收入符合市场预期，利润增速录得正增长，超出预期，主要因为费用率大幅下滑带来利润率明显提升。
    公司通过降低产品结算价+积极兑现返利补贴经销商，降低收入的同时拉低费用率。2015Q3 收入规模下降的同时，费用率同比-5.6pct 达22.2%，其中销售费用率同比-3pct，我们判断：一方面，公司通过降低产品结算价格的方式，直接补贴渠道让利经销商，降低费用率，中怡康数据显示Q3 格力空调ASP-8%。
    另一方面，公司以积极兑现前期返利的方式补贴经销商，前期渠道返利预提充分，返利兑现冲减当期销售费用，同时减少收入规模。由此表明，公司调动各种资源积极帮助经销商，渠道运营思路从高压走向疏导。预计后续需求维持弱势，返利兑现会逐渐放缓，收入降幅逐季收窄。
    原材料低位+生产效率提高+产品结构变化助推毛利率，龙头产业链控价能力彰显。2015Q3 毛利率38.6%，同比-0.3pct，产品结算价格降低会导致毛利率下滑，而公司毛利率同比基本持平，彰显公司强大的产业链控价能力，降价促销过程中仍能享受成本红利。具体来说：1.估计原材料价格同比下滑、生产效率提升对毛利率正贡献约3pct；2.出口产品结构优化+高毛利的中央空调业务占比提升；3.公司行使产业链定价权保障自身盈利水平。费用率大幅下降的同时，毛利率小幅下滑，净利率13.5%，同比+3.4pct，预计未来降价促销周期仍会持续，公司凭借产业链定价权能够保证利润率。
    新冷年开盘压货节奏明显放缓，家底殷实保障后续增长潜力。Q3 预收账款环比增加96 亿，去年同期环比增加114 亿，增加值同比-32%，反映新冷年开盘压货力度小于往年，再次印证出公司为帮助经销商去杠杆，清理渠道库存的经营思路，预收账款回落情理之中。预计后续弱需求、去库存仍是主题词，长期预收账款规模预计将再下一个台阶。Q3 经营净现金流同比+182%，其他流动负债环比增加37 亿达549 亿，同比+26%，现金周转良好，家底仍然丰厚，后续增长有潜力。
    短期厂商/终端库存预计要到明年旺季清理完毕，长期渠道降杠杆需经营模式调整逐年消化。上市公司/终端零售去库存相对容易，明年旺季前有望清理完毕。
    上市公司层面，之前已意识去库存压力并减少排产降低库存。零售端层面，预计终端库存水平在1-2 月，目前厂家配合终端积极降价促销，预计等到明年旺季库存才有望清理完毕。真正的压力出现在渠道端，过去20 年整个渠道经营都处于加杠杆的过程，随着产业扩张周期步入拐点，需要通过经营模式的改善，提高渠道周转效率来降低库存&去杠杆。
    风险提示。库存清理不畅、渠道盈利下滑、电商对传统渠道替代加快。
    盈利预测及估值。公司三季度因降价+兑现返利，收入规模降低的同时拉低费用率，同时受益原材料价格下降，利润率逆势提升。考虑到行业需求维持弱势，随着返利支出减少，预计后续收入增速延续负增长，降幅逐季收窄，产业链控价能力仍可保障盈利能力。去库存周期可能延续至明年旺季，但有利于中长期稳健发展。降息周期下，短期低估值、高股息率、高资产价值凸显安全边际，维持2015-17 年EPS 预测为2.37/2.62/2.98 元，对应PE 为7/7/6 倍，维持“买入”评级。