投资要点：
　　当前，随着中美利差的不断扩大，投资者认为美债的吸引力在不断增强，境外机构持有国内债券的托管余额也呈现下行趋势，那么美债的吸引力是否很高呢，我们进行初步探讨，分为两种情况：
　　（1）假设当前的债市行情延续下去，国内债券震荡偏强，美债利率继续上行。这一情况下，假设人民币汇率保持稳定（该假设对美债不利，因为人民币汇率在这一情况下可能会继续贬值）。在持有3个月的情况下，对比5年中国国债与美国国债的持有性价比，虽然美债有较高的carry，但其只能提供11BP左右的防御空间。即无论国内5年国债利率如何变化，只要5年期中美利差从当前的-185BP进一步下行到-196BP以下，美债的持有收益就小于中国国债。考虑到中美利差确实较低，这一测算说明美债有性价比，但没有特别强，因为如果美债利率继续上行，5年期中美利差继续下行11BP以上是有可能的。
　　（2）假设美联储加息节奏放缓（近期部分投资者正在逐渐形成这一预期），那么美债利率会下行，人民币可能会升值。根据当前3个月的外汇远期来看，人民币汇率在未来可能会升值到7.17左右，在这一汇率的基础上，在持有3个月的情况下，对比5年中国国债与美国国债的持有性价比，只需要中美利差上行12BP左右，美债的持有收益就会高于中国国债。而如果后续美债利率开始下行，中美利差的收窄幅度将会远大于这一水平，该情况下美债的吸引力将会明显提升。而对于10年期来说，这一利差的收窄幅度只需要7-8BP左右。
　　收益率曲线方面：考虑到资金利率已经开始回升，DR007在周五上升到1.65%以上，而根据挂钩DR007浮息债的价格倒算，投资者当前认为12月的DR007均值水平会在1.54%左右，这意味着浮息债隐含的预期相对变得乐观，后续可以继续关注资金是否会持续收敛，也意味着当前浮息债的相对性价比明显提升。
　　在收益率曲线后续演变方面，货币政策、资金对当前债市的影响较大，投资者对资金的预期仍然中性偏乐观，但当前资金利率有所收敛，后续税期影响下，资金利率可能还会继续保持紧平衡，再结合当前收益率曲线较为陡峭，因此短期收益率曲线有变平的可能性。而中期来看，随着美联储后续再度加息后，市场对美联储的加息节奏预期有放缓的可能性，届时美债利率的上行压力会减缓，美债的吸引力会进一步加强，资本外流压力加强可能会导致国内流动性中枢小幅抬升，并使得收益率曲线明显变平。
　　债券择券方面：从曲线形态和骑乘的角度来看，在持有较短期限的情况下，建议投资者可以更多考虑3-5年附近的国债和4年附近的国开债，这些期限的骑乘表现相对更好一些。而如果担忧未来收益率曲线变平，则可以选择更加均衡和有“补涨”需求的10年等长端品种。从10年期的维度来看，在国开债方面，考虑到新券220220已经发行，因此220215的性价比出现回落，短期很难有超额表现，220210-220215的利差也还有小幅的压缩空间。而对于新券220220来说，一般新券在上市之后会逐步享受流动性溢价，这会使得新券表现更强一些，但如果新券利率水平过低，其性价比也一般，因此如果220215-220220的利差在6-7BP以下，则可以考虑10年国开新券220220。而在国债方面，由于220019和220017的流动性均不错，且两者剩余期限接近，故两者在当前的利差接近于0。但考虑到220019在当前是新券，其流动性未来更有可能逐步强于220017，因此后续220019的表现会大于等于220017，但幅度也有限。
　　风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期