收入持续增长，玻汾表现喜人：报告期内公司实现营业收入24.23亿元，继续保持了个位数的增长，其中二季度单季实现销售收入9.52亿元，同比增长17.55%，远好于一季度2.45%的增速。分产品来看，中高端的青花汾酒和老白汾仍占主导地位，收入占比64.07%，同比增长3.48%，属恢复性增长；定位低端的玻汾增速高达17.02%，主要是公司提高对玻汾的重视，实施百县千镇计划，加强省内渠道下沉，增加对玻汾投入，加上省内经济低迷，消费水平有所下降，低端酒市场增加；另外配制酒也实现了18.81%的快速增长。
    费用控制得力，净利润增长迅速：在收入同比增长7.90%的情况下，净利润增速高达28.45%，主要是因为：（1）生产成本得到有效控制，使得产品综合毛利率同比上升了1.34个百分点至68.59%；（2）费用率大幅下降，尤其是销售费用率同比下降了5.23个百分点至18.7%，公司以往销售费用投放大，费用率一直维持在25%-30%，去年开始营销转型，做到了聚焦重点区域、重点渠道和重点产品，有效控制费用投入的同时加大了投放的精准性，最为明显的是广告宣传费大幅下降，报告期内同比减少了1.3亿至2.29亿元，降幅高达36.21%；管理费用率和财务费用率也有不同程度的改善。我们认为公司将继续降低渠道费用投入，虽然短期内可能存在营收低增长的压力，但利润仍然存在改善的空间。
    未来发展趋势：（1）公司加大新品研发力度，根据竹叶青酒可加冰、加水调制饮用的思路，引入自调酒的概念，成
    功研制出可调制酒体——“意会自调酒”，即将上市销售，同时完成预调酒、保健型苦荞酒研发工作，丰富产品系列，可适应市场不同需求；（2）汾酒过去最主要的问题是省内外窜货严重，公司通过产品和价格区隔两个层面解决，维护市场秩序；（3）积极调整全国市场布局，全力打造山西及环山西重点市场，报告期内省内市场收入占比上升至58.48%，收入同比增长8.31%；快于省外的7.42%，公司将在稳固公司传统优势区域的前提下，未来积极扩展省外市场。
    盈利预测：我们预测2016-2018年公司EPS将分别达到0.74、0.87和1.00元，按照2016年8月15日收盘价22.28元进行计算，对应2016-2018年动态PE分别为30.0倍、25.7倍和22.2倍，2017年行业平均估值为23倍，维持“审慎推荐”的投资评级。
    风险提示：（1）中高端产品市场恢复不达预期；（2）省外市场拓展不及预期；（3）食品安全问题。