限产能耗双控疫情干扰等在2021年底得到改观我们原本判断2022年产能利用率将明显提升从而带动精炼铜供应快速提升但实际结果显示疫情管控进一步趋严破产重组冷料阶段紧张抵消了产能的释放2022年1-10月中国电解铜平均产能利用率847较去年同期仅提升了09个百分点2023年国内主要贡献增量的新增和爬产冶炼项目包括大冶有色江铜清远铜业白银有色江铜富冶和鼎中条山有色等贡献项目主要为2022年投产项目的爬产实际2023年落地项目有限度过2023年爬产高峰期2024年国内精炼铜产能将明显放缓且随着能耗环保等审批日益收紧冶炼精炼产能放缓将是长期趋势根据ICSG预测2023年预计全球精炼铜产量增长约849万吨增量低于矿产铜量冶炼利润有望进一步提升证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号18有色金属钢铁行业年度投资策略2023图表33国内铜冶炼厂检修影响产量万吨图表34铜冶炼厂毛利元吨资料来源wind华创证券资料来源百川盈孚华创证券图表35中国电解铜产能万吨及产能利用率图表36全球电解铜产能万吨及产能利用率资料来源Mysteel华创证券资料来源Mysteel华创证券2需求端内强外弱根据ICSG预测2023年全球精炼铜消费增速在14左右新能源需求将继续贡献主要增量预计拉动全球铜需求量424万吨自从2020年新能源需求爆发已经成为拉动铜需求的重要领域尤其是在2022-2023年宏观经济下行周期新能源需求对铜需求的托底作用更加关键2022年铜产品需求中增速最快的都是新能源相关产品我们综合市场预测预计2023年全球风电用铜886万吨贡献增量131万吨光伏行业用铜688万吨贡献增量88万吨新能源车用铜765万吨贡献增量206万吨三者合计用铜量为2338万吨2023年拉动铜需求增量424万吨图表37新能源对铜需求的拉动测算20212022E2023F2024F2025F全球风电新增装机GW93698115125140风电用铜万吨7217558869631078全球光伏新增装机GW170240275300330光伏用铜万吨425600688750825新能源汽车产销万辆6351118153020302750新能源车用铜万吨31855976510151375证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号19有色金属钢铁行业年度投资策略2023新能源用铜需求合计万吨14631914233827283278新能源行业拉动铜需求增量万吨30450424390551资料来源IRENASolarPowerEuropeGWECGGIISNEResearch中汽协华创证券1国内需求有望强劲国内铜需求在全球起主导作用根据WoodMackenzie报告2022年中国精炼铜消费量为13512万吨占全球精炼铜消费量540其他所有国家和地区的精炼铜消费量占460传统需求方面2023年房地产困境反转有望带动铜铝需求2022年下半年地产行业景气度快速下降疫情停工断贷直接打击了本就羸弱的市场信心开发投资新开工竣工销售等全链条数据降幅超预期铜下游需求分布在开工端和竣工端对应铜产品包括铜线铜管五金件等等铝在建筑行业中的需求占比超过13大部分用于铝合金门窗这些铜材铝材均感受到地产链需求出现了明显的下降地产政策调整密集出台政策底已现2022年11月以来针对地产行业的信贷债券融资股权融资的三支箭陆续出台这预示着地产行业流动性困境有望得到缓解地产公司因为流动性困难而不断失血的状况即将得到改变房贷利率持续下调部分城市首套房利率已经低于4部分限购限售政策也得到了相应调整我们预计2023年下半年房地产行业将有明显回暖且地产竣工端地产后周期需求有望强于其他领域下游需求2023年预计仍将是逆周期调控的发力年基建电网仍有望保持较高增速2023年国内仍需要基建进行一定程度的托底基建是一项重要发力点而拉动铜需求最为明显的是电力行业相关投资受益于新能源领域爆发近年来增长最快的是电源建设尤其是光伏风电储能等项目的规模化建设新能源是整个铜下游领域中最为亮眼的方向图表38房地产开发投资新开工施工竣工销售面图表39电网电源基本建设投资完成额同比积同比增速资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券2海外需求回落是大概率事件美联储从2022年初开始的快速加息暂时未影响到美国经济的韧性但随着时间推移加息效果将会逐渐显现而其他国家和地区如欧洲开始进入衰退的时间点更早程度证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号20