②公司2016 年有多项利好：免税经营政策持续放宽、入境免税店开放、首都机场重新招标等，公司有望大幅拓展免税经营；同时集团层面整合重组带来潜在协同。
    考虑2015 年低基数影响，下调2016/17 年EPS1.85/2.38 元（-0.31/-0.37元），给予行业平均35xPE，对应下调目标价为64.75 元，增持。
    业绩简述：2015 年公司营收212.9 亿元/+6.8%，归母扣非净利14.9亿元/+2.6%，EPS 为1.54 元，业绩表现略低于市场预期；2016Q1 营收52.3 亿元/+4.7%，归母扣非净利6.9 亿元/+7.6%，EPS 为0.71 元。
    离岛免税业务表现良好，成业绩主要驱动力。①旅行社业务竞争激烈，盈利水平逐渐下滑：公司旅游服务收入123.3 亿元/+2.7%，毛利率9.65%，净利4948 万元/+11.3%。②离岛免税销售高景气带动免税业务快速增长：公司免税业务整体营收80.6 亿元/+15.1%，净利14.6亿元/+2.32%；其中三亚海棠湾免税店实现购物人次101 万/+14%，营收42.5 亿元/+18.47%。③公司主营毛利水平（23.65%）保持稳定，免税店拓展增加销售费用2.7 亿元，汇兑损失使财务费用增加4300万元，整体期间费用率。④2016Q1 免税业务较2015Q4 有所回暖，1-2 月海棠湾购物人次41.9 万，离岛免税销售收入17.28 亿元/+17%。
    免税政策放宽、增设入境免税、北京机场招标带来业务提升拓展空间，国企改革存潜在协同效应。①免税限额提升、拓宽电商平台将提高客单价（春节海棠湾客单价超5000 元）。②公司大概率有望中标19 个新增入境免税店，业绩改善效果显著。③首都机场招标有望年内完成，若中标将大大提升公司业绩（EPS 有望提升50%）。④国旅集团与港中旅集团正筹划战略重组，两大集团均拥有免税、旅行社业务，且港中旅旗下还有景区酒店等要素资源，协同整合想象空间大。
    风险提示：离岛免税销售客流增长低于预期；旅游市场竞争激烈。