收入端基本持平同时费用刚性增长致扣非利润同比-7.7%，低于预期。
    非金品类稳健增长驱动2015Q3 综合毛利率同比+0.5pct 至9.5%，费用刚性上涨致扣非净利率同比-0.3pcts，扣非净利润同比-7.7%。非金品类稳健增长（同时售价不受金价影响）带动毛利率持续改善；我们预计非金品类占比10%~11%（2014 年：9.7%）。收入端放缓叠加费用刚性上涨导致销售+管理费用率同比+0.6pcts 至2.8%；扣非净利润（剔除证券投资等非经常性损益）率同比-0.3pcts，扣非净利润同比-7.7%。
    1-9 月存货周转46 天有所加快（去年同期:49 天）；因9 月订货会资金尚未回笼，应收账款天数11 天同比放缓，1-9 月经营活动现金净流出4.9亿元。2015 年1-9 月公司存货周转46 天，同比去年略有加快。因9 月订货会资金尚未完成回笼，1-9 月应收账款天数11 天，同比去年（9 天）有所放缓。加盟商资金占用增加导致1-9 月经营活动现金净流出4.9 亿元（去年同期：净流入5.6 亿元）。
    15Q4 展望：金价反弹与投资需求有望驱动重回稳健增长；迪士尼与国企改革是催化。8 月下旬以来人民币金价已底部反弹10%（当前SHFE 金价240 元/克同比去年已基本持平），全球流动性宽松叠加中国货币贬值趋势下，预计15Q4 人民币金价延续反弹，投资需求有望带动公司足金品类继续旺销，料15Q4 收入/利润同比+10%~+20%。同时上海国企改革推进与迪士尼临近开业有望成为催化。
    风险提示。金价下行/需求下滑/盈利承压；渠道与品牌建设情况低于预期。
    盈利预测、估值及投资评级。考虑三季度增速低于预期，我们略下调2015-17 年EPS 预测至2.00/2.34/2.70 元（原为2.10/2.46/2.83 元），3年CAGR 15%，当前股价对应2016 年20X P/E。看好公司珠宝龙头地位，金价反弹、国企改革、迪士尼是催化，维持“买入”评级。