我们认为二季度公司收入将回归正常实现两位数增长。
    从不同品类来看，预计一季度酱油增速继续放缓，而调味酱和蚝油受益于不断推出新品以及从区域市场走向全国市场，预计一季度增量主要来自于酱类和蚝油。公司拥有强大的品牌和全国化的渠道能力，在原有渠道上推广叠加新品类效率较高，公司还储备了醋、料酒、腐乳等产品，预计公司未来将通过内生和外延拓展多品类，成为平台型的调味品公司。
    毛利率创新高，市场扩张期费用随收入扩张
    公司一季度毛利率高达44.61%，同比提高0.42 个PCT，预计主要是由于高端产品占比提升，以及新品开始上量提高盈利能力。期间费用率较为平稳，其中销售费用率11.79%，与去年同期11.83%相差无几，销售费用维持高位，主要由于公司正在导入酱类和蚝油以及其他品类的新品，需要投入较多的营销和渠道费用；公司管理费用率进一步下降0.32 个PCT，主要源于公司的规模效应和优秀的费用管控能力；财务费用率由于利息收入减少略有上升0.28 个PCT。
    由于酱油增速已放缓，我们认为公司未来业绩增量主要看新品的推广，而新品推广需要费用投入，所以未来销售费用的增长可能继续同步或快于收入增速。而未来公司净利率的进一步提升主要看公司产品结构升级和提价带来的毛利率提升。
    投资建议
    公司管理层激励到位，由于酱油增速放缓，同时去年四季度透支部分16 年Q1 业绩，在没有完成外延扩张情况下，我们略微下调公司业绩，预计16-18 年净利润29.2 亿、33.27 亿、38.01 亿元，增速15.65%、14.64%、14.26%，对应EPS1.07、1.23、1.40，对应估值27/24/21 倍，下调评级至持有评级。
    风险提示
    品类扩张低于预期；食品安全事件；