2022年10月，信用债市场表现出典型的牛市尾期的特征，一是压缩仅剩的期限利差。从中短期票据收益率表现看，10月28日相比9月30日，各评级1Y收益率下行1-3bp，3Y和5Y收益率下行5-12bp，期限利差收窄。
　　二是机构提高信用债组合流动性，流动性相对较好的银行资本债成交活跃度上升。国庆节之后，二级资本债和银行永续债成交笔数呈现上升趋势，增量集中在国有行，且TKN成交的比例保持在较高水平，10月最后一周低估值成交的比例也环比上升。而城投债成交热度则呈现出下滑趋势，成交笔数、TKN成交比例和低估值成交比例均环比下降。
　　此外，重要会议之后，市场风险偏好整体降低，城投债AA(2)表现垫底。从城投债收益率曲线看，隐含评级AAA 3Y和5Y城投债收益率下行9-10bp，而AA(2)各期限收益率反而上行0.5-2bp，AA(2) 3Y和5Y城投债信用利差走扩了10-12bp。
　　展望11月，综合经济高频数据和资金面来看，中长端利率或延续第三阶段下行，债市可能继续压缩期限利差。对于信用债而言，收益率跟随利率债震荡下行，而信用利差可能震荡小幅走扩。一方面，目前信用利差已处于历史低位、性价比较低，同时信用债的流动性较弱，在牛市尾期不利于提高组合的整体流动性。另一方面，根据历史规律，11月信用债净融资可能相对较大，会降低二级市场抢券的热度。并且2018年以来，11月和12月信用利差也基本呈现震荡走扩的趋势。
　　在牛市尾部阶段，需提高组合流动性，如果拉久期，更推荐利率债、银行资本债。对于信用债，哑铃策略可能相对占优，短久期城投债品种下沉、在核心区域适度信用下沉；流动性较好的国股行二级资本债和永续债配置3-4年左右品种。
　　具体到投资策略，城投债投资回归核心区域，聚焦浙江、江苏、广东、福建、安徽等，1年及以内适度下沉至AA、AA(2)，关注人口净流入、财力良好、债务可控的县级城投，以及承接专项债项目的城投，也适当关注票息较高的私募债，赚取持有至到期收益；同时关注强增信的城投债，包括第一、二梯队担保公司及强资质城投担保的城投债溢价机会。
　　此外，在降低信用风险敞口叠加资产荒背景下，银行资本债成交活跃度可能进一步提高，关注波段交易机会，目前收益率曲线3Y至4Y相对陡峭。
　　风险提示。货币政策出现超预期调整、流动性出现超预期变化、信用风险超预期。