国旅集团作为公司的控股股东、国务院国有资产监督管理委员会作为公司的实际控制人未发生变化。
    中信评价：公司2016 年2 月发布公告称中国国旅集团有限公司与中国港中旅集团公司正在筹划战略重组事宜，至今该重组事宜最终落定，央企整合又添一单，中国最大的旅游集团随之诞生。根据官网显示，截至2015 年底，原港中旅集团资产总额超过1000 亿元，营业收入335 亿元，利润总额23.7 亿元。目前集团旗下控股两家上市公司：香港中旅（0308，港股上市）以及华贸物流（603128，A 股上市）。国旅集团总资产预计超过200 亿元，2015年仅国旅股份公司收入即达到213 亿元、利润总额23.2 亿元、归属于母公司净利润15.1 亿元。
    目前战略重组仅落实在集团层面，我们预计后期对上市公司的主要影响将首先体现在管理层的工作安排和激励机制改善等方面，比如（1）除进入新集团任职的高管限薪外，上市公司层面管理层薪酬有望相对市场化；（2）国旅若在上市公司层面推出管理层激励，相比之前直接受国资委监管，难度将有所降低。除此之外，经营层面的战略调整和资产整合也有望陆续推进，以发挥两大集团的协同效应。
    港中旅集团以旅游为主业，旗下还包括实业投资（钢铁和电力）、房地产、物流贸易等产业。目前两大集团的业务布局交集主要集中在免税、旅行社两大业务领域。
    1.免税业务。港中旅集团旗下与免税相关的业务包括港中旅哈尔滨免税商场1 家门店（营业面积约1000 平米、拥有各类商品3000 余种，主要为中国出境回国人员提供补购免税商品服务），其牌照政策类似中出服、中国居民出境后半年内可在该类免税店购买商品。我们认为，该牌照相对于中免目前的牌照体系将起到重要的补充作用，中免公司嫁接其供货渠道优势有望挖掘此牌照的发展潜力。目前港中旅这块免税牌照也正在报批国家有关部门“解锁”（该牌照可在全国范围内开店，但因历史原因，目前无法开展新增业务），若能实现，则有望先行在一线城市开出门店，打开新的空间。
    2.旅行社业务。国旅旗下的国旅总社与港中旅旗下的中旅总社均为建国初期成立的老牌旅行社，业务同质性较高。2015 年中国国旅免税业务净利率16.7%、净利润占比超过97% ，而旅行社净利率仅0.3%、净利润占比仅3%，旅行社业务的增长速度和盈利能力均低于行业平均（港中旅旅行社业务净利率为13.9%）。对于旅行社业务走向归属，我们预计有两种可能：（1）旅行社业务并入其中一家上市公司。若国旅总社并入港中旅，则上市公司将专注于业绩贡献更大、成长性和盈利能力更强的免税业务，盈利能力将大幅提升，但对净利规模影响有限；（2）旅行社业务交由其中一家上市公司托管。该方案对于托管方每年将新增一笔托管收入，对利润端的影响预计相对有限。
    总体而言，集团的重组短期内对上市公司的业务发展和业绩影响较为有限，但随着新集团内部梳理渐见成效、管理机制逐步优化后，公司效率提升、挖潜显现料将带动内生盈利能力提升，更为重要的是新集团作为国内最大的旅游集团定位确立后，后续在此平台上开展业务并购和资产整合、进一步提升新集团的竞争优势，将是大概率发展方向，而上市公司有望充分发挥其资产整合和证券化作用，成为重要运作平台。
    风险因素
    免税政策不达预期风险；海棠湾项目经营不达预期的风险；国企改革背景下内部整合进度慢于预期风险等。
    盈利预测及估值
    公司基本面方面，16Q2 三亚海棠湾店恢复和旅行社的合作预计对入店客流有一定带动，但因三亚整体旅游市场有所下滑，公司业务回升预计尚不明显，我们预测中报业绩增速在10%左右。公司下半年除推进重组事宜外，另一重要事项在于首都机场招标事项，若能成功中标，我们预计首都机场租金提升将大幅压缩机场免税店本身盈利贡献，但中标后预计将提升公司免税业务整体毛利率，仅此项对利润体量增加约在3 亿元，首都机场能否中标对公司股价走势影响较大。
    6 月11 日晚间公告显示港中旅集团合并国旅集团落定，后续预计管理层安排、机制梳理、资产整合（预计大概率为合并同类项）、并购发展将是主要推进顺序。考虑到三亚整体旅游市场有所下滑，离岛免税政策效应显现略低于预期，我们略下调对公司2016 年EPS预测至1.74 元（原为1.86 元），维持预测公司2017-2018 年EPS 为2.17/2.50 元，目前公司股价对应2016/2017/2018 年PE 为26/21/18 倍，估值合理。集团重组短期对上市公司经营方面暂不会形成实质性影响，但将给市场带来机制改善和后续资产整合预期，有望催化股价上行。建议