概要

    华友钴业公告转债发行，规模76 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在2 月24 日（周四），我们认为其上市定位可能在130 元附近，中签率大约0.0207%。

    关键申购信息

    1、发行规模76 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在2 月24 日(周四)；2、原股东按照每股6.222 元的额度配售转债，代码753799，华友配债；3、网上申购无定金，上限100 万元，代码754799，华友发债。

    正股分析

    公司已实现自铜钴镍上游矿源到三元前驱体及正极纵向一体化布局，近年产能建设稳步推进，2021 年产品量价齐升，业绩大幅提振。公司以铜钴冶炼起家，此后通过进军矿山开发，抢滩三元前驱体市场，以并购巴莫科技切入三元正极材料，实现钴镍正极材料纵向一体化布局。分板块来看，1）公司钴冶炼产能全球第一(2020 年)，市占率超20%，公司通过自有矿山、刚果金当地矿山以及贸易商渠道基本可以实现50%自给率，2021 年钴价震荡走高，全年钴价涨幅76%+；2）镍板块，当前虽然业绩占比有限，但五个大体量镍资源项目已陆续建设，公司预计将锁定12.9 万吨镍金属量资源，基本满足其硫酸镍冶炼产能；3）铜板块，公司主力矿可采储量为402.万吨铜金属量，子公司CDM3 万吨电积铜已投产，当前该板块毛利占比41.91%，中金有色组认为该板块满产运行将作为公司“现金牛”业务，为下游业务提供天然现金流支持；4）三元前驱体部分，虽然公司2020 年产量仅3.47 万吨/年(全国排名第4，市占率11%)，但华金、华浦两大合资项目一期已陆续于2021 年完工，自营的华友衢州产能也有望扩充，目前远景规划至30 万吨/年自营+13 万吨/年合资。而正极部分，公司通过收购巴莫快速实现正极材料的上量。本次转债资金主要投向前驱体与正极材料。

    公司预计2021 年归母净利润37-42 亿元同比增长超200%。整体来看，公司从产业中游实现纵向突破，在锂电池板块高景气度与原料提价的背景下，一体化布局使得公司实现产品量价齐升，尤其随着镍自给率提升，我们认为公司前驱体单吨盈利有望增厚。

    正股估值不高，弹性好，整体趋势企稳。正股当前P/E(TTM) 48.2x(2022 年2 月22 日收盘，下同)，考虑到2021 年业绩预告，该数值回落至34.8x，与同类企业如格林美、中卫、道氏或因业务结构故而存在一定差异。总市值1373 亿元，流通盘占比76%，其中基金持股19.1%，市场关注度较高。从幅度及换手率情况看，正股此前调整较为充分，年线附近获得支撑，趋势形态稳健。

    条款及定价

    转债规模大，债底保护强，下修稍难。本期转债规模76 亿元，初始转股价110.26 元，最新平价约101.95 元。转债评级AA+，期限6 年，票面利率分别为0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，到期赎回价格108元，面值对应的YTM 为2.01%，债底约为91.09 元，债底保护性强，下修触发稍难【80%，15/30】，其他条款保持主流形式。

    定价层面，公司基本面好，作为三元材料纵向一体化企业，充分受益于强劲的下游需求与上游紧供给带来的涨价，远景产能规模领跑行业，龙头地位渐显。正股估值不高，弹性好，此前回调较为充分，近期已有反馈。转债规模大，债底保护强，下修稍难。我们认为其上市定位可能在130 元附近，原股东配售70%，网上申购11 万亿元，则中签率大约在0.0207%。