2017 上半年门店扩张、调整提速，逐步向鲁西布局。公司年初计划全年新开店73家，上半年已开30 家，我们预计全年能够顺利完成计划。我们判断新开店主动向鲁西区域扩张，并进行门店升级，从装修到货架、冰柜全部换新；改造期间不停业，减少装修对经营的不利影响。总体来看，上半年将老店改造为第二代综超，单店投入高且较耗时，预计下半年单店改造投入减少，步伐也将加快。
    2017 上半年同店收入增长0.9%左右。预计烟台等地老店同店收入实现正增长，其中济南增长最快。成熟区（威海、烟台、莱芜及鲁西部分地区）规模优势突出，培育期普遍不到1 年。百货业态有购物卡作为支撑，经营平稳；家电商场在当地具有较强的品牌优势，盈利能力强于国美、苏宁等家电连锁。整体客流与2016 年同期持平，客单价有所上升，预计会员数达到430 万。
    2017 年公司专注主业，工作重点放在业态改造和商品调整，具体来说：
    A、根据不同受众灵活调整，各子业态门店重新定位。大卖场辐射范围广、客单价高，增加品牌商品销售；综合超市毗邻社区，客流稳定，更侧重针对居民日常生活提供即时消费品；农村店注重挖掘生活所需，销售适用于农村消费者的商品。
    B、提升门店生鲜占比。公司具备生鲜经营优势，在电商逐步向三、四线城市渗透的竞争中具有更深厚的护城河，同行永辉已为业内成功典范。在现有基础上，公司计划进一步巩固生鲜经营基础，提升门店生鲜占比，预计目前部分门店生鲜销售占比超60%。
    C、商品调整。①优化结构。通过引入高品质商品，有意识地引导消费升级。公司与海外源头供应商合作，进口新西兰啤酒、矿泉水，欧洲巧克力、橄榄油以及日本酱油、洗发水等，物美价廉，竞争力较强；
    ②加强源头采购与中央厨房加工。目前生鲜80%以上实现源头采购，进一步探索深加工有利于提升毛利率及增强消费粘性。此外，随着销售规模的扩大，公司更具供应链议价权，与品牌商直接合作，日用品、快消品成本仍有下降空间；
    ③我们预计下半年精简SKU 超15%，剔除低坪效、周转弱商品，更多资源投向爆款；
    ④重视培育自有品牌。公司目前自有品牌均由自己工厂生产，贡献销售额约5%（未将代工贴牌商品列入自有商品统计）。我们预计可以通过OEM与ODM等方式严选品质商品，打造性价比。公司与SPAR团队合作制造的埃及长绒棉毛巾选用巴基斯坦棉花，单价仅14.9元/条，毛利率超过50%，品质明显好于同等价位产品。
    D、费用端。我们预计1H2017公司租金有下降，人工成本略有上升。通过增加小时工的使用，一定程度上缓解了人工成本上升压力。考虑到公司正在向新区域鲁西迅速渗透，规模效应尚未形成，人工成本短期承压。我们预计后期公司可能会在内部实行合伙人制度，提升员工的积极性，共享经营成果。参考永辉的合伙人制度的设定，我们预计公司可能会拿出超额利润的30%作为员工分红，测算店长最多获得10000元分红，普通员工月收入有望增加10%。
    维持对公司的判断。（1）作为胶东区域龙头，公司多年经营积累丰富的经营资源，在生鲜经营、采购、物流配送、流程管控等方面具备行业领先水平，优秀的后台供应链与密集的网点强化竞争壁垒。（2）上市后公司进入快速发展期，将在山东省内加速扩张进而走向全国，成长性空间广阔。（3）中高层员工在上市公司层面普遍持股，激励充分，后期不排除在门店中推行合伙人制度的可能，调动全员积极性后竞争力更强。
    盈利预测与估值。预计2017-2019年净利润各为2.81亿元、3.04亿元和3.36亿元，同比增长11.7%、8.2%和10.7%。当前72亿市值对应2017年动态PE 25倍，PS 0.60倍。近期次新股回调明显，公司股价已经落至估值吸引力区间，综合考虑公司的胶东超市龙头地位，以及具备优秀的经营能力，上市后成长性可以期待，给予2017年30倍PE，对应目标价18元，维持"增持"评级。
    风险与不确定性。CPI低于预期；新店培育期拉长；电商渠道分流。