2022年前三季度，商业地产行业整体景气度仍低于疫情前水平，开发投资下降态势未见停止，销售震荡运行。运营方面，2022年三季度，受疫情及经济压力增大影响，一线城市零售物业及写字楼运营仍承压。
　　展望未来，我们认为，短期内受制于疫情和经济下行压力，商业地产景气度仍将面临持续挑战，需求端恢复将较为缓慢，供给端存量项目因房企流动性压力导致大宗交易出售意愿提升，新增项目投资意愿不足；长期来看，商业地产的存量改造更新将成为业务发展重要途径，轻资产运营模式将持续促进行业整合，商业地产融资渠道有望在政策加持下实现拓宽，房企通过发行公募REITs来解决融资问题的思路有望逐步落地。

研究报告全文：2023年商业地产行业年度信用展望联合资信工商评级罗星驰王逸菲崔颖2022年前三季度商业地产行业整体景气度仍低于疫情前水平开发投资下降态势未见停止销售震荡运行运营方面2022年三季度受疫情及经济压力增大影响一线城市零售物业及写字楼运营仍承压展望未来我们认为短期内受制于疫情和经济下行压力商业地产景气度仍将面临持续挑战需求端恢复将较为缓慢供给端存量项目因房企流动性压力导致大宗交易出售意愿提升新增项目投资意愿不足长期来看商业地产的存量改造更新将成为业务发展重要途径轻资产运营模式将持续促进行业整合商业地产融资渠道有望在政策加持下实现拓宽房企通过发行公募REITs来解决融资问题的思路有望逐步落地wwwlhratingscom研究报告1一商业地产行业2022年运行概况2022年以来商业地产行业开发投资端景气度进一步下降未有复苏迹象销售端景气度在上半年有所反弹但7月起再度走弱随着商业地产开发投资规模下降施工进度放缓2022年以来的竣工销售比处于较低水平但考虑到过去几年的库存情况行业整体供大于求的状况并未得到根本性改善一开发投资端从开发投资端来看商业营业用房投资景气度自2016年触顶后进入下行通道受疫情对经济和消费的持续影响2022年以来进一步下降未有复苏迹象受房地产融资环境收紧影响办公楼投资自2021年下半年以来快速下降2022年110月受房地产行业整体融资趋紧和部分一二线城市疫情阶段性反复等因素影响商业地产开发投资端景气度持续走弱其中商业营业用房开发投资完成额为907936亿元同比下降1346办公楼开发投资完成额为440272亿元同比下降1029详见图1二者降幅均在上半年的基础上继续加大图12012年以来全国商业地产开发投资情况单位亿元数据来源联合资信根据国家统计局数据整理二销售端从销售端来看2022年上半年商业营业用房和办公楼销售景气度有所反弹但7月再度走弱wwwlhratingscom研究报告2商业营业用房和办公楼销售额在疫情后均有大幅下降2022年上半年销售景气度有所回暖但下半年再次走弱办公楼销售韧性略好于商业营业用房2022年上半年两种业态的商业地产累计销售金额均呈同比增长状态但2022年7月商业营业用房和办公楼单月销售额环比分别大幅下降5369和5465销售景气度再次走弱2022年110月商业营业用房销售额为668109亿元同比下降674办公楼销售额为360113亿元同比增长213详见图2图22012年以来全国商业地产销售情况单位亿元数据来源联合资信根据国家统计局数据整理三供求关系从供求情况来看2022年110月的竣工销售比较低主要系商业地产开发投资规模下降进度减慢所致行业整体供大于求的状况并未得到根本性改善2022年110月全国商业营业用房和办公楼的竣工销售比分别为057倍和054倍主要系竣工面积较少所致商业营业用房和办公楼的竣工面积同比分别下降2606和2333详见图3和图4在疫情冲击和房地产融资环境恶化的背景下商业地产开发投资的规模和进度受到一定影响但过去几年商业地产的库存规模仍很大行业整体供大于求的状况并未得到根本性改善未来随着城市新区开发推进及宏观经济增速下行影响商业地产仍将持续面临新增供应消化以及优胜劣汰的压力wwwlhratingscom研究报告3图32012年以来全国商业营业用房供求情况单位万平方米倍注竣工销售比竣工面积销售面积小于1说明供不应求大于1说明供大于求数据来源联合资信根据国家统计局数据整理图42012年以来全国办公楼供求情况单位万平方米倍注竣工销售比竣工面积销售面积小于1说明供不应求大于1说明供大于求数据来源联合资信根据国家统计局数据整理四行业政策2022年5月国务院办公厅印发了关于推进以县城为重要载体的城镇化建设wwwlhratingscom研究报告4的意见提出发展目标到2025年以县城为重要载体的城镇化建设取得重要进展再经过一个时期的努力在全国范围内基本建成各具特色富有活力宜居宜业的现代化县城与邻近大中城市的发展差距显著缩小该意见鼓励县城发展产业平台功能健全商贸流通网络完善消费基础设施并鼓励配套建立多元可持续的投融资机制提升县域综合金融服务水平从七普数据看2020年县及县级市常住人口合计761亿占全国人口的54县及县级市城镇化率较低基建进度较缓慢对于长三角珠三角地区具备一定人口产业和财政基础的三四线城市在城市更新下沉县城基础设施建设投资力度加大的背景下中长期内商业地产供需有望提升但对更低能级的区县来说商业地产开发投资仍存在较大风险二重点城市商业地产运营情况北京上海广州和深圳作为四大一线城市其商业地产运营情况在某种程度上起到了行业晴雨表的作用2022年三季度一线城市零售物业及写字楼运营状况受疫情多点频发及经济活力下降影响仍然承压空置率有所上升租金水平下行压力较大一区域环境2022年前三季度北京GDP同比增速较低上海GDP增速受疫情影响为负值广州深圳仍保持一定幅度增长受疫情持续及经济下行预期影响北上消费数据均呈收缩状态广深消费增速小幅增长整体来看2022年前三季度四大一线城市经济活力均有所下降呈低位运行详见表1表1重点城市最新经济及人口统计情况项目北京上海广州深圳2022年前三季度GDP亿元2992633095662073542292512022年前三季度GDP增速08-1423332022年前三季度社会消费品-30-1073117零售总额增速七普常住人口数量万人21893248711867717560十年常住人口净增加万人2281185259767136十年常住人口年均增速11083954注GDP增速以不变价计算数据来源联合资信根据各地方统计局数据整理wwwlhratingscom研究报告5二运营情况1北京整体来看疫情对北京市商业地产造成的冲击很大目前景气度距离疫情前水平仍有较大差距2022年前三季度北京市优质零售物业首层租金小幅下降至34元平方米天左右优质办公楼租金水平跌破310元平方米月下探至2012年以来的最低点从空置率来看2022年三季度优质写字楼及优质零售物业空置率均较年初有所上升详见图5和图6图52012年至2022年三季度北京市优质零售物业运营情况数据来源联合资信根据Wind数据整理图62012年至2022年三季度北京市优质写字楼运营情况wwwlhratingscom研究报告6数据来源联合资信根据Wind数据整理2上海尽管2022年上海市受疫情影响停摆时间较长但其商业地产受到的冲击尚可呈现出一定韧性零售物业方面三季度上海市优质零售物业租金水平基本平稳受十一黄金周前新项目集中入市影响空置率小幅上升详见图7写字楼方面受疫情影响上海市优质写字楼租金水平降低至2772元平方米月左右但空置率低于疫情前水平详见图8图72012年至2022年三季度上海市优质零售物业运营情况数据来源联合资信根据Wind数据整理wwwlhratingscom研究报告7图82012年至2022年三季度上海市优质写字楼运营情况数据来源联合资信根据Wind数据整理3广州整体来看疫情对广州市商业地产冲击较大零售物业方面近十年来广州市零售物业租金水平稳步下降空置率原本在2019年三季度已下降至6以下受疫情影响再度拉升2022年三季度已回升至97详见图9写字楼方面近十年来广州市写字楼市场景气度相对较高尤其2016年以来呈供不应求态势租金水平有所上扬空置率大幅下降2019年二三季度广州市优质写字楼空置率低至490受疫情影响广州市优质写字楼租金水平小幅回落空置率上升较多2022年三季度已达到约140但空置率仍低于其他一线城市详见图10wwwlhratingscom研究报告8图92012年至2022年三季度广州市优质零售物业运营情况数据来源联合资信根据Wind数据整理图102012年至2022年三季度广州市优质写字楼运营情况数据来源联合资信根据Wind数据整理4深圳整体来看深圳市零售物业和写字楼空置率均有企稳态势但租金仍未止跌2022年三季度深圳市优质零售物业空置率为40较年初上升04个百分点但在一线城市中处于最低水平租金水平继续下降详见图11写字楼方面2018年末以来深圳市写字楼市场结束了持续多年的高景气度此后的一年内空置率大幅上升约10个百分点2022年以来稳定在17左右2022年以来深圳市写字楼租金水平持续小幅下降详见图12wwwlhratingscom研究报告9图112012年至2022年三季度深圳市优质零售物业运营情况数据来源联合资信根据Wind数据整理图122012年至2022年三季度深圳市优质写字楼运营情况数据来源联合资信根据Wind数据整理5综合对比从四大一线城市的横向对比来看零售物业方面北京上海的优质零售物业价值较高租金价格远高于广州及深圳但深圳零售物业市场呈现较高的活力空置率很低写字楼方面四大一线城市空置率均较高北京上海租金水平远高于广州和深圳2022年前三季度由于需求端低迷叠加供给端压力加大北上广深零售物业及写字楼租金均呈下行态势仅深圳商业地产市场较为平稳呈现较好的活力详见表2wwwlhratingscom研究报告10表22022年三季度重点城市商业地产运营情况项目北京上海广州深圳优质零售物业空置率720780970400优质零售物业首层租金元平方3390345027601950米天优质写字楼空置率1801170013801700优质写字楼租金元平方米月30860277201563018510资料来源联合资信根据Wind数据整理三商业地产行业展望一短期展望当前受到复杂国际环境和国内多地散发疫情的影响国内经济面临下行压力稳就业压力较大居民收入增长放缓商业地产与宏观经济周期保持较强的正相关性未来一段时期商业地产景气度仍将持续面临挑战防疫政策变化带来的改善幅度有待观察在尚没有其他经济刺激政策出台的情况下短期内居民消费意愿和写字楼租赁需求预计难以迅速反弹供给端方面由于大量房企因遭遇流动性危机需要出售旗下商业项目回笼资金存量项目大宗交易供给量提升同时增量项目投资意愿不足短期内商业地产租金和空置率或将在当前平台位置震荡运行项目估值或由于房企集中打折出售存在较大下行压力二长期展望随着城镇化水平的提升和房地产行业过去十年的快速扩张商业地产行业整体处于供大于求的状况且部分早期落成的物业已无法适应当前需求将逐步被市场淘汰故商业地产的存量改造更新将成为未来业务发展的重要途径相对于过去重资产的发展策略在当前市场环境下轻资产输出品牌及运营管理将逐渐成为业内投拓的主流方式促进行业持续整合融资方式上2022年111月CMBSCMBN发行规模同比上升约6同期底层资产为商业地产公寓商办仓储物流的类REITs共发行13单发行规模124亿元较上年大幅增长政策方面第三支箭中提及进一步发挥REITs盘活房企存量资金作用证监会副主席李超也于近日表示将研究推动REITs试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产领域总体来看商业地产项目融资渠道有望拓宽房企通过发行公募REITs来解决融资问题的思路有望逐步落地三商业地产企业信用风险展望整体来看在2021年下半年以来的房地产下行周期中持有型房企凭借较为稳定的租金流入和抵押再融资空间可有效降低财务风险但其经营风险展望受商业物业区位和业态的影响较大位于核心城市核心地段的写字楼和商业综合体需求稳定性wwwlhratingscom研究报告11较强专业市场如家居建材卖场小商品市场等和酒店等业态受宏观经济环境影响较大未来一段时期运营状况及盈利水平仍将承压对于开发型房企来说在房地产行业下行销售端流入恢复困难的情况下经营状况良好的商业地产也起到了一定的压舱石作用除了较稳定的现金流入以外自持物业也是优质的融资增信抵质押物展望2023年我们认为以下几类商业地产企业面临的信用风险将进一步上升1主要布局三线及以下城市的商业地产企业目前来看核心城市的写字楼和综合体仍是大宗市场上交易最活跃的物业资产物流项目的成交也有所升温但非核心二线城市三线及以下城市的大宗物业交易额仍较低退出渠道较难打通2资本支出压力较大的商业地产企业与住宅项目相比商业地产项目回款周期较长开发建设过程中的资本支出压力较刚性即使房企希望通过资产出售加速现金回流未完工的商业地产项目也难以实现处置因此商业地产企业的在建拟建项目规模需与其财务状况及再融资能力相匹配考虑到未来短期内宏观经济及房企融资渠道修复状况仍存在不确定性需关注此类商业地产企业的项目拓展风险3短债长投的商业地产企业商业地产作为典型的资金密集型行业投资金额大回报周期长经营物业贷的贷款期限也往往较长若商业地产企业债务结构持续呈现短期化特征依赖滚动发行短期融资产品或流贷进行再融资其债务风险将显著加大同时需关注企业在资产质量公司治理等方面可能存在风险wwwlhratingscom研究报告12联系人投资人服务010-85679696-8759chenyelhratingscom免责声明本研究报告著作权为联合资信评估股份有限公司以下简称联合资信所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为联合资信评估股份有限公司且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本研究报告的联合资信将保留向其追究法律责任的权利本研究报告中的信息均来源于公开资料联合资信对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本研究报告所载的资料意见及推测仅反映联合资信于发布本研究报告当期的判断仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本研究报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议联合资信对使用本研究报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任wwwlhratingscom研究报告13