事件：公司公布2014年5月运营数据。旅客吞吐量（RPK）同比增长9.3%，其中国内航线同比增长4.3%，环比下降3.0%，国际线同比增长18.9%，环比增长1.1%，运力投放（ASK）同比增长9.3%，其中国内航线同比增长3.8%，国际航线同比增长20.6%，客座率78.9%，与上年同期持平。
    点评：
    运力投放增速进一步收窄，供需达到平衡
    国内线：公司5月国内航线RPK和ASK同比分别增长4.3%和3.8%，供需差为0.5%。供需差在春运之后首次来到正值，但这主要是由于运力收缩幅度进一步加大所致。RPK数据已经来到了2014年的最低值。伴随着国内市场的萎靡，5月份的整体客座率为78.9%，也降至了今年的冰点。由于中国经济增速仍有进一步下行的压力，加之航空业处于淡季，难以在短期内出现有效需求，因此国内线在短期内的表现很难有显著改善。
    国际线：5月份国际线RPK和ASK同比分别增长18.9%和20.6%，供需差为-1.7%，供需情况较之前两个月有了明显的好转。在ASK持续高增长的情况下供需格局相对保持稳定。从行业层面看，不同于国内线旅客吞吐量增长疲软、运力投放增速不断缩水的情况，国际线供需增速始终保持稳定，整体国际线需求增速仍然比较快，进入2014年来，国际线的RPK始终保持着16%以上的同比增长，这进一步表明了航空消费升级正驱动航空出行的结构性变化，国航作为国际线占比最高的公司，收益优势将在今后进一步凸显。
    往后看，经济短期有反弹，中长期趋势仍不明朗；国内线弱，国际线强的态势预计不会改变。从目前的趋势判断，尽管近期一些经济指标显示经济基本面有短期反弹的势头，但政府调结构的决心很坚决，从已经公布的5月份PPI来看经济增长放缓的可能性继续存在，因此航空有效需求能否出现实质性的走强还存在较大不确定。同时，航空消费升级和出行结构的变化在中长期将促进国际线需求有相对较好的表现。因此，内线弱，外线强的格局预计仍会持续。就3季度而言，由于今年航空的旅游出行需求十分强烈，因此旺季中旅游需求仍有望出现如今年春运一般的超预期增长，航空短期景气度显著反弹仍是可以期待的。
    低运力增速有助提高公司运营效率。国航五月份运力ASK同比增长9.3%，运力增速在2014年首次将至10%以下，低于行业平均水平，在面临有效需求不足的情况下，低运力增长能使公司充分利用闲置和现有运力来提升经营效率。
    维持公司“增持”评级。我们预计公司2014-2015年的EPS分别为0.19元和0.37元，尽管目前行业景气度下行的趋势仍在持续，但国航依旧是行业盈利最强的公司。作为行业龙头，公司中长期运营效率和投资价值仍然明显，维持对公司“增持”的评级，目标价4.5元，对应今年PB约为1倍。
    风险提示。运营状况不达预期，航油价格波动对于公司营业成本增加的潜在影响。