2015Q1 实现收入113 亿，同比增长19.90%（-2.83pp），增速中枢仍维持在20%左右，实现归母净利润3.64 亿，同比增长19.0%（+8.3pp）。
    毛利率再创新高，费用压力仍在
    2014 年公司毛利率上升0.47pp 至19.66%，创六年来新高。分品类看：（1）收入占比分别达47.2%、46.4%，增速分别达20.67%、21.10%的食品用品、生鲜毛利率分别上升0.51pp、0.42pp。
    （2）服装毛利率同比下降0.98pp，且增速放缓至7.24%。服装销售持续疲软。分地区看：未来几年公司收入的增长主要来自次新区的不断成熟完善而带来的毛利率不断提升。
    并购将加速公司向全国扩张步伐
    公司目前持股中百集团20%股权（成本10 亿）并拟收购联华超市21.17%股权（成本7.4 亿），永辉向牛奶国际增发募资规模为56.92 亿元，按照每家区域龙头参股20%的策略来看，定增资金预计还能完成2-4 个区域零售公司的整合，通过该策略可以在这一波行业调整中最大程度的完善公司的网点布局，扮演行业整合的角色。合作包括信息共享、联合采购、团队学习三个方面。
    15-17 年EPS 分别为0.26 元、0.31 元、0.38 元
    公司以生鲜为特色，在激烈市场竞争中充分体现出自身的竞争定位和差异化，生鲜聚客效应也将成为抵御新兴渠道的重要壁垒，通过参股合作的模式将助力公司成为未来中国超市业态龙头之一。牛奶国际入股有望加速公司竞争力提升步伐，为公司拓展国际化管理引入产业资本视角，公司未来将加强全球采购（跨境商品）、自有品牌产品开发、高端超市、电子商务等方面的布局。
    公司15-17 年EPS 预测为0.26、0.31、0.38 元，11.19 元收盘价对应15-17 年44X、36X、30XPE，维持“谨慎增持”评级。
    风险提示
    牛奶国际整合、上蔬展店、O2O、全球采购推进进度不达预期；