2017 年上半年归母净利润5.56 亿元，按调整后口径同比减15.62%，原因是2016 年下半年置出了国药致君、致君坪山和致君医贸，导致2016 年上半年比2017 上半年多了这三家置出公司的净利润。根据半年报披露，剔除此因素后，2017 年上半年收入同比增3.79%，归母净利润同比增6.73%。另外，我们注意到，2016 上半年公司出售了致君苏州67%股权对2016 上半年净利润影响额为1.22 亿元，由于投资收益对2016 上半年净利润影响较大，因此归母净利润增速参考意义不大，应以扣非归母净利润增速为主要参考依据。
    药店业务2017 上半年归母净利润同比增30.08%，维持高速增长。2017 年上半年公司药店业务收入48.88 亿元，同比增12%，归母净利润0.99 亿元，同比增30.08%，药店净利润率水平继续提升，反映出运营效率提升较快。考虑2017 上半年药店业务毛利率24.64%同比微降0.08 个百分点，我们推测公司净利率的提升主要是三项费用减少所致。截至2017 年6 月30 日，国大药房实现门店数3693 家，上半年增加190 家门店，其中直营门店160 家。
    医药分销业务增速较慢，但主要子公司国控广州和国控广西增长较好。上半年公司医药分销业务实现收入157.54 亿元，同比增1.56%，归母净利润3.06亿元，同比增5.50%。其中国控广州2017 年上半年实现归母净利润0.97 亿元，同比增25%，国控广西2017 年上半年实现归母净利润0.61 亿元，同比增7%，其余分销业务2017 年上半年实现归母净利润1.48 亿元，同比减5%。
    盈利预测与投资建议：在“两票制”大背景下，公司两广地区的市占率有望持续提升。我们预计2017-19 年公司收入424/465/510 亿元，同比增3%、10%、10%，归母净利润11.62/13.46/15.23 亿元，同比增-2%、16%、13%，对应EPS 分别为2.71/3.14/3.56 元/股。考虑可比公司估值，我们给予公司2017年30 倍PE，目标价81.30 元/股，“增持”评级。
    风险提示：“两票制”导致调拨业务受到冲击的风险，集中度提升慢于预期的风险，医院药占比下降导致行业增速放缓的风险。