我们预测半年来收入增长5%，利润增长31%，收入增速超预期，利润略低预期。
    投资建议与估值：维持盈利预测，预测16-18 年EPS 为0.74、0.87、1.02 元，增长23%、18%、17%，目前股价对应PE 为30、26、22 倍，维持“增持”评级。公司去年以来采取聚焦策略，落实精细化管理，突出单品，并通过产品和价格区隔逐步解决省内外窜货问题，同时提高费用使用效率，加强终端掌控力，取得一定成效。未来公司的恢复值得重点关注：1、汾酒是清香鼻祖，具有深厚的品牌底蕴，尽管行业调整期收入大幅下滑，但品牌和市场基础仍在，目前收入呈现恢复性增长良好局面；2、目前阶段仍在调整和打基础，省内渠道精耕，省外整治窜货，效果逐步显现，未来中高端产品恢复较快增长后利润弹性较大；3、期待国企改革推进，释放制度红利。
    中高端产品仍占主导，低端产品增速较快。从产品方面可以看出，中高端白酒虽然同比仅增长3.5%，但占总营业收入的64%，表明公司打造青花汾酒大单品的战略没有改变。低端白酒及配制酒增长分别为17%、19%，说明公司低端的老白汾酒、玻汾的销售情况比较好，我们推测主要是公司在省内重点区域渠道下沉、经销商和终端销售网点不断增加所致。低端酒毛利率同比提高6.4pct 达到51%，主要是降本增效，低端产品结构升级所致。结合草根调研，公司上半年在费用管控方面加大力度，省外费用投放减少，有利于减少省外市场窜货，效果逐步显现。
    广告费用减少，致利润有所增长。公司净利率提高，从15 年中报的12%提高到14.8%，主要是销售费用下降所致，销售费用同比减少16%。其中广告宣传费上半年2.28 亿，相对15 年中期减少1.3 亿，市场拓展费0.3 亿增加至0.65 亿，说明公司减少了空中广告的投放，加强地面费用支持，提高费用使用效率，销售更加注重市场和效果，更加接地气。16 年中报销售费率18.7%，同期相比下降5pct。此外，单二季度所得税率接近50%，所得税6700万，结合历史情况，公司单季度所得税波动较大，预计全年税率仍然正常。
    省内精耕细作，全力打造山西及环山西重点市场。公司年中省内收入14.2 亿，同比增长8%，占比约60%，由于山西省整体经济的拖累，基地市场容量相比东部发达省份要小很多，但对公司来讲，通过精耕细作省内仍有增长空间，公司已开始推进省内百县千镇计划，低端玻汾取得较快增长。省外市场以环山西及河南、北京市场为主，市场资源也相应聚焦。
    股价表现的催化剂：山西经济恢复，国企及营销改革推进
    核心假设风险：营业收入低于预期