概要

    　　绿色动力公告转债发行，规模23.6 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在2 月25 日（周五），我们认为其上市定位可能在122 元附近，中签率大约0.0059%。

    　　关键申购信息

    　　1、发行规模23.6 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在2 月25 日（周五）；2、原股东按照每股2.386 元的额度配售转债，代码764330，绿动配债；3、网上申购无定金，上限100 万元，代码783330，绿动发债。

    　　正股分析

    　　公司是北京国资背景的固废处置头部企业，深耕生活垃圾焚烧发电领域，近年在建项目陆续投产，处废总量陆续攀升。公司主要通过BOT 模式从事垃圾焚烧业务，当前项目立足于长三角、珠三角、环渤海三大城市群，并辐射全国市场，2021年全年累计处理垃圾1054 万吨。公司目前在运生活垃圾焚烧发电项目28 个（21Q3），设计焚烧垃圾能力744.42 万吨，发电总量28.86 亿度，处于行业前列（2020 年，市占率约6.01%）。公司收入主要为供电和垃圾处理费，其中供电收入目前占总收入66.22%，而垃圾处置费比例有限（16.02%）。整体来看，1）城市生活垃圾焚烧处理需求不小，“十四五”规划提出2025 年底全国日处理量至80 万吨（年复合增长要求约8.9%），城市垃圾焚烧处理能力占比至65%，公司作为头部国资企业之一，享受行业集中度提升红利，并占据相对优质资源项目，有望继续领跑；2）国补退坡影响不能忽视，但CCER 仍有望增厚一定盈利能力。财务方面，依据公司所披露的业绩快报，公司2021 年营收同比增长122.73%，归母净利润同比增长41.95%，主要受14 号文1要求确认了BOT 建造收入，整体毛利浮动或有限。本次募投资金将主要用于投建五个处废项目，以及补流偿贷。对于后者，虽然公司2020 曾完成定增，压低负债率至67%，但目前整体有息负债压力仍偏大。本次相对较大规模的转债规模或有望进一步缓解公司资金压力。

    　　公司A/H 两地上市，相对估值不低，正股弹性偏弱，国资持股比例高，趋势形态稳健。公司当前P/E（TTM）19.8x，P/B（LF） 2.13x， 行业整体估值不高，公司处于偏高水平，总市值111 亿元，A 股自由流通盘占比22.32%，北京国资+三峡资本合计持有约50%，基金持有比例不高（2%）。180 日波动率37.97%，整体弹性弱。正股2021 年初逐步企稳，年线附近有一定支撑。

    　　条款及定价

    　　转债规模中等，债底保护较强，股本稀释稍大。本期转债规模23.6 亿元，初始转股价9.82 元，股权稀释比例（假设全额转股）约 14.7%。最新平价约101.4 元。转债评级AA+，期限6 年，票面利率分别为0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，到期赎回价格109 元，面值对应的YTM 为2.16%，债底约为91.9 元，债底保护性强，其他条款保持主流形式。

    　　定价层面，公司基本面资质一般，盈利成长性有限，但作为行业头部企业之一，业绩稳健，财务压力有所释放。正股估值在板块中偏高，但尚未形成实质压力，正股弹性偏弱，流通盘有限。转债规模不小，股权稀释比例稍大。我们认为其上市定位可能在122 元附近，原股东配售75%，网上申购10 万亿元，则中签率大约在0.0059%。