投资逻辑
　　医药板块底部三重共振向上:政策、业绩、估值/持仓底部，持续边际改善。医药政策预期见底回升，医保谈判是2023年的重要催化:常规医药业绩底部，2023开启底部反转周期:估值历史底部，持仓底部低配，多类优质医药资产已极具长期配置价值。看好常规医药修复与创新双主线。
　　疫情防控进入新阶段，变异林毒性下降，我国进入科学精准防控新阶段，看好常规医药板块复苏大方向。由于疫情封控，医院端人流受到限制，创新药械的销售均受到不同程度影响。除了创新药械的院内销售外，相关在研产品的临床试验推进也受到疫情的影响，患者招募、临床试验的推进等过程都面临一定疫情的新挑战。伴随医院端业务回归常态化，相关业务进入持续恢复的上升通道。当然，考虑到流感等季节性疾病高发,以及新冠疫情潜在反复的可能性，医院端场景的业务修复可能是一个波折起伏、震荡向上的过程。
　　药品板块持续关注具备商业化推广能力的创新Pharma龙头、具备业绩兑现能力和确定性的转型药企、具备创新催化的biotech企业和中医药龙头企业四大方向。多年来持续的政策、资本推动下，新药研发速度持续加速，中国医药创新逐步接入1.0开花结果的阶段，创新成果不断开始上市、放量兑现，国内外合作保持高度活跃状态。随着院内诊疗的持续修复，医保谈判常态化催化创新成果快速兑现，持续看好本土创新药。
　　CX0有望成为2023医药配置胜负手:业绩有韧性，估值持续修复，节奏有差异。前期压制板块估值的主要因素主要有两个，行业景气度和中美关系。投融资来看，2021年历史高位之后，随着全球流动性的收紧,2022年较为明显的下降，但仍处于历史高位，医药创新需求来看，仍具有较强韧性，海外CX0的三季报来看，行业景气度保持较高水平，非新冠常规业务订单保持高增长，特别是biotech需求超预期、保持旺盛状态。因此CX0板块，特别是龙头公司的业绩高成长确定性强、具备较高的韧性。中美关系对重点公司和板块的压制作用，随着药明生物UVL的移出，持续修复。看好后续逐季度业绩和订单的兑现带来的估值持续修复。
　　医药上游供应链看好国产替代背景下的产业升级持续推进。“十四五”医药工业发展规划16次提及“供应链”，首次并多次提及“供应链稳定可控”。中国医药上游供应链已呈现出持续升级、中高端市场分层逐步替代趋势。①原料药:看好产业升级和产业延展带来的持续增量，另一方面基础盈利能力的持续修复也将成为2023年的一个趋势。②试剂耗材逐渐进入行业红利期，加速成长。行业红利与技术突破共同推动试剂耗材板块持续高景气，疫情带动抗原检测试剂和辅料需求增长、中国产业链优势承接低值医用耗材和实验室试剂耗材等需求转移、技术突破实现培养基、分离纯化填料等业绩放量。③制药装备产业:行业集中度不断提升,龙头新业务稳健拓展。④科学仪器国产替代加速，有望加速进入成长拐点。
　　投资建议
　　看好常规医药修复与医药创新双主线，重点关注药明生物、康龙化成、药明康德、恒瑞医药、聚光科技等。
　　风险提示
　　新冠疫情发展变化风险，创新药研发风险，产品产能不及预期风险，行业政策监管风险，订单及销售不及预期风险，医保谈判不及预期风险，国内和海外市场竞争加剧风险，汇率波动风险等、

研究报告全文：投资逻辑医药板块底部三重共振向上政策业绩估值持仓底部持续边际改善医药政策预期见底回升医保谈判是2023年的重要催化常规医药业绩底部2023开启底部反转周期估值历史底部持仓底部低配多类优质医药资产已极具长期配置价值看好常规医药修复与创新双主线疫情防控进入新阶段变异株毒性下降我国进入科学精准防控新阶段看好常规医药板块复苏大方向由于疫情封控医院端人流受到限制创新药械的销售均受到不同程度影响除了创新药械的院内销售外相关在研产品的临床试验推进也受到疫情的影响患者招募临床试验的推进等过程都面临一定疫情的新挑战伴随医院端业务回归常态化相关业务进入持续恢复的上升通道当然考虑到流感等季节性疾病高发以及新冠疫情潜在反复的可能性医院端场景的业务修复可能是一个波折起伏震荡向上的过程药品板块持续关注具备商业化推广能力的创新Pharma龙头具备业绩兑现能力和确定性的转型药企具备创新催化的biotech企业和中医药龙头企业四大方向多年来持续的政策资本推动下新药研发速度持续加速中国医药创新逐步接入10开花结果的阶段创新成果不断开始上市放量兑现国内外合作保持高度活跃状态随着院内诊疗的持续修复医保谈判常态化催化创新成果快速兑现持续看好本土创新药CXO有望成为2023医药配置胜负手业绩有韧性估值持续修复节奏有差异前期压制板块估值的主要因素主要有两个行业景气度和中美关系投融资来看2021年历史高位之后随着全球流动性的收紧2022年较为明显的下降但仍处于历史高位医药创新需求来看仍具有较强韧性海外CXO的三季报来看行业景气度保持较高水平非新冠常规业务订单保持高增长特别是biotech需求超预期保持旺盛状态因此CXO板块特别是龙头公司的业绩高成长确定性强具备较高的韧性中美关系对重点公司和板块的压制作用随着药明生物UVL的移出持续修复看好后续逐季度业绩和订单的兑现带来的估值持续修复医药上游供应链看好国产替代背景下的产业升级持续推进十四五医药工业发展规划16次提及供应链首次并多次提及供应链稳定可控中国医药上游供应链已呈现出持续升级中高端市场分层逐步替代趋势原料药看好产业升级和产业延展带来的持续增量另一方面基础盈利能力的持续修复也将成为2023年的一个趋势试剂耗材逐渐进入行业红利期加速成长行业红利与技术突破共同推动试剂耗材板块持续高景气疫情带动抗原检测试剂和辅料需求增长中国产业链优势承接低值医用耗材和实验室试剂耗材等需求转移技术突破实现培养基分离纯化填料等业绩放量制药装备产业行业集中度不断提升龙头新业务稳健拓展科学仪器国产替代加速有望加速进入成长拐点投资建议看好常规医药修复与医药创新双主线重点关注药明生物康龙化成药明康德恒瑞医药聚光科技等风险提示新冠疫情发展变化风险创新药研发风险产品产能不及预期风险行业政策监管风险订单及销售不及预期风险医保谈判不及预期风险国内和海外市场竞争加剧风险汇率波动风险等敬请参阅最后一页特别声明1行业深度研究内容目录医药板块底部三重共振向上政策业绩持仓底部持续边际改善4医药政策底部持续边际回暖关注明年初医保谈判4业绩底已现疫情影响持续减弱业绩预期底部反转7估值和持仓历史底部底部低配医药配置有望底部反转8疫情防控进入新阶段看好常规医药板块复苏大方向9变异株毒性下降我国进入科学精准防控新阶段9持续看好国内医药创新方向发展11国内创新药加快审评审批路径逐步完善12创新药企业持续研发投入管线不断推进13CXO有望成为2023医药配置胜负手业绩有韧性估值持续修复节奏有差异14估值和配置处于历史底部14国内医药创新具备一定韧性15全球医药创新持续保持高景气16中国医药上游供应链迎来黄金发展机遇期17整体观点17制药装备产业行业集中度不断提升龙头新业务稳健拓展17科学仪器产业经济高质量发展支柱型产业国产替代迎来拐点18投资逻辑20投资建议20风险提示20图表目录图表12022年医疗卫生政策全景4图表22012年至今国家医保基金收入和支出情况4图表32012年至今国家医保基金结余情况4图表4重点企业通过形式审查的重点品种部分5图表5医药制造业工业增加值当月同比7图表62016-2022H1诊疗人次亿人次8图表72021-2022年诊疗人次分析8图表8医药生物申万指数动态PE变化8图表9权益基金医药持仓情况估计值8图表10权益基金医药配置处于历史底部8图表11新冠变异株进化史9敬请参阅最后一页特别声明2行业深度研究图表1220205-202212月各时期主导变异株9图表13全球确诊病例统计10图表14全球死亡病例统计10图表15国内新增本土确诊病例和本土无症状感染者10图表162019Q1-2022Q2样本医院药品销售情况11图表172012-2022H1样本医院药品销售情况11图表18中国加速审评审批路径概览12图表19中国历年创新药上市审评平均时间天12图表20肿瘤领域代表性药物中美获批时间差13图表21A股创新药企业研发费用截至2022Q313图表22港股创新药企业研发费用截至2022H113图表23创新药企研发费用TOP102022年Q1-Q314图表24CXO指数动态PE情况14图表25部分国内CXO企业估值预期Wind一致预期15图表26国内创新药投融资情况15图表27国内创新药月度投融资情况15图表28国内历年创新药IND申报情况按受理号16图表29国内历年新登记临床情况16图表30全球生物医药投融资情况16图表31国内医药上游供应链发展阶段17图表32中国制药装备产业图谱18图表33国内质谱仪企业产品管线布局情况部分19敬请参阅最后一页特别声明3行业深度研究医药板块底部三重共振向上政策业绩持仓底部持续边际改善医药政策底部持续边际回暖关注明年初医保谈判协同推进三医联动改革推进医改向纵深发展医药医保医疗政策齐发力共筑三医联动宏伟蓝图今年国家相继出台了多份医疗卫生政策文件为2022年国家医疗卫生工作做出指示如政府工作报告深化医改重点工作任务药品管理法实施条例修订纠风工作要点等今年两会上代表们纷纷围绕带量采购创新药中医药等热点议题建言献策全国统一医保平台的建立标志着医保信息化标准化取得了里程碑式的突破同时医保支付方式改革也更进一步此外医保支付标准试点工作仍在不断推进门诊共济保障机制逐步建立健全医保基金监管加强公立医院高质量发展和互联网医院的落实等内容也尤为重要图表12022年医疗卫生政策全景来源各政府部门官网国金证券研究所全国医保基金收支平衡略有结余2021年基本医疗保险基金含生育保险总收入总支出分别为287万亿元24万亿元年末基本医疗保险含生育保险累计结存361万亿元2022年上半年基本医疗保险含生育保险基金收入152万亿元其中职工基本医疗保险含生育保险9933亿元城乡居民基本医疗保险5266亿元基本医疗保险含生育保险基金支出11万亿元其中职工基本医疗保险含生育保险6869亿元城乡居民基本医疗保险4161亿元2022年受疫情影响上海等部分地区常规医疗服务量有一定程度下降医保基金支出增速放缓图表22012年至今国家医保基金收入和支出情况图表32012年至今国家医保基金结余情况来源国家医保局国金证券研究所来源国家医保局国金证券研究所医保目录调整常态化关注明年初医保谈判中国医疗保险制度经历多年发展从敬请参阅最后一页特别声明4行业深度研究2017年起逐步进入到建设具有中国特色医疗保险制度的发展阶段2018年国家医疗保障局正式成立2018年以后我国逐渐建立起医保动态调整机制医保目录调整周期由原来的多年调整一次逐渐进展为每年常态化调整2020年起国家医保目录调整要求全部入选品种均需经过医保谈判每年的医保目录常态化谈判调整为创新药获批上市后进入医保目录提供了快速稳定的通道2022年6月13日国家医保局发布2022年国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案征求意见稿以及2022年国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录调整申报指南征求意见稿谈判药品续约规则征求意见稿非独家药品竞价规则征求意见稿经过2019年至2021年的发展2022年医保谈判政策已经趋于大致稳定其中针对鼓励仿制药品目录鼓励研发申报儿童药品清单中的药品和罕见病药品今年医保政策放宽了申报条件不要求在2017年之后获批其它产品的申报要求去2021年保持一致此外2022年医保局新出台了谈判药品续约规则规则清晰边际利好本次医保局公布了谈判药品续约规则征求意见稿分类提出谈判药品含谈判续约药品协议到期后的处理规则这一规则利好医保稳定品种长期来看利好所有品种在达到稳定状态后维持稳定的医保价格2022年9月国家医保局公布了2022年国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录调整通过形式审查的申报药品名单今年国家医保局共收到537条申报信息涉及490个通用名药品共计343个药品符合今年的医保目录调整申报条件通过了形式审查通过比例为70其中198个目录外药品通过形式审查通过比例为60目录145个目录内药品通过形式审查通过比例为91下一步这些药品将有资格进入到专家审评及后续的谈判或竞价环节建议关注医保谈判通过形式审查产品数量较多企业尤其关注1兼具研发能力和成熟销售能力的Pharma类企业例如恒瑞医药先声药业翰森药业中国生物制药科伦药业罗欣药业等2从Biotech成功成长为BioPharma的企业例如百济神州信达生物君实生物等3具有创新研发能力的头部Biotech企业例如荣昌生物康方生物艾力斯药明巨诺再鼎医药亚盛药业等图表4重点企业通过形式审查的重点品种部分序号药品通用名称是否独家通过的申报条件申报企业1羟乙磺酸达尔西利片是目录外条件1江苏恒瑞医药股份有限公司2脯氨酸恒格列净片是目录外条件1江苏恒瑞医药股份有限公司3瑞维鲁胺片是目录外条件1江苏恒瑞医药股份有限公司4注射用卡瑞利珠单抗是目录内条件2苏州盛迪亚物医药有限公司5马来酸吡咯替尼片是目录内条件2江苏恒瑞医药股份有限公司6注射用甲苯磺酸瑞马唑仑是目录内条件2江苏恒瑞医药股份有限公司7盐酸艾司氯胺酮注射液是目录内条件1江苏恒瑞医药股份有限公司8昂丹司琼口溶膜是目录外条件1江苏恒瑞医药股份有限公司9尼莫地平口服溶液是目录外条件15江苏恒瑞医药股份有限公司10普瑞巴林缓释片是目录外条件1江苏恒瑞医药股份有限公司11培门冬酶注射液是目录内条件1江苏恒瑞医药股份有限公司12注射用贝林妥欧单抗是目录外条件12百济神州北京生物科技有限公司13注射用卡非佐米是目录外条件1百济神州北京生物科技有限公司14注射用司妥昔单抗是目录外条件16百济神州北京生物科技有限公司15地舒单抗注射液是目录内条件12百济神州北京生物科技有限公司16替雷利珠单抗注射液是目录内条件2百济神州北京生物科技有限公司17阿达木单抗注射液否目录内条件2信达生物制药苏州有限公司18利妥昔单抗注射液否目录内条件2信达生物制药苏州有限公司19信迪利单抗注射液是目录内条件2信达生物制药苏州有限公司20特瑞普利单抗注射液是目录内条件2上海君实生物医药科技股份有限公司21恩沃利单抗注射液是目录外条件1四川思路康瑞药业有限公司敬请参阅最后一页特别声明5行业深度研究22斯鲁利单抗注射液是目录外条件1上海复宏汉霖生物制药有限公司23卡度尼利单抗注射液是目录外条件1康方药业有限公司24注射用维迪西妥单抗是目录内条件2荣昌生物制药烟台股份有限公司25注射用恩美曲妥珠单抗是目录外条件1上海罗氏制药有限公司26瑞基奥仑赛注射液是目录外条件1上海药明巨诺生物科技有限公司27甲磺酸奥希替尼片是目录内条件2阿斯利康无锡贸易有限公司28甲磺酸伏美替尼片是目录内条件2上海艾力斯医药科技股份有限公司29甲磺酸阿美替尼片是目录内条件2江苏豪森药业集团有限公司30奥氮平口溶膜否目录外条件1江苏豪森药业集团有限公司31伊奈利珠单抗注射液是目录外条件16常州恒邦药业有限公司翰森制药32甲磺酸氟马替尼片是目录内条件1江苏豪森药业集团有限公司33聚乙二醇洛塞那肽注射液是目录内条件1江苏豪森药业集团有限公司山东罗欣药业集团股份有限公司34注射用福沙匹坦双葡甲胺否目录外条件15江苏豪森药业集团有限公司正大天晴药业集团股份有限公司石药集团欧意药业有限公司35氢溴酸伏硫西汀片否目录外条件1正大天晴药业集团股份有限公司灵北北京医药信息咨询有限公司齐鲁制药有限公司36曲氟尿苷替匹嘧啶片否目录外条件1正大天晴药业集团股份有限公司37托伐普坦片否目录外条件2南京正大天晴制药有限公司38吸入用氯醋甲胆碱是目录外条件1正大天晴药业集团股份有限公司正大天晴药业集团股份有限公司39注射用多黏菌素E甲磺酸钠否目录外条件1江苏奥赛康药业有限公司山东罗欣药业集团股份有限公司40注射用福沙匹坦双葡甲胺否目录外条件15江苏豪森药业集团有限公司正大天晴药业集团股份有限公司41氟维司群注射液否目录内条件2正大天晴药业集团股份有限公司42来那度胺胶囊否目录内条件2正大天晴药业集团南京顺欣制药有限公司43唑来膦酸注射液否目录内条件2正大天晴药业集团股份有限公司44盐酸安罗替尼胶囊是目录内条件2正大天晴药业集团股份有限公司45注射用甲苯磺酸奥马环素是目录外条件1再鼎医药上海有限公司46西格列他钠片是目录外条件1成都微芯药业有限公司47奥雷巴替尼片是目录外条件1广州顺健生物医药科技有限公司亚盛药业48度维利塞胶囊是目录外条件1石家庄欧意和医药销售有限公司49阿普米司特片是目录外条件1江苏复星医药销售有限公司50奈妥匹坦帕洛诺司琼胶囊是目录外条件1江苏复星医药销售有限公司51替戈拉生片是目录外条件1罗欣药业上海有限公司52盐酸氨溴索喷雾剂是目录外条件1罗欣药业上海有限公司53盐酸丙卡巴肼胶囊是目录外条件1广州兆科联发医药有限公司54利鲁唑口服混悬液是目录外条件16广州兆科联发医药有限公司55枸橼酸爱地那非片是目录外条件1悦康药业集团股份有限公司56碳酸氢钠林格注射液否目录外条件1四川科伦药业股份有限公司敬请参阅最后一页特别声明6行业深度研究中长链脂肪乳氨基酸16葡萄57是目录外条件1四川科伦药业股份有限公司糖36注射液58注射用头孢他啶5葡萄糖注射液是目录外条件1四川科伦药业股份有限公司江苏海岸药业有限公司59舒更葡糖钠注射液否目录外条件1成都苑东生物制药股份有限公司四川科伦药业股份有限公司60阿兹夫定片是目录外条件1河南真实生物科技有限公司来源国家医保局国金证券研究所业绩底已现疫情影响持续减弱业绩预期底部反转受到疫情及集采等政策影响2022年1-11月我国医药制造业复苏相对缓慢后续疫情等因素持续减弱行业复苏底部反转预期持续增强2022年1-11月我国医药制造业工业增加值累计同比下降370图表5医药制造业工业增加值当月同比来源Wind国金证券研究所疫情及疫情防控措施对诊疗量有较大影响根据卫健委数据2022年1-3月全国医疗卫生机构总诊疗人次为159亿人次同比增长60其中公立医院83亿人次同比增长44民营医院16亿人次同比增长83基层医疗卫生机构52亿人次同比增长80但是二季度受疫情影响诊疗人次增速明显下降2022年1-6月全国医疗卫生机构总诊疗人次316亿同比增长仅10其中公立医院165亿人次同比下降08民营医院32亿人次同比增长42基层医疗卫生机构104亿人次同比增长30敬请参阅最后一页特别声明7行业深度研究图表62016-2022H1诊疗人次亿人次图表72021-2022年诊疗人次分析来源卫健委国金证券研究所来源卫健委国金证券研究所估值和持仓历史底部底部低配医药配置有望底部反转医药板块估值和持仓处于历史底部从权益基金的医药持仓和超配情况来看医药板块的配置也处于历史低配2023年医药配置有望底部反转2022年12月22日医药生物申万指数PEttm2312处于动态PE历史底部图表8医药生物申万指数动态PE变化来源Wind国金证券研究所图表9权益基金医药持仓情况估计值图表10权益基金医药配置处于历史底部来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明8行业深度研究疫情防控进入新阶段看好常规医药板块复苏大方向变异株毒性下降我国进入科学精准防控新阶段疫情三年来新冠病毒也在通过不断变异和人类做斗争产生了AlphaBetaGammaDeltaOmicron等变体目前世界流行的毒株为Omicron对比前几代毒株Omicron具有更强的传播性但毒性明显下降图表11新冠变异株进化史来源OurWorldinData国金证券研究所图表1220205-202212月各时期主导变异株来源OxfordUniversity维基百科国金证券研究所注截至20221262022年全球疫情在年初经历了Omicron变异株带来的高峰在年中经历了一波Omicron变异株亚种BA5带来的小高峰之后全球疫情区域稳定目前新增病例人数和死亡病例人数均保持在较低水平敬请参阅最后一页特别声明9行业深度研究图表13全球确诊病例统计图表14全球死亡病例统计来源国金证券研究所来源国金证券研究所国内疫情在今年经历两波反复第一波是4月份前后以上海为主的疫情反复第二波是10月之后以广州北京等城市为主的疫情散发目前第二波疫情的确诊病例人数和无症状感染者人数均已经开始下降图表15国内新增本土确诊病例和本土无症状感染者来源Wind国金证券研究所随着新冠疫情不断发展病毒致死率开始出现明显下降根据国家卫生健康委员会官方网站统计数据显示2022年中国感染新冠后死亡率降低至千分之三重症率在感染人群中约为03根据GlobalPercentageofAsymptomaticSARS-CoV-2InfectionsAmongtheTestedPopulationandIndividualsWithConfirmedCOVID-19Diagnosis研究显示新冠感染后约40的人呈现无症状2022年11月11日国务院联防联控机制公布关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知通知指出党中央对进一步优化防控工作的二十条措施作出重要部署提出明确要求各地各部门要不折不扣把各项优化措施落实到位2022年12月7日国务院联防联控机制发布关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知根据当前疫情形势和病毒变异情况为更加科学精准防控切实解决防控工作中存在的突出问题现就进一步优化落实疫情防控的十条措施优化调整防控措施是适应疫情防敬请参阅最后一页特别声明10行业深度研究控新形势和新冠病毒变异的新特点坚持既定的防控策略和方针进一步提升防控的科学性精准性最大程度保护人民生命安全和身体健康最大限度减少疫情对经济社会发展的影响二十条和新十条的发布标志着国内疫情防控进入了科学精准防控的新阶段预计随着疫情企稳随着优化疫情防控政策的逐步推进和落实国内医院的诊疗人次会有明显恢复性增长在诊疗人次增速恢复的情况下预计创新药械医疗服务等均会有不同程度的恢复看好医药行业整体业绩复苏由于疫情封控医院端人流受到限制药品整体销售受损尤其是创新药从临床到商业化都受到严重影响就药品销售而言通过PDB数据可以看出整体药品销售额在新冠疫情出现后增速明显放缓2020年销售额同比下滑132021年同比增加65但2022年疫情反复后上半年销售额同比下滑5图表162019Q1-2022Q2样本医院药品销售情况来源PDB国金证券研究所图表172012-2022H1样本医院药品销售情况来源PDB国金证券研究所除了创新药械的院内销售外相关在研产品的临床试验推进也受到疫情的影响患者招募临床试验的推进等过程都面临一定疫情的新挑战与之对应的以医院为主要业务场景之一的临床CRO包括SMO2022年也受到了一定疫情的负面影响伴随医院端业务回归常态化相关业务进入持续恢复的上升通道当然考虑到流感等季节性疾病高发以及新冠疫情潜在反复的可能性医院端场景的业务修复是一个波折起伏震荡向上的过程持续看好国内医药创新方向发展多年来持续的政策资本推动下新药研发速度持续加速中国医药创新逐步接入10开花结果的阶段创新成果不断开始上市放量兑现国内外合作保持高度活跃状态随着院内诊疗的持续修复医保谈判常态化催化创新成果快速兑现持续看好本土创新药方向药品板块持续关注具备商业化推广能力的创新Pharma龙头具备业绩兑现能力和敬请参阅最后一页特别声明11行业深度研究确定性的转型药企具备创新催化的biotech企业和中医药龙头企业四大方向重点关注恒瑞医药百济神州科伦药业人福医药恩华药业荣昌生物康方生物诺诚健华康诺亚以岭药业等国内创新药加快审评审批路径逐步完善国内创新药审评审批制度逐渐完善近年的药政改革也引入了一系列药品加快审评审批路径以加速药物开发和审评这些措施中包括2015年实施的对于具有显著临床获益药物缩短审评时间的优先审评PriorityReview制度2017年国家药品监督管理局发布实施的允许以替代终点或中间临床终点指标支持用于治疗严重或危及生命疾病的药物获得附条件批准ConditionalApproval的相关法规以及NMPA在2018年发布的允许基于其他国家地区试验数据加速批准境外上市的临床急需新药在我国上市2020年7月我国继续推出一项突破性疗法BT路径授予初步证据显示具有明显临床优势的产品获得认定的药物可在开发和注册中得到监管机构的深入指导图表18中国加速审评审批路径概览来源NMPAPubMed国金证券研究所在日益完善的审评审批体系和逐渐丰富的加速审评审批路径下中国创新药的平均上市审评时间呈逐渐缩短趋势据医药魔方统计2021年获批创新药平均审评时间约为412天图表19中国历年创新药上市审评平均时间天来源医药魔方国金证券研究所我们选取了肿瘤领域的4个代表性的分子类型及靶点的药物比较了first-in-class新药在美国上市的时间在中国上市的时间以及国内首款同靶点国产药上市的时间从小分子的代表性靶点EGFR来看吉非替尼在美国上市时间为2003年2月在国内敬请参阅最后一页特别声明12行业深度研究上市时间为2004年12月时间相差22个月而首个国产EGFR为贝达药业的埃克替尼在2011年6月获批上市距离吉非替尼在国内上市已经过去77个月从单抗来代表药物PD-1来看帕博利珠单抗在美国的上市时间为2014年9月在中国上市时间为2018年7月时间相差46个月而此后首个国产PD-1君实生物的特瑞普利单抗在2018年12月获批上市距离帕博利珠单抗在国内上市仅过去了6个月从ADC代表药物HER2ADC来看恩美曲妥珠单抗在美国上市时间为2013年2月在国内上市时间为2020年1月时间相差83个月而首个国产ADC荣昌生物的维迪西妥单抗在国内上市时间为2021年6月距离恩美曲妥珠单抗在国内上市仅过去了17个月从细胞疗法代表药物CAR-T来看阿基仑赛在美国上市时间为2017年10月在国内上市时间为2021年月6时间相差44个月而首个国产CAR-T疗法药明巨诺的瑞基奥仑赛在2021年9月就获批上市距离阿基仑赛国内上市仅过去3个月图表20肿瘤领域代表性药物中美获批时间差来源医药魔方PubMed国金证券研究所创新药企业持续研发投入管线不断推进虽然受到疫情和业绩双重压力创新药公司研发投入整体保持较高水平截至2022年Q3A股重点创新药企业研发费用为256亿元研发费用率进一步上升至228截至2022年H1港股重点创新药企业研发费用为147亿元研发费用率略微下滑但仍保持在20以上图表21A股创新药企业研发费用截至2022Q3图表22港股创新药企业研发费用截至2022H1来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所头部创新药企研发费用保持高位研发管线不断推进中国第一波医药研发创新浪潮逐步进入开花结果阶段医药创新成果的国内外转化和合作也在持续加速敬请参阅最后一页特别声明13行业深度研究图表23创新药企研发费用TOP102022年Q1-Q3来源Wind国金证券研究所CXO有望成为2023医药配置胜负手业绩有韧性估值持续修复节奏有差异前期压制板块估值的主要因素主要有两个行业景气度和中美关系投融资来看2021年历史高位之后随着全球流动性的收紧2022年较为明显的下降但仍处于历史高位医药创新需求来看仍具有较强韧性海外CXO的三季报来看行业景气度保持较高水平非新冠常规业务订单保持高增长特别是biotech需求超预期保持旺盛状态因此CXO板块特别是龙头公司的业绩高成长确定性强具备较高的韧性中美关系对重点公司和板块的压制作用随着药明生物UVL的移出持续修复看好后续逐季度业绩和订单的兑现带来的估值持续修复建议重点关注平台型龙头细分领域龙头等方向药明生物康龙化成药明康德泰格医药凯莱英九洲药业阳光诺和百诚医药昭衍新药美迪西皓元医药药石科技毕得医药和元生物奥浦迈等估值和配置处于历史底部受到投融资下滑中美关系等压制因素影响CXO板块自2021年Q3开始持续调整目前板块估值处于历史底部基金配置情况来看主动性基金对CXO板块的配置也处于相对较低水平图表24CXO指数动态PE情况来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明14行业深度研究CXO板块布局思路业绩有韧性估值持续修复节奏有差异总的来看头部CXO企业业绩确定性强估值低具备中期维度估值持续修复的可能性但2023年节奏会有一定差异部分22年新冠业务较多的龙头企业23年全年主业保持高增长表观增速稳定下半年增速快于上半年全年季度业绩增速呈现上升趋势22年年报对订单的披露和23年的业绩指引可能成为强催化剂如药明生物药明康德凯莱英等特别对药明生物而言22Q4以来生物大分子领域在AD等领域的全球研发进展对未来3-5年生物大分子CDMO全球供需关系格局产生深远积极影响预期边际改善明显康龙化成主营业务保持高速增长22年没有新冠相关业务新业务拓展导致利润率低基数CMO临床CGT等战略业务持续边际改善23年扭亏预期明确开始进入利润率改善上升周期其他没有新冠业务基数问题订单确定业绩成长中枢稳定的龙头企业如九洲药业阳光诺和百诚医药等国内收入占比较高业绩确定估值底部的标的后续随着国内医药创新预期的持续边际回暖具备较大弹性潜力如美迪西昭衍新药等图表25部分国内CXO企业估值预期Wind一致预期股票名称市值PE-2023主业增速PEG备注药明康德224723340752023年非新冠估值25倍和增速34药明生物197830350872023年预计非新冠业务60左右增长泰格医药8012330092主营业务经调整利润对应估值28倍复合成长预计30叠加疫后恢复逻辑康龙化成6802840066没有新冠相关业务2023年开始主营业务进入盈利能力改善上升周期凯莱英46717300872023年非新冠业务估值26倍复合成长预计30九洲药业3162535074CDMO主营业务保持持续高速增长昭衍新药2752735092主营业务保持35左右复合成长公允价值变动对表观有一定影响美迪西1682350053新签订单保持高速增长药石科技1442935088后端CDMO业务持续改善皓元医药1042940083新业务持续拓展和元生物998150168CGT业务保持高景气2023年临港新产能投放药康生物973940098模式动物龙头企业订单保持高景气确定性强阳光诺和7333450772023年下半年并表朗研估值不包含改业务预期百诚医药712450047国内仿制药一体化CRO龙头高净利率来源Wind国金证券研究所国内医药创新具备一定韧性国内医药创新具备一定韧性尽管2022年投融资有一定年度下滑但IND申报和新登记临床情况仍保持较高景气度国内收入占比较高的CXO龙头企业昭衍新药美迪西等2021-2022年业绩及新签订单整体保持持续高速增长投融资数据方面2021年国内创新药领域投融资金额近1815亿人民币同比下降92022年1-11月投融资金额约7492亿元同比下降50国内医药创新投融资月度情况来看年底已逐渐企稳图表26国内创新药投融资情况图表27国内创新药月度投融资情况敬请参阅最后一页特别声明15行业深度研究来源医药魔方国金证券研究所来源医药魔方国金证券研究所IND申报来看2022年1-11月与2021年同期相比略有增加新登记临床试验方面创新药1-4期临床来看2022年1-11月与2021年同期相比略有下降BE试验来看2022年1-11月与2021年相比略有增长图表28国内历年创新药IND申报情况按受理号图表29国内历年新登记临床情况来源医药魔方国金证券研究所来源医药魔方国金证券研究所全球医药创新持续保持高景气受到海外流动性等因素影响2022年全球医药大健康领域投融资出现一定幅度下降但仍处于历史高点8月份以来持续环比改善22Q4开始MNC大药企逐渐进入BD及并购活跃期对全球医药创新市场的活跃和刺激也起到了一定积极作用同时海外CXO企业的三季报来看经营层面整体表现平稳订单与需求端来看非新冠医药创新研发需求旺盛特别是biotech需求稳定好于之前市场预期综合来看全球医药创新市场持续保持高景气同时考虑到目前国内头部CXO企业在不同细分领域的市占率仍处于较低水平国内CXO产业龙头企业未来订单的高成长可持续性较强图表30全球生物医药投融资情况来源动脉网国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明16行业深度研究中国医药上游供应链迎来黄金发展机遇期整体观点医药上游供应链产业升级持续推进十四五医药工业发展规划16次提及供应链首次并多次提及供应链稳定可控中国医药上游供应链已呈现出持续升级中高端市场分层逐步替代趋势原料药看好产业升级和产业延展带来的持续增量另一方面基础盈利能力的持续修复也将成为2023年的一个趋势原料药板块在医药上游供应链中国际化水平最高产业链整体较为成熟龙头企业持续不断积极推动制剂一体化和CDMO业务同时合成生物学或将成为未来原料药板块持续产业升级和产品差异化放量的重要催化剂重点关注华海药业普洛药业美诺华仙琚制药川宁生物昂利康等试剂耗材产业升级和国产替代驱动上游耗材板块持续增长行业红利与技术突破共同推动试剂耗材板块持续高景气疫情带动抗原检测试剂和辅料需求增长中国产业链优势承接低值医用耗材和实验室试剂耗材等需求转移技术突破实现培养基分离纯化填料等业绩放量重点关注纳微科技奥浦迈诺唯赞义翘神州百普赛斯等制药装备中国制药装备产业正从过去GMP标准更新下的周期性产业开始专向需求供给双轮驱动的成长性产业需求端中国生物制药产业蓬勃发展供给端企业能力在市场机遇中不断积累头部制药装备公司能力圈持续外延重点关注森松国际东富龙楚天科技等科学仪器科学仪器市场空间大高端市场国产化率低供给端随着中国企业在过去十几年的技术研发沉淀逐渐实现从无到有需求端下游需求蓬勃发展国家政策持续引导支持我们认为当前国内以质谱为代表的国产高端科学仪器崛起正当时重点关注聚光科技海能技术皖仪科技等图表31国内医药上游供应链发展阶段来源公司公告Wind国金证券研究所制药装备产业行业集中度不断提升龙头新业务稳健拓展国内制药装备早期为GMP推动下的周期性行业1982年我国第次颁布试行版的敬请参阅最后一页特别声明17行业深度研究药品GMP标准几经修改中国制药设备产业受相关政策影响在监管不断对药物生产提出更高要求的背景下呈现出了比较显著的周期性特征新的标准不断对制药装备企业提出了更高的要求也给行业带来了更多的发展机遇与此同时在监管提出的停产时间节点要求下行业分别在2005年和2016年达到了周期拐点全球生物制药景气度持续向上相关装备供应链需求激增生物治疗药物是目前增长最快的医药行业细分市场在PD-1单抗疫苗等重磅炸弹销售额持续增长下2020年全球销售额TOP20的药品中生物药占比达到668增长迅猛按照美元价值排序的前十大药品中其中七个是生物治疗药物生物药市场持续高景气也让研发管线占比不断提升由2010年的25迅速提升至2020年的405全球生物制药市场景气度持续向上新冠疫情下高端制药装备国产化迎来巨大突破疫情期间由于进口设备生产交付响应能力不足国产企业抓住契机迅速进入国内头部疫苗企业及CXO企业采购名单以森松为例9月份交付的玉溪沃森项目是我国首个RNA新冠产业化疫苗工厂建筑面积超过5000平方覆盖mRNA疫苗质粒生产原液制备制剂产品灌装等整个生产流程项目历时7个半月便完成了交付填补了国内mRNA新冠疫苗产业化的空白中国制药装备企业沿自身核心能力不断往外拓展头部企业逐渐建立了较为完整的制药装备整体解决方案能力图表32中国制药装备产业图谱国金医药PSC中国制药装备产业图谱上游中间体及原料药中游制剂下游检查包装配套系统中药化学药生物药细胞和基因治疗系统注射剂企业合成不粉末生产包装输生物反应其他配套冻干系统清洗灭微生物检提取浓细胞制备固体制剂检查系统包装系统净化制水饮片锈钢反应精制溶干燥干送混合器发酵分离纯化培养基配缓冲液配扩增系统培养系统冻存系统配液系统灌装自动进出菌系统测与控制缩工作站冻干机隔离系统釜解结晶燥冻干分装罐细胞制系统置系统料最大钢罐单罐5kL东富龙楚天科技最大钢罐单罐2wL森松国际泰林生物诚益通迦南科技千山药机拳头业务其他业务来源公司官网公司公告国金证券研究所科学仪器产业经济高质量发展支柱型产业国产替代迎来拐点科学仪器是国民经济高质量发展和基础科学创新的基础在制药与生物医学食品安全环境监测半导体石油化工等领域都扮演了非常重要的角色美国商务部数据显示仪器仪表工业总产值只占工业总产值的4但对国民经济的影响达到66根据SDI数据显示2015年全球分析仪器市场规模已经达51367亿美元中国占比10同期中国GDP全球占比154随着中国经济迈向更高质量发展科学仪器需求还将稳步提升我国科学仪器长期依赖进口2018年色谱光谱和质谱的进口比例分别高达7380和85国内亟待优秀的科学仪器企业崛起质谱仪具有高灵敏度高分辨率等优势是我国科学仪器的重点发展领域科学仪器主要包括色谱光谱和质谱等2018年在中国市场规模分别为94亿元5638亿元和11193亿元色谱和光谱分别擅长定量和定性分析质谱得益于可以直接测量物质分子量在对灵敏度精度有很高要求的定性定量分析上具有很大优势中国质谱基础研究起步较晚过去主要依赖进口随着近年来政策的持续支持中国质谱领域在专利布局产品创新和市场应用方面从无到有取得了不错的发展敬请参阅最后一页特别声明18行业深度研究下游多领域共同推动国内质谱发展过去中国质谱市场已经取得了快速增长规模从2014年的4718亿元增加至2018年的11193亿元4年CAGR达2411未来随着需求政策和国产供给的共同推动国内多个领域的质谱市场将持续放量1环境监测绿色发展对污染监测溯源治理管控提出了更高要求环境监测国控点断面数量持续增加2制药和生物医学是全球最大的质谱市场应用领域2015年占比41临床医学检验质谱在灵敏度特异性准确性分析速度多指标同时检测等方面体现了非常强的优势而与美国15的占比相比我国目前临床质谱检验占临床检验的比重不足1随着国内LDT政策逐渐开放等因素推动该领域需求将逐渐打开制药工业中国和全球生物制药景气度持续向上质谱在药物发现药物开发药代动力学研究和临床药物试验药品QAQC的全过程发挥了重要作用3半导体领域国产半导体企业的崛起为国产质谱进入该领域提供更多可能4食品安全领域的质量安全要求越来越高中国特色的药品安全标准为有技术沉淀的国产企业服务未被满足的需求提供了施展空间图表33国内质谱仪企业产品管线布局情况部分约150200台流式细胞质谱仪75台2020-约310台天ICP-MS瑞1992年公仪司成立器钢源于1952ICP-MS研年成立的重工业部纳钢铁工业克试验所图例立项推向市场放量来源公司公告公司官网国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明19行业深度研究投资逻辑医药板块底部三重共振向上政策业绩估值持仓底部持续边际改善医药政策预期见底回升医保谈判是2023年的重要催化常规医药业绩底部2023开启底部反转周期估值历史底部持仓底部低配多类优质医药资产已极具长期配置价值看好常规医药修复与创新双主线疫情防控进入新阶段变异株毒性下降我国进入科学精准防控新阶段看好常规医药板块复苏大方向由于疫情封控医院端人流受到限制创新药械的销售均受到不同程度影响除了创新药械的院内销售外相关在研产品的临床试验推进也受到疫情的影响患者招募临床试验的推进等过程都面临一定疫情的新挑战伴随医院端业务回归常态化相关业务进入持续恢复的上升通道当然考虑到流感等季节性疾病高发以及新冠疫情潜在反复的可能性医院端场景的业务修复可能是一个波折起伏震荡向上的过程药品板块持续关注具备商业化推广能力的创新Pharma龙头具备业绩兑现能力和确定性的转型药企具备创新催化的biotech企业和中医药龙头企业四大方向多年来持续的政策资本推动下新药研发速度持续加速中国医药创新逐步接入10开花结果的阶段创新成果不断开始上市放量兑现国内外合作保持高度活跃状态随着院内诊疗的持续修复医保谈判常态化催化创新成果快速兑现持续看好本土创新药CXO有望成为2023医药配置胜负手业绩有韧性估值持续修复节奏有差异前期压制板块估值的主要因素主要有两个行业景气度和中美关系投融资来看2021年历史高位之后随着全球流动性的收紧2022年较为明显的下降但仍处于历史高位医药创新需求来看仍具有较强韧性海外CXO的三季报来看行业景气度保持较高水平非新冠常规业务订单保持高增长特别是biotech需求超预期保持旺盛状态因此CXO板块特别是龙头公司的业绩高成长确定性强具备较高的韧性中美关系对重点公司和板块的压制作用随着药明生物UVL的移出持续修复看好后续逐季度业绩和订单的兑现带来的估值持续修复医药上游供应链看好国产替代背景下的产业升级持续推进十四五医药工业发展规划16次提及供应链首次并多次提及供应链稳定可控中国医药上游供应链已呈现出持续升级中高端市场分层逐步替代趋势原料药看好产业升级和产业延展带来的持续增量另一方面基础盈利能力的持续修复也将成为2023年的一个趋势试剂耗材逐渐进入行业红利期加速成长行业红利与技术突破共同推动试剂耗材板块持续高景气疫情带动抗原检测试剂和辅料需求增长中国产业链优势承接低值医用耗材和实验室试剂耗材等需求转移技术突破实现培养基分离纯化填料等业绩放量制药装备产业行业集中度不断提升龙头新业务稳健拓展科学仪器国产替代加速有望加速进入成长拐点投资建议看好常规医药修复与医药创新双主线药品板块持续关注具备商业化推广能力的创新Pharma龙头具备业绩兑现能力和确定性的转型药企具备创新催化的biotech企业和中医药龙头企业四大方向重点关注恒瑞医药百济神州科伦药业人福医药恩华药业荣昌生物康方生物诺诚健华康诺亚以岭药业等CXO板块关注平台型龙头细分领域龙头重点关注药明生物康龙化成药明康德泰格医药凯莱英九洲药业阳光诺和百诚医药昭衍新药美迪西皓元医药药石科技毕得医药和元生物奥浦迈等原料药板块持续看好产业升级与产业延展方向关注合成生物学对产业的积极影响重点关注华海药业普洛药业美诺华仙琚制药川宁生物昂利康等医药上游看好国产替代产业机遇关注科学仪器试剂耗材装备设备辅料包材等方向机遇重点关注聚光科技海能技术皖仪科技纳微科技诺唯赞键凯科技森松国际东富龙楚天科技山东药玻威尔药业等风险提示新冠疫情发展变化风险全球疫情发展存在一定不确定性包括新型变异株出现的风险国内防疫政策开放程度及时间点存在不确定性国内疫情发展也存在不确定性创新药研发风险创新药研发各个阶段存在研发失败风险或者药物疗效及安全性不敬请参阅最后一页特别声明20