公司17Q1 归母净利润18.4亿元，同比-7.9%，较16 年全年降幅（-42.5%）收窄，符合市场预期。我们判断业绩同比变化主要来自于：1）17Q1 总投资收益率同比下降1.50pct 至4.5%（主要由于16Q1 有26 亿元的浮亏未计入总投资收益，事实上17Q1 综合投资收益同比提升），拖累业绩同比下降；2）准备金补提影响同比或加大，17Q1 准备金补提影响为-11.3 亿元，拖累业绩同比下降；3）存量长险保单规模增长推动会计利润自然释放（剩余边际摊销）提升，推动业绩同比提升。
    期缴新单增长提速，战略转型进展超预期。公司近年来转型个险渠道进展超预期：1）个险渠道高价值业务增长开始提速：17Q1 新单同比+34.6%(16 全年+28.0%)，其中期缴新单同比+46.9%（16 全年+39.6%）,其中十年期及以上的期缴新单同比+78.4%（16 全年+24.3%）；2）银保渠道坚决转型期缴：17Q1 期缴新单翻倍，低价值的趸交新单大幅收缩99.8%。在低利率环境中，发力期缴+收缩趸交的战略具有重大战略意义：这将帮助公司有效控制负债端资金成本+节约低价值业务对资本消耗，利好公司长期盈利能力。
    17 年准备金补提影响见底带来业绩拐点。750 天国债收益率移动平均下行造成的16-17 年准备金补提压力持续，对16 年税前利润影响为-62.5 亿元（流动性溢价假设或有上调以对冲部分影响）。
    根据测算，准备金补提对17 全年税前利润影响约-50 亿元（假设不调整流动性溢价假设和计算基础，且国债利率维持当前水平），准备金补提压力集中于17 年前三季度，17Q4 影响大幅下降，业绩大拐点有望出现，18 年准备金补提影响全部出清，预计业绩有望开始高速增长。
    盈利预测及投资建议
    公司17Q1 业绩符合市场预期，个险期缴新单增长开始提速。公司坚持发力期缴业务+收缩趸交的战略进展超预期，这在利率下行的大环境中具有重大战略意义：尽管短期保费规模增速承压，但是转型后公司可有效控制负债端成本，长期盈利能力有望大幅提升。预计公司17/18/19 年EPS 分别为1.90/2.75/2.88 元。目前公司17PEV 仅0.9 倍，处于绝对底部，安全边际极高。短期来看，17 年业绩大拐点有望催化股价，公司估值有望较大幅度向上修复，我们认为公司合理估值为1.1 倍17PEV，对应目标54.5 元/股，维持“买入”评级。
    风险提示
    1.长端利率触顶快速下行；2.万能险新规驱动银保渠道竞争加剧。