概要

    　　中信特钢公告转债发行，规模50 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在2 月25 日（周五），我们认为其上市定位可能在121 元附近，中签率大约0.014%。

    　　关键申购信息

    　　1、发行规模50 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在2 月25 日(周五)；2、原股东按照每股0.9906 元的额度配售转债，代码080708，中特配债；3、网上申购无定金，上限100 万元，代码070708，中特发债。

    　　正股分析

    　　公司为中央国有企业，实际控股人为中国中信集团，主要从事专业化特殊钢材料制造，产品集群种类全，服务下游行业多，单一下游行业波动对其造成的影响有限：公司具备年产1400 多万吨特钢产能，可生产3000 多个品种、5000 多个规格的产品，拥有合金钢棒材、特种中厚板材、特种无缝钢管、特冶锻造、合金钢线材、合金钢大圆坯“六大产品群”以及调质材、银亮材、汽车零部件等深加工产品系列。2019-20211年公司营收/利润总额复合增速为8%、10%。国外营收占比8%-10%，主要销往美国、日本、欧盟、东南亚等60 多个国家地区。

    　　从现有业务结构上来看，合金钢棒材板块贡献主要业绩；从细分产品上来看，公司现有两大王牌产品轴承钢和汽车用钢，其中轴承钢是高端装备及国家重点工程建设所需的关键原材料，21 年1-7 月生产101 万吨，占市场总量42%。由于目前我国特钢高端材料的创新能力较弱，仍需依靠国外进口，加上汽车、核电等高端制造业快速发展将进一步拉动中高端特钢的需求。

    　　未来公司主要在原基础上打造能源用钢，并大力发展用于高端制造业的“三高一特”（高温合金、高强钢、高端模具钢、特种不锈钢）产品，21 年“三高一特”产品销量2.2 万吨，同比增长58%。

    　　本次募投主要为“三高一特”产品体系优化项目，有助于公司优化产品布局，提高高端特殊钢材料的产销规模，满足下游高精尖领域的需求，提高公司的综合竞争力。

    　　正股无估值压力，弹性一般，自由流通市值较小，趋势压力尚未消解完全。正股当前P/E(TTM)为14.4x，P/B(LF) 3.5x，处于自身历史及同类企业的中等水位，总市值1144.69 亿元，自由流通市值184.85 亿元，转债发行对总市值和自由流通市值的稀释比例分别为4%和27%，2022 年无限售股解禁。近180 日波动率为45%，弹性一般。正股仍处于2021 年初开始的调整过程中，压力尚未完全消解。

    　　条款及定价

    　　转债规模较大，债底保护较好，下修条款较严。本期转债规模50 亿元，初始转股价25 元，最新平价约90.72 元。

    　　转债评级AAA，期限6 年，票面利率分别为0.20%、0.40%、0.90%、1.30%、1.60%、2.00%，到期赎回价格106元，面值对应的YTM 为1.69%，债底约为90.33 元，债底保护性强 。下修条款较严格【80%，15/30】。

    　　定价层面，公司基本面资质不错，具备规模优势和较好的成本传导能力，受益于国家“新基建”和“加大钢铁行业创业能力”的政策机遇，未来主要关注“三高一特”等应用于高精尖领域的中高端钢材产品。我们认为正股没有明显估值压力，弹性一般，形态上仍有调整压力，但因为具备“稳增长”属性，振幅可能会减小。转债规模较大，下修条款略严苛，我们认为其上市定位可能在121 元附近，假设股东配售70%，网上申购11 万亿元，则中签率大约在0.014%。